倪超 - 基金投资策略和运作

国内方面，二季度中国经济呈现"稳中略降、结构分化"的运行特征。经济层面消费和投资双双承压，5月社零同比已转负，固定资产投资累计同比降幅扩大。投资端，基建、房地产、制造业呈现不同程度的负增长，主要贡献来自高技术制造业。消费端则表现为日常消费稳定与大额支出延迟的分化。出口方面，二季度延续了一季度的强劲态势。4月和5月出口金额（美元计）当月同比分别达到14.1%和19.4%，累计同比从14.5%升至15.5%。二季度物价呈现"PPI加速、CPI温和"的格局。PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，上行1.1个百分点；CPI则稳定在1.2%左右，显示终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%，连续两个月处于荣枯线边缘，显示制造业扩张动能有所减弱。国外方面，美伊已达成停战谅解备忘录，地缘冲突的供给冲击边际缓和，但贸易壁垒的结构性冲击、供应链的重塑仍在持续加深；欧盟委员会声称正在酝酿在化学品、金属及清洁能源技术领域限制中国企业进入欧盟市场。同时，6月美联储议息会议维持利率在3.5%-3.75%不变，政策立场明显转鹰，全球的高利率环境对中国资本流动和汇率形成持续压力。2026年二季度各指数涨跌幅层面：上证指数涨幅为5.20%，深证指数涨幅为20.24%，创业板指数涨幅36.35%，科创50涨幅为75.74%，沪深300指数上涨11.90%。本基金2026年二季度重点配置在电子、通信等AI硬件投资方向。

国内方面，二季度中国经济呈现"稳中略降、结构分化"的运行特征。经济层面消费和投资双双承压，5月社零同比已转负，固定资产投资累计同比降幅扩大。投资端，基建、房地产、制造业呈现不同程度的负增长，主要贡献来自高技术制造业。消费端则表现为日常消费稳定与大额支出延迟的分化。出口方面，二季度延续了一季度的强劲态势。4月和5月出口金额（美元计）当月同比分别达到14.1%和19.4%，累计同比从14.5%升至15.5%。二季度物价呈现"PPI加速、CPI温和"的格局。PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，上行1.1个百分点；CPI则稳定在1.2%左右，显示终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%，连续两个月处于荣枯线边缘，显示制造业扩张动能有所减弱。国外方面，美伊已达成停战谅解备忘录，地缘冲突的供给冲击边际缓和，但贸易壁垒的结构性冲击、供应链的重塑仍在持续加深；欧盟委员会声称正在酝酿在化学品、金属及清洁能源技术领域限制中国企业进入欧盟市场。同时，6月美联储议息会议维持利率在3.5%-3.75%不变，政策立场明显转鹰，全球的高利率环境对中国资本流动和汇率形成持续压力。2026年二季度各指数涨跌幅层面：上证指数涨幅为5.20%，深证指数涨幅为20.24%，创业板指数涨幅36.35%，科创50涨幅为75.74%，沪深300指数上涨11.90%。本基金2026年二季度重点配置在电子、通信等AI硬件投资方向。

国内方面，二季度中国经济呈现"稳中略降、结构分化"的运行特征。经济层面消费和投资双双承压，5月社零同比已转负，固定资产投资累计同比降幅扩大。投资端，基建、房地产、制造业呈现不同程度的负增长，主要贡献来自高技术制造业。消费端则表现为日常消费稳定与大额支出延迟的分化。出口方面，二季度延续了一季度的强劲态势。4月和5月出口金额（美元计）当月同比分别达到14.1%和19.4%，累计同比从14.5%升至15.5%。二季度物价呈现"PPI加速、CPI温和"的格局。PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，上行1.1个百分点；CPI则稳定在1.2%左右，显示终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%，连续两个月处于荣枯线边缘，显示制造业扩张动能有所减弱。国外方面，美伊已达成停战谅解备忘录，地缘冲突的供给冲击边际缓和，但贸易壁垒的结构性冲击、供应链的重塑仍在持续加深；欧盟委员会声称正在酝酿在化学品、金属及清洁能源技术领域限制中国企业进入欧盟市场。同时，6月美联储议息会议维持利率在3.5%-3.75%不变，政策立场明显转鹰，全球的高利率环境对中国资本流动和汇率形成持续压力。2026年二季度各指数涨跌幅层面：上证指数涨幅为5.20%，深证指数涨幅为20.24%，创业板指数涨幅36.35%，科创50涨幅为75.74%，沪深300指数上涨11.90%。本基金2026年二季度重点配置在电子、通信、机械和化工等AI硬件投资方向。

