博时新起点混合A(001424) - 基金投资策略和运作

2024的上半年对于权益市场是相对艰难的，在极致的风格下权益市场一波三折。春节前市场出现流动性危机，中小市值股票大幅杀跌；流动性危机解除后，市场以红利和科技为方向企稳反弹，叠加四五月份开始对政策和经济的预期驱动行情修复到五月中下旬，但在6月份经济预期转差后市场出现比较明显的下跌。市值因子仍是最重要的影响因素，大票明显跑赢，而按照市值往下排，跌幅依次增加，中小市值公司明显跑输。组合年初权益及转债仓位较高，且配置偏中小市值公司，在流动性危机时受损较大，导致净值出现比较大的回撤；后期市场反弹过程中净值有一定的修复，但6月份由于市场对经济和消费的预期下修，叠加中小市值因子的影响，板块中小市值及经济顺周期标的跌幅较大。其他相关个股也因为中小市值因子和顺周期因子的走弱调整较多。

一季度权益市场波动较大，春节前市场出现流动性危机，中小市值股票大幅杀跌；春节前流动性危机解除后，市场以红利和科技为方向企稳反弹，整体在2月中下旬和3月份有较大的修复。组合权益仓位较高，且配置偏中小市值公司，在流动性危机时受损较大，导致净值出现比较大的回撤；基金经理认为短期流动性的危机不会影响中长期走势，整体市场处于低估状态，因此选择了保留仓位，一季度后期净值有一定修复；但由于红利和科技股比例较低，净值修复相对有限。展望未来，经历过一季度的大幅波动，市场可能进入相对平稳的周期。流动性危机的接触一方面是市场超跌后的自我修复，另一方面也因为政策的呵护、经济数据的超预期带来整个市场信心的恢复等。今年市场的核心可能是需要关注通胀预期的变化，会对现在的热门资产类别产生比较大的变化，通胀环境的改善，会更加利好上游资源品和低估的核心资产，而对偏债类资产不利。组合会继续以自下而上选择标的和个股的思路，上半年相对看好资源品，持续看好养殖行业的周期性机会。

2023年权益市场表现不及预期，上半年市场对经济尤其是消费的修复有比较大的期待，叠加人工智能的催化，整体市场消费、中特估和AI及半导体设备亮点不断；但三季度开始，经济恢复不及市场预期，尤其地产销售和房价持续走弱进一步打击居民信心，整体消费走弱，国内经济基本面变差；同时叠加海外流动性的扰动，权益市场下半年加速调整。全年权益类基金平均跌幅超过13%，连续三年大幅下跌；显示出市场对未来预期的悲观程度较高。本基金收益不佳主要系组合权益仓位做了提升，基金经理低估了外围资金面的尾部波动风险，同时对于国内经济弱现实的预期估计不足，导致权益仓位的超配，对组合造成了较大的负贡献。其次，结构方面在上半年新能源和AI板块调整时损失较大。组合在四季度增配了农业、机械和券商，在农业板块中的生猪养殖和动物疫苗有较大比例的增持，同时也增加了相关板块的转债配置。

2023年三季度，A股市场整体震荡下行，行业分化进一步加剧，热点切换迅速。报告期内，宏观经济基本面表现疲弱，叠加国际环境多变的不确定性影响，北向流出规模较大，市场整体呈缩量下行态势。尽管期间政策利好频发，但市场反应仍多是在短期冲高后快速回调。固收方面，报告期内债券市场从高位有所回调，无风险收益率曲线有小幅震荡上行，中低等级信用债估值受地方城投平台偿债压力等因素影响有所波动。组合方面，考虑到目前股债资产性价比更倾向于权益类资产，报告期内组合权益仓位占比保持在中等偏上水平，行业配置在目前缺乏主线的大背景下偏均衡。未来组合权益+转债将保持在中等偏上仓位，仍主要寻找在左侧有保护的抗波动标的，并择机选取更多有阿尔法机会的个股参与博弈。固收方面，考虑到目前无风险收益率水平已较低，固收持仓将以中低久期的利率债为主。考虑到地方平台和城投的信用风险仍未完全释放，暂时不考虑配置性价比较低的信用债仓位。

