董浩 - 基金投资策略和运作

经济层面，2026年一季度国内经济呈现“开门红”格局，内外需同步修复带动经济起步有力，制造业PMI数据3月份重返荣枯线以上。宏观政策前置发力特征显著，公布的赤字率、专项债额度和特别国债额度大致符合市场预期，维持了必要的财政力度，继续为经济复苏保驾护航。但一季度以来，国际地缘冲突加剧，原油价格显著上涨，后续需要关注能源价格中枢抬升是否影响实体经济需求。货币政策方面，央行延续“实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度”的货币政策基调。此外，同业活期存款自律规定或在二季度落地，央行继续引导银行负债成本下行、维护银行净息差。随着人民币汇率稳定性逐步提升，货币政策的掣肘逐渐减少，预计2026年仍有一定的政策空间，但仍需要留意物价数据回升是否对货币政策产生新的制约。市场层面，年初时段，股债跷跷板效应较为显著，债券资产阶段性承压。随后，市场风险偏好高位回落，债券市场走出阶段性修复行情。进入三月，国际地缘政治冲突提升了金融市场的避险需求，而通胀预期制约长债表现，收益率曲线出现较为明显的陡峭化行情。报告期内，7年国开债、10年国开债收益率分别下行约13.8bp、5.5bp。整体来看，货币政策预计仍在宽松进程，长久期政金债逐步具备配置价值。本基金密切跟踪指数，并根据成份券变更和规模的变动进行小幅的调整，有效实现了对指数的跟踪。

从已公布的1-2月经济数据看，2026年一季度经济基本面全面转暖，投资、消费和出口均大幅扭转了去年四季度的下行趋势。特别是基建投资1-2月合计同比增速11.40%和2月出口金额同比39.60%的大幅增长，夯实了经济复苏的基础。最新公布的3月制造业PMI为50.4，大幅超过市场平均预期，大幅跨越了50的荣枯线。2月CPI同比上涨1.3%，PPI同比下滑0.9%，物价总体处于温和回升态势中。金融数据方面，2月末M2同比增长9.0%，新增人民币贷款0.9万亿，新增社融2.39万亿，信贷增长温和，也导致了一季度银行间呈现整体资金宽松的局面。一季度债券市场收益率呈现下行趋势，其中10年期国债收益率下行3BP，3个月和1年期AAA存单收益率下行10BP和12BP，1年期、3年期和5年期AAA公司债收益率下行13BP、12BP和13BP。本基金坚持被动型工具化产品定位，旨在以较低的跟踪误差和较好的场内流动性，为投资者提供交易所高等级信用债券的高效化投资途径。在深入分析成分券信用资质的基础上，本基金采取抽样复制技术，在组合久期与标的指数久期基本一致的基础上，通过宏观市场判断、量化指标筛选等方法，选取流动性和收益性兼顾的个券进行优化配置，确保分散持仓个券的主体和行业集中度，尽可能缩小跟踪误差，保持对指数的有效跟踪。同时，在日内交易时段基金管理人会对产品场内流动性、升贴水率等进行实时监控，并与做市商密切沟通和交流，使得本基金的二级市场成交持续保持活跃，降低价格异常波动，充分保障投资者二级交易的便利性，优化客户体验。展望下季度，曲线陡峭化的进度预计仍将持续，货币市场收益率保持平稳，中长债收益率波动加剧。信用债受益于较低水平的资金利率稳定，预计仍将获得较多市场青睐。我们致力于提升基金收益、丰富投资者结构和优化和完善做市商机制，持续努力提升债券ETF的二级市场流动性，改善投资者体验。公司债ETF南方（511070）作为当前市场中规模较大流动性较好的信用ETF产品，可以助力投资者实现多种投资策略的落地，提升持有收益。

