施红俊 - 基金投资策略和运作

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，新兴市场和美国科技股尤为强劲。其中，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格上大盘股占优，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。双创50指数是一只行业权重较为集中的指数，前三大权重行业电子、通信与电力设备的权重占比分别为40.6%、24.9%与19.3%，权重合计84.73%。电子板块方面，在美国对华半导体技术封锁的背景下，国产替代已从战略选择转向产业发展必然路径。近期中方正式亮出拒绝美国次级芯片的鲜明立场，国产芯片等自主可控板块长期受益。电力设备方面，AI算力扩张催生新型电力需求，固态变压器（SST）等高端设备成为新增长点；北美地区因AI数据中心建设及电网升级需求旺盛，进一步拉动国内供应链订单增长。同时，光伏行业积极推动反内卷，2025光伏行业年度大会指出，在光伏行业转型期间拒绝“内卷式”恶性竞争，筑牢高质量发展根基。通信板块方面，受益于AI基础设施建设对以太网交换机和高速光模块的强劲需求，以及光互连技术在AI scale-up网络中的应用推广，光模块市场规模有望持续快速增长，据LightCounting预计，到2030年，CPO引擎的市场规模预计将达100亿美元。当前市场流动性充裕、风险偏好较高，双创50指数聚焦于科技成长板块，有望持续受益，我们看好其未来表现。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金合同要求跟踪指数，并做好日常申购、赎回资金安排。

2025年4季度，美国经济保持韧性，其私人部门稳健的财务状况、AI产业的投资热潮以及持续宽松的货币环境，为经济增长注入了动能。展望2026年，市场对美国下调关税、继续降息和私人部门信贷扩张的延续性仍有乐观预期。基于美国经济保持良好增长势头的基准假设，全球经济复苏、风险资产价值重估可能是2026年资产交易的主旋律。2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力，而破解有效需求不足、物价持续偏低的难题，仍是我国宏观经济面临的关键挑战。投资端，2025年1-11月全国固定资产投资累计同比下降2.6%。其中，房地产投资持续低迷，新建商品房与二手房销售额持续走弱，量价持续下行；广义基建投资1-11月累计同比仅增长0.13%，且4季度表现不及前两个季度，增速呈逐季放缓态势。消费端，整体表现疲弱，11月消费品零售总额同比增长1.3%，创年内最低水平；结构上看，服务消费韧性强于商品消费。外需端，出口量保持稳定，但价格有所下行，贸易结构持续优化。我国在拓展多元贸易伙伴方面取得显著成效，东南亚、非洲、拉美地区逐步成长为我国的重要出口目的地。从品类特征来看，下游消费品、中间品及设备类出口对关税敏感度相对较高，高新技术品类、战略资源及稀缺商品出口对关税敏感度相对较低。通货膨胀方面，4季度通胀水平有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，但PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，我们观察到政策重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场秩序等领域，投资者对“十五五”规划及配套政策出台的期待升温。面对复杂多变的外部环境，我国宏观调控在稳增长和防风险之间保持平衡。产业与科技融合向纵深推进，政策着力推动人工智能赋能新型工业化，聚焦关键核心技术开展协同攻关。在全国统一大市场建设纵深推进的框架下，以市场化、法治化手段整治低价无序竞争、规范市场秩序的举措持续落地，同时各部门强化对民营经济、中小微企业的精准支持力度。房地产政策的重心是回归市场化，稳步推进“控增量、去库存、优供给”相关举措落实见效。财政政策方面，4季度“国补”规模保持稳定，从一般公共预算、专项债及政策性金融工具等多个统计口径核算看，财政支出强度有所回落。货币政策延续适度宽松基调，依托逆回购、中期借贷便利等工具保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降；同时运用结构性货币政策工具支持科技创新、房地产平稳发展与资本市场稳定。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，其中新兴市场和美国科技股的表现尤为强劲。