罗薇 - 基金投资策略和运作

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和高等级金融债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和中高等级信用债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和中高等级信用债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

三季度市场受反内卷政策影响，叠加雅江电站等大型基建开工、消费贷款贴息等支持性政策的逐步推出，权益市场和商品市场整体回暖，市场风险偏好明显提振，驱动资金在各类资产间的再配置。央行对流动性显示出呵护态度，不断加大对中长期资金的投放，保持银行间流动性充裕。经济和金融数据仍然偏弱，CPI环比回落，同比转负，PPI虽然在反内卷带动下预期回升，但仍然在负数区间运行。另外，债市在公募基金费率改革的预期下整体偏谨慎，收益率持续上行。报告期内组合主要配置流动性较好的利率债资产，根据宏观环境变化灵活调整组合的久期和杠杆水平。

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和中高等级信用债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

2025年三季度，债券市场受反内卷政策、通胀增长预期、市场风险偏好上升、股票市场表现强劲以及公募基金费率新规等因素影响出现了较大幅度的调整，其中中债10年期国债收益率上行幅度超过20bps，收益率曲线呈熊陡走势，10-1年、30-10年国债期限利差均显著上升。基本面方面，7-9月制造业PMI读数虽有上升，但仍处于收缩区间；内需持续表现较为疲软，社会零售总额同比增长降至3%左右，前三季度固定资产投资增速接近0%，房地产投资增速继续下行，压力仍然较大；出口受非美地区贸易韧性和低基数效应支撑，8月份出口增速约在5%左右。另一方面，CPI同比小幅负增长，PPI降幅有所收窄，整体仍在较低的区间运行。货币政策坚持适度宽松的基调，央行通过多种政策性工具保持流动性合理充裕，强化逆周期调节，推动社会融资成本下降；财政政策方面则以扩大服务消费、积极扩大内需等方向为宽财政的主要抓手。三季度资金面整体较为宽裕，央行在三季度通过买断式逆回购和中期借贷便利（MLF）继续大规模净投放；DR007三季度在1.4%至1.6%区间震荡，资金利率中枢较二季度下移约15bps；尽管在季末出现一定的流动性分层迹象，但资金面偏宽松支持债券短端收益率调整整体较为有限。　　报告期内，本基金以中短期限信用债为主要投资标的，在收益率震荡上行的过程中适度拉长投资组合久期和杠杆水平，并继续挖掘有良好基本面支撑的信用债，力争为投资人创造良好的收益。

2025年前三季度GDP实际增速为5.2%，较上半年有所下行。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%，呈现逐级下行的趋势。从支出法的三驾马车来看，出口平稳，但消费和投资下降。特别是固定资产投资下滑略超市场预期，前三季度固定资产投资转负，为2020年来首次负增长，经济对于出口和工业生产的依赖加大。前三季度，货物进出口总额336078亿元，同比增长4.0%。其中，出口199450亿元，增长7.1%；进口136629亿元，下降0.2%，出口表现出了较好的稳定性。全国规模以上工业增加值同比增长6.2%，工业生产动能较强，是经济增长的主要支撑。社会消费品零售总额同比增长4.5%，呈现缓慢下行的趋势。1-9月固定资产投资同比下降0.5%，其中房地产开发投资同比下降13.9%、广义基建投资同比增长3.3%、制造业投资同比增长4%。投资增速回落超预期，地产投资降幅持续扩大，基建和制造业投资增速亦较前值进一步回落。虽然从全年来看，只要四季度经济增速在4.6%以上，就能完成年初5%的经济增长目标，但从稳定社会预期，延缓投资增速下行，特别是房地产投资增速下行的角度来看，四季度是实施逆周期调节，推出增量经济政策的较好时间窗口。　　三季度，股票市场大幅上行，沪深300指数上涨17.9%、创业板指数上涨50.4%，上证指数上涨12.73%。从结构上看，高科技和高端制造行业涨幅表现较突出，在宏观经济平稳运行的背景下，科技行业在AI等细分领域表现出了较高的景气度。与此同时，偏价值类行业表现一般，体现了市场风格在三季度偏向于成长。债券市场方面，由于股票市场表现较好，且市场预期有所变化，三季度10年期国债收益率上行21BP。短端受益于资金面的宽松，上行的幅度较小，但长端表现较差，信用调整的幅度小于利率，市场呈现熊陡走势。　　报告期内，由于科技成长和高端制造类公司表现更好，其市场走势与本基金对于股票行业的布局较为契合，使得本产品在报告期内取得了较好的绝对正收益并显著超越了业绩比较基准。三季度，本基金在行业配置上以成长性较好的高端制造以及科技成长股为主；四季度，在市场波动可能会加大的背景下，将通过适当降低仓位和调整组合结构来降低净值的波动性。

