田元泉 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，中国经济在结构转型与新旧动能转换中继续保持平稳运行。经济增长的动力结构分化明显，以新能源汽车、集成电路和人工智能为代表的高技术制造业增长迅猛，成为支撑工业增长的核心引擎，外贸出口通过开拓东盟、“一带一路”等新兴市场，有效对冲了部分传统市场的下滑压力，整体出口展现出超预期的韧性。同时经济内部也面临一些挑战，作为传统支柱的房地产行业投资仍在深度调整之中，是拖累固定资产投资和国内需求的主要因素；消费市场方面，尽管前期有“以旧换新”等政策的刺激，但由于居民收入预期偏弱和就业市场存在结构性压力，社会消费品零售总额的增速小幅放缓，内需复苏的基础尚不牢固；价格水平方面，尽管反内卷的提出带动了商品价格的短期回升，但疲弱的需求最终还是使大多数商品的价格再度下滑，1-8月全国工业生产者出厂价格同比降幅相比25年上半年小幅走扩，核心消费者价格指数（CPI）较长时间处于低位运行。　　资金面和货币政策层面，25年三季度资金环境维持宽松。央行对资金面继续大力呵护，资金利率维持低位。三季度央行虽未进行降准降息操作，但通过MLF和买断式逆回购等措施对市场进行了净投放。全季7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%，整体较为稳定。三季度人民币汇率稳中有升，人民币兑美元即期汇率收于7.1186，较25年上半年末升值0.66%。　　债券市场方面，三季度收益率曲线走向陡峭化，部分品种创年内新高。原因之一是7月受到反内卷的带动，商品价格大涨，权益亦在轮动中上涨，导致债市持续承压；之二是政府债、金融债利息恢复征收增值税，拉高了新券的招标票面收益率，进而带动老券收益率上升；随后9月发布公募基金费率新规征求意见稿，提高了6个月内的赎回费，市场认为对债券基金冲击较大，带动债市收益率继续上行，部分品类收益率创年内新高。三季度10年国债收益率上行21BP到1.86%，10年国开债收益率上行35BP到2.04%。1年期国债和1年期国开债全季度分别上行3BP和13BP至1.37%和1.60%，期限利差走扩。三季度权益市场在科技和有色带领下持续上涨，沪深300上行17.90%至4640.69；转债市场因溢价率较高，走势弱于大盘指数，三季度末中证转债指数收于485.49，相比于25年上半年末上行9.43%。　　本基金3季度在固定收益资产部分未有大幅调整，但权益部分增加了股票配置，降低了转债比例。本季收益率的来源主要来自于权益资产，组合内的红利类资产受市场风险偏好显著提升未能跟随指数上涨，但组合内的电子、电力设备和生物医药等泛科技龙头股票涨幅较大，为组合贡献了绝对收益。

2025年三季度，中国经济数据有所放缓，消费和投资增速均低于上半年，而出口表现保持韧性、结构持续优化。物价水平低迷，CPI持续为负，企业利润整体环比略微改善。政策延续托底和结构调整导向，新兴产业增长较快，经济整体处于温和修复阶段，全年增长目标实现压力不大。整体来看，三季度大盘指数表现强势，Q3上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，创业板指大涨50.40%，成长股和科技股表现占优。　　中证新能源指数上涨49.40%，大幅跑赢上证指数，和创业板涨幅接近。从基本面来看，锂电池行业需求维持较快增长，供给放缓，产能过剩情况开始改善；新能源汽车需求有所放缓，价格压力加大，特斯拉智能驾驶进展顺利，汽车零部件企业纷纷进军机器人业务；光伏行业受益于国家“反内卷”政策，供给过剩情况有望一定缓解；风电行业需求较好，出海企业不断增加，整机和部分零部件企业盈利改善；储能行业需求维持高景气，头部公司业绩大幅增长。我们维持年度报告中新能源主要细分行业的产能过剩将开始缓解的判断，行业盈利能力有望迎来向上拐点，更长周期的视角来看，能源结构绿色转型仍是全球大势所趋，AI基础设施大规模建设也会拉动电力需求提升，这都将为新能源行业投资价值提供支撑。　　本基金维持较高仓位，减持产能过剩、价格有压力的光伏、新能源整车等环节，超配锂电池、储能等高景气方向，同时增配部分受益于国内外算力投资扩张的AIDC电源等方向。