宏观经济层面，3月制造业PMI为50.4，读数回升至扩张区间，生产端和需求端均有不同程度反弹，经济复苏基础仍在不断夯实。一季度国际地缘政治摩擦加剧，原油价格中枢受伊朗局势影响明显抬升，后续可能逐步反映到PPI数据。在当前供强需弱的格局下，仍需观察上游价格往中下游传导是否顺畅，以及能源价格中枢抬升是否影响实体经济需求。整体而言，经济基本面仍然维持温和弱复苏格局。财政政策方面，两会公布的赤字率、专项债额度和特别国债额度大致符合市场预期，维持了必要的财政力度，继续为经济复苏保驾护航。货币政策方面，央行延续“实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度”的政策基调。此外，同业活期存款自律规定或在二季度落地，央行继续引导银行负债成本下行、维护银行净息差。随着人民币汇率稳定性逐步提升，货币政策的掣肘逐渐减少，预计2026年仍有一定的政策空间，但仍需要留意物价数据回升是否对货币政策产生新的制约。市场层面，年初市场风险偏好较强、政府债供给压力较大，债券市场出现一定调整。3月份政府债净融资有所减少、叠加资金面维持宽松，债券市场出现一定程度的陡峭化修复行情报告期内，3年农发债、5年农发债收益率分别下行约14bp、14bp。基金运作上，报告期内，本基金密切跟踪指数，并根据成份券变更和规模的变动进行小幅的调整，有效实现了对指数的跟踪。展望未来，该期限静态骑乘俱佳，仍是较好的配置品种，我们将密切关注各项宏观经济数据的走势，留意流动性的边际变化，合理运用杠杆工具，维持组合稳健的久期策略。本基金为被动型指数基金，我们将进一步优化既有的跟踪策略，注重保持组合的流动性，有效跟踪标的指数。

从已公布的1-2月经济数据看，2026年一季度经济基本面全面转暖，投资、消费和出口均大幅扭转了去年四季度的下行趋势。特别是基建投资1-2月合计同比增速11.40%和2月出口金额同比39.60%的大幅增长，夯实了经济复苏的基础。最新公布的3月制造业PMI为50.4，大幅超过市场平均预期，大幅跨越了50的荣枯线。2月CPI同比上涨1.3%，PPI同比下滑0.9%，物价总体处于温和回升态势中。金融数据方面，2月末M2同比增长9.0%，新增人民币贷款0.9万亿，新增社融2.39万亿，信贷增长温和，也导致了一季度银行间呈现整体资金宽松的局面。一季度债券市场收益率呈现下行趋势，其中10年期国债收益率下行3BP，3个月和1年期AAA存单收益率下行10BP和12BP，1年期和3年期农发债收益率分别下行12BP和14BP。本基金密切跟踪指数，并根据成份券变更和规模的变动进行小幅的调整，有效实现了对指数的跟踪。展望下季度，曲线陡峭化的进度预计仍将持续，货币市场收益率保持平稳，中长债收益率波动加剧。二季度预计银行的负债发行需求会有所上升，缓解资金市场供不应求的局面，中长期利率债波动会有所加剧。基金将在有效跟踪指数的基础上，灵活参与非成分券的波段操作，提升总体收益水平。

宏观经济层面，3月制造业PMI为50.4，读数回升至扩张区间，生产端和需求端均有不同程度反弹，经济复苏基础仍在不断夯实。一季度国际地缘政治摩擦加剧，原油价格中枢受伊朗局势影响明显抬升，后续可能逐步反映到PPI数据。在当前供强需弱的格局下，仍需观察上游价格往中下游传导是否顺畅，以及能源价格中枢抬升是否影响实体经济需求。整体而言，经济基本面仍然维持温和弱复苏格局。财政政策方面，两会公布的赤字率、专项债额度和特别国债额度大致符合市场预期，维持了必要的财政力度，继续为经济复苏保驾护航。货币政策方面，央行延续“实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度”的政策基调。此外，同业活期存款自律规定或在二季度落地，央行继续引导银行负债成本下行、维护银行净息差。随着人民币汇率稳定性逐步提升，货币政策的掣肘逐渐减少，预计2026年仍有一定的政策空间，但仍需要留意物价数据回升是否对货币政策产生新的制约。市场层面，年初市场风险偏好较强、政府债供给压力较大，债券市场出现一定调整。3月份政府债净融资有所减少、叠加资金面维持宽松，债券市场出现一定程度的陡峭化修复行情。报告期内，1年国开债、3年国开债收益率分别下行约11bp、13bp。基金运作上，报告期内，本基金密切跟踪指数，并根据成份券变更和规模的变动进行小幅的调整，有效实现了对指数的跟踪。展望未来，预计二季度资金面仍将维持偏宽松的环境，中短端利率债在流动性偏宽松的环境下仍然有较好的配置价值。我们将密切关注各项宏观经济数据的走势，留意流动性的边际变化，合理运用杠杆工具，维持组合稳健的久期策略。本基金为被动型指数基金，我们将进一步优化既有的跟踪策略，注重保持组合的流动性，有效跟踪标的指数。

