何家琪 - 基金投资策略和运作

开年以来宏观基本面保持平稳，财政靠前发力支撑中长期融资需求，一定程度上对冲了居民部门的信用收缩，使得市场交易主线暂时不在基本面。天量高息储蓄陆续到期叠加当下无风险再投资收益较低，大量流动性涌入权益市场，推动了1-2月火热的春季躁动行情。指数快速突破4000冲向4200的同时，热点题材层出不穷，但主要依然围绕科技和涨价两条线展开。科技端AI基建表现不俗，并随着行业的发展扩散到应用端，商业航天春节前拉涨迅速；涨价端从贵金属到有色，再到化工品和能源，周期类困境反转行业后来居上，涨势迅猛。3月美伊冲突开始，尽管部分行业如新旧能源依然逻辑受益于能源涨价和部分国家供应链受阻，但整体的高通胀带来的流动性收缩预期抑制了市场情绪，全球资本市场明显下行。 报告期内，组合1月保持了较高的科技仓位，但2-3月陆续降低，同时较大幅度降低了港股互联网公司的仓位，争取收益的同时控制下行期回撤幅度。

2026年一季度初，国内外的宏观经济景气度较高，同时市场对年内国内外的货币和财政刺激均有所期待，全球风险资产表现较好。但随着2月末美以伊战争爆发，在对油气供给冲击的担忧下，股债商出现三杀。债券市场方面，一季度资金持续宽松，债券市场整体上涨，收益率曲线走陡，信用表现优于利率。信用债方面，3YAAA、5YAAA收益率相比年初有10bp左右的下行；利率债方面，10Y国债变动不大，30Y国债则有所上行。年初以来，债券主要有三段下跌，分别是开年的1月初、春节后和美以伊冲突后。这三段调整里，每次都是长端跌幅更大，而中短端调整幅度有限，更加坚挺。原因主要有三点：第一，1-2月基本面数据不错但资金持续宽松，中短端受益，对长端偏利空；第二，经历了2025年的小熊市（债券收益率年末高于年初，全年看纯债类基金资本利得不高），机构对加久期普遍谨慎，在基本面需要观察但资金确定宽松的现实下，转向短端套息是更为安全的策略；第三，从负债端角度看，分红险、银行存款、固收+资金等，对中短端的配置需求更大。权益市场方面，一季度指数在春季躁动预期和战争冲击下经历一轮过山车。风格上A股仍是小盘指数相对占优，转债因赎回担忧，下跌节奏更早，港股则受流动性担忧和AI冲击软件叙事影响大幅下跌。行业方面，1-2月资源、科技等前一年景气度高、表现优异的行业继续大涨，但3月地缘冲突爆发后，前期领涨的行业大幅下跌，防御性的红利股和受益冲突的能源品如煤炭、油气等则大幅上涨。报告期内，本基金保持灵活久期，以杠杆套息策略为主，精细择券，严控信用风险。权益方面，年初看好春季躁动行情，仓位较高；但2月港股因流动性担忧大跌，3月美以伊战争又冲击全球股市，基金净值经历大幅回撤，在此过程中调整了仓位。权益结构上根据经济周期和半导体周期位置的判断，将科技仓位调低，向上游金属、能源等方向倾斜。

