何家琪 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国际方面，美国陆续与各个国家达成贸易协议，关税预期逐步稳定下来，美联储在9月也进行了今年第一次降息，且预期年内还有两次降息，中美之间保持了高频的高层接触，在经贸以及非经贸领域都取得了一定的成果，中美关系进入了短暂的缓和期，美元指数低位震荡，黄金在经过数月震荡之后再次大幅上涨。国内方面，三季度经济总体上维持稳定，关税对出口有一定影响但相对可控，房地产市场有所走弱，但对总需求的影响越来越小，物价总体依然偏弱，但同比低点似乎正在过去。市场方面，三季度央行继续维持稳健偏宽松的货币政策，虽然没有降准降息操作，但资金利率始终维持在政策利率附近，债券市场收益率在底部反复震荡后开始有所上行，期限利差和信用利差逐渐走阔，市场开始定价正常经济环境下的利差水平。权益市场在三季度表现非常亮眼，沪深300单季度上涨超过17%，其中以人工智能为代表的科技板块表现最为突出，市场风格从之前的红利和微盘的哑铃型两端向中间集中。本报告期内，组合维持了信用债仓位，对利率债进行了波段操作，在维持含权仓位的同时对持仓结构进行了优化。

2025年三季度，国际方面，美国陆续与各个国家达成贸易协议，关税预期逐步稳定下来，美联储在9月也进行了今年第一次降息，且预期年内还有两次降息，中美之间保持了高频的高层接触，在经贸以及非经贸领域都取得了一定的成果，中美关系进入了短暂的缓和期，美元指数低位震荡，黄金在经过数月震荡之后再次大幅上涨。国内方面，三季度经济总体上维持稳定，关税对出口有一定影响但相对可控，房地产市场有所走弱，但对总需求的影响越来越小，物价总体依然偏弱，但同比低点似乎正在过去。市场方面，三季度央行继续维持稳健偏宽松的货币政策，虽然没有降准降息操作，但资金利率始终维持在政策利率附近，债券市场收益率在底部反复震荡后开始有所上行，期限利差和信用利差逐渐走阔，市场开始定价正常经济环境下的利差水平。权益市场在三季度表现非常亮眼，沪深300单季度上涨超过17%，其中以人工智能为代表的科技板块表现最为突出，市场风格从之前的红利和微盘的哑铃型两端向中间集中。本报告期内，组合维持了信用债仓位，对利率债进行了波段操作，在维持含权仓位的同时对持仓结构进行了优化。

三季度，宏观经济整体保持平稳，但部分内需指标相对于上半年略有降温。房地产市场情绪较为一般，二手房成交价格趋弱；消费增速相对于过去三个季度有所下行；但政府消费和投资端随着政府债的快速发行保持平稳，地方政府化债有序进行。债券市场，稳中略趋弱的基本面表现没有成为市场的主要驱动力，对市场影响更大的体现为两点：一个是反内卷和科技强国提振下的风险偏好显著提升，资本市场表现如火如荼，对债市情绪和资金端两方面构成利空；另一方面，基金降费三步走的最后一步，赎回费新规对债券基金业态可能构成的冲击影响了市场信心，表外转表内的担忧导致市场情绪持续偏弱。整体来看，三季度市场表现较为弱势，各品种的利差走阔明显。报告期内，本基金保持了适当的杠杆和久期水平，根据当前的市场情况，调整基金状态略偏防御。

三季度，宏观经济整体保持平稳，但部分内需指标相对于上半年略有降温。房地产市场情绪较为一般，二手房成交价格趋弱；消费增速相对于过去三个季度有所下行；但政府消费和投资端随着政府债的快速发行保持平稳，地方政府化债有序进行。债券市场，稳中略趋弱的基本面表现没有成为市场的主要驱动力，对市场影响更大的体现为两点：一个是反内卷和科技强国提振下的风险偏好显著提升，资本市场表现如火如荼，对债市情绪和资金端两方面构成利空；另一方面，基金降费三步走的最后一步，赎回费新规对债券基金业态可能构成的冲击影响了市场信心，表外转表内的担忧导致市场情绪持续偏弱。整体来看，三季度市场表现较为弱势，各品种的利差走阔明显。报告期内，本基金保持了适当的杠杆和久期水平，根据当前的市场情况，调整基金状态略偏防御。

