李煜 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，组合持仓以半导体设备材料、CCL等景气度较高的板块为主。受益AI算力需求，存储迎来大周期，半导体晶圆代工、封测等环节稼动率饱满，半导体设备、材料受益下游存储、逻辑等客户扩产；同时海外设备、材料受限于产能、交期延长，国内进口替代加速，景气度较为明确。海外及国产算力相关的标的是组合配置的主要方向。我们观察到的现象是，Token等算力需求呈现非线性增长，而AI物理硬件供给则是线性增加，二者存在结构性短缺，由此带来上游如存储、PCB、MLCC、光模块等需求景气，甚至出现了供不应求，供给紧张导致物料价格上涨。国内AI产业方兴未艾，国产算力产业链需求旺盛，也同样存在短期供给相对紧张的局面，产业链部分环节出现了量价齐升的现象。我们更看好半导体设备板块的机会。首先，在存储大周期的背景，存储原厂的巨大盈利，在未来会转化为资本开支与产能，利好半导体设备的需求扩张。第二，国产存储原厂、逻辑代工厂，自主可控对应提升全球份额，我国厂商的扩产会更为积极；同时，这一轮半导体设备也将迎来进口替代、份额提升的机会。第三，技术节点的提升，带来设备技术迭代、提升价值量。现阶段，组合更加关注景气度的变化，结合相对合理的估值水平进行配置。

2026年上半年，组合配置相对集中在锂电、固态电池及铜箔板块。锂电池需求方面，国内外动力电池、储能需求景气度较高，国内汽车板块，可以看到单车带电量提升、电车渗透率进一步提升；海外新能源车需求较好，带动国内电动车出口持续强劲；商用车电动化渗透率持续提升、单车带电量增加。供给方面，部分上游主材盈利仍处于低位，供给释放相对平缓，比如锂电铜箔加工费有望提升，锂电主材如隔膜、电解液等，都出现了价格上涨的现象。另一方面，我们看到新技术在锂电池领域有新的进展，比如固态电池产线从中试逐步走向小批量，头部电池厂在固态电池技术、上游材料配套等逐步完善，进一步降本，未来有望商业化量产。铜箔环节出现了新的变化，除了供需趋于紧平衡的锂电铜箔为，PCB铜箔受益AI需求，带来较大机会。随着AI服务器不断升级，对HDI、高多层等高性能PCB需求激增，CCL覆铜板用量增加，目前铜箔代际从RTF到HVLP迭代，带来高端PCB铜箔量价齐升。PCB铜箔加工费显著高于锂电铜箔，随着国内铜箔企业扩产PCB铜箔、进入头部企业供应链，将带来较好的投资机会。

2026年上半年，组合配置相对集中在光伏设备及材料板块。太空光伏未来有望实现太空算力低成本、大批量布局，我们持续看好太空光伏方向。北美公司规划未来在地面光伏、太空光伏领域，分别扩产100GW产能光伏，为国内光伏设备、材料等企业带来机会。国内1000GW的地面光伏产能建设，使得我国光伏产业链具备显著的全球竞争力。光伏设备及材料环节的头部公司，在产品性能、价格、交付能力上，竞争力突出。国内光伏设备从硅料、硅片、电池、组件等环节头部企业市占率较高，材料环节如银浆、玻璃、等环节头部企业也呈现较高的市占率。同时，经过数年的调整，国内光伏企业新增资本开支有望见底。另外，光伏设备、材料板块企业也在积极拓展如半导体等新兴领域，光伏作为泛半导体产业链，光伏设备或材料企业进入半导体设备或材料领域。由于AI需求的牵引，存储、先进逻辑带来的扩产需求较大，在半导体设备、材料等环节有布局的企业充分受益。预计随着海外地面及太空光伏产能扩张，同时半导体需求受益AI提振，带来国内光伏设备、材料公司的增长机会。组合中的个股呈现较好的性价比，后续我们仍看好上述板块的机会。

报告期内，产品债券部分以获取票息为主;权益部分配置较为均衡，主要配置于有色、红利等相关板块，成长板块更多以交易的心态参与。产品对贵金属和有色股票的配置中枢较去年有所下降。面对全球地缘政治的不确定性，构建“进可攻、退可守”的投资组合是当前资产配置的第一目标。未来我们可能面对全球货币宽松逐渐退坡的环境，这一环境下权益投资应更多“赚盈利的钱”，选取未来一段时间盈利增长有保证的板块是选股的核心标准。

报告期内，产品债券部分以获取票息为主;权益部分配置较为均衡，主要配置于有色、红利等相关板块，成长板块更多以交易的心态参与。产品对贵金属和有色股票的配置中枢较去年有所下降。面对全球地缘政治的不确定性，构建“进可攻、退可守”的投资组合是当前资产配置的第一目标。未来我们可能面对全球货币宽松逐渐退坡的环境，这一环境下权益投资应更多“赚盈利的钱”，选取未来一段时间盈利增长有保证的板块是选股的核心标准。

报告期内，产品债券部分以获取票息为主;权益部分配置较为均衡，主要配置于有色、红利等相关板块，成长板块更多以交易的心态参与。产品对贵金属和有色股票的配置中枢较去年有所下降。面对全球地缘政治的不确定性，构建“进可攻、退可守”的投资组合是当前资产配置的第一目标。未来我们可能面对全球货币宽松逐渐退坡的环境，这一环境下权益投资应更多“赚盈利的钱”，选取未来一段时间盈利增长有保证的板块是选股的核心标准。

