洪志 - 基金投资策略和运作

2025年，纯债市场表现转弱，开年债券静态收益率较低、风险偏好上升、债券供给冲击等多重因素影响下，全年债券收益率多数上行，短端债券表现强于长端，信用债表现强于利率债，信用利差有所收窄。具体来看，一季度，资金面超预期收紧，短端收益率明显上行，长债收益率单边下行预期扭转，长债收益率大幅上行。3月中旬，资金面逐步转松，债券情绪略有好转。二季度，美国突发对全球加征关税，贸易摩擦下的风险偏好一度明显回落，长债收益率在4月上旬大幅下行后转窄幅震荡。下半年，反内卷政策出台后，在通胀回升预期有所升温、风险偏好连续提升、超长债供给冲击明显增加等因素驱动下，超长债收益率连续上行。短端表现明显强于长端，收益率曲线明显变陡。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，积极参与波段机会以增厚收益。

2025年，债券市场呈现以季度为周期窗口的行情特点，上半年震荡偏强，下半年收益中枢震荡抬升，行情把握难度整体偏大，具体来看：上半年，利率先上行后下行，核心驱动因素是1月初央行货币政策宽松节奏变化、3月下旬央行呵护流动性以及4月初中美贸易摩擦发酵；三季度，在“反内卷”和股债配置再平衡的影响下，利率中枢整体抬升，曲线呈现熊陡特征；四季度，在配置行情主导、超长端政府债券供需预期担忧、以及中长期经济基本面预期变化影响下，基本面主导的10年内利率整体运行偏震荡，交易方向的超长端利差进一步走阔，曲线呈现相对极致的熊陡。报告期内，组合保持结构和久期的灵活性，在控制组合波动的基础上，为持有人带来更好的体验。

2025年，债券市场表现和2024年年末的市场预期出现显著偏差，债市收益率整体先上行后进入震荡状态，全年大致可分成三个阶段：上半年，利率先上行后下行，主要驱动因素为1月初央行货币政策宽松节奏改变、3月下旬央行对流动性的呵护以及4月初中美贸易摩擦加剧；三季度，利率整体快速上行，主要驱动因素是“反内卷”背景下，股债负债端出现明显切换；四季度，利率转为震荡，中短端利率有所下行，但超长端利率进一步上行，主要驱动因素是经济基本面数据变动、银行久期风险指标面临压力以及超长债供需关系变差。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆，适度捕捉波动机会。

2025年GDP名义增速继续寻底，央行全年降息10BP，宽松力度低于年初市场的乐观预期。全年债券收益率呈现震荡上行的趋势，利率债表现弱于票息回报更好的信用债，收益率曲线呈现陡峭化特征。报告期内，组合基于债券品种和市场情绪的变化，进行区间波段交易，但在总体利率中枢抬升的环境下，组合绝对回报偏低。

2025年，纯债投资面临多重挑战，包括年初较低的票息保护、偏高的久期偏好以及对于债市的一致乐观预期等综合影响下，纯债基金整体收益承压。从全年市场走势来看，一季度和三季度债券市场以调整为主，二季度出现阶段性机会，四季度则呈现先涨后跌的震荡格局。这一节奏与市场参与者的预期转变一致：一季度初，“适度宽松”定价仍然是主导，随着央行暂停国债买入、市场对适度宽松理解的转变，2月中旬开始中长久期利率债出现明显调整。二季度，央行对流动性呵护叠加4月初中美贸易摩擦发酵，为行情上涨提供了有利环境，久期行情主要出现在4月，信用行情则持续到了7月。三季度，商品市场经过极端去库存后，库存周期有内在的重建需要，叠加反内卷政策交易，商品市场明显上涨，这对长期通缩叙事有很大的打击，债券市场从7月中旬开始转为调整下跌。四季度，债市总体转为震荡，中短端利率有所下行，但超长端利率进一步上行，核心逻辑是通缩预期扭转、银行久期风险指标面临压力以及超长债供需关系的恶化。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2025年，国内经济展现出一定韧性，在全球政治经济跌宕起伏的环境下，坚持高质量发展，调整经济结构。消费和投资延续放缓趋势，科技领域取得积极进展，自主可控取得长足进步。对外则敢于斗争，积极应对，出口持续偏强，支撑经济增速达成目标。三季度以来，在反内卷政策指引下，物价开始趋势性回升，中游制造业利润率企稳上行。货币和财政政策总体偏稳，资金面相对宽松；2025年债市收益率整体先上行后震荡，处于低位区间运行，机构行为也对市场走势产生一定影响。下半年美元走弱，贵金属和全球定价的大宗商品快速上行，期限利差开始走阔。报告期内，组合总体采取了中低水平的组合杠杆和久期的配置思路，小幅参与了长端利率的波段交易。2025年初股票向好，转债估值合理，且转债老券占比高，中长期来看处于黄金配置区间，下半年则逐步走向略有高估的状态。股票市场整体震荡上行，上证指数创十年新高，政策鼓励中长期资金入市，个人投资者在存款到期后也较为积极参与。从驱动因素看，国际秩序重构，各国追求安全，资源品和科技成长方向显著走强，同时，AI大模型加速演进，能力提升较快，对GPU等科技硬件的需求暴涨，海外算力和国产算力都有强势表现，相关公司的收入和利润不断上修。整体来看，有色金属、通信、电子涨幅领先，而消费相关的行业表现一般。报告期内，组合侧重科技成长板块，对国产算力、自主可控等方向持续配置，对有色金属、机械设备等也有一定的配置。

