胡颖臻 - 基金投资策略和运作

本季度权益市场在呈现了震荡向上的走势，科技股经过三季度的涨幅后进入了震荡调整的阶段，四季度初红利股开始修复了一些，四季度整个权益市场缺乏持续性的主线，相对表现较好的是资源金属股以及商业航天板块，叠加资源品管控出口以及涨价的逻辑，尤其是黄金在美联储降息的预期下屡创新高。四季度由于临近年末，且权益市场今年表现较好，部分资金选择兑现收益离场，导致四季度市场在临近年末的时候缺乏持续性上涨的板块和明显的赚钱效应。本产品在本季度依旧重点布局了AI产业链的ETF以及科技主题的主动基金和黄金ETF，相对于三季度持仓而言，减仓了部分科技行业的ETF转向资源金属行业以及化工行业，依旧基本在科技领域布局了各个细分行业的ETF产品，在未来相当长的一段时间内继续看好人工智能产业链以及国内自主可控科技产业链，并且预计未来相当长的时间内会依旧布局在科技板块并在科技行业内部进行轮动。其他资产中海外以纳指科技为主，商品以黄金持仓为主并且长期看好，四季度依旧看空债市，所以债券资产以短久期债券债基和现金资产为主进行固定收益资产的防御。

本季度权益市场在科技股的带领下呈现了结构性的上涨，机构重仓的科技板块都呈现良好的走势，红利银行等板块相对较弱。整个科技板块除了有美股科技股的映射外，同时国内科技自主可控技术的不断突破也是板块上涨的一个重要原因，同时叠加全球AI需求的不断超预期和国内大模型以及半导体自主可控技术的突破，为整个A股市场科技行业增加了上涨动力。整体上整个权益市场稳步震荡向上，随着AI需求的增长，以及美联储降息，中美关系缓等内外因素抬升了市场风险偏好，三季度很多行业板块创出新高，使得国内外的投资人越来越多的转向中国资产的投资，为市场带来新的增量资金。本产品在本季度重点布局了AI产业链的ETF以及科技主题的主动基金和黄金ETF，基本在科技领域布局了各个细分行业的ETF产品，在未来相当长的一段时间内继续看好人工智能产业链以及国内自主可控科技产业链。同时9月美联储重启降息后，后续的降息大周期叠加美元信用体系的担忧和美联储独立性担忧，美元仍处于下行趋势，各国央行购金继续，长期仍看好黄金。其他资产中海外以纳指科技为主，商品以黄金持仓为主，债券以短久期债券债基为主进行债券资产防御。

整个上半年权益市场波动较大，但是整个上半年权益市场最终还是以收涨落地，一季度整个权益市场在春节前充分调整后，随着Deepseek的惊艳表现带动了节后整个市场的迅速修复，权益市场在春节后涨幅较大，尤其是科技人工智能板块，春节后由于Deepseek的惊艳的模型能力和较低的运算成本，使得中国的科技公司尤其是人工智能科技公司惊艳全球，市场在前期涨幅较大后在无新的产业催化后，市场开始担心4月美国的对等关税事件和马上A股将迎来财报季，整个权益市场风险偏好下降，3月中下旬整个权益市场和债券市场都开始了调整，调整导致产品出现了一定的回撤，进入4月份整个全球市场开担心贸易战对全球经济的影响，特别是中美贸易战敌对政策的不断加码后导致市场风险偏好下降，市场担忧逐渐显现。尤其是到了4月7日，市场剧烈调整，　创了资本市场单日最大跌幅。但是随后第二天资本市场逐渐企稳，市场看到了政策资金对资本市场的呵护，也让市场的投资信心逐步建立起来，但4月7日之后市场依旧以防御为主，尤其是银行板块不断创新高。美股受到贸易战政策和特朗普政策的影响，也进入调整下行阶段。随后随着中美日内瓦谈判结果超预期，市场逐步企稳回升，美股也开始了修复，但科技人工智能板块缺乏新的催化，虽然不断涌现出新的大模型，但是大家开始对整个AI的资本开支的下降以及开始担心产能过剩的问题，导致了中美科技股的连续调整。随着英伟达业绩季报比预期要好，同时看到了国外各大互联网厂商资本开支的增加以及AI收入占公司比例逐渐提高，重新点起了市场对AI产业链的投资热情，这波不同于2月份deep　seek的情况，这次国内人工智能板块的上涨主要以光模块以及PCB板为代表，其实映射的是美股科技链，整个上半年市场先抑后扬再抑又扬的一个震荡走势的过程，走了一个震荡上行的走势。黄金由于受到贸易战和以伊战争的影响迎来一波上扬创了历史新高，但又随着贸易战的缓和而下行，整体上位于3250-3500之间震荡。整个上半年权益仓位以中高性仓位为主，配置上A股以银行红利，金融，科技为主，海外以纳指科技为主，商品以黄金持仓为主，债券以短久期债券债基为主，由于股债跷跷板效应，整个上半年债券表现弱于股票。