2026年第一季度，宏观经济层面的高频数据依旧保持较高的景气度，债券市场整体以区间震荡为主。在相对充裕的流动性环境支撑下，中短期限利率债估值较去年年末有所下移。整个一季度，关键期限的国债利率大多在相对低位震荡运行，季末略有波动；长期限利率品种则出现一定上行，使得整条收益率曲线明显陡峭化，期限利差有所走阔。分月份看，1月市场流动性平稳，叠加信贷相关预期有所调整，债市迎来修复行情，品种和久期层面均呈现轮动特征。2月利率走势先抑后扬，配置型资金进场推动长端品种率先修复，随后部分获利了结盘出现，利率有所反弹。进入3月，受海外地缘冲突影响，大宗商品价格有所上行，通胀预期有所抬升，带动债市长短端明显分化：长端利率承压调整，而中短端在宽松资金面和配置需求支撑下表现相对稳健。整体来看，年初以来债券市场呈现出明显的结构特征：信用类资产整体表现好于利率类资产，侧重持有票息的策略效果优于主动拉长久期的策略，收益率曲线整体呈现陡峭化运行态势。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2026年第一季度，全球主要经济体制造业PMI上行，但中东地缘冲突升级加剧滞胀预期，并导致对经济增长前景产生担忧，各类风险资产波动率明显放大。债券市场方面，宏观经济总体平稳，结构性差异持续。央行投放继续呵护流动性平稳宽松，曲线陡峭化，信用利差进一步压缩。权益市场方面，一季度上证指数先上后下。风格方面，1月小盘成长风格占优，2-3月大盘价值和红利风格占优。行业方面，1月有色金属和科技行业占优，2-3月滞胀预期升温，能源行业占优。转债总体跟随股市，本季度转债赎回增加驱动股性转债溢价率回落。 本报告期，组合维持了较高仓位的可转债，股票仓位小幅波段调整，但期末总体维持较高。

2026年一季度初，国内外的宏观经济景气度较高，同时市场对年内国内外的货币和财政刺激均有所期待，全球风险资产表现较好。但随着2月末美以伊战争爆发，在对油气供给冲击的担忧下，股债商出现三杀。债券市场方面，一季度资金持续宽松，债券市场整体上涨，收益率曲线走陡，信用表现优于利率。信用债方面，3YAAA、5YAAA收益率相比年初有10bp左右的下行；利率债方面，10Y国债变动不大，30Y国债则有所上行。年初以来，债券主要有三段下跌，分别是开年的1月初、春节后和美以伊冲突后。这三段调整里，每次都是长端跌幅更大，而中短端调整幅度有限，更加坚挺。原因主要有三点：第一，1-2月基本面数据不错但资金持续宽松，中短端受益，对长端偏利空；第二，经历了2025年的小熊市（债券收益率年末高于年初，全年看纯债类基金资本利得不高），机构对加久期普遍谨慎，在基本面需要观察但资金确定宽松的现实下，转向短端套息是更为安全的策略；第三，从负债端角度看，分红险、银行存款、固收+资金等，对中短端的配置需求更大。权益市场方面，一季度指数在春季躁动预期和战争冲击下经历一轮过山车。风格上A股仍是小盘指数相对占优，转债因赎回担忧，下跌节奏更早，港股则受流动性担忧和AI冲击软件叙事影响大幅下跌。行业方面，1-2月资源、科技等前一年景气度高、表现优异的行业继续大涨，但3月地缘冲突爆发后，前期领涨的行业大幅下跌，防御性的红利股和受益冲突的能源品如煤炭、油气等则大幅上涨。报告期内，本基金保持灵活久期，以杠杆套息策略为主，精细择券，严控信用风险。权益方面，年初看好春季躁动行情，转债仓位较高；但2月转债因赎回到期担忧，提前下跌，3月美以伊战争又冲击全球股市，基金净值经历大幅回撤，在此过程中调整了仓位。权益结构上根据经济周期和半导体周期位置的判断，将科技仓位调低，向上游金属、能源等方向倾斜。

