李皓 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。　　投资运作：组合二季度开始后存在配置惯性思维，并未赶上季度收益下行的节奏，中后期开始调整思路，在风险可控的前提下，加大交易仓位久期，提升组合净值弹性，但市场进入半年末波动加大，整体组合收益并不理想，三季度操作中需要及时调整操作策略，降低惯性思维，加强灵活操作。

2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。　　投资运作：组合二季度受负债结构变化影响操作相对保守，信用债在整体β行情中搭建了良好的安全垫，但弹性方面明显不足，三季度结构稳定后组合重新回归相对看多操作思路，博取净值弹性。

2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。　　投资运作：组合在二季度仓位保持一季度策略，通过不断提升静态搭建短久期安全资产底仓，但随着二季度信用债券收益率的快速下行，票息保护明显不足，中长利率债及金融债的交易机会更加重要，组合操作中存在一定惯性思维，反应有些滞后，三季度操作中需要加强灵活操作力度。

2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。　　投资运作：组合在一季度相对保持基础上，修正对于基本面和资金面的判断，已资产配置逻辑作为主线持续提升组合久期，同时重视结构化机会，重点配置5-8年次活跃券，降低日度扰动，提升组合整体净值收益。

本基金权益部分，2026年上半年上证指数上涨3.16%，二季度以来行情极致分化。科技方面，AI硬件加速投入，绝对体量在许多细分领域突破5-10%，显著挤占传统产能，使得传统产品出现涨价潮，相应细分领域公司持续上涨。非科技方面，在经历一季度消费旺季复苏后，节后消费快速回落，除出口外，经济数据快速走弱，凸显硬科技更加一枝独秀，非科技持续下跌，市场交易非常集中。　　本基金保持较高股票仓位，对组合进行部分调整，主要配置两个方向，第一坚守部分业绩向上的出口、顺周期消费及化工品类，第二布局科技中价格刚开始上涨的功率器件及价格仍在上涨通道并加速的存储。　　关于科技板块，AI竞赛出现两个特征，一个是头部玩家缩圈，头部模型ARR快速增长，尾部模型逐步出局，另一个是客户更加追求性价比，互联网厂商开始限制员工模型使用费用，使得具有高性价比的国内模型市场份额也在稳步增加。这两个特征都体现了在现有模型能力下，参与者从不计成本的快速大额投入转向考虑ROI，当前需要关注模型进步速度及新应用场景突破，以判断后续资本开支速度。科技板块目前交易十分拥挤，但估值并没有大范围泡沫化，特别是部分刚开始涨价品类，市场对其预期仍较低。关于出口及顺周期板块，出口链基本面持续向好，原油价格波动逐步消除，美联储加息预期有望逐步走低，人民币升值压力环比减弱，压制出口链估值因素逐步缓和，下半年有望迎来较好机会。顺周期消费目前仍不见明显复苏迹象，部分个股存在估值修复机会。　　2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。

2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。　　随着收益率整体下行，债券资产性价比有所降低，组合在二季度适当降低了组合久期，维持2-3年左右的市场中性久期水平。转债部分，随着市场整体进入调整，部分纯债型转债到期收益率开始显现出吸引力，组合增配了部分纯债型转债，以增厚组合的静态票息。权益部分，结构性行情分化明显，组合坚持绝对收益导向的思路，增配了部分基本面稳健、股东回报良好的股票作为底仓，主要集中于公用事业行业。同时看好竞争格局改善，产品力突出的部分行业龙头，分散配置在医药、消费、造纸和工程机械等细分行业。

2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。　　投资运作：组合二季度整体账户久期较之前有所拉长，杠杆水平适度提升，继续沿用信用债恒定久期策略，获取较为确定的票息收益，同时密切观察市场流动性变化及情绪变化，增加利率债的在做好防守的同时搭建了良好的安全垫，为后续交易奠定了基础。

2026年一季度在全球通胀预期反复、地缘政治博弈加剧以及国内宏观政策相机抉择的背景下，债券市场走出震荡修复行情。市场定价逻辑从单一的“基本面博弈”向“大类资产配置+宏观流动性”深度演化，技术分析的有效性在宏观冲击下经历了“钝化—失效—修正”的过程。　　一季度初，市场延续了2025年末的定价框架，主要交易“通胀预期”与“地缘政治溢价”。受大宗商品价格波动及全球供应链重塑影响，国内通胀预期（CPI/PPI）出现抬升，春季躁动情绪达到阶段性高位，债市在年初一轮出清后走出配置行情，曲线陡峭，收益率中枢下移。　　春节后市场关注点聚焦在重要政策窗口期。叠加突发地缘风险，市场在3月初经历了剧烈的预期修正。市场对财政政策力度的博弈导致曲线波动率显著加大。而中旬市场政策力度转向能源价格导致的通胀预期逻辑，债券市场也通过两次跳空下跌给出通胀定价。　　投资运作：组合一季度整体账户久期保持在中性偏低位置，杠杆水平适度提升，继续沿用信用债恒定久期策略，获取较为确定的票息收益，同时密切观察市场流动性变化及情绪变化，增加金融债标的在做好防守的同时搭建了良好的安全垫，为后续交易奠定了基础。