2025年三季度，国际方面，美国陆续与各个国家达成贸易协议，关税预期逐步稳定下来，美联储在9月也进行了今年第一次降息，且预期年内还有两次降息，中美之间保持了高频的高层接触，在经贸以及非经贸领域都取得了一定的成果，中美关系进入了短暂的缓和期，美元指数低位震荡，黄金在经过数月震荡之后再次大幅上涨。国内方面，三季度经济总体上维持稳定，关税对出口有一定影响但相对可控，房地产市场有所走弱，但对总需求的影响越来越小，物价总体依然偏弱，但同比低点似乎正在过去。市场方面，三季度央行继续维持稳健偏宽松的货币政策，虽然没有降准降息操作，但资金利率始终维持在政策利率附近，债券市场收益率在底部反复震荡后开始有所上行，期限利差和信用利差逐渐走阔，市场开始定价正常经济环境下的利差水平。权益市场在三季度表现非常亮眼，沪深300单季度上涨超过17%，其中以人工智能为代表的科技板块表现最为突出，市场风格从之前的红利和微盘的哑铃型两端向中间集中。本报告期内，组合维持了信用债仓位，对利率债进行了波段操作，在维持含权仓位的同时对持仓结构进行了优化。

2025年三季度，国际方面，美国陆续与各个国家达成贸易协议，关税预期逐步稳定下来，美联储在9月也进行了今年第一次降息，且预期年内还有两次降息，中美之间保持了高频的高层接触，在经贸以及非经贸领域都取得了一定的成果，中美关系进入了短暂的缓和期，美元指数低位震荡，黄金在经过数月震荡之后再次大幅上涨。国内方面，三季度经济总体上维持稳定，关税对出口有一定影响但相对可控，房地产市场有所走弱，但对总需求的影响越来越小，物价总体依然偏弱，但同比低点似乎正在过去。市场方面，三季度央行继续维持稳健偏宽松的货币政策，虽然没有降准降息操作，但资金利率始终维持在政策利率附近，债券市场收益率在底部反复震荡后开始有所上行，期限利差和信用利差逐渐走阔，市场开始定价正常经济环境下的利差水平。权益市场在三季度表现非常亮眼，沪深300单季度上涨超过17%，其中以人工智能为代表的科技板块表现最为突出，市场风格从之前的红利和微盘的哑铃型两端向中间集中。本报告期内，组合维持了信用债仓位，对利率债进行了波段操作，在维持含权仓位的同时对持仓结构进行了优化。

三季度，海外方面，美国经济回暖，消费支出连续扩张，制造业PMI创2022年5月以来新高，不过消费分化、通胀反弹风险等隐忧尚存。欧元区呈弱复苏，8月综合PMI及制造业PMI均重返扩张区间，但零售业销售额下滑，消费信心低迷，企业投资与外部需求疲软，制造业仍面临压力。国内方面，经济回暖向好态势明显，政策发力下复苏动能持续增强。工业与服务业保持较快增长，消费规模稳步扩大，服务零售增速领先。外贸依托多元化布局延续规模优势，对共建“一带一路”国家进出口增长强劲。新质生产力加速壮大，高技术制造业增速显著快于整体工业，新能源汽车等产品产量保持两位数增长。核心CPI连续回升，重点行业价格降幅收窄，就业总体稳定，经济回升基础不断夯实。市场方面，三季度A股呈放量上行态势，市场信心与活跃度显著提升，创业板指等成长指数涨幅居前，科技成长表现较好，通信、电子板块涨幅明显，周期板块亦有所表现。定增市场方面，项目启动发行数量保持平稳，融资规模稳步回升，整体折扣仍保持较好水平。报告期内，本基金保持了中高仓位，继续着力布局定增等主题、质地优良的投资标的，并根据市场变化持续优化投资组合。总的来看，在目前市场环境下，定增等主题相关标的仍显现出较好的投资机会，通过优选个股，有望为投资者带来较好的投资机会。

