张蕊 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，债市区间震荡。10月，较三季度债市情绪有所修复，期间主要受降息降准预期及央行重启买债影响，债市收益率普遍下行。11月，央行买债不及预期，债市情绪转弱。叠加基金赎回新费率预期扰动、股债跷跷板风险偏好抬升等，债市分化，中长债收益率普遍上行，短债震荡。12月，债市处于基本面偏弱及机构行为谨慎共存的格局中。一方面，资金宽松利好短债，短债收益率下行；但一方面，市场对长债供给担忧提升，中长债弱势震荡。展望后市，债市仍将受长债供给预期、权益市场表现及政策预期扰动。若央行对供给压力的对冲明确，或降息降准预期抬升，则会迎来一定修复。

2025年四季度，债市区间震荡。10月，较三季度债市情绪有所修复，期间主要受降息降准预期及央行重启买债影响，债市收益率普遍下行。11月，央行买债不及预期，债市情绪转弱。叠加基金赎回新费率预期扰动、股债跷跷板风险偏好抬升等，债市分化，中长债收益率普遍上行，短债震荡。12月，债市处于基本面偏弱及机构行为谨慎共存的格局中。一方面，资金宽松利好短债，短债收益率下行；但一方面，市场对长债供给担忧提升，中长债弱势震荡。展望后市，债市仍将受长债供给预期、权益市场表现及政策预期扰动。若央行对供给压力的对冲明确，或降息降准预期抬升，则会迎来一定修复。

2025年四季度，债市区间震荡。10月，较三季度债市情绪有所修复，期间主要受降息降准预期及央行重启买债影响，债市收益率普遍下行。11月，央行买债不及预期，债市情绪转弱。叠加基金赎回新费率预期扰动、股债跷跷板风险偏好抬升等，债市分化，中长债收益率普遍上行，短债震荡。12月，债市处于基本面偏弱及机构行为谨慎共存的格局中。一方面，资金宽松利好短债，短债收益率下行；但一方面，市场对长债供给担忧提升，中长债弱势震荡。展望后市，债市仍将受长债供给预期、权益市场表现及政策预期扰动。若央行对供给压力的对冲明确，或降息降准预期抬升，则会迎来一定修复。

2025年四季度，债市区间震荡。10月，较三季度债市情绪有所修复，期间主要受降息降准预期及央行重启买债影响，债市收益率普遍下行。11月，央行买债不及预期，债市情绪转弱。叠加基金赎回新费率预期扰动、股债跷跷板风险偏好抬升等，债市分化，中长债收益率普遍上行，短债震荡。12月，债市处于基本面偏弱及机构行为谨慎共存的格局中。一方面，资金宽松利好短债，短债收益率下行；但一方面，市场对长债供给担忧提升，中长债维持震荡。展望后市，债市仍将受长债供给预期、权益市场表现及政策预期扰动。若央行对供给压力的对冲明确，或降息降准预期抬升，则会迎来一定修复。权益市场方面，4季度沪深300、科创50、恒生科技分别下跌0.23%、下跌10.1%、下跌14.69%。我们认为，这只是牛市上涨途中较为健康的回调，毕竟从2024年9月24日以来，A股也已上涨不少。展望明年，我们可以看到国内科技力量的进一步提升，而随着反内卷的深入，经济也有望逐步触底回升。而横向比较，A股更是全球值得相对重配的市场。本基金在权益上，目前在国产算力、AI应用、军工上关注略多，同时也自下而上发掘一些其它方向的个股。我们愿意花时间去等待国产算力和AI应用的爆发；看好军工订单的逐步好转，同时叠加商业航天的催化。