整体而言，本基金秉承布局产业景气度持续向上赛道的理念，持续寻找医药板块内部最强赛道，而医药产业预计继续结构化升级，2026年重点关注创新药及其产业链。回顾2026年二季度，中国创新药延续繁荣发展，1）、创新药出海延续爆发态势，上半年BD交易总额已突破997亿美元，接近2025年全年总额（1357亿美元）的70%，继续领跑全球；2）、国内5月15日正式施行新药品管理法，临床端创新药商业化将更加有序规范化；3）、2026年ASCO会议中，中国创新药研发质量和数量实现历史性突破，整体呈现出从“跟跑全球”向“并跑、领跑全球”跨越态势。展望2026年三季度，我们维持之前观点不变，依旧重点关注创新药：一方面，中国创新药正在走向全球的路上：1）、国内医保的持续托举以及政策的持续支持；2）、中国创新药持续在全球具备最强竞争力，出海延续强势，且成功出海的产品陆续且持续兑现全球临床的数据读出、以及更长远的美国商业化。另一方面，在全球共振的大产业周期中，AI医疗和AI医药、脑机接口都处于产业萌芽期，2026年有望开始落地生根发芽。综上所述，我们持续坚定看好中国创新药长期的产业成长机会，同时中长期等待AI医疗和AI医药，以及脑机接口爆发的新时代。本基金预计在2026年三季度继续坚定关注A股和H股优质创新药，择机适当布局AI医疗和AI医药、以及优质脑机接口资产，争做耐心资本，坚守并陪伴中国创新科技的成长。

债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。受股票震荡上行但结构分化的特征影响，可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。组合可转债资产配置方面，在市场大分化的背景下积极调整资产结构，增配有产业趋势的中高价科技方向可转债，减少了存在期权价值调整压力的低价可转债配置，同时根据市场的估值位置做积极的仓位管理。债券部分维持中等久期配置思路。