具体来看，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；与之形成反差的是港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格呈现大盘股占优的特征，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。操作方面，本基金本报告期内总体保持较高和较稳定的股票仓位，未主动对仓位进行明显调整。行业与风格方面，本基金在4季度总体保持相对均衡的配置并保持了较高的持仓分散度，未做过度的主动风险暴露，继续坚持多元化的方法获取收益，力争获得较高的收益风险性价比。本季度国内股票市场总体呈现高位强势震荡特征，市场经历几轮波动调整，但科技、有色金属、新能源等热点主题仍在轮流引领市场，4季度市场有效消化了预期并保持了相对较好的活跃度和较为丰富的投资机会，海外资金对中国资产的关注度持续上升，人民币持续升值。我们认为，2026年作为“十五五”规划的开局之年，中国经济将继续保持向好态势，政策对于经济和市场的态度将相对积极和友好，市场流动性仍将保持适度宽松，随着企业盈利的回升，市场将持续具备广泛的投资机会，2026年股票市场仍值得期待。

2025年4季度，美国经济保持韧性，其私人部门稳健的财务状况、AI产业的投资热潮以及持续宽松的货币环境，为经济增长注入了动能。展望2026年，市场对美国下调关税、继续降息和私人部门信贷扩张的延续性仍有乐观预期。基于美国经济保持良好增长势头的基准假设，全球经济复苏、风险资产价值重估可能是2026年资产交易的主旋律。2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力，而破解有效需求不足、物价持续偏低的难题，仍是我国宏观经济面临的关键挑战。投资端，2025年1-11月全国固定资产投资累计同比下降2.6%。其中，房地产投资持续低迷，新建商品房与二手房销售额持续走弱，量价持续下行；广义基建投资1-11月累计同比仅增长0.13%，且4季度表现不及前两个季度，增速呈逐季放缓态势。消费端，整体表现疲弱，11月消费品零售总额同比增长1.3%，创年内最低水平；结构上看，服务消费韧性强于商品消费。外需端，出口量保持稳定，但价格有所下行，贸易结构持续优化。我国在拓展多元贸易伙伴方面取得显著成效，东南亚、非洲、拉美地区逐步成长为我国的重要出口目的地。从品类特征来看，下游消费品、中间品及设备类出口对关税敏感度相对较高，高新技术品类、战略资源及稀缺商品出口对关税敏感度相对较低。通货膨胀方面，4季度通胀水平有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，但PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，我们观察到政策重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场秩序等领域，投资者对“十五五”规划及配套政策出台的期待升温。面对复杂多变的外部环境，我国宏观调控在稳增长和防风险之间保持平衡。产业与科技融合向纵深推进，政策着力推动人工智能赋能新型工业化，聚焦关键核心技术开展协同攻关。在全国统一大市场建设纵深推进的框架下，以市场化、法治化手段整治低价无序竞争、规范市场秩序的举措持续落地，同时各部门强化对民营经济、中小微企业的精准支持力度。房地产政策的重心是回归市场化，稳步推进“控增量、去库存、优供给”相关举措落实见效。财政政策方面，4季度“国补”规模保持稳定，从一般公共预算、专项债及政策性金融工具等多个统计口径核算看，财政支出强度有所回落。货币政策延续适度宽松基调，依托逆回购、中期借贷便利等工具保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降；同时运用结构性货币政策工具支持科技创新、房地产平稳发展与资本市场稳定。2025年4季度，债券市场呈现存量资金博弈格局。叠加债券供给增加和股市回暖带来的“股债跷跷板”效应，债券收益率曲线整体上行，曲线远端利差有所扩大，中债综合净价指数下跌0.11%。操作方面，本基金本报告期内在保持指数跟踪的前提下小幅参与波段交易，较好地控制了跟踪误差。