2025年债券市场整体承压，收益率曲线呈现陡峭化上行趋势，不同品种走势分化明显。一季度受央行暂停国债买入操作及机构年末“抢跑”影响，收益率曲线平坦化上行；二季度受中美贸易摩擦影响及央行货币政策呵护，收益率触顶回落，迎来年内最流畅的一波下行；三季度受权益市场走强影响，债市再度走弱，收益率曲线陡峭化上行；四季度随着权益市场转为震荡，央行重启国债买入操作，资金面持续宽松，债市整体企稳，但超长端品种受潜在供给冲击影响，表现弱于其他品种。全年来看，利率债收益率曲线中枢上移超过20bp，在票息保护下，信用债整体表现略优于利率债。报告期内，组合紧密跟踪市场动态，积极灵活调整持仓券种结构、组合杠杆水平以及久期分布。

2025年，纯债投资面临多重挑战，包括年初较低的票息保护、偏高的久期偏好以及对于债市的一致乐观预期等综合影响下，纯债基金整体收益承压。从全年市场走势来看，一季度和三季度债券市场以调整为主，二季度出现阶段性机会，四季度则呈现先涨后跌的震荡格局。这一节奏与市场参与者的预期转变一致：一季度初，“适度宽松”定价仍然是主导，随着央行暂停国债买入、市场对适度宽松理解的转变，2月中旬开始中长久期利率债出现明显调整。二季度，央行对流动性呵护叠加4月初中美贸易摩擦发酵，为行情上涨提供了有利环境，久期行情主要出现在4月，信用行情则持续到了7月。三季度，商品市场经过极端去库存后，库存周期有内在的重建需要，叠加反内卷政策交易，商品市场明显上涨，这对长期通缩叙事有很大的打击，债券市场从7月中旬开始转为调整下跌。四季度，债市总体转为震荡，中短端利率有所下行，但超长端利率进一步上行，核心逻辑是通缩预期扭转、银行久期风险指标面临压力以及超长债供需关系的恶化。报告期内，组合在前三个季度对于市场的波动把握较为准确，一季度防守、二季度重新加回久期，三季度切回防守，但四季度后期，债券市场走势与预期存在一定差异，组合因久期偏长而承受了一定压力。

2025年，纯债市场表现转弱，开年债券静态收益率较低、风险偏好上升、债券供给冲击等多重因素影响下，全年债券收益率多数上行，短端债券表现强于长端，信用债表现强于利率债，信用利差有所收窄。具体来看，一季度，资金面超预期收紧，短端收益率明显上行，长债收益率单边下行预期扭转，长债收益率大幅上行。3月中旬，资金面逐步转松，债券情绪略有好转。二季度，美国突发对全球加征关税，贸易摩擦下的风险偏好一度明显回落，长债收益率在4月上旬大幅下行后转窄幅震荡。下半年，反内卷政策出台后，在通胀回升预期有所升温、风险偏好连续提升、超长债供给冲击明显增加等因素驱动下，超长债收益率连续上行。短端表现明显强于长端，收益率曲线明显变陡。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布，积极参与波段机会以增厚收益。

2025年GDP名义增速继续寻底，央行全年降息10BP，宽松力度低于年初市场的乐观预期。全年债券收益率呈现震荡上行的趋势，利率债表现弱于票息回报更好的信用债，收益率曲线呈现陡峭化特征。报告期内，组合基于债券品种和市场情绪的变化，进行区间波段交易，但在总体利率中枢抬升的环境下，组合绝对回报偏低。

2025年GDP名义增速继续寻底，央行全年降息10BP，宽松力度低于年初市场的乐观预期。全年债券收益率呈现震荡上行的趋势，利率债表现弱于票息回报更好的信用债，收益率曲线呈现陡峭化特征。报告期内，组合紧密跟踪基准指数的关键风险因子，在抽样复制的基础上，优化持仓品种的风险收益比和资产流动性。

2025年债券市场表现一般，债市收益率整体先上行后震荡，票息策略优于久期策略，信用策略优于利率策略。全年可大致分为三个阶段：上半年，利率先上行后下行，核心驱动因素是1月初央行货币政策宽松节奏变化、3月下旬央行呵护流动性以及4月初中美贸易摩擦发酵；三季度，利率整体快速上行，核心驱动因素是“反内卷”下，市场风险偏好提升，此外，基金销售新规征求意见进一步推高了收益率；四季度，利率转为震荡，中短端利率有所下行，但超长端利率进一步上行，核心驱动因素是经济基本面数据略超预期、银行久期风险指标面临压力以及超长债供需关系预期恶化。报告期内，组合主要持有高等级短久期信用债和利率债，基于对经济基本面、市场风险偏好和货币政策的评估，结合对不同品种之间性价比的考虑，对持仓品种进行动态调整。