2026年一季度在全球通胀预期反复、地缘政治博弈加剧以及国内宏观政策相机抉择的背景下，债券市场走出震荡修复行情。市场定价逻辑从单一的“基本面博弈”向“大类资产配置+宏观流动性”深度演化，技术分析的有效性在宏观冲击下经历了“钝化—失效—修正”的过程。　　一季度初，市场延续了2025年末的定价框架，主要交易“通胀预期”与“地缘政治溢价”。受大宗商品价格波动及全球供应链重塑影响，国内通胀预期（CPI/PPI）出现抬升，春季躁动情绪达到阶段性高位，债市在年初一轮出清后走出配置行情，曲线陡峭，收益率中枢下移。　　春节后市场关注点聚焦在重要政策窗口期。叠加突发地缘风险，市场在3月初经历了剧烈的预期修正。市场对财政政策力度的博弈导致曲线波动率显著加大。而中旬市场政策力度转向能源价格导致的通胀预期逻辑，债券市场也通过两次跳空下跌给出通胀定价。　　组合在一季度仓位保持去年四季度调整方向和策略，通过不断提升静态搭建短久期安全资产底仓，同时积极参与市场中长利率债及金融债的交易机会，博取资本利得。

2026年一季度在全球通胀预期反复、地缘政治博弈加剧以及国内宏观政策相机抉择的背景下，债券市场走出震荡修复行情。市场定价逻辑从单一的“基本面博弈”向“大类资产配置+宏观流动性”深度演化，技术分析的有效性在宏观冲击下经历了“钝化—失效—修正”的过程。　　一季度初，市场延续了2025年末的定价框架，主要交易“通胀预期”与“地缘政治溢价”。受大宗商品价格波动及全球供应链重塑影响，国内通胀预期（CPI/PPI）出现抬升，春季躁动情绪达到阶段性高位，债市在年初一轮出清后走出配置行情，曲线陡峭，收益率中枢下移。　　春节后市场关注点聚焦在重要政策窗口期。叠加突发地缘风险，市场在3月初经历了剧烈的预期修正。市场对财政政策力度的博弈导致曲线波动率显著加大。而中旬市场政策力度转向能源价格导致的通胀预期逻辑，债券市场也通过两次跳空下跌给出通胀定价。　　本基金权益部分，2026年一季度上证指数下跌1.9%，看似平稳，但其中波动巨大，年初牛市情绪高涨，有色、计算机、化工、食品饮料都有很强的表现，3月海峡封锁时间超预期延长，油价大幅上涨，风险偏好大幅下行，宏观叙事变化导致前期高位股回调，有业绩支撑的科技逐步表现。　　本基金保持较高股票仓位，对组合进行部分调整，主要配置两个方向，第一底部有复苏迹象的顺周期，如消费、顺周期机械、家具，第二中游化工，此外配置AI电力相关公司。　　消费处于底部，整体复苏并没有出现，甚至细分板块性复苏也很难持续，需要仔细自下而上优选出现拐点的个股，除此之外，周期底部的生猪价格加速下跌带来股票投资机会，即便头均市值恢复至历史均值偏低水平也有较大涨幅空间。PPI修复向上仍未结束，中游化工经历原油大幅波动后部分能顺利顺价品种仍在业绩修复期，纺服链、农药、氯碱等业绩未来两年有望逐步上行，具备较好机会。此外，在进攻板块，燃气轮机中长期需求景气无虞，2026年国内外乐观扩产后国内产能占比不足10%，主机国产替代0到1只是确定性较强，景气度持续较久，从产能估值、远期PE角度仍有较大空间。

2026年一季度在全球通胀预期反复、地缘政治博弈加剧以及国内宏观政策相机抉择的背景下，债券市场走出震荡修复行情。市场定价逻辑从单一的“基本面博弈”向“大类资产配置+宏观流动性”深度演化，技术分析的有效性在宏观冲击下经历了“钝化—失效—修正”的过程。　　一季度初，市场延续了2025年末的定价框架，主要交易“通胀预期”与“地缘政治溢价”。受大宗商品价格波动及全球供应链重塑影响，国内通胀预期（CPI/PPI）出现抬升，春季躁动情绪达到阶段性高位，债市在年初一轮出清后走出配置行情，曲线陡峭，收益率中枢下移。　　春节后市场关注点聚焦在重要政策窗口期。叠加突发地缘风险，市场在3月初经历了剧烈的预期修正。市场对财政政策力度的博弈导致曲线波动率显著加大。而中旬市场政策力度转向能源价格导致的通胀预期逻辑，债券市场也通过两次跳空下跌给出通胀定价。　　投资运作：从“被动防守”到“主动管理”本季度，组合管理严格遵循了“宏观定方向，技术定买卖”的操作策略，年初久期降低后维持中短端作为底仓，确保组合在宏观逻辑混乱时具备一定防御属性。交易仓位，严格控制在20%以内。严格执行sppi交易，控制风险损失。

2026年一季度在全球通胀预期反复、地缘政治博弈加剧以及国内宏观政策相机抉择的背景下，债券市场走出震荡修复行情。市场定价逻辑从单一的“基本面博弈”向“大类资产配置+宏观流动性”深度演化，技术分析的有效性在宏观冲击下经历了“钝化—失效—修正”的过程。　　一季度初，市场延续了2025年末的定价框架，主要交易“通胀预期”与“地缘政治溢价”。受大宗商品价格波动及全球供应链重塑影响，国内通胀预期（CPI/PPI）出现抬升，春季躁动情绪达到阶段性高位，债市在年初一轮出清后走出配置行情，曲线陡峭，收益率中枢下移。　　春节后市场关注点聚焦在重要政策窗口期。叠加突发地缘风险，市场在3月初经历了剧烈的预期修正。市场对财政政策力度的博弈导致曲线波动率显著加大。而中旬市场政策力度转向能源价格导致的通胀预期逻辑，债券市场也通过两次跳空下跌给出通胀定价。　　组合在一季度仓位调整的基础上更加注重静态收益管理，恒定久期置换金融债持仓，提升组合静态收益，加强防守属性，在市场机会较为确定的机会下，右侧参与中长利率债及金融债的交易机会，博取资本利得。