2025 年三季度，A股呈现 “指数普涨、成长领跑”走势：7月初受政策宽松信号与AI 算力需求爆发推动开启上行，8月连续35个交易日成交破2万亿助推行情加速，9月虽遇短期震荡但主线韧性凸显，创业板指、科创50季度涨幅均逼近50%；科技成长风格全面占优，TMT、电子等赛道领涨，市场呈现 “成长强、价值弱” 的结构分化特征。　　港股同步走强，恒生指数季度上涨 11.56% 实现三连阳，与A股科技主线形成联动，南向资金延续配置趋势，公募对港股科技板块配置比例稳步提升。　　海外方面，全球贸易壁垒增多与主要经济体政策分化仍存不确定性，但美联储政策边际宽松预期升温带动美元走弱，人民币汇率双向波动中保持稳定，全球资金加速流向成长资产，为A股科技赛道提供流动性支撑。　　三季度智能汽车基金维持中高仓位，本季度组合根据产品周期对整车持仓进行了调整，考虑锂电中游排产趋势较好，在三季度重点增加了锂电中游材料的配置比例。

2025年三季度，中国经济数据有所放缓，消费和投资增速均低于上半年，而出口表现保持韧性、结构持续优化。物价水平低迷，CPI持续为负，企业利润整体环比略微改善。政策延续托底和结构调整导向，新兴产业增长较快，经济整体处于温和修复阶段，全年增长目标实现压力不大。　　三季度，在重大事件市场底线思维背景下，叠加AI产业景气趋势的确认，7-8月海外算力方向引领市场大幅上冲，并且赚钱效应吸引杠杆资金、机构、散户等场外增量资金加速入场，从而形成正反馈。9月成长板块行情进一步扩散至半导体、固态电池等方向。具体表现来看，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，创业板指大涨50.40%，科创50大涨49.02%，成长股和科技股表现占优，行业方面，通信、电子、电力设备、有色、机械领涨。　　本基金在市场上涨中保持较高仓位，当前重点配置 AI产业链、自主可控、新能源三大方向；三季度重点加仓AI海外算力链、半导体和光伏；适度减仓了创新药和周期品种。

2025年上半年，中国经济呈现中国经济呈现“冲击后弱复苏”特征。一方面，尽管出现外部关税扰动，我国出口继续保持较高增速；另一方面，在以旧换新支撑下，消费表观需求维持高增。但从价格层面来看， 供需矛盾依然突出，年内PPI负增长加剧。　　2025年上半年股票市场波动剧烈，一季度在DeepSeek的崛起带动中国AI资产以及泛科技板块的价值重估；二季度市场波动加剧，4月初美国对全球各国加征关税超预期，市场经济大幅下跌，随后在类平准基金托底和5月关税缓和驱动下，市场大幅反弹，并突破3400关键点位。风格上，中小创弹性更高，全年来看上证综指上涨2.76%，沪深300上涨0.02%，国证2000上涨10.70%，恒生指数上涨20.00%。　　本基金配置风格以成长为主，较好地抓住了一季度AI和机器人，以及二季度创新药的行情。当前配置方向主要包括创新药、非银金融、自主可控、AI产业链、新能源等，在市场上涨中本基金保持较好弹性。