2026年上半年，债市收益率整体下行。年初权益市场走强，叠加供给冲击，债市情绪承压，10年国债收益率上行至1.90%。随后央行结构性降息落地，银行保险等配置盘发力，10年国债收益率下行至1.78%。3月美伊冲突爆发、原油暴涨，通胀预期抬升，叠加1-2月经济数据超预期，10年国债收益率上行至1.84%。临近季末，资金宽松支撑债市情绪，长端通胀交易有所降温，10年国债收益率下行至1.81%。4月美伊冲突缓和，市场通胀预期降温，叠加流动性维持偏松，债市快速修复，10年国债收益率下行至1.74%。5月央行买断式逆回购大额净回笼，短端出现调整，长端维持震荡。随后基本面数据边际转弱、MLF超额投放，债市再度走强，10年国债收益率下行至1.70%。6月初央行持续加强流动性回笼力度，市场对于资金面预期偏谨慎，债市出现调整，10年国债收益率上行至1.75%。6月下旬隔夜逆回购工具落地、央行态度边际转暖，债市小幅修复，10年国债收益率下行至1.72%。2026年一季度转债整体持平，1月受益于宽松流动性和科技板块催化，转债市场快速上涨，2月转债市场估值抬升至历史高位，波动放大，呈现宽幅震荡，3月开始美伊冲突大幅降低风险偏好，叠加转债的高估值问题，转债开始快速下跌至年初位置。二季度转债随着权益宽幅震荡，4月转债整体上行修复，5-6月结构性分化显著，转债指数震荡，大盘底仓转债下跌，科技类个券表现较好。组合在报告期内坚持均衡配置，精选中高等级中短期限信用债做底仓，通过品种轮动和利率债交易来做波段，灵活把握市场机会；转债把握结构性的个券机会。

2026年一季度，组合配置相对集中在光伏设备及材料板块。Tesla、Space X预计三年内各扩产100GW产能光伏，为国内光伏设备、材料等企业带来机会。国内光伏设备从硅料、硅片、电池、组件等环节头部企业市占率较高，材料环节如胶膜、银浆、玻璃等环节头部企业也呈现较高的市占率。光伏设备及材料环节的头部公司，在产品性能、价格、交付能力上，具备显著的全球竞争力。同时，经过数年的调整，国内光伏企业新增资本开支基本见底，同时光伏设备、材料板块企业也在积极拓展如半导体等新兴领域，取得了积极的进展。预计海外光伏产能扩张，能带来国内光伏设备、材料公司的增长机会。3月组合调整幅度较大，经过调整，组合中的个股呈现较好的性价比，后续我们仍看好上述板块的机会。

2026年一季度，组合持仓以半导体设备、燃气轮机产业链、锂电池等景气度较高的板块为主。受益AI算力需求，存储迎来大周期，半导体晶圆代工、封测等环节稼动率饱满，半导体设备、材料受益下游存储、逻辑等客户扩产，同时进口替代加速，景气度较为明确。AI算力的背后是电力，随着北美云厂的资本开支增加，电力的供给相对紧缺，燃气轮机等OEM厂商排产至2029-30年，带来了国产燃气轮机、柴油发动机等供应链的投资机会。AI产业链如覆铜板、PCB，海外及国产算力相关的标的也是组合的配置方向。3月份受伊朗战争影响，半导体等板块短期情绪有影响，但中长期逻辑不变。战争带来的高油价，利好全球乘用车、客车等电动化渗透率的提升。国内锂电池产业链供需相对紧平衡，头部电池厂盈利较为稳健，预计在动力、储能的需求牵引下，盈利改善明显。组合更加关注景气度的变化，结合相对合理的估值水平进行配置。

报告期内，国内经济基本面稳中有进，PMI回升，随着油价中枢抬升，3月PPI同比由负转正，需求的韧性或支撑温和通胀传导。国内流动性宽松，海外流动性预期有所松动，地缘政治扰动加大，权益市场高波动震荡预期增强。一季度债券市场在流动性宽松、地缘扰动与通胀中枢抬升的影响下，中短端表现强劲，曲线进一步陡峭化，在配置需求的推动下长端期限利差有望压缩。一季度中证转债指数收跌1.14%，转债在资金与机构行为驱动下波动率显著提升，交易属性大于配置属性。报告期内本基金采取中高等级信用债配置打底，利率债与可转债双轮驱动的交易策略。本基金将根据宏观基本面与大类资产周期持续优化组合资产结构，努力为投资人创造长期良好回报。

报告期内，产品债券部分以获取票息为主，权益部分主要配置于贵金属、有色及红利等相关板块，成长板块更多以交易的心态参与。面对全球地缘政治的不确定性，构建“进可攻、退可守”的投资组合是当前资产配置的第一目标。未来我们可能面对全球货币宽松逐渐退坡的环境，这一环境下权益投资应更多“赚盈利的钱”，选取未来一段时间盈利增长有保障、估值相对合理的板块可能是较优的选择。另外，产品一部分仓位仍然将坚持配置于AH上市的、以贵金属采掘为主业的公司，在美元信用的根基不断受到侵蚀的背景下，黄金有望持续受益。

报告期内，产品债券部分以获取票息为主，权益部分主要配置于贵金属、有色及红利等相关板块，成长板块更多以交易的心态参与。面对全球地缘政治的不确定性，构建“进可攻、退可守”的投资组合是当前资产配置的第一目标。未来我们可能面对全球货币宽松逐渐退坡的环境，这一环境下权益投资应更多“赚盈利的钱”，选取未来一段时间盈利增长有保障、估值相对合理的板块可能是较优的选择，同时投资标的盈利确定性将更为重要。另外，产品一部分仓位仍然将坚持配置于AH上市的、以贵金属采掘为主业的公司，在美元信用的根基不断受到侵蚀的背景下，黄金有望持续受益。