一季度整个权益市场在春节前充分调整后，随着DeepSeek的惊艳表现带动了节后整个市场的迅速修复，权益市场在春节后涨幅较大，尤其是科技人工智能板块，春节后由于DeepSeek的惊艳的模型能力和较低的运算成本，使得中国的科技公司尤其是人工智能科技公司惊艳全球，也进一步缩小了与美国AI的差距，但是快速的上涨后由于缺乏新的催化事件，尤其是腾讯的资本开支没有大幅超过投资者预期后，市场在前期涨幅较大后在无新的产业催化后，尤其是4月美国的对等关税事件和马上A股将迎来财报季，整个权益市场风险偏好下降，该产品由于是偏债型FOF产品，债基比重较高，春节后债券市场的持续调整影响产品净值。产品过去3月中旬前获取收益的主要来源是主要布局了科技成长方向，尤其是人工智能方向，春节后由于DeepSeek事件对国内AI产业的提振，国内AI板块涨幅较好，使产品净值得到快速修复，3月中下旬净值出现回撤也是由于前期科技涨幅较大后的调整以及债券市场的调整导致产品出现了一定的回撤，经过3月中下旬的调整目前以短久期债基和科技成长型的权益资产为主。

全年整个A股市场分为上半年春节后稳定资本市场的政策陆续出台以及国家队市场的呵护，大盘指数一路反弹到五月中下旬，同时沪指站上3150点附近，市场开始了新一轮的调整。市场进入下半年后，整个权益市场先扬后抑，国庆前随着中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证券监督管理委员会三部委联合召新闻发布会，出台一揽子重磅金融政策，A股迎来了前所未有的快速涨幅，史上罕见。全年整个产品权益部分保持较高仓位，上半年以科技成长和红利高股息资产为主要权益配置方向，进入下半年后逐步开始调整仓位，加大了美股纳指科技以及国内人工智能科技链的配置，逐步降低了红利资产，重仓的科技板块始终没有重大切换，理由是未来人工智能科技板块一定是全球产业大趋势，我们可以看到美股科技七巨头无论是在人工智能上的战略布局还是每个季度的资本开支投入都是巨大的，包括中美共识未来这两个超级大国的竞争就是在人工智能上，所以美国在科技芯片以及人工智能产业上对我国进行打压与产品封锁。再到最近日本，中东，法国等经济发达国家对人工智能的重视以及资金投入可以看出，未来的无论是产业间的竞争还是国家间的竞争，可以说人工智能起着决定性作用，所以这个大趋势是国内外资本市场最看好的投资方向，没有之一。现在整个人工智能的技术以及应用的落地正在经历从0-1的过程，这个过程中我们可以看到有许多新技术涌现出来，所以阶段性的新技术新政策也必定干扰着资本市场，造成相关行业的股票价格波动，所以即使有短暂的股价调整，只要大的产业趋势在，相关行业的公司基本面不出现重大的利空，那么不会轻易的大幅度调整人工智能科技仓位比重。债券的配置全年以中长期债券为主，其中部分参与了30年国债ETF和10年国债ETF的波段操作，收益较好。

三季度整个权益市场偏震荡下行，资本市场期待能够有一些刺激经济的政策出现，市场在5月底开始了一个季度的低靡之后，9月24日中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证券监督管理委员会三部委联合召新闻发布会，会议主题围绕金融支持经济高质量发展有关情况展开，出台了一揽子重磅金融政策，为我国经济的高质量发展注入了强大动力。这些政策涵盖降准降息、房地产金融支持、维护股票市场稳定、优化完善监管政策等多个方面做了详细的说明，市场开始了反弹，同时在9月26日，政治局会议罕见的在9月份召开，总书记主持分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作，市场对于后续刺激经济政策的出台给予了极大的期待，国庆前A股开启了史诗级别的反弹修复，外资也大幅涌入A股市场，由于股债跷跷板效应，债券市场出现大面积回调。整个三季度市场在9月24日前一直是阴跌，前期的红利策略也失效，市场没有主线，且各板块的持续性较差，该产品在三季度权益市场以均衡配置为主，债券以短久期债基配置为主，进行防守策略，在政治局会议召开当天开始增加权益产品比例，由于市场是普涨，所以加仓权益以ETF配置为主，后续A股市场持续性需看出台相关的政策力度。