今年上半年宏观经济运行态势良好，经济动能强于预期，同比增速达到5.3%，相比去年回升0.3个百分点，主要贡献来自外部强劲的需求和内部积极的财政政策。 分项看，上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，增速相比于去年全年增速回升1.5个百分点，新增的财政补贴对消费拉动作用较为明显；上半年固定资产投资增速持续下行，主因房地产投资继续走弱；进出口项是上半年经济增长的最大超预期项，其中出口同比增长5.9%，进口同比下降3.8%。由于担忧川普新政大幅加征关税，一季度外贸企业加大抢出口力度，增速强劲；4月对等关税宣布后，虽然对美直接出口下降，但对东盟等其它贸易伙伴出口显著上升，导致出口增速未见显著回落。上半年居民消费物价及工业品价格均有所下行， CPI温和走低， 但PPI受关税冲击同比降幅持续走扩。　　货币政策方面，上半年总体前紧后松。从公开市场操作上来看，一季度央行在房地产销售止跌企稳和外需强劲背景下对资金面态度偏鹰，主要表现在停止在二级市场购买国债，并减量续作MLF，引导收益率曲线全面上行。但自二季度起尤其关税冲击后开始呵护市场，持续增量续作MLF，改革MLF投标方式使得中标利率可向下浮动，还通过买断式逆回购投放大量资金； 5月初宣布降息10bp、降准0.5个百分点，并同步调降1年期、5年期LPR10bp。　　受货币政策和关税冲击影响，上半年债券市场宽幅震荡，长端收益率一季度大幅上行，二季度又大幅下行， 10年国债收益率相比于24年末1.68%的位置下行3BP到1.65%，而10年国开债收益率相比24年年末1.73%的位置下行4BP到1.69%。短端因央行停止购买国债大幅上行，1年期国债和1年期国开债比去年末分别上行26BP和27BP，整体收益率曲线较之去年末更加平坦。上半年权益市场波动亦较大， 4月初因对等关税大跌，随后因汇金明确表示托底持续上涨。沪深300指数上半年上涨0.03%，最终收于3936.08。相比股市，转债市场由于主体多为银行和中小市值企业，表现强于宽基指数，25年二季度末中证转债指数收于443.65，相比于去年末上涨7.02%。　　本基金上半年固定收益部分以中高等级的短久期信用债为底仓，波段操作了中长久期利率债，具体操作上在一季度减仓了长债，但在关税冲击后加仓长债增加了组合久期。本基金权益部分采取杠铃型策略，即以银行为代表的高股息资产作为底仓，然后结合产业景气和公司基本面选择了科技、医药等成长型公司进行投资。

上半年宏观经济总体呈现稳中向好态势，实际GDP累计增速5.3%，好于年初预期。宏观经济节奏来看，一季度总体开门红，但四月由于美国实施超预期关税政策，宏观经济阶段性承压，随着5-6月中美经贸阶段性缓和，国内经济呈现底部回升态势。受到关税影响，2025年上半年股票市场波动剧烈；一季度在DeepSeek的崛起带动中国AI资产以及泛科技板块的价值重估；二季度市场波动加剧，4月初美国大幅加税导致市场大幅下跌，随后在类平准基金托底和5月关税缓和驱动下，市场强势反弹。上半年上证综指上涨2.76%，沪深300上涨0.02%，创业板指上涨0.53%，恒生指数上涨20.00%。　　中证新能源指数上半年下跌5.18%，大幅跑数上证指数和创业板指。从基本面来看，行业产能大幅过剩导致的内卷问题依旧普遍，光伏产业链和锂电池材料尤为严重；汽车行业今年新车型推出较多，叠加以旧换新补贴政策，阶段性有超额收益，但二季度以来由于价格战，行业盈利面临压力；风电行业盈利相对较好，招标需求维持较高增长。　　本产品上半年主要配置于新能源整车、汽车零部件、锂电池、风电、储能等，低配了光伏板块，二季度适当减持新能源汽车板块。

2025年上半年，A股市场波动增加，一季度在中国资产重估的叙事下科技行业普遍修复，二季度因为关税则出现了较大的市场波动；上半年国内需求整体平稳，名义增速的相对低迷体现了价格的持续疲弱，以价换量是各个行业较为普遍的现象；在这种宏观背景下，整体市场仍维持杠杆的状态，红利板块仍然有持续性，同时科技类板块热度也有明显提升。行业层面，银行和保险为代表的大金融、AI和创新药为代表的科技表现较好，阶段性超额显著。