债券方面，2026年第一季度，宏观经济层面的高频数据依旧保持着较高的景气度，债券市场整体以区间震荡为主。在相对充裕的流动性环境支撑下，中短期限利率债估值较去年年末有所下移。整个一季度，关键期限的国债利率大多在相对低位震荡运行，季末略有波动；长期限利率品种则出现一定上行，使得整条收益率曲线明显陡峭化，期限利差有所走阔。分月份看，1月市场流动性平稳，叠加信贷相关预期有所调整，债市迎来修复行情，品种和久期层面均呈现轮动特征。2月利率走势先抑后扬，配置型资金进场推动长端品种率先修复，随后部分获利了结盘出现，利率有所反弹。进入3月，受海外地缘冲突影响，大宗商品价格有所上行，通胀预期有所抬升，带动债市长短端明显分化：长端利率承压调整，而中短端在宽松资金面和配置需求支撑下表现相对稳健。整体来看，年初以来债券市场呈现出明显的结构特征：信用类资产整体表现好于利率类资产，侧重持有票息的策略效果优于主动拉长久期的策略，收益率曲线整体呈现陡峭化运行态势。股票方面，一季度，国际方面，地缘冲突升级引发国际油价剧烈波动，全球经济复苏节奏受扰，主要经济体货币政策保持谨慎，降息预期持续延后。国内方面，作为“十五五”开局首季，面对国际环境跌宕起伏、外部风险外溢加剧、政策靠前发力，以及经济实现起步有力、开局良好的发展态势，生产较快增长，国内需求扩大，外贸增势良好，就业物价总体稳定，新动能加快成长。市场方面，A股市场震荡调整，主题行情快速轮动。行业方面，煤炭、石油石化、公用事业等周期类行业表现较好，而非银金融、商贸零售、美容护理等行业表现较差。市场风格方面，小市值、高成长等因子表现较好，估值、盈利等因子表现较差，期间量化策略整体表现一般。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。股票资产方面，以多因子量化投资策略为主，依据量化模型进行股票和可转债投资决策。

本基金在投资策略上，主要围绕成长股方向进行布局，从行业选择的角度，当下以人工智能算力硬件及材料为主要布局方向。我们认为当今人工智能产业发展趋势比较确定且还有较大的发展空间，国内外大模型在快速进步，已经开始逐渐融入我们的日常工作生活，并帮助社会生产提高效率。而支撑各类人工智能应用发展的硬件及材料也处于快速迭代当中，以应对更复杂的模型计算需求，以及更高速的数据传输需求。我们重点关注这个方向上商业逻辑清晰、业绩增长稳定、管理层进取心强的企业。从细分方向来看，国内当下在算力硬件领域的优势环节主要是光模块产业链和印刷电路板产业链，我们主要围绕这两个方向寻找投资线索和标的。从投资线索来看，我们认为有以下几个方面：1）需求总量的快速提升使得行业内供应商的收入扩张，而中国企业的扩张意愿普遍更加积极，有望在增量市场中获得更多份额；2）产品技术指标要求不断提升，以满足更高速、更集成的产业趋势，研发生产出更高等级产品的企业有望获得更多的超额利润；3）由于产业链各环节的扩产节奏不完全统一，部分产业链的细分环节还会存在周期性的供需紧张导致的溢价。在以上这些方向上，我们认为有希望找到创造超额收益的投资机会。在投资决策上，我们通过紧密跟踪与细致研究，不断更新对于产业边际变化的认知。由于AI产业的发展变化非常快，时常会出现一些全新的技术方向，同时一些几个月前市场热议的技术几个月后也容易被证伪，因此需要我们以空杯的心态面对市场和产业趋势。我们也关注投资标的的盈亏比，通过合适的盈亏比去保护组合的每一笔持仓，从而提高投资组合的夏普值。综合来看，我们认为人工智能硬件及材料环节将受益于全球人工智能发展浪潮，产业链中优质企业的盈利扩张趋势是比较确定的，由此有望推动相关公司市场价值的提升。我们将在这个过程中对不断涌现的投资机会进行甄别，以期为投资者创造更多的回报。