2026年二季度经济运行整体延续温和修复态势，新旧动能分化的格局更为明显。社融增速温和，投资增速由增转降、消费结构性修复、外需结构性改善带动出口韧性。价格指标方面，CPI温和修复，核心通胀小幅回暖；PPI受上游能源及原材料价格驱动显著回升。广义信用扩张速度放缓的背景下货币政策保持合理充裕，央行持续通过公开市场操作“削峰填谷”稳定流动性环境，6月初央行引导下资金利率向均衡回归，季末启用了隔夜逆回购工具，更好匹配银行体系短期的流动性需求。广义信用扩张速度放缓、需求转弱的背景下二季度债市整体震荡走强，收益率曲线从陡峭化向平坦化切换。10年期国债利率由最高1.82%下探至1.70%，30年期国债利率最高点2.37%，最低2.19%，截至季末，30年-10年国债利差较季初下行4BP。信用债收益率延续了年初的下行趋势，在非银资金持续涌入下，大多数信用品种在5月下旬创下收益率的阶段性低点。6月末监管整顿评级虚高，市场担忧部分高收益主体面临评级下调与终止的风险，低等级信用利差小幅走阔。债券方面，4月初尽管逆回购余额降至低位，但广义信用扩张速度放缓，流动性出现超季节性宽松，短端利率领涨并快速向中长端传导；“存款搬家”加速带动理财资金大规模扩容，非银负债出现快速增长，基本面及资金面共振带动了期限利差快速压缩的行情。5月制造业景气水平小幅下降，油价等成本端价格明显上行后对下游需求产生抑制，“弱现实”的基调进一步明朗。伴随一季度增量政策的落地和“两会”经济目标的确立，市场对政策加码预期逐渐收敛。需求边际放缓的环境下，资金面延续了自发式宽松，债市行情继续，但利率下行幅度较4月边际放缓。5月底MLF超量续作的同时传闻中标利率边际下调，交易盘情绪再次升温，基金久期进一步攀升，临近月末10年国债突破年内新低。6月初开始，在中长期资金连续回收后，央行进一步加强短期流动性回笼力度，大行融出规模快速下降，随着资金利率中枢走高，债市收益率从低点向上调整。下旬随着OMO转为持续净投放，MLF超量续作，央行对跨季资金面的呵护态度逐步明朗，收益率逐步企稳。临近月末央行公告月末两日将开展隔夜逆回购操作，带动债市情绪整体改善。6月29日，隔夜逆回购落地，新工具在季末时点的推出再次明确了央行对跨季资金面的呵护态度，债市的紧缩预期消退，中短端品种直接受益。 权益方面，2026年二季度各指数涨跌幅层面：上证指数涨幅为5.20%，深证指数涨幅为20.24%，创业板指数涨幅36.35%，科创50涨幅为75.74%，沪深300指数上涨11.90%。二季度组合根据市场情况灵活调整股债配置，债券方面保持了中性久期，结合绝对收益水平和曲线骑乘效果对持仓券种进行调整；同时密切关注流动性及负债端变化，灵活杠杆操作，获取稳健收益。股票方面重点配置在电子、通信、有色、机械和化工等方向。

国内方面，二季度中国经济呈现"稳中略降、结构分化"的运行特征。经济层面消费和投资双双承压，5月社零同比已转负，固定资产投资累计同比降幅扩大。投资端，基建、房地产、制造业呈现不同程度的负增长，主要贡献来自高技术制造业。消费端则表现为日常消费稳定与大额支出延迟的分化。出口方面，二季度延续了一季度的强劲态势。4月和5月出口金额（美元计）当月同比分别达到14.1%和19.4%，累计同比从14.5%升至15.5%。二季度物价呈现"PPI加速、CPI温和"的格局。PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，上行1.1个百分点；CPI则稳定在1.2%左右，显示终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%，连续两个月处于荣枯线边缘，显示制造业扩张动能有所减弱。国外方面，美伊已达成停战谅解备忘录，地缘冲突的供给冲击边际缓和，但贸易壁垒的结构性冲击、供应链的重塑仍在持续加深；欧盟委员会声称正在酝酿在化学品、金属及清洁能源技术领域限制中国企业进入欧盟市场。同时，6月美联储议息会议维持利率在3.5%-3.75%不变，政策立场明显转鹰，全球的高利率环境对中国资本流动和汇率形成持续压力。2026年二季度各指数涨跌幅层面：上证指数涨幅为5.20%，深证指数涨幅为20.24%，创业板指数涨幅36.35%，科创50涨幅为75.74%，沪深300指数上涨11.90%。本基金2026年二季度重点配置在电子、通信、计算机等方向。

2026年二季度宏观主线是"价格全面转正、盈利延续修复、内需边际转弱、外需韧性支撑"。价格端如期兑现一季度判断——PPI从1月-2.3%，由负转正，4月和5月PPI分别是2.8%和3.9%。二季度CPI稳定在1.2%。行业盈利方面，工业企业利润累计同比升至+18.8%，AI产业链和高端制造延续高景气。出口累计同比+15.5%，维持较强韧性。但社零累计同比回落至1.4%、固定资产投资增速转弱至-4.1%，内需承压，房地产"小阳春"退潮后，继续筑底。政策上，国内货币政策保持平稳，LPR继续“按兵不动”(1年3.0%/5年3.5%)。海外流动性方面，美联储连续第4次暂停降息，利率维持3.5%-3.75%，美联储新主席沃什基调偏鹰，市场担忧流动性收紧的风险。风险溢价方面，美伊以战争导致霍尔木兹海峡短暂封闭，油价5月冲高至108美元，后随战事暂缓，6月下旬油价回落72美元，霍尔木兹海峡通行恢复带动风险溢价回落。我们认为伴随着长周期经济从底部爬升，实体经济的量、价在2026-2027年或有改善预期，因此，盈利改善驱动的股价上涨趋势将更明朗。美以伊战争带来的供给和需求扰动已经逐渐平息，本基金认为全球竞争力具备优势的高端制造业龙头会有更显著的盈利改善，本基金重点关注能抓住全球AI产业机遇的芯片及半导体设备公司，增配行业具备供需缺口且龙头竞争力增强的公司，包括光通信、化工、半导体设备及材料、有色等行业。