2025年4季度，债券市场呈现存量资金博弈格局，叠加债券供给增加和股市回暖带来的“股债跷跷板”效应，债券收益率曲线整体上行，曲线远端利差有所扩大。30年期国债亦进一步震荡下跌，具体可划分为超跌反弹、再度回落两个阶段：10月初至11月中旬，股市整体切换至震荡态势，对债市压制减弱；超长端国债短期供给压力减少，叠加3季度超长端下跌幅度大、收益率处于短期高位，多重因素共驱动债市情绪转暖，30年期国债呈现反弹走势。11月下旬以来，多重利空因素共振，超长债再度承压。第一，股市重新走强，且市场对年底冲击4000点的共识逐步形成，叠加以贵金属为代表的商品行情火爆，资金对超长债关注度大幅走弱。第二，市场预期2026年超长债供给量大，对供给压力有较强的担忧。第三，临近年末，机构行为趋于保守，倾向于降低不确定性和锁定收益，降久期导致超长债下跌。第四，日度、周度级别事件驱动频现，如央行买债力度不及预期、公募基金销售新规导致的对集中赎回的担忧等，都对债市形成了一定冲击。展望后市，尽管基本面、流动性等根本性利多因素并未改变，但市场仍面临较多扰动因素，短期内债市较大概率维持宽幅震荡格局。投资者投资本基金时，可重点关注以下几个方面：第一，关注市场对新增超长端利率债供给的消化情况，若后续市场对供求矛盾的担忧有所缓解，机构情绪转暖，债市可能迎来修复行情；第二，关注股票市场、商品市场的情绪变化，股债跷跷板效应依然对债市表现构成牵制；第三，关注降息降准等货币政策的实行情况，把握降息等政策带来的交易机会；第四，关注有力度的稳增长政策的出台情况。若重大经济刺激政策出台，其可能对超长债形成冲击。操作方面，本基金本报告期内采用抽样复制的方法抽取指数成份券构建投资组合，以体现基金的工具化属性。本基金在抽样复制时向高流动性成份券倾斜，并兼顾组合整体的收益性，既确保组合具有与标的指数一致的风险收益特征，又确保组合流动性充裕，以防范可能出现的极端市场情形。此外，本基金作为债券ETF基金，也积极做好PCF管理、申赎应对、补券等操作，确保基金日常高效运作。为便利投资者申赎，本基金优化了申购赎回清单，使ETF的溢折价水平得到了更好的控制。

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，新兴市场和美国科技股尤为强劲。其中，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格上大盘股占优，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。2025年4季度，红利资产相对全市场的表现呈现“先上后下”的走势。10月初，市场风格发生切换，资金从前期涨幅较大的科技成长板块流出，转向低拥挤的红利板块，红利资产相对表现优异。10月中下旬党的二十届四中全会召开的背景下，红利资产相对表现出现短期回撤，但并未改变其后续超额收益整体上行的趋势。11月中下旬，美联储降息预期骤降叠加市场对AI产业泡沫的担忧加剧，红利资产相对表现亮眼，但随着11月21日美联储官员释放鸽派信号，市场风险偏好显著修复，红利资产相对表现持续承压至年末。未来，我们仍然看好国企红利指数的长期配置价值，核心原因有三。首先，从风险收益特征来看，该指数的波动小于绝大多数指数产品及偏股混合基金，既契合保险、理财子等机构长期资金的配置需求，也是居民储蓄资金分散化投资的较好选项。其次，从估值水平来看，截至4季度末，国企红利指数整体法市盈率、市净率分别约为8.9倍、0.9倍，估值偏低且股息率约为5.1%，仍然具备较高的投资价值。最后，从指数权重行业基本面来看，中期维度下权重行业基本面有望回暖：银行板块方面，未来央行将持续强化政策利率引导，降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降，商业银行净息差收窄幅度或将趋缓，盈利能力或将得到一定程度的改善；煤炭板块方面，低温天气催化供暖需求释放，叠加供给收缩态势延续，在长协价与市场价倒挂背景下，政策托底预期增强，煤价有望逐步企稳回升。鉴于国企红利指数的长期收益较为稳定，投资者可逢调整布局或以定投方式投资，这样可以更好地平滑波动。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金合同要求跟踪指数，并做好日常申购、赎回资金安排。