2025年三季度，中国宏观经济延续复苏态势，但边际放缓势头逐步显现。受“以旧换新”政策边际效果减弱的影响，7月社零两年平均增速为3.2%，8月进一步放缓至2.8%；出于对出口前景不确定性的担忧、整治“内卷式”竞争以及地产持续不景气等因素影响，固定资产投资降幅明显。此前维持偏高景气的出口，随着基数的走高、前期“抢出口”和转口贸易需求前置影响的减弱，以及贸易环境存在的不确定性，其支撑宏观经济的力度在减弱。价格方面，因社会总需求偏弱，CPI和PPI仍低位运行。资本市场上，低利率环境下，中美贸易摩擦阶段性缓解叠加国内微观流动性充裕，A股市场走出强势上涨行情，主要宽基指数屡创新高，交投活跃度持续升温；权益市场的走强压制债市，同时“反内卷”政策推升通胀预期，三季度债市收益率曲线整体上行，呈熊陡特征。三季度末，中债口径下，10Y国债收益率收于1.86%，较二季度末上行约21bp，期限利差走扩。　　鉴于大部分经济数据仍有明显的下行压力、债券估值已大部分修复，同时中美关系等博弈使得外部环境越发复杂，本基金在2025年三季度的组合配置上，仍继续持有组合中的利率债头寸和结构，即重点持有中短期利率债，对少量长债部分做交易性动态调整；权益仓位的组合构建坚持“科技（自主可控）+内需（两重+两新）+高股息”的结构，并根据市场风格变化做出动态调整，这使得本产品的净值在三季度A股市场的强势上行中较二季度有了较大幅度的提升。

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和中高等级信用债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

25年三季度，债券收益率调整上行，10年期国债活跃券收益率自7月初的1.64%震荡上行，最高上行近20BP至1.83%后在9月末有所修复，长端较中短端跌幅更大。具体来看，7月初中央财经委会议强化“反内卷”政策预期，叠加权益市场走强后的股债跷跷板效应，市场风偏提升下纯债资产收益吸引力明显下降，资金持续流向混合类及权益类资产，赎回预期担忧压制债市情绪，在此期间虽有央行资金投放呵护、偏弱的金融及经济基本面数据、央行买债传闻等利好因素，但只带来行情触底反弹并非反转，债券收益率曲线熊陡走势。而9月下旬市场在新一轮央行买债传闻下企稳反弹，10Y国债活跃券收益率重回1.80%后窄幅震荡。　　　　在此期间，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和高等级金融债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

回望三季度，随着国际地缘局势缓和，“反内卷”行情带来通胀抬升预期，以及一系列稳增长政策逐渐出台的影响下，债市持续走弱。9月以来，基金赎回新规的调整也使得基金负债端担忧增强，叠加中长纯债基金今年以来收益持续处于负区间，赎回担忧加剧。利率债曲线整体呈现陡峭化、震荡上行趋势，品种利差拉大。信用债同样呈现调整格局，信用利差上行，期限利差拉大。　　报告期内，我们基本维持偏低的久期杠杆，少量搭配利率波段，基金回撤控制整体较好，实现了平稳运作。