二季度制造业景气度呈现"先抑后扬"态势。4月PMI为50.3%，5月回落至50.0%的临界状态，6月随着需求回暖又回升至50.3%，重回扩张区间。二季度出口强劲，消费疲软，投资分化，出口超预期韧性，成为最大亮点。5月货物进出口总额4.45万亿元，同比增长16.9%，其中出口增长13.8%，进口增长21.5%。2026年二季度上证指数上涨5.20%，申万一级行业内，电子(90.92%)、通信(63.84%)、建材（35.20%）、机械设备(23.41%)、基础化工(1.96%)表现靠前；美容护理(-17.49%)、商贸零售(-17.52%)、钢铁(-18.59%)、农林牧渔(-20.19%)、石油石化(-22.20%）排名靠后。二季度小微盘下跌较多，全市场个股涨跌幅中位数二季度跌超-13%，超75%个股季度收跌，资金高度集中前5%成交标的，半数成交额被科技龙头包揽。另外传统价值股（地产、煤炭、银行、白酒、有色周期）也出现持续资金出逃、重心下移。二季度产品采用系统化量化投资框架，依托数据驱动弱化主观判断，深度挖掘估值、盈利、成长、流动性维度具备独立超额收益潜力的个股。

2026年第二季度A股市场先上涨后振荡，沪深300指数上涨11.9%，其中电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现领先，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售等行业表现落后，市场呈现明显的“K型”分化。上半年国内需求偏弱，1-5月社零同比增速仅1.4%、地产开发投资同比下降16%，大消费和传统顺周期行业基本面承压。而出口需求偏强，1-5月出口额同比增长11.8%，除美国以外市场多点开花，高端制造业比重持续提升。第二季度全球经历美伊战争的扰动，原油价格大涨后回落，中国制造业的稳定性经历考验、优势凸显，预计下半年出口增长有望加速。在全球宏观波动之外，AI仍是景气度最确定的产业方向之一，AI已逐渐证明其在全球商业化成功：美国Anthropic的ARR在今年6月中达到620亿美元，较去年底增长近6倍；信通院预测2026年中国推理算力市场规模或将达到877亿元，同比接近翻倍。AI基础设施投资正在对越来越多的上游产业造成影响，在其需求的占比逐渐提高，直至打破供需平衡，“泛AI基建”可能已涉及全球制造业的一半以上，除了直接相关的服务器、光通信、存储等，还有更偏上游的发电及电网设备、工业金属、电子材料等，这些制造业也因为是AI的硬性需求而非颠覆替代受到更多重视（属于“HALO”交易）。本基金将采取积极的投资策略，重点布局AI基建相关产业链，包含通信和电子、高端装备、有色金属等板块。

