何智豪 - 基金投资策略和运作

2025年A股迎来牛市，市场普涨且以AI、创新药、新消费为代表的新经济发力，代表性指数如中证A500指数涨幅逾22%，中证500指数涨幅逾30%。年内市场风格和行业热点数度切换，从年初宇树科技，DeepSeek分别掀起人形机器人，AI浪潮，到此后行情扩散至半导体，通信，有色，电子等行业，反映经济向科技创新转型的特征。市场风格总体呈哑铃型分化，高成长性科技题材和高分红蓝筹各领风骚。下半年行情的高集中度对量化产品超额收益形成挑战，受此影响，量化产品超额收益普遍呈现出上半年强，下半年弱的特征。

2025年，标普港股通低波红利指数震荡上行，全年累计上涨25.31%。该指数聚焦于50只可通过港股通买卖，股息率较高且历史波动率较低的公司，个股与行业权重均较为分散。在25年全年港股市场风险偏好反复、降息路径不确定性增大、市场波动明显抬升的环境下，该指数的防御特性得到了很好地体现。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，力争将跟踪误差控制在合理水平。

2025年，标普港股通低波红利指数震荡上行，全年累计上涨25.31%。该指数聚焦于50只可通过港股通买卖，股息率较高且历史波动率较低的公司，个股与行业权重均较为分散。在25年全年港股市场风险偏好反复、降息路径不确定性增大、市场波动明显抬升的环境下，该指数的防御特性得到了很好地体现。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，力争将跟踪误差控制在合理水平。

MSCI中国A股指数在2025年经历连续上涨三季度后进入盘整震荡区间。，年末资金流有所收紧，成交量维持在低位。在流动性宽松、政策预期与汇率走强支撑下，市场仍以结构性机会为主。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。

三季度成长风格显著占优，红利、价值等风格显著承压。而四季度市场有所降温，市场整体震荡，给量化模型创造alpha提供了环境。创业板指小幅下跌1.08%，科创50指数大幅下跌10.10%，中证A500指数上涨0.43%，中证500指数涨幅0.72%，中证红利指数涨幅上涨0.79%，中证红利低波指数领涨2.49%。　　展望来看，市场风险偏好修复仍是短期制约红利资产相对收益的重要因素，市场风格风险偏好仍然处于高位，对于估值的容忍度较高，红利资产相对关注度较低，红利资产相对收益可能不突出，但是目前从股息保护角度出发，绝对收益空间仍然值得期待。　　截至2025年末，当前中证红利指数的估值为8.62倍，横向对比来看在主要指数中处于相对低的水准，股息率为5.07%，远高于中国十年期国债利率，这得益于今年以来优秀上市公司对于股东回报的重视。在新“国九条”发布后，我们看到较大的变化是，上市公司对投资者回报的重视开始普及，非常多的上市公司股东回报意愿在提升，通过承诺提高派息率以及分红次数，提高了红利类资产的估值空间，降低了投资人对于红利资产现金流的不确定性的疑虑。　　红利资产与无风险利率相比仍然有较高吸引力。四季度中国十年期国债收益率有所回升，从1.78%回升到1.85%左右，但红利资产仍然有着比较强的吸引力。今年港股红利大幅跑赢A股红利，AH溢价已经回落到122左右，处于10年来的低点。考虑到两地市场的分红税率的差异，A股红利指数配置价值凸显。　　超额收益方面，组合在四季度取得较高的超额收益，主要得益于选股层面的alpha，市场四季度风险偏好有所回落，红利内部行情分散度上升，市场流动性维持在高位，价量因子和基本面因子都贡献了alpha。　　在公司基本面经营稳健，股东回报力度持续改善的前提下，我们将维持高仓位运作。另一方面股票仓位部分通过以中证红利指数为基准指数，通过量化选股模型构建股票组合，力求获得超越业绩比较基准的投资回报。量化模型也会在实际运行过程中将进行定期动态调整，力争股票配置最优化，以期持续超越业绩比较基准收益率的投资目标。