2023年一季度，A股市场呈现震荡上行态势，但个股分化明显。我们管理的基金业绩表现不尽人意，主要原因是没有及时重配TMT板块，错过该板块在一季度的强势上涨。TMT板块在一季度受益于数字经济和chatGPT创新的驱动，成为市场的领涨板块。计算机、传媒、通信、电子等子行业涨幅均超过15%，远高于沪深300指数和中证500指数的涨幅。我们在一季度主要配置了光伏、顺周期等相对低估值的行业，但由于市场风格转变，这些行业的表现相对较弱。同时我们也配置了产业周期触底的半导体，参与了一定的与chatGPT相关的传媒及游戏。2023年二季度，A股市场呈现震荡下行态势，板块分化明显，整体波动较大。我们管理的基金业绩表现不尽人意，主要原因是二季度TMT板块波动较大，相对于一季度的强势上涨，二季度的TMT板块赚钱效应一般。TMT板块在二季度持续受益数字经济政策和chatGPT创新落地的驱动，仍然是市场的最热点板块。但二季度计算机、传媒、通信、电子等子行业的振幅较大，除光模块等部分细分板块的绝对收益机会较好，其他细分板块在减持下情绪打击较大，导致股价波动较大。我们在二季度主要配置了人工智能相关的弹性板块，以及中特估，光伏等相对低估值的行业，但由于市场风格转变，人工智能板块大幅波动，中特估板和光伏板块相对表现欠佳，同时我们也配置了产业周期触底的半导体。

2023年一季度，A股市场呈现震荡上行态势，但个股分化明显。我们管理的基金业绩表现不尽人意，主要原因是没有及时重配TMT板块。TMT板块在一季度受益于数字经济和chatGPT创新的驱动，成为市场的领涨板块。计算机、传媒、通信、电子等子行业涨幅均超过15%，远高于沪深300指数和中证500指数的涨幅。我们在一季度主要配置了光伏、顺周期等相对低估值的行业，但由于市场风格转变，这些行业的表现相对较弱。同时我们也配置了产业周期触底的半导体，参与了一定的与chatGPT相关的传媒及游戏。展望未来，我们将及时调整投资策略，加大对TMT板块的配置比例，同时关注其他有成长性和确定性的优质公司。我们将继续秉承专业、稳健、创新的理念，为投资者创造长期稳定的收益。

报告期内，受国内防疫政策调整、地产销售下滑和国际上俄乌冲突、美联储持续加息等因素的综合影响，市场整体震荡下行。基本面在全年维度上持续疲弱，社融规模增速整体不及预期，规模以上工业企业利润持续下滑。从市场表现看，全年可分为四个阶段。1-4月：年初政治局会议明确提出了稳增长的目标，重提以经济建设为中心，市场对基本面回暖和流动性宽松有较强预期，但随着俄乌冲突的爆发和深圳和上海陆续封城，年初的稳增长预期被打破，市场持续下行。5-6月：随着上海封控的结束，市场在四月探底后的两个月里开始反弹，领涨标的以汽车产业链和光伏电新为主，此前被市场普遍看好的的周期和稳增长概念反而表现一般，行业结构分化非常明显，可能是房地产市场的低迷和防疫措施的升级拖累了地方财政收入，预算的紧张导致政府主导的稳增长概念无法落地。7-10月：疫情在全国范围内扩散，防疫政策的收紧，叠加美联储加息，市场二次探底，成交额创年内新低，主跌品种是科技股和大宗商品，能源股则受国际地缘政治冲突影响逆势上涨。11-12月：防疫政策和房地产政策调整，美联储加息幅度不及预期，市场开启了困境反转后的修复，但疫情的迅速扩散对市场的回升造成一定扰动。固收方面，报告期内较为宽松的货币条件和基本面的疲弱对债券市场形成了一定支撑，主要的冲击来自11月银行理财子产品净值波动所引发的赎回挤兑，导致无风险收益率曲线出现短时间内大幅上行，但持续时间不长。另外在全国范围内整顿平台债务也打击了信用债估值。