2026年二季度经济运行整体延续温和修复态势，新旧动能分化的格局更为明显。社融增速温和，投资增速由增转降、消费结构性修复、外需结构性改善带动出口韧性。价格指标方面，CPI温和修复，核心通胀小幅回暖；PPI受上游能源及原材料价格驱动显著回升。广义信用扩张速度放缓的背景下货币政策保持合理充裕，央行持续通过公开市场操作“削峰填谷”稳定流动性环境，6月初央行引导下资金利率向均衡回归，季末启用了隔夜逆回购工具，更好匹配银行体系短期的流动性需求。广义信用扩张速度放缓、需求转弱的背景下二季度债市整体震荡走强，收益率曲线从陡峭化向平坦化切换。10年期国债利率由最高1.82%下探至1.70%，30年期国债利率最高点2.37%，最低2.19%，截至季末，30年-10年国债利差较季初下行4BP。信用债收益率延续了年初的下行趋势，在非银资金持续涌入下，大多数信用品种在5月下旬创下收益率的阶段性低点。6月末监管整顿评级虚高，市场担忧部分高收益主体面临评级下调与终止的风险，低等级信用利差小幅走阔。债券方面，4月初尽管逆回购余额降至低位，但广义信用扩张速度放缓，流动性出现超季节性宽松，短端利率领涨并快速向中长端传导；“存款搬家”加速带动理财资金大规模扩容，非银负债出现快速增长，基本面及资金面共振带动了期限利差快速压缩的行情。5月制造业景气水平小幅下降，油价等成本端价格明显上行后对下游需求产生抑制，“弱现实”的基调进一步明朗。伴随一季度增量政策的落地和“两会”经济目标的确立，市场对政策加码预期逐渐收敛。需求边际放缓的环境下，资金面延续了自发式宽松，债市行情继续，但利率下行幅度较4月边际放缓。5月底MLF超量续作的同时传闻中标利率边际下调，交易盘情绪再次升温，基金久期进一步攀升，临近月末10年国债突破年内新低。6月初开始，在中长期资金连续回收后，央行进一步加强短期流动性回笼力度，大行融出规模快速下降，随着资金利率中枢走高，债市收益率从低点向上调整。下旬随着OMO转为持续净投放，MLF超量续作，央行对跨季资金面的呵护态度逐步明朗，收益率逐步企稳。临近月末央行公告月末两日将开展隔夜逆回购操作，带动债市情绪整体改善。6月29日，隔夜逆回购落地，新工具在季末时点的推出再次明确了央行对跨季资金面的呵护态度，债市的紧缩预期消退，中短端品种直接受益。权益方面，2026年二季度各指数涨跌幅层面：上证指数涨幅为5.20%，深证指数涨幅为20.24%，创业板指数涨幅36.35%，科创50涨幅为75.74%，沪深300指数上涨11.90%。二季度组合根据市场情况灵活调整股债配置，债券部分持仓以中高等级信用债为主，并结合绝对收益水平和曲线骑乘效果对持仓券种进行优化。股票部分重点配置在电子、通信、有色、机械和化工等方向。

二季度经济压力有所增加，并呈现外需强内需走弱的特征，地产端，地产成交和二手房价格均有所回落，在现有政策下，地产自然触底复苏的概率较低，投资和消费在二季度也有一定程度下滑，出口端仍保持韧性。通胀方面，美伊和谈后石化产品价格回落，国内商品通胀压力较小，且核心通胀受制于薪资等因素仍然较弱。政策端，决策层对于金融市场（无论是债市还是股市）均强调稳定发展，防止市场情绪过度高涨，同时也在市场信心不足情况下进行呵护。债券端，二季度经济承压，且债券发行量偏少均有利于债券市场，但鉴于决策层对于市场稳定的诉求，流动性呈现先松后紧特征，市场在6月波动有所加大，整个二季度中短端表现好于长端，同时从投资者行为分析，资管类机构行为较为积极，市场拥挤度有所增加。股票市场端，随着以Openclaw为代表的AI应用程序出现，Token消耗量急剧增长，市场全面拥抱AI，与AI相关的材料设备板块大幅上行，同时传统板块大幅下跌，板块极度分化。转债市场，二季度转债市场资金呈现净流出状态，转债整体风格跟随股票、电子和通讯等与AI相关转债大幅上涨，传统板块转债回撤幅度较大，风格上高价转债好于中低价转债。具体到组合上，本基金债券投资以利率债为主，二季度适度提高久期，通过长端进行波段操作，增厚收益。转债方面二季度适度降低转债仓位。股票方面减少传统板块和有色板块配置，增配电子元器件，PCB、光模块和电力设备板块。