2025年4季度，美国经济保持韧性，其私人部门稳健的财务状况、AI产业的投资热潮以及持续宽松的货币环境，为经济增长注入了动能。展望2026年，市场对美国下调关税、继续降息和私人部门信贷扩张的延续性仍有乐观预期。基于美国经济保持良好增长势头的基准假设，全球经济复苏、风险资产价值重估可能是2026年资产交易的主旋律。2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力，而破解有效需求不足、物价持续偏低的难题，仍是我国宏观经济面临的关键挑战。投资端，2025年1-11月全国固定资产投资累计同比下降2.6%。其中，房地产投资持续低迷，新建商品房与二手房销售额持续走弱，量价持续下行；广义基建投资1-11月累计同比仅增长0.13%，且4季度表现不及前两个季度，增速呈逐季放缓态势。消费端，整体表现疲弱，11月消费品零售总额同比增长1.3%，创年内最低水平；结构上看，服务消费韧性强于商品消费。外需端，出口量保持稳定，但价格有所下行，贸易结构持续优化。我国在拓展多元贸易伙伴方面取得显著成效，东南亚、非洲、拉美地区逐步成长为我国的重要出口目的地。从品类特征来看，下游消费品、中间品及设备类出口对关税敏感度相对较高，高新技术品类、战略资源及稀缺商品出口对关税敏感度相对较低。通货膨胀方面，4季度通胀水平有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，但PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，我们观察到政策重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场秩序等领域，投资者对“十五五”规划及配套政策出台的期待升温。面对复杂多变的外部环境，我国宏观调控在稳增长和防风险之间保持平衡。产业与科技融合向纵深推进，政策着力推动人工智能赋能新型工业化，聚焦关键核心技术开展协同攻关。在全国统一大市场建设纵深推进的框架下，以市场化、法治化手段整治低价无序竞争、规范市场秩序的举措持续落地，同时各部门强化对民营经济、中小微企业的精准支持力度。房地产政策的重心是回归市场化，稳步推进“控增量、去库存、优供给”相关举措落实见效。财政政策方面，4季度“国补”规模保持稳定，从一般公共预算、专项债及政策性金融工具等多个统计口径核算看，财政支出强度有所回落。货币政策延续适度宽松基调，依托逆回购、中期借贷便利等工具保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降；同时运用结构性货币政策工具支持科技创新、房地产平稳发展与资本市场稳定。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，其中新兴市场和美国科技股的表现尤为强劲。具体来看，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；与之形成反差的是港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格呈现大盘股占优的特征，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金契约进行运作，全面聚焦TMT及其相关领域，并保持较高仓位运作。配置方面，积极把握宏观环境和产业趋势变化带来的投资机会，重配景气度较高的AI产业链、各个细分行业龙头。具体操作方面：1）考虑到国内外AI进展，本基金适当增持了业绩确定性强的光通信行业龙头公司，同时维持对国产AI算力公司的重点配置；2）根据产业进展和海外映射，先后增仓AI软件应用、AI端侧应用的相关权重，主要聚焦在计算机、电子和传媒领域；3）加大对存储行业的配置，标的包括国内利基存储龙头及上游存储设备平台型公司；4）节奏上，考虑到科技行业变化大的特点，增加了行业轮动和收益兑现的频次。从全球科技巨头的财报可以看出，AI技术正在加速普及，并深刻影响科技产业链；AI基础设施处于爆发期。海外算力产业链成熟、技术进展快及业绩释放通畅，但受AI产业前沿进度及地缘政治的影响；国产算力产业阶段更早期、过程较为曲折及业绩兑现偏弱，但契合中国技术自主可控的宏大叙事；AI行业的瓶颈逐渐从GPU变成存储芯片，本基金积极布局存储上下游产业链，并看好本轮存储超级周期的持续性机会；从更高的角度看，AI产业当前处于应用发展的早期阶段。AI产业革命第一阶段最受益的是卖铲子的GPU公司，第二阶段机会则来自AI模型及应用商品化。中长期视角AI从投入端向应用端布局是必然的，端侧AI和Agent方向受益程度更大；