2026年一季度，我国经济运行开局平稳、高质量发展扎实推进，但仍面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战。新旧动能转换进程中，外需偏强、内需平淡、物价回升、房地产投资承压、居民信用有待回暖。两会设定GDP增长目标为4.5%-5%，为“调结构、防风险、促改革”预留空间。财政政策节奏前置、力度温和；货币政策适度宽松、灵活高效，结构性工具先行。海外方面，地缘冲突不断，风险资产波动加大，市场围绕通胀抬升、流动性收敛、经济承压等多重因素反复定价。美联储货币政策进入观察期，一季度维持利率不变，美元指数高位震荡，人民币兑美元先升后稳。一季度债券市场韧性十足，利率方面，10Y及以下品种普遍下行，其中10Y国债下行约3bp，1-3Y中短政金债普遍下行约8-12bp，超长端30Y国债活跃券上行约4bp，曲线走陡。投资运作上，本基金为被动型指数基金，基金一季度采取抽样复制的方法，主要以标的指数成份券为基础，综合考虑债券流动性、基金日常申购赎回以及银行间和交易所债券交易特性及交易惯例等情况，有效跟踪标的指数。2026年我们将进一步优化既有的跟踪策略，注重保持组合的流动性，有效跟踪标的指数，尽量缩小跟踪误差。展望未来，当前世界经济动能疲弱，地缘冲突和经贸冲突多发频发，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。国内方面，2026年是“十五五”开局之年，预计新旧动能加速转换，经济结构延续分化，生产和高新技术产业韧性发展、消费平稳、投资修复、地产或延续磨底。货币和财政政策积极协同，发挥增量政策和存量政策集成效应。利率方面，收益率曲线预计继续呈现陡峭化格局，中短端受益于流动性宽松和同业自律新规，而超长端受制于通胀企稳，期限利差或进一步走阔。

2026 年一季度国内经济呈现温和复苏态势，工业增长表现较好，固定资产投资结构分化显著，基建投资强势托底，制造业投资平稳增长而房地产投资持续下滑，消费复苏节奏偏缓，通胀温和回升但工业通缩仍存，信贷与社融增长保持温和态势。海内外央行一季度均维持政策利率不变，国内流动性合理充裕，资金利率波动极小，美元指数走强的同时人民币汇率逆势升值，债市收益率整体下行，短端下行幅度大于长端推动曲线陡峭化，信用债表现强于同期限国开债，中短期限、中低评级品种表现更优。投资运作上，我们以短期限信用债为底仓进行配置，在严格控制回撤的前提下积极提升收益。展望二季度，国内制造业 PMI 重返荣枯线以上，经济边际改善但仍面临外部经贸摩擦加剧、内需增长动力不足等多重压力，新质生产力稳步发展支撑经济长期向好。美联储降息路径受地缘政治与通胀走势牵制，国内将实施适度宽松的货币政策与积极财政政策稳增长，债市层面收益率短期可能有所波动，但目前流动性水平依然充裕，配置需求仍在，同时利率曲线较为平坦，短端利率债有一定配置价值，长端利率债仍以交易价值为主，信用债方面关注房地产企业的经营压力，严防信用风险。

2025年末，在配置需求驱动下，科创债成分券收益率逼近前期低位，与非科创债利差显著走阔。跨年后，止盈资金持续流出科创债ETF，带动底层资产收益率有所调整，科创债与非科创债成分券平均利差逐步收窄至5BPs以内。得益于一季度信用债市场整体向好，标的指数平均到期收益率下行约15BPs，基金业绩表现稳健。本基金成立以来始终坚持被动工具化定位，以低跟踪误差与高场内流动性为核心优势，为投资者提供高效参与科创债市场的优质工具。本季度，管理人从投资与交易两大维度持续提升产品功能。投资层面，在组合久期与标的指数久期基本匹配的前提下，管理人结合宏观研判、利差走势及量化筛选，灵活运用期限结构与个券精选策略增强收益，一季度业绩相对同类产品具有一定优势。例如1月下旬，基于10年与5年品种期限利差处于高位，适当降低3-5年仓位、增配8-10年成分券；同时依托定价模型优化个券结构，卖出收益率偏低券种，提升投资管理精细化水平。此外，紧密跟踪场内资金流向，前瞻性预判负债端变化并调整资产端久期与结构。3月末预判季节性资金流入，提前提升久期，有效降低大规模申赎对基金净值的冲击。交易层面，管理人日内持续监控场内流动性与折溢价率，积极协同做市商保障二级市场成交活跃度、平抑价格异常波动，致力于打造优于同业的交易体验与流动性优势。展望后市，经济复苏力度仍待验证，输入性通胀压力犹存。但历史经验显示，供给驱动型通胀通常不制约货币政策宽松取向。2019年以来多轮供给侧或输入性通胀走高阶段，货币政策均以偏宽松为主，主因供给冲击不具备持续性且对需求形成压制，政策重心更侧重于稳增长。预计后续资金利率总体平稳，票息策略具备相对优势，科创债ETF配置价值凸显。下一步，管理人将持续优化跟踪模型，在严控跟踪误差的基础上，积极挖掘曲线与个券策略增厚收益；同时持续拓展投资者结构，提升场内交易活跃度，致力将产品打造为交易所高等级科创债领域的高效投资工具。