2025年三季度，股债跷跷板效应明显，债市收益率普遍上行。具体看：7月，市场交易反内卷政策，风险偏好回暖，股市和商品上涨，叠加资金价格小幅抬升，债市收益率震荡上行。8月，月初反内卷交易降温，受益于资金宽松，情绪逐步修复，债市收益率下行修复。随后，生育补贴政策及房地产新政再度提升市场风险偏好，股市持续走强；资金搬家，股债跷跷板效应明显；债市收益率继续震荡上行。9月，虽有央行重启买债预期，但受制于股债跷跷板及公募基金费率改革预期，债市承压，偏弱震荡。展望后市，债市收益率调整至高位后，股债跷跷板效应或边际减弱。此外，关税仍有变数，关注中美贸易战扰动对股债的影响。四季度，债市或重回基本面及政策博弈交易，目前基本面显示经济仍偏弱修复，且在海外进入降息周期的预期下，央行货币宽松的政策短期不会改变，重启国债买债及降息降准也有一定概率，债市仍具备配置价值。

2025年三季度，股债跷跷板效应明显，债市收益率普遍上行。具体看：7月，市场交易反内卷政策，风险偏好回暖，股市和商品上涨，叠加资金价格小幅抬升，债市收益率震荡上行。8月，月初反内卷交易降温，受益于资金宽松，情绪逐步修复，债市收益率下行修复。随后，生育补贴政策及房地产新政再度提升市场风险偏好，股市持续走强；资金搬家，股债跷跷板效应明显；债市收益率继续震荡上行。9月，虽有央行重启买债预期，但受制于股债跷跷板及公募基金费率改革预期，债市承压，偏弱震荡。展望后市，债市收益率调整至高位后，股债跷跷板效应或边际减弱。此外，关税仍有变数，关注中美贸易战扰动对股债的影响。四季度，债市或重回基本面及政策博弈交易，目前基本面显示经济仍偏弱修复，且在海外进入降息周期的预期下，央行货币宽松的政策短期不会改变，重启国债买债及降息降准也有一定概率，债市仍具备配置价值。权益市场方面，3季度权益市场表现较好；但另一方面，如果把A股纳入全球股市体系，其实A股今年的涨幅也并不算非常突出，欧洲、北美、日韩、越南等等涨幅其实也都不少。横向比较，我们认为，并不用因为短期的涨幅而有过多的畏高情绪。本基金目前在国产算力和AI应用上关注较多，同时也自下而上发掘一些其它方向的个股，希望能实现净值的稳健增长。

2025年三季度，股债跷跷板效应明显，债市收益率普遍上行。具体看：7月，市场交易反内卷政策，风险偏好回暖，股市和商品上涨，叠加资金价格小幅抬升，债市收益率震荡上行。8月，月初反内卷交易降温，受益于资金宽松，情绪逐步修复，债市收益率下行修复。随后，生育补贴政策及房地产新政再度提升市场风险偏好，股市持续走强；资金搬家，股债跷跷板效应明显；债市收益率继续震荡上行。9月，虽有央行重启买债预期，但受制于股债跷跷板及公募基金费率改革预期，债市承压，偏弱震荡。展望后市，债市收益率调整至高位后，股债跷跷板效应或边际减弱。此外，关税仍有变数，关注中美贸易战扰动对股债的影响。四季度，债市或重回基本面及政策博弈交易，目前基本面显示经济仍偏弱修复，且在海外进入降息周期的预期下，央行货币宽松的政策短期不会改变，重启国债买债及降息降准也有一定概率，债市仍具备配置价值。

2025年三季度，股债跷跷板效应明显，债市收益率普遍上行。具体看：7月，市场交易反内卷政策，风险偏好回暖，股市和商品上涨，叠加资金价格小幅抬升，债市收益率震荡上行。8月，月初反内卷交易降温，受益于资金宽松，情绪逐步修复，债市收益率下行修复。随后，生育补贴政策及房地产新政再度提升市场风险偏好，股市持续走强；资金搬家，股债跷跷板效应明显；债市收益率继续震荡上行。9月，虽有央行重启买债预期，但受制于股债跷跷板及公募基金费率改革预期，债市承压，偏弱震荡。权益市场虹吸债市资金较为明显，债券收益率曲线陡峭化上行。短端市场表现较好，主要受到央行呵护资金市场影响，央行买债预期处于高位，资金预期稳定。展望后市，债市收益率调整至高位后，股债跷跷板效应或边际减弱。此外，关税仍有变数，关注中美贸易战扰动对股债的影响。四季度，债市或重回基本面及政策博弈交易，目前基本面显示经济仍偏弱修复，且在海外进入降息周期的预期下，央行货币宽松的政策短期不会改变，重启国债买债及降息降准也有一定概率，债市仍具备配置价值。政策端建议关注央行买债何时落地以及《基金销售费用管理规定》细则落地。