随着春节后稳定资本市场的政策陆续出台以及国家队市场的呵护，市场做多情绪显著，大盘指数一路反弹到五月中下旬，同时沪指站上3150点附近，市场开始了新一轮的调整，主要原因为一是市场前期修复较快，开始进入修复后震荡区间。二是随着一季报的陆续披露，没有业绩支撑的行业开始了震荡下行。三是美国一些经济数据超预期导致美联储降息推后整个全球市场风险偏好开始下降。二季度调整了产品的结构，首先调整了成长科技类基金内部的结构，对于春节后传媒和游戏类基金修复后全部清仓，因为整个AI国内应用端尚无爆款产品。同时对于美国AI映射的苹果手机链进行了布局，因为一季报整个电子板块业绩增速最快同时叠加部分半导体产业链有涨价预期，所以加大了果链消费电子和半导体的布局。同时对于整个二季度在市场修复后依旧进行防守策略，加大红利基金的配置以及黄金的配置来对冲国内外市场的不确定性，同时加大美股科技板块的投资，增加了纳指ETF的投资。对于债券基金的配置，则是拉长债券的久期后进行部分止盈，担心央行对长端利率下降较快的指导，所以对于债券的久期进行了调整，降低了长久期债券。

一季度春节前市场单边大幅下行，市场恐慌性下跌，我们认为这种下跌完全脱离了基本面，仅仅一个月的时间跌幅就超过了2023年全年，面对这种下跌是非理性的恐慌性下跌，不宜大幅调整仓位，回顾历史这种下跌后的反弹往往会有比较大的修复，担心会有较大的上行风险，于是调整内部结构，权益卖掉部分TMT基金和偏顺周期风格类型基金，加大红利基金的配置和QDII纳斯达克基金的配置，以及黄金的配置。春节前三天市场开启了一波大的修复，市场做多情绪积极，由于前期没有调整权益仓位而是调整了产品内部基金的配置，春节前后叠加美国AI不断的超预期以及国内外大模型应用落地的推出，我们看到人工智能板块修复也较好，前期布局的TMT板块净值得到迅速修复，同时黄金与纳斯达克基金表现也较好，市场整体回暖，截止一季度末产品今年以来净值迅速修复，基本实现盈亏平衡。但是进入一季末后市场由于前期涨幅较大，出现阶段性调整震荡，我们认为这是震荡为主，大幅单边下行的空间有限，后市还是有结构性的机会，但是要做到快进快出，灵活根据市场节奏做好不同资产的配置以及行业基金的配置。债券基金方面，对于前期收益较高的债券基金进行了防御调整，缩短了国债和信用债的久期，担心债券前期收益较高后市场的调整。

2023上半年年初调整产品底层配置，卖掉大部分新能源基金和ETF，加仓人工智能ETF，云计算ETF，计算机ETF，消费ETF，旅游ETF，传媒ETF，主动型基金减仓大盘价值风格类型的基金以及地产风格类型基金，加仓偏成长型基金尤其是与AI相关板块的基金，由于上半年在春节前布局了AI相关主题基金，春节后随着chatgpt的火热带动了整个AI相关板块的上涨，由于提前布局，且在上涨过程中部分持仓的轮动型基金也换仓到AI板块，使产品净值加速上升，一度跃至全市场第二名。但是进入下半年，由于AI板块过于火爆，受到相关官媒重视提示风险且机构持仓人工智能板块较重，部分机构选择获利了结，叠加担心美国英伟达业绩的持续性，从6月底开始整个AI板块加速下跌，整个产品净值也快速回落，在分析了整个A股所有行业的基本面情况后，由于近几年A股板块轮动太快且缺乏明确的主线，自从去年新能源板块熄火后再无长期可看到有快速增长的行业出现直到chatgpt4.0的出现，让全球都意识到人工智能的巨大潜力和投资价值，投资需要做长期正确的事情，相信未来AI一定是一个大的产业趋势，前期春节后大家大多炒的是美国AI的国内映射，是个0-1的过程所以基本上相关股票涨的是估值提升的逻辑，随着下半年大家意识到需要看AI相关行业的基本面的时候，发现国内的人工智能与国外还是有很大的差距，同时由于美国对国内人工智能芯片GPU供货的打压导致市场情绪也杀跌，三季度整个TMT板块回调幅度较大，导致产品净值出现较大的损失。四季度市场轮动较快同时缺乏明确的主线，外围美国降息的节奏放缓以及美债收益率创新高，也导致国内A股市场较为震荡，行业板块轮动速度较快，随着TMT板块的超跌修复后，市场逐渐回到以传媒游戏为代表的应用端，但是游戏政策的征求意见稿出台后带崩了整个市场，情绪到达冰点，四季度逐渐降低了TMT板块的配置，加仓了一些高股息红利策略的ETF和黄金ETF，使整个产品配置更加均衡，总体来说上半年操作比较成功，下半年操作的不好。