大类资产配置上，我们认为2026年1季度经济处于高位区间，债券可能没有趋势性机会，股票是更值得关注和配置的资产，因此组合1季度债券持仓以短久期信用债持仓为主，股票仓位相对处于较高水平。在股票配置思路上，2025年底我们综合了对于2026年整体市场环境的判断，认为从宏观上，经济整体向好，PPI预计上半年即可转正，价格层面不会对市场构成大幅拖累。从产业上，AI的产业趋势仍在行进之中，虽然部分细分的板块和行业从交易维度来看已经比较极致，但是产业反馈景气度和订单情况仍然在不断上修，且过去国内的大厂没有像海外厂商一样大幅增加资本开支，我们判断2026年产业仍然会有不错的投资机会。基于此，我们选取了几个从年度维度看值得重视和参与的板块，主要集中在电子、化工、军工、机械上，并进行了权重分配。从股票仓位上看，年初以来进行过两次较大的仓位调整，第一次是开年第一周仓位从19%增加到29%，当时考虑到开年市场情绪高昂，我们认为春季行情可能会持续到3-4月份，因此选择加仓，加仓的方向主要是军工和电子板块；第二次发生在美伊战争之后，我们认为美伊战争走势存在高度不确定性，且有一定概率走向极端，经过评估对组合进行了减仓操作，并买入了小部分对冲品种，截至1季度末仓位维持在22%。从结构上看，总体没有发生大的调整，2月逐步兑现了一些半导体设备和航空发动机的标的。目前持仓较重的行业和板块主要包括科技、军工、机械、周期，总的来说，组合持仓偏大盘成长，除了宏观和产业层面的逻辑以外，自下而上的个股筛选也占据了较大比重。从业绩表现看，组合在1-2月份的上行行情中表现尚可，但由于持仓的港股表现相对较差，因此锐度不足。3月美伊战争之后，由于结构和操作节奏的问题，净值遭遇了大幅回撤的压力。我们依然看好全年维度的A股的表现，且我们持有个股的中期逻辑、产业方向没有发生变化，逻辑依然在持续兑现，因此我们希望能够给予市场更长一些时间，来消化短期事件性干扰和市场情绪带来的波动及影响。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金保持了中高仓位，继续着力布局定增等主题、质地优良的投资标的。总的来看，在目前市场环境下，定增等主题相关标的仍显现出较好的投资机会，通过优选个股，有望为投资者带来较好的投资机会。

2026年一季度，中国经济在复杂环境中实现良好开局，投资在财政靠前发力拉动下有所改善，但整体依然维持了外需强于内需、生产强于需求的格局。价格层面，受春节因素驱动，服务价格涨幅扩大，核心通胀呈现温和回升态势。美伊冲突通过冲击全球能源咽喉霍尔木兹海峡，引发油价飙升与输入性通胀担忧，推升了市场对主要央行推迟降息的预期。但国内独立的宏观周期与政策空间构成了有效缓冲，使市场在全局动荡中保持了相对稳定。在国内“供强需弱”的格局下，国内形成全面通胀的压力有限，因此一季度，央行保持了支持性立场的货币政策，通过结构性工具维持了宽松的流动性环境。在此背景下，债券收益率曲线陡峭化，信用债市场则受益于配置型资金的积极进场，信用利差普遍收窄。报告期内，本基金维持持有至到期策略，获取稳定的票息收益。

开年以来宏观基本面保持平稳，财政靠前发力支撑中长期融资需求，一定程度上对冲了居民部门的信用收缩，使得市场交易主线暂时不在基本面。年初以来市场主要在交易宽松的资金面和信用利差压缩。得益于央行有意识地压降银行负债成本和强劲的结汇资金补充流动性，开年以来资金利率一直保持在低位，且波动率持续收敛，shibor3M、shibor1年持续走低，曲线牛陡。同时，因存款分流搬家至理财、基金等非银机构，信用利差持续压缩。一季度，本基金保持中性偏低的杠杆和偏高久期。

2026年1季度，资金持续宽松，债券市场整体上涨，分品种看，收益率曲线走陡，信用表现优于利率。信用债方面，3YAAA、5YAAA收益率相比年初有10bp左右的下行，利率债方面，10Y国债变动不大，30Y国债则有上行。年初以来债券主要有三段下跌，分别是开年的1月初，春节后和美以伊冲突后。这三段调整里，每次都是长端跌幅更大，而中短端调整幅度有限，更加坚挺。原因主要有三点：第一，1-2月基本面数据不错但资金持续宽松，中短端受益，对长端偏利空；第二，经历了2025年的小熊市（债券收益率年末高于年初，全年看纯债类基金资本利得不高），机构对加久期普遍谨慎，在基本面需要观察但资金确定宽松的现实下，转向短端套息是更为安全的策略；第三，从负债端角度看，分红险、银行存款、固收+资金等，对中短端的配置需求更大。报告期内，本基金保持灵活久期，以杠杆套息策略为主，精细择券，严控信用风险。