自去年四季度以来，政策不断释放利好，政府债发行明显加快，为一季度经济增长注入了流动性，春节期间国内人工智能领域取得重大突破，使得社会发展信心明显改善。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在25年1-3月分别录得49.1%，50.2%和50.5%，反映经济动能环比继续改善。从需求端上看，固定资产投资增速提升，1-2月累计增速同比增长4.1%，相比24年全年提升0.9个百分点，其中房地产累计投资增速跌幅明显收窄。消费同比增速上行；进出口方面，受川普新政新增关税影响，1-2月货物进出口总额美元计价同比下降2.4%，其中出口同比增速降至2.3%，进口同比增速降至-8.4%。通胀方面，25年一季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比高开低走，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅仍在高位。总体看，25年一季度经济总量延续了四季度的复苏态势，但价格回升还有待时日。　　鉴于经济企稳，利率低位，央行放慢了宽松的节奏，一季度没有调整政策利率和存款准备金率，并于1月上旬宣布停止购买国债，导致市场资金利率的中枢较四季度有所抬升，波动亦加大。债券市场收益率1季度表现为先下后上，1月交易降息预期，长期限国债收益率下行幅度较大，但自2月起在资金成本攀升、科技取得突破背景下收益率开始上行，整体看，一季度10年国债收益率上行14BP到1.81%，10年国开债收益率上行11BP到1.84%。1年期国债和1年期国开债全季度分别上行45BP和44BP至1.54%和1.64%，收益率曲线极为平坦。一季度权益市场分化，科技股、成长股、小市值股票表现较好，但大盘股反而略降，沪深300下行1.21%至3887.31；转债市场走势较强，一季度末中证转债指数相比于24年末上行3.13%。　　本基金在中国AI取得重大突破时，固定收益资产部分减持了中长久期利率债，组合回到短久期结构。权益资产部分加仓了与AI 突破相关的端侧运用，包括消费电子、机器人、创新药等方向，同时为了降低组合波动率，保留了以银行、电力、高速公路为主的高股息资产。

2025年一季度宏观经济相对平稳，结构分化，消费明显回暖但投资端仍偏弱，“抢出口”效应令短期出口仍有韧性。市场层面，一季度A股整体先跌后涨，春节后DeepSeek模型和机器人产业进展带动中国泛科技板块迎来价值重估，市场呈现明显科技结构性行情。整体来看，Q1上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21 %，创业板指下跌1.77%，科创50上涨3.42%、恒生科技指数上涨20.74%，成长股表现占优。　　本产品主要配置于新能源行业龙头和科技新方向为主，新能源汽车国产品牌全球竞争力持续提升，高阶智驾渗透率加速提升；锂电材料行业供给格局边际改善，龙头盈利能力稳定；风电行业同时受益于原材料成本下跌和装机需求提升。组合在本季度主要配置于新能源整车和零部件、智能驾驶、锂电材料龙头、风电零部件等，低配光伏板块。

进入2025年，A股市场开年较为谨慎，春节后活跃度有所上升，人工智能、机器人等新兴方向带领科创指数上涨；中证1000指数因中小盘成长股活跃上涨，深证成指也因部分成长板块实现涨幅；同时，金融、地产等传统权重板块低迷，拖累上证指数、上证 50 及沪深 300 等主要权重指数。　　海外方面，美国经济因关税政策的不确定性和调整而放缓，2 月美国 PCE 个人消费环比增速仅 0.1%，3 月服务业 PMI 回升，但制造业 PMI 回落，新订单下滑；欧元区经济也面临挑战，尽管德国推出财政刺激计划，但美国关税政策仍影响其经济修复前景；日本经济数据欠佳，零售同比低于预期，综合 PMI 大幅回落，美国关税进一步压制日本企业利润。　　一季度市场风格有明显切换，科技成长风格在前期主导，春节后一度领涨，但财报季临近时，市场对科技股估值重审，价值风格的相对收益逐步体现，资金流向低估值价值板块。　　汽车行业以旧换新政策延续，整体销量景气度维持较好，智能化成为行业主要看点，各家主机厂推出高阶智能驾驶方案，同时智能化方案在车型价格带上有进一步下沉，预计L3级别智能驾驶渗透率在今年会有较快提升。　　一季度智能汽车基金维持中高仓位，组合在本季度增加了智能化第一梯队车企的配置比例、以及以摄像头为代表的智能化零部件的配置比例。

2025年一季度宏观经济相对平稳，结构分化，消费明显回暖但投资端仍偏弱，“抢出口”效应令短期出口仍有韧性。市场层面，一季度A股整体先跌后涨，1月中旬以来，中美担忧阶段性缓和，人民币升值，DeepSeek模型和机器人产业进展带动中国泛科技板块迎来价值重估，市场呈现明显科技结构性行情。整体来看，Q1上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21 %，创业板指下跌1.77%，科创50上涨3.42%、恒生科技指数上涨20.74%，成长股表现占优。　　本基金在一季度维持高仓位运行，配置风格偏成长，重点配置AI应用、智能驾驶、港股互联网等为主的核心科技板块。面对市场快速轮动和未来外部不确定性，一季末对配置进行了高低切，兑现前期强势品种，加仓军工、医药、消费等方向，适度降低组合beta。