三季度，A股市场表现强势，特别是在海外算力的持续投入、国内半导体产业链不断突破、机器人产业链进展提速等各方面的相关利好因素催化下，A股成长股表现亮眼。同时我们也能感受到，市场情绪在不断提升，主题方向不断扩散，投资者风险偏好不断上升，意味着市场潜在波动风险开始积累。从宏观基本面上看，结合最新的市场盈利周期模型，模型结果判断当前企业基本面已经出现了复苏信号，但是基本面的复苏并不足以支撑市场短期的快速上涨，需要关注后续基本面变化情况。本基金在三季度做了产品定位上的相关调整，将投资重点聚焦在机器人领域。我们认为，机器人领域未来的市场空间巨大，中国机器人产业链的全球竞争力极强，中国必将是全球机器人领域的领头羊之一。我们将深度挖掘机器人领域的优质标的，努力为投资者创造收益。​

三季度，A股市场放量上涨，两市成交额维持在历史高位，融资余额屡创新高，市场信心与风险偏好显著回升，科技方向领涨。7月市场受“反内卷”政策带动稳步走强，上游资源与周期板块涨幅靠前。8月份进入财报季，光模块等通信设备在全球算力需求高涨的背景下业绩大幅增长，带动股价明显上行。9月受阅兵、美联储降息及国庆假期临近等事件影响，市场在兑现压力下高位震荡，行业轮动加速。债市方面，三季度收益率中枢震荡上行，一方面受股债“跷跷板效应”影响，另一方面也受央行降息预期减弱、市场资金投放偏紧、债基赎回压力加大等拖累。资产配置上，本季度组合权益仓位略有下降，但仍维持高位。权益资产内部，主要减配银行，增配传媒、电子以及电力设备等科技方向。后续资产配置拟偏向权益，权益资产重点关注科技方向，挖掘高端产业自主可控、人工智能创新等领域的投资机会；同时关注回调后具备性价比的红利资产。债券资产等待调整后的投资机会。

2025年三季度，虽然经济高频指标较二季度有所回落，但受反内卷交易和股市上涨的影响，负债端的风险偏好快速上行驱动期限利差快速走阔；信用扩张依然低迷，居民贷款和企业中长贷增长仍然乏力，资金利率中枢变化不大，短端收益率基本保持平稳，全季来看，债券收益率明显熊陡。市场方面，三季度债市明显调整（10Y国债活跃券从1.65%上行至1.79%），7月中旬以来，反内卷交易带来通缩预期的减弱和风险偏好回升，存款搬家，债市回调。8月公布7月经济数据偏弱，但债市对利好钝化，机构集中赎回，10Y国债收益率曲线估值最高突破1.8%。9月公募销售费用新规征求意见稿公布，引发市场对于债基规模收缩的担忧，债市情绪进一步转弱，国开和国债利差走宽，收益率明显上行，10Y国债活跃券一度突破1.8%。报告期内，本基金保持了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

海外方面，美国就业市场降温，美联储在9月降息25bp，受降息利好驱动美债收益率总体下行，美元指数低位震荡。国内方面，三季度基本面总体延续平稳运行态势，宏微观数据有所分化，官方宏观数据回落，微观数据总体平稳，风险偏好改善，市场降息预期有所回落带动长端利率上行，期限利差走阔。股票表现强势，上证指数上涨至3900点附近。中证转债指数季度涨幅和上证指数相近。由于转债赎回进度加速的同时新发进度相对较慢，转债市场余额持续下行，供不应求环境支撑转债估值维持在历史高位。报告期内，组合的纯债部分维持中低久期，股票仓位持续较高，转债仓位则总体有所下降。

2025年三季度，虽然宏观经济高频指标较二季度有所回落，但在反内卷交易和股市上行带动的风险偏好上移的共同作用下，债券市场走出熊陡走势。三季度债市调整（10Y国债曲线估值从1.65%上行至1.9%），整体分为三个阶段，分别是7月的“反内卷”交易，8月的“A股牛市交易+恢复国债征税“，以及9月情绪偏弱叠加公募基金销售新规带来的自发性调整交易。7月中旬以来，商品市场反内卷进入执行期导致通缩预期减弱及风险偏好快速抬升 ，机构赎回，带动债市加速回调。8月公布7月经济数据不及预期，但债市对利好钝化，在股市升温下出现集中赎回，10Y国债收益率曲线估值突破1.8%。9月，月初在阅兵结束后权益回调降温下，债市情绪修复，收益小幅下行，随后公募销售费用新规征求意见稿公布，引发市场对于债基规模收缩的担忧，带动债市情绪转弱，收益率明显上行，10Y国债收益率曲线估值触及1.9%。报告期内，本基金根据市场情况灵活调整了债券仓位和久期。