报告期内，权益市场整体呈震荡下行，期间的数次反弹以随后的加速下跌收场，沪深300、科创50、创业板指的累计跌幅都在15%以上，节前大盘勉强守住3000点，成交额创新低。报告期内受美联储持续加息，国际局势动荡等多方面影响，世界主要股指均出现较大跌幅，主跌品种是科技股和大宗商品，而能源股则呈现逆势上涨。固收市场在报告期内先扬后抑。前期债市受益于基本面的疲弱和宽松的货币环境，无风险收益率曲线持续下行。但随着美联储加息幅度的增强，人民币汇率承压，市场对宽货币的预期出现扭转，导致无风险收益率曲线自八月下旬起出现震荡上行。组合操作方面，报告期内组合权益仓位持续下调，从较高仓位调整至中性偏低仓位，固收仓位保持高位。持仓风格上，权益从前期的偏重科技成长向更加均衡配置调整，增加了煤炭能源军工标的占比，债券方面则变化不大，仍以中等久期的利率债为主要持仓标的，在宽信用预期不断发酵的过程中，尽可能缩小组合的信用风险敞口。 从历史数据观测当前的股债性价，权益类资产仍处于上风，短期内不会超配债券。国庆长假前密集出台了三项地产放松政策，覆盖范围和信号意义较强，预计四季度地产景气度可能有一定修复。国庆假期间消费服务表现低于预期，考虑到政策优先给了地产，回暖仍需等到会议结束后防疫放松和刺激的出台。未来操作方面，市场都在等待二十大的召开，在此之前应该不会有大的动作。后续须密切跟踪政策，关注转向时可能蕴藏的投资机会。

报告期内，权益市场在4/27探底后持续大幅反弹两个月，期间偶尔出现数次回调，但都很快得到修复，指数已回到今年三月初的水平。本轮领涨标的以汽车产业链和光伏电新为主，此前被市场普遍看好的的周期和稳增长概念表现反而很一般。可能是房地产市场的低迷拖累了地方财政收入，预算的紧张导致政府主导的稳增长概念无法落地，建筑建材地产板块始终不见起色，相反汽车手机券商食品饮料等大众市场主导的产业链率先随着复工复产走出低谷，行业结构分化非常明显。固收方面，长短收益率一波三折，先上后下再向上。十年国开反复围绕3%上下，目前又回到了四月底的高点。 报告期内，组合权益仓位保持较高仓位，固收仓位适中。因为期内有较大规模的赎回，所以债券规模的变动较大。权益持仓风格上，从前期的成长周期均衡配置，逐渐向重仓科技成长赛道倾斜，同时在银行系统爆出较多风险预警信号后清空了银行股。债券持仓上，借赎回契机出清了早期部分信用下沉时购入的高收益信用债，并择机卖出了大部分长久期利率债。目前固收仓位以高等级信用债和政金债为主，在宽信用预期不断发酵的过程中，尽可能缩小组合的信用风险和久期风险敞口。 从历史数据观测当前的股债性价，权益类资产仍处于上风，短期内不会超配债券或拉长久期。随着二十大临近和相关防疫政策逐渐松绑，基本面回暖过程在预热后将持续升温，财政的发力也将加速。组合配置上以光伏新电汽车+通胀链条为主，辅以部分稳增长概念（建材机械）和消费龙头（白酒乳业）。未来主要关注医药、军工和尚未发力的稳增长概念。需要配合宽信用政策的落地节奏逐步增加仓位占比，为下一轮的市场结构性调整和行业轮动做准备。