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，新兴市场和美国科技股尤为强劲。其中，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格上大盘股占优，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。2025年4季度，中证数字经济主题指数下跌10.55%。具体来看，国庆节前后中美关系趋于紧张以及国庆期间消费数据低于预期使得市场整体情绪偏谨慎，投资者风险偏好下降且市场成交额有所萎缩，整个4季度数字经济指数呈现震荡下行的态势。展望未来，我们较为看好数字经济指数在2026年的表现，可在年初积极把握数字经济指数低位交易的机会，看好逻辑有三方面：（一）数字经济是政策长期鼓励的重要发展方向。根据“十五五”规划纲要，国家明确提出要深入推进数字中国建设，促进实体经济与数字经济深度融合，为数字经济的持续发展提供了坚实的政策保障。此外，随着“人工智能+”行动的实施广度与深度持续拓展，数字经济的覆盖领域将进一步扩容，有望长期受益于人工智能技术的迭代发展。（二）数字经济指数主要权重行业的国产替代逻辑持续深化。半导体产业链的国产替代进程已推进多年，目前正从芯片设计、芯片制造等核心环节，逐步向产业链上游的材料、设备等关键细分领域延伸，替代逻辑的深度与广度均在持续提升。从指数的行业权重结构来看，数字经济指数的第一大权重行业为电子行业，而半导体相关标的在该行业中的占比超过50%并覆盖了全产业链核心成份股。因此，指数将长期受益于半导体国产替代逻辑的持续强化。（三）现象级AI商业化应用的落地或将成为2026年AI行情延续的胜负手。在AI主题投资的脉络上，如果说2025年的投资收益，源于全球头部科技企业集中加码AI布局，进而推动算力芯片、光模块等基础设施的需求爆发，那么2026年的投资逻辑，大概率将转向这些科技企业在AI大模型赋能下的盈利质量提升与业绩兑现。因此，我们认为2026年AI应用商业化的进程具有决定性意义。数字经济指数的第二大权重行业为计算机，涵盖硬件与软件两大细分领域，而软件端正是AI应用落地的核心载体与主要方向。随着AI大模型的技术迭代日趋成熟，用户的使用习惯将被加速重塑。高效便捷的AI软件应用，有望提升用户的付费意愿与付费能力，从而推动相关软件企业迎来业绩增长与估值修复的戴维斯双击。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金合同要求跟踪指数，并做好日常申购、赎回资金安排。

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，新兴市场和美国科技股尤为强劲。其中，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格上大盘股占优，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。2025年4季度，300质量低波价格指数上涨0.86%，全收益指数上涨1.28%；同期，沪深300价格指数下跌0.23%，全收益指数上涨0.22%。指数表现上看，300质量低波指数表现优于沪深300指数。4季度以来，市场整体处于震荡上行趋势，300质量低波仍跑赢沪深300，再次验证了质量低波方案在牛市环境中同样具备获取超额收益的能力。回顾历史，2017年的大市值牛市里，低波因子具有相对收益；2019-2020年的核心资产牛市里，质量因子有相对收益。由此可见，质量和低波的区间表现往往更取决于市场对当期基本面的在意程度，长期来看，二者均能创造显著的相对收益。当前300质量低波指数相比沪深300指数超配有色、非银板块。其中，有色板块整体受益于美联储降息周期和弱美元环境；板块内部，全球地缘政治冲突不断推动避险情绪升级和贵金属价格上行，而工业金属、能源金属“供给弱、需求强”的逻辑持续演绎，对价格形成有力支撑。非银板块整体受益于国内低利率环境和资本市场回暖；板块内部，券商基本面持续改善，但股价仍处于滞涨状态，未来或有补涨机会。结合历史经验，每逢该指数短期相对收益回撤时，往往是较好的建仓窗口期。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金合同要求跟踪指数，并做好日常申购、赎回资金安排和指数调样工作，同时积极参与一级市场打新以增厚组合收益。