2025年上半年，经济运行稳中向好，GDP同比增速超5%，高于全年经济增速目标。在政府债靠前发力及消费补贴等政策持续发力下，基建投资、高技术制造以及消费等均有支撑。虽面临外部形势的不确定性，但对等关税的谈判节奏和力度均超预期，净出口好于预期。但经济仍存在一定压力。债市方面，在抢跑降息、央行防范资金空转风险及长债风险、发布一揽子金融政策对冲超预期对等关税、中美首次关税谈判积极有效、央行持续呵护资金面、股债跷跷板等因素影响下，债市震荡。至上半年末，30年期国债收益率从年初的1.84%震荡收至1.86%，其中最低下行至1.8%，最高上行至2.12%；10年期国债收益率从年初的1.61%震荡收至1.65%，其中最低下行至1.6%，最高上行至1.9%。报告期内，鉴于基本面基本稳定，基金主要依据央行态度和外部关税影响预期等，增减久期，调节杠杆。

2025年上半年，经济运行稳中向好，GDP同比增速超5%，高于全年经济增速目标。在政府债靠前发力及消费补贴等政策持续发力下，基建投资、高技术制造以及消费等均有支撑。虽面临外部形势的不确定性，但对等关税的谈判节奏和力度均超预期，净出口好于预期。但经济仍存在一定压力。债市方面，在抢跑降息、央行防范资金空转风险及长债风险、发布一揽子金融政策对冲超预期对等关税、中美首次关税谈判积极有效、央行持续呵护资金面、股债跷跷板等因素影响下，债市震荡。至上半年末，30年期国债收益率从年初的1.84%震荡收至1.86%，其中最低下行至1.8%，最高上行至2.12%；10年期国债收益率从年初的1.61%震荡收至1.65%，其中最低下行至1.6%，最高上行至1.9%。报告期内，鉴于基本面基本稳定，基金主要依据央行态度和外部关税影响预期等，增减久期，调节杠杆。

2025年上半年，经济运行稳中向好，GDP同比增速超5%，高于全年经济增速目标。在政府债靠前发力及消费补贴等政策持续发力下，基建投资、高技术制造以及消费等均有支撑。虽面临外部形势的不确定性，但对等关税的谈判节奏和力度均超预期，净出口好于预期。但经济仍存在一定压力。债市方面，在抢跑降息、央行防范资金空转风险及长债风险、发布一揽子金融政策对冲超预期对等关税、中美首次关税谈判积极有效、央行持续呵护资金面、股债跷跷板等因素影响下，债市震荡。至上半年末，30年期国债收益率从年初的1.84%震荡收至1.86%，其中最低下行至1.8%，最高上行至2.12%；10年期国债收益率从年初的1.61%震荡收至1.65%，其中最低下行至1.6%，最高上行至1.9%。报告期内，鉴于基本面基本稳定，基金主要依据央行态度和外部关税影响预期等，增减久期，调节杠杆。

2025年上半年，经济运行稳中向好，GDP同比增速超5%，高于全年经济增速目标。在政府债靠前发力及消费补贴等政策持续发力下，基建投资、高技术制造以及消费等均有支撑。虽面临外部形势的不确定性，但对等关税的谈判节奏和力度均超预期，净出口好于预期。但经济仍存在一定压力。债市方面，在抢跑降息、央行防范资金空转风险及长债风险、发布一揽子金融政策对冲超预期对等关税、中美首次关税谈判积极有效、央行持续呵护资金面、股债跷跷板等因素影响下，债市震荡。至上半年末，30年期国债收益率从年初的1.84%震荡收至1.86%，其中最低下行至1.8%，最高上行至2.12%；10年期国债收益率从年初的1.61%震荡收至1.65%，其中最低下行至1.6%，最高上行至1.9%。报告期内，鉴于基本面基本稳定，基金主要依据央行态度和外部关税影响预期等，增减久期，调节杠杆。