报告期内，基金在金融稳定会议召开前的两个多月基本处于防御态势。权益方面适当调整仓位以控制回撤，主要是降低了部分光伏新电标的权重。固收方面仓位基本保持90%-100%的仓位比例，只做适当补仓，并降低了久期和杠杆以控制波动。金融稳定会议召开后，市场重拾部分信心，此时加仓了一部分建材和地产等稳增长概念标的。从基本面看，今年的压力非常大，内部增长放缓疫情扩散，外部地缘冲突联储加息。但同时今年又是政治上的关键年份，因此稳增长是重中之重。从去年底降准降息以来的政策效果已被证实力度不达标。随着金融稳定会议的召开和各个部委的积极表态，相信后续一定还会有相关政策，且后续政策将成为影响市场的主要的也是唯一可预测变量。从权益投资角度看，要步步紧跟，顺着政策发力的方向布局。从短期看，稳增长的主要抓手仍是地产和基建链条，因此未来仍将着重关注配置相关成长股。固收方面，由于中美利差已处于历史低位，又叠加联储年内的加息预期，因此债券配置上仍以防御策略为主，到期补仓的标的以中短久期高等级信用债为主，稳增长时期优先配置城投债，以规避收益率波动和信用风险。

报告期内，随着海外和国内疫情的加剧，基本面持续走弱：PMI指数下降，需求仍然偏弱，企业库存增加。货币端刺激效果不显著，财政端地产边际放松、基建发力的效果仍有待观察。市场并没有找到新的结构主线。当前建筑建材、电力、酒店旅游、中药、传媒、计算机等低估值板块的交易情绪已较高，未来仍将延续景气延续+预期反转布局。行业方面，关注新基建、绿色低碳、军工、专精特新、新型消费等领域。债券市场四季度在资金充裕和信贷需求疲弱的叠加下，收益率创下新低，当前位置下收益率进一步压缩的空间已不大。未来在稳增长压力下，政策仍有发力空间。利率债的走势判断为大概率低位震荡，可挖掘的波段操作收益不大。信用债因前期风险事件的分化有所收敛，但高低等级仍是层次分明，行业配置上也有着明显的优先级：城投债优于产业债、产业债优于地产。转债估值保持高位，当前的策略为侧重于性价比的均衡配置+精选个券，关注新基建、新能源、军工、农业等领域。

2021年三季度，权益市场部分板块有机构性机会，周期类资源类板块上涨明显，其中采掘上涨37%，有色上涨25%，钢铁上涨20%；医药消费等下跌明显，其中医药生物下跌13.42%，食品饮料下跌12.76%，家电下跌10%；从大指数角度来看，沪深300下跌6.25%，创业板下跌4.74%。9月以来市场持续日成交额万亿以上，整体较为活跃。板块轮动明显，波动率加大，既有政策面的影响，也有业绩预期调整的影响。 假设股票收益=分红+盈利增长+估值。综合考虑组合波动率和风险收益比，组合持仓维持配置仓+交易仓的策略。配置仓以稳定增长、高分红、低波动个股为主，通过持有，争取赚取分红和盈利增长收益，有效平抑组合波动率。交易仓以周期成长行业和新兴成长行业为主，集中在有色、化工、TMT板块，紧密跟踪景气趋势。随着三季报逐步披露，将结合季报和对于公司2022年的盈利预期信息，逐步对组合结构进行调整，积极寻找估值和增长匹配的个股，自下而上发现个股投资机会。关注市场政策趋势，适时调整组合配置仓与交易仓的比例。 报告期内，债券市场呈现出两条主线：一是基本面随着疫情的反复加速下行，二是资产荒下的大背景下，相对宽松的资金面和银行端的配置需求，驱动着无风险收益率下行和信用下沉。转债方面，前期以中小盘为主导的上涨推高转债，同时在市场欠配的大背景下，资金配置需求的驱动拉升了转债市场热度。随着估值快速拉升，低价转债减少，债底保护变弱，债性特征减弱，权益属性增强。部分高价转债受到情绪扰动透支了正股的上涨空间，波动甚至超过正股。 四季度的债券市场在基本面持续向下的一致预期形成，货币政策保持自主稳定的大环境下，收益率波动风险可控。信用方面，受各类突发事件影响，信用利差预计将进一步分化。组合内部将保持对高等级信用债的关注，对突发信用事件保持高度警惕，对存在一定风险的信用债标的进行果断的调整和出清。转债方面，在三季度末的快速回调后，对低价转债保持关注。当前短线交易难度较大，仍然保持偏中长线的配置。考虑到目前经济下行压力加大，在策略上以防守为主，对高成长的转债标的保持关注，包括业绩确定性较高的金融板块。