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力，而破解有效需求不足、物价持续偏低的难题，仍是我国宏观经济面临的关键挑战。通货膨胀方面，4季度通胀水平有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，但PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，我们观察到政策重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需及规范市场秩序等领域，投资者对“十五五”规划及配套政策出台的预期升温。货币政策延续适度宽松基调，依托逆回购、中期借贷便利等工具保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降；同时运用结构性货币政策工具支持科技创新、房地产平稳发展与资本市场稳定。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，其中新兴市场和美国科技股的表现尤为强劲。具体来看，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；与之形成反差的是港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格呈现大盘股占优的特征，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。2025年4季度，北证50指数呈现震荡行情，整体小幅下跌，相比其他主要宽基指数表现较弱。10月末，受政策预期催化，北证50指数出现反弹，但持续时间较短，交易活跃度未能得到显著改善。主要原因是本轮行情下，市场资金高度集中在科技、贵金属等确定性强的方向上，北证50指数与上述板块的重叠度低，市场关注度较弱。展望后市，北证50指数投资机会可重点关注以下两点：其一，经历本轮调整后，北证50指数估值有所回落，投资性价比提升，一旦行业轮动方向与北交所概念重叠，或将推动北证50指数快速上涨。其二，随着未来北交所主题产品、场内产品等逐步推出，新的增量资金有望为北证50指数带来交易机会。操作方面，本基金本报告期内严格遵守基金合同，按指数化投资策略跟踪指数，力求跟踪误差最小化。本基金将继续坚守指数化投资策略，并做好日常申购、赎回资金安排，为投资者争取与业绩比较基准相一致的指数化投资回报。

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，新兴市场和美国科技股尤为强劲。其中，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格上大盘股占优，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。2025年4季度，中证数字经济主题指数下跌10.55%。具体来看，国庆节前后中美关系趋于紧张以及国庆期间消费数据低于预期使得市场整体情绪偏谨慎，投资者风险偏好下降且市场成交额有所萎缩，整个4季度数字经济指数呈现震荡下行的态势。展望未来，我们较为看好数字经济指数在2026年的表现，可在年初积极把握数字经济指数低位交易的机会，看好逻辑有三方面：（一）数字经济是政策长期鼓励的重要发展方向。根据“十五五”规划纲要，国家明确提出要深入推进数字中国建设，促进实体经济与数字经济深度融合，为数字经济的持续发展提供了坚实的政策保障。此外，随着“人工智能+”行动的实施广度与深度持续拓展，数字经济的覆盖领域将进一步扩容，有望长期受益于人工智能技术的迭代发展。（二）数字经济指数主要权重行业的国产替代逻辑持续深化。半导体产业链的国产替代进程已推进多年，目前正从芯片设计、芯片制造等核心环节，逐步向产业链上游的材料、设备等关键细分领域延伸，替代逻辑的深度与广度均在持续提升。从指数的行业权重结构来看，数字经济指数的第一大权重行业为电子行业，而半导体相关标的在该行业中的占比超过50%并覆盖了全产业链核心成份股。因此，指数将长期受益于半导体国产替代逻辑的持续强化。（三）现象级AI商业化应用的落地或将成为2026年AI行情延续的胜负手。在AI主题投资的脉络上，如果说2025年的投资收益，源于全球头部科技企业集中加码AI布局，进而推动算力芯片、光模块等基础设施的需求爆发，那么2026年的投资逻辑，大概率将转向这些科技企业在AI大模型赋能下的盈利质量提升与业绩兑现。因此，我们认为2026年AI应用商业化的进程具有决定性意义。数字经济指数的第二大权重行业为计算机，涵盖硬件与软件两大细分领域，而软件端正是AI应用落地的核心载体与主要方向。随着AI大模型的技术迭代日趋成熟，用户的使用习惯将被加速重塑。高效便捷的AI软件应用，有望提升用户的付费意愿与付费能力，从而推动相关软件企业迎来业绩增长与估值修复的戴维斯双击。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金合同要求跟踪指数，并做好日常申购赎回的PCF管理、深市股票代理买卖、现金替代补券工作，同时积极参与一级市场打新以增厚组合收益，最大化持有人利益。