三季度以来，成长风格显著占优，红利、价值等风格显著承压。创业板指涨幅50.40%，科创50指数涨幅49.02%，中证A500指数涨幅21.34%，中证500指数涨幅25.31%，中证红利指数涨幅仅为0.94%，中证红利低波指数下跌5%。　　报告期内，本基金保持高仓位运作，股票仓位部分以中证红利为基准，通过量化选股模型构建股票组合。超额收益方面，组合超额收益9月份出现小幅回撤，主要原因为全市场资金风险偏好显著提升，红利风格中仅部分运营商以及与科技相关的红利主题股票领涨，其余红利主题由于市场风格压制承压。　　展望来看，市场风险偏好修复仍是短期制约红利资产相对收益的重要因素，但是红利资产仍有增量资金支撑。一方面，截至25Q2，以沪深300作为基准，主动权益基金依旧显著低配红利资产，资金外流风险可控。另一方面，险资或仍然欠配红利股，新增保费构成红利板块最坚实的流动性支撑。　　截至2025年三季度末，当前中证红利的估值为7.96倍，横向对比来看在主要指数中处于相对低的水平。股息率在经过指数调整后为4.95%，远高于十年期国债利率，这也得益于今年以来优秀上市公司对于股东回报的重视。在新“国九条”发布后，我们看到较大的变化是，上市公司对投资者回报的重视开始普及，非常多的上市公司股东回报意愿在提升，通过承诺提高派息率以及分红次数，提高了红利类资产的估值空间，降低了投资人对于红利资产现金流的不确定性。三季度国内十年期国债利率有所回升，从1.65%回升到1.78%左右，红利资产仍然有着比较强的吸引力。今年港股大幅跑赢A股，AH溢价已经回落到118左右，处于10年来的低点。考虑到两地市场的分红税率的差异，A股红利资产配置价值凸显。　　在公司基本面经营稳健、股东回报力度持续改善的前提下，我们将维持高仓位运作。股票仓位部分，通过以中证红利指数为基准指数，通过量化选股模型构建股票组合，力求获得超越业绩比较基准的投资回报。量化模型也会在实际运行过程中进行定期动态调整，力争股票配置最优化，以期实现持续超越业绩比较基准收益率的投资目标。

2025年第三季度，A股整体稳步上行。市场风格整体呈现大盘占优、成长股领涨的态势。行业上，以通信、电子为代表的科技股涨幅居前，而银行、交通运输、石油石化等板块走势疲弱。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，国内经济底部初步探明，处于企稳回升进程中。中长期来看，随着基本面延续修复，叠加美联储降息周期，海外流动性改善，有望吸引外资回流。中国核心资产的估值仍然在全球范围内相对低估，政策预期等催化下配置型外资有望进一步回流中国核心资产。

2025年第三季度，港股红利资产整体上行，标普港股通低波红利指数报告期内涨幅4.84%，显著跑赢A股中证红利指数的0.94%。报告期内，标普港股通低波红利指数涨幅逊于恒生科技等指数，但回撤和波动率更低，展现出港股红利资产的韧性和防御性。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，继续看好港股红利板块中长期配置价值。利率下行、资金长线化趋势下港股红利仍有较大配置空间。当前国内正处于“新旧动能转换”之下的降息周期，中国10年期国债收益率回落至低位，高股息资产具备相对吸引力，伴随国内资金长线化，险资、养老金对港股红利的配置力度中枢有望抬升。

上半年，A股市场跌宕起伏。春节后受益于人工智能（DeepSeek）、人形机器人等科技主题爆发，市场快速反弹。4月受关税影响，A股出现调整，但之后市场迅速企稳并逐步修复。市场整体呈现出小盘强、大盘弱的格局。原因是，A股站在新一轮扩张周期的起点，但考虑到贸易关税扰动企业经营和扩张的预期，本轮新周期的初期弹性偏弱，反而是场内充裕的流动性推动小微盘股票结构化行情。目前我们认为，大盘蓝筹指数经过调整已经到了配置性价比的时点。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。

今年以来，港股红利资产整体上行，标普港股通低波红利指数上半年涨幅10.53%，显著跑赢A股中证红利指数的-3.07%。我们认为，港股红利板块表现强势，主要因为：一方面，长期来看，低利率环境下居民存款搬家和全球地缘不确定性环境下避险需求上升，都增加了资金对红利资产的配置需求；另一方面，随着保险负债端收入增长和投资端收益率压力上升，去年下半年以来险资通过港股通、举牌等方式加仓港股，尤其是港股红利板块。受益于南下资金持续流入，港股红利板块迎来持续上涨。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。