三季度由于美国强劲的经济数据导致美联储年内停止加息无望，同时大概率四季度还有一次加息，使得全球风险偏好下降；由于美债收益率不断创新高和人民币汇率承压导致三季度外资北向资金大幅流出国内股市；由于国内投资者担心国内经济等因素，导致国内权益市场出现了单边下行，国家连续出台了降准，降低印花税率，房地产认房不认贷等一系列利好政策，但由于投资者缺乏信心，导致权益市场修复反弹力度不够。二季度火爆的人工智能板块在三季度出现了较大幅度的回调，主要是由于前期涨幅较大，同时应用端还未出现实质性的产品，再叠加市场情绪不高，导致人工智能板块也出现了较大的调整。三季度市场缺乏明确的行业主线，板块间轮动很快，基本以事件主题性交易为主，且持续时间很短，市场赚钱效应较差，对于产品操作难度较大，三季度以防守策略为主，适当降低了TMT板块配比，增加了一些红利策略的基金产品。三季度债基选择上依旧保持合适的久期和杠杆比例的债券产品，积极布局参与波段投资交易能力较强的债基，由于债券基金前期涨幅较大，适当降低了部分久期较长的债券型基金。

上半年海外由于美国较强的经济数据导致美联储在上半年停止加息这件事破灭，且大概率年内降息无望，同时国内经济修复速率放缓，导致中美在经济政策的制定上出现了阶段性的背离同时由于汇率等因素导致权益市场波动加大，但由于国内流动性尚可，一季度以顺周期经济恢复为主线，二季度叠加人工智能事件催化，二季度以主题投资为主，前半段以游戏传媒计算机领涨，中间穿插一波中特估行情，后半段以AI算力领涨，但是由于缺乏增量资金导致市场在TMT板块和非TMT板块之期频繁切换，且在随着板块涨幅进一步创新高的情况下板块内部细分行业也开始分化，其中以算力最强，但是在季末最后几天波动剧烈，导致TMT板块调整幅度较大。上半年内基金操作以交易ETF为主，部分人工智能主题基金为辅，主要是因为市场风格板块轮动较快，短期内难以及时跟踪主动基金持仓具体行业，同时市场风格转变太快，若短期内频繁交易主动型基金产品较高的交易成本对于产品净值冲击较大，所以选择灵活且交易成本较低的ETF来做交易应对市场风格快速轮动，主要布局传媒ETF，计算机ETF，云计算ETF，国央企ETF等。二季度债基选择上依旧保持合适的久期和杠杆比例的债券产品，积极布局参与波段投资交易能力较强的债基，重点配置持仓比例较高的短期限的利率债和高等级信用债债基。

一季度中最大的变化应该是美联储对于加息周期态度的变化，由于通胀因素和硅谷银行风险情况的出现，美联储点阵图显示加息次数和力度都有所放缓，甚至不排除年内重启降息周期，这对于提升市场风险偏好有着积极的作用，尤其是对港股和成长类资产较为有利。一季度市场轮动较快，春节前对于消费场景和经济的复苏有着强烈的预期，积极布局消费行业以及与经济增长关系密切的行业。春节后随着chatgpt的实际应用落地，TMT迎来了一波较大的涨幅，市场短期内确定了以人工智能为主线的市场风格。一季度内基金操作主要是以交易ETF为主，主要是因为市场风格板块轮动较快，短期内难以及时跟踪主动基金持仓具体行业，同时市场风格转变太快，若短期内频繁交易主动型基金产品较高的交易成本对于产品净值冲击较大，所以选择灵活且交易成本较低的ETF来做交易应对市场风格快速轮动，主要布局消费ETF，计算机ETF，云计算ETF，基建ETF等。一季度债市各品种涨跌不一，诸多债券型基金在一季度实现了净值的快速增长，策略上，债基选择上保持合适的久期和杠杆比例的债券产品，积极布局参与波段投资交易能力较强的债基，重点配置持仓比例较高的短期限的利率债和高等级信用债债基。