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，全球股市延续上行态势，部分指数再创年内新高，新兴市场和美国科技股尤为强劲。其中，MSCI新兴市场指数上涨4.33%，纳斯达克指数上涨2.57%，标普500指数上涨2.35%；港股走势偏弱，恒生指数下跌4.56%。A股市场整体波动幅度低于港股、美股，万得全A指数上涨0.97%，上证指数上涨2.22%。市场风格上大盘股占优，上证50指数上涨1.41%，代表中小盘风格的中证1000指数上涨0.27%。行业方面，通信、有色、军工等板块表现领先。双创50指数是一只行业权重较为集中的指数，前三大权重行业电子、通信与电力设备的权重占比分别为40.6%、24.9%与19.3%，权重合计84.73%。电子板块方面，在美国对华半导体技术封锁的背景下，国产替代已从战略选择转向产业发展必然路径。近期中方正式亮出拒绝美国次级芯片的鲜明立场，国产芯片等自主可控板块长期受益。电力设备方面，AI算力扩张催生新型电力需求，固态变压器（SST）等高端设备成为新增长点；北美地区因AI数据中心建设及电网升级需求旺盛，进一步拉动国内供应链订单增长。同时，光伏行业积极推动反内卷，2025光伏行业年度大会指出，在光伏行业转型期间拒绝“内卷式”恶性竞争，筑牢高质量发展根基。通信板块方面，受益于AI基础设施建设对以太网交换机和高速光模块的强劲需求，以及光互连技术在AI scale-up网络中的应用推广，光模块市场规模有望持续快速增长，据LightCounting预计，到2030年，CPO引擎的市场规模预计将达100亿美元。当前市场流动性充裕、风险偏好较高，双创50指数聚焦于科技成长板块，有望持续受益，我们看好其未来表现。操作方面，本基金本报告期内严格按照基金合同要求跟踪指数，并做好日常申购赎回的PCF管理、深市股票代理买卖、现金替代补券工作，同时积极参与一级市场打新以增厚组合收益，最大化持有人利益。

2025年4季度，我国经济呈现供强需弱格局，内需与外需分化。在此背景下，推动物价水平合理回升仍需政策进一步加力。投资端，全国固定资产投资累计同比有所下降，其中房地产投资持续低迷，广义基建投资增速呈逐季放缓态势。消费端表现疲弱，服务消费韧性强于商品消费。外需方面，出口量保持稳定，价格下行，贸易结构优化。通货膨胀方面，4季度通胀有所回升，核心CPI表现好于总体CPI，PPI同比增速仍处于负区间。政策方面，重心聚焦于培育新质生产力、扩大内需与规范市场等领域，投资者对“十五五”规划及相关配套政策出台的期待升温。货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，带动社会融资成本稳中有降。2025年4季度，沪深300指数下跌0.23%，中证2000上涨3.55%，中证消费指数下跌7.09%，内地消费指数下跌5.16%。整体看，消费板块已连续三个季度明显弱于全市场。从申万一级行业看，食品饮料4季度下跌4.88%，全年下跌9.69%；家电是消费板块中表现相对较强的细分领域，4季度上涨2.01%。从风格上看，4季度800价值指数小幅跑赢800成长指数，跑赢幅度约3.4%，但这个幅度与3季度800成长指数相比800价值指数跑赢的37%相距甚远，整个下半年仍然是成长风格大幅占优。消费板块的弱势，既有基本面的原因，也与资金行为特征相关。以内地消费指数为例，其过去3年PB分位数处于5%内的低位区间，而港股通消费指数的3年PB分位数则升至80%附近。从AH两地上市的企业来看，受红利税和流动性差异影响，同一公司的H股股价相比A股股价通常存在约20%的折价，但目前两家AH两地上市的家电龙头企业，其港股与A股股价几乎持平，这一定程度上反映了外资对中国消费似乎比内资更为乐观。对消费板块，我们的信心较此前更为坚定。我们始终认为，股票价值源于上市公司未来数十年长期现金流的折现，当前市场过度聚焦短期景气度的视角略显片面。我们依然相信，随着政策刺激和经济修复，消费板块的基本面将迎来改善。当前明显偏低的通胀水平并非历史常态，而板块的估值修复行情，大概率会领先于基本面数据的验证。操作方面，本基金本报告期内仓位维持在九成附近。选股上，我们目前对基本面因子和量价因子的权重分配约为7:3。产品持仓以To C消费为主，同时兼顾细分行业的分散配置。具体来看，多数消费一级行业的配置占比保持在5-10%，个别一级行业占比在10-30%之间，个别占比在5%以内。同时，我们做好日常申购、赎回资金安排。