DeepSeek推动了春节以来的行情，科技强于消费，成长强于价值，港股强于A股。DeepSeek对港股的推动大于A股，主要源于两地市场的结构性差异、资金流动偏好以及政策敏感度等因素的综合作用，港股以科技成长股为主导：恒生指数和恒生科技指数的权重股多为阿里巴巴、腾讯等科技巨头，这类企业直接受益于DeepSeek的AI技术突破和政策支持。同时南向资金持续加仓港股，海外投资者回归港股，都推动了港股一季度的行情。而由于风格的切换，市场整体倾向成长风格的股票，中证红利在春节以来出现回调。　　3月以来，A股呈现“先抑后扬”态势，沪指于3月14日突破3400点，创年内新高，风格趋于均衡，大盘相对小盘、价值相对成长修复，前期领涨的科技板块出现回调，资金转向消费、红利等低估值蓝筹。呼和浩特补贴生育的地方措施证明了中央政府对于消费推动和呵护生育的决心，推动了消费股和价值股估值逻辑回升。公布的《提振消费专项行动方案》首次在促消费文件中强调稳股市、稳楼市，并提出相应举措，努力让老百姓的消费底气更足、预期更稳、信心更强。　　四月份以来，在海外关税政策冲击下，A股短期出现大幅调整，但之后市场迅速企稳并逐步修复。市场整体呈现出小盘强、大盘弱的格局。上半年中证A500涨幅0.47%，中证1000涨幅6.69%，中证2000涨幅15.24%。原因是A股站在新一轮扩张周期的起点，但考虑到贸易关税扰动企业经营和扩张的预期，本轮新周期的初期弹性偏弱，反而是场内充裕的流动性推动小微盘股票结构化行情。　　报告期内，本基金保持高仓位运作，股票仓位部分以中证红利为基准，通过量化选股模型构建股票组合。超额收益方面，4月份出现回撤，后两个月超额收益开始反弹，4月份市场在关税政策影响下，红利风格内部出现分化，市场青睐纯防御型内需的股票，而外需股票出现恐慌下跌，管理人对一些出口方面的风险敞口进行中性处理，后续随着关税的恐慌情绪缓解，超额收益出现反弹。目前市场定价的因素已经回到公司基本面质地。

今年以来是一个明显的结构化行情。今年市场开年时出现下跌，从跨年2024.12.31到2025.1.6是连跌四个交易日，中证红利指数下跌2.99%，中证A500指数下跌6.19%，中证红利指数相对抗跌。　　DeepSeek的出现推动了春节以来的行情，科技强于消费，成长强于价值，港股强于A股。而由于风格的切换，市场整体倾向成长风格的股票，中证红利指数在春节以来出现回调。　　3月以来，A股呈现“先抑后扬”态势，沪指于3月14日突破3400点，创年内新高，风格趋于均衡，大盘相对小盘、价值相对成长修复，前期领涨的科技板块出现回调，资金转向消费、红利等低估值蓝筹。中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《提振消费专项行动方案》首次在促消费文件中强调稳股市、稳楼市，并提出相应举措，努力让老百姓的消费底气更足、预期更稳、信心更强。　　截至2025年一季度，当前中证红利指数的估值为7.4倍，仍在合理区间内。股息率经过指数调整上升到6.4%，远高于十年期国债收益率的1.81%。得益于今年以来优秀上市公司对于股东回报的重视。在新 “国九条”发布后，我们看到较大的变化是，上市公司对投资者回报的重视开始普及，非常多的上市公司股东回报意愿在提升，通过承诺提高派息率以及分红次数，提高了红利类资产的估值空间，降低了投资人对于红利资产现金流的不确定性。在无风险利率处于低位，而险资的负债端成本仍显著高于中国十年期国债收益率的情形下，红利资产仍然有着比较强的吸引力。根据历史行情，在不确定较高的市场环境中，红利资产的属性决定了其有性价比和股息锚点的属性，红利资产相对表现也更具竞争力。　　报告期内，本基金保持高仓位运作，股票仓位部分以中证红利为基准，通过量化选股模型构建股票组合。未来在公司基本面经营稳健，股东回报力度持续改善的前提下，我们将维持高仓位运作。量化模型也会在实际运行过程中将进行定期动态调整，力争股票配置最优化，以期持续超越业绩比较基准收益率的投资目标。