宏观经济层面，一季度经济总量呈现稳中向好的“开门红”态势。工业增加值、固定资产投资以及社会消费品零售总额等核心数据较前期均实现边际回升，作为前瞻指标的制造业PMI在季度内呈现显著的景气修复趋势，3月份制造业PMI超预期回升至扩张区间。结构方面，经济仍呈现“供给强于需求、外需强于内需”特征，内生修复动力有待加强。此外，美伊地缘冲突大幅推升油价，加剧了通胀走势的不确定性。货币政策层面，一季度，货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，为经济持续向好向优创造适宜的货币金融环境。虽然季度内无降准降息操作，但央行综合运用公开市场逆回购、买断式回购、MLF等一系列货币政策工具，向市场提供充足流动性，资金利率保持平稳。市场层面，流动性维持充裕，DR001在1.25%-1.42%区间内窄幅波动，套息策略占优，信用利差持续压缩。报告期内，银行间隔夜回购加权利率均值为1.40%，7天回购加权利率均值为1.53%，与2025年四季度基本持平。1年、3年和5年AAA城投债收益率分别下行约11BPs、10BPs和12BPs。基金运作上，报告期内，本基金密切跟踪指数，并根据成份券变更和基金规模变动进行小幅调整，有效实现了对指数的跟踪。我们将密切关注各项宏观经济数据的走势，留意流动性的边际变化，合理运用杠杆工具，维持组合稳健的久期策略。本基金为被动型指数基金，我们将进一步优化既有的跟踪策略，注重保持组合的流动性，有效跟踪标的指数。

2025年，我国经济运行稳中有进、向新向优，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱等挑战。债券市场走出震荡熊市：一季度伴随着风险偏好改善、财政支出提速、央行暂停公开市场国债买入操作并收紧资金面，债市有所调整，曲线走平；二季度伴随着贸易摩擦的起承转合、央行双降落地、资金面适度宽松，债市先涨后趋于震荡；三季度反内卷推动PPI改善、权益市场大幅上涨、债券利息收入增值税和公募销售费用征求意见稿出台，债市走熊；四季度央行重启国债买卖、美联储持续降息、人民币兑美元汇率大幅升值，债市先涨后跌、曲线走陡。全年来看：利率债方面，1年国债上行25BP、1年国开上行35BP，10年国债、10年国开分别上行17BP、27BP；信用债方面，整体表现优于同期限国开债，5年表现好于3年，低等级好于高等级。投资运作上，本基金为被动型指数基金，基金2025年采取抽样复制的方法，主要以标的指数成份券为基础，综合考虑债券流动性、基金日常申购赎回以及银行间和交易所债券交易特性及交易惯例等情况，有效跟踪标的指数。2026年我们将进一步优化既有的跟踪策略，注重保持组合的流动性，有效跟踪标的指数，尽量缩小跟踪误差。

2025年贯穿全年的主题是中美关税冲突。尽管面临的国内外形势严峻，但全年经济走势平稳，韧性十足。1-12月工业增加值同比增长5.9%；固定资产投资同比下滑3.8%，其中，房地产投资同比下滑17.2%，制造业投资同比增长0.6%，基建投资同比下滑1.5%；社会消费品零售总额同比增长3.7%。1-12月CPI同比增长0.0%；PPI同比下滑2.6%。全年新增社融累计35.60万亿，信贷投放力度较大。货币政策方面，全年央行下调公开市场逆回购操作利率10BP，下调存款准备金率50BP。海外方面，美联储累计降息3次共75BP，为境内宽松的货币环境提供了有利条件。全年来看，银行间7天质押式回购加权利率均值为1.71%，较2024年下行了25BP。年末1年期、3年期和5年期公司债收益率分别为1.72%、1.87%和2.01%，分别较2024年底上行1BP、10BP和11BP，10年国债收益率1.85%，较2024年底上行17BP。本基金作为信用类债券ETF的工具型产品，坚持投资运作透明的原则，密切跟踪指数，实现了对指数的有效跟踪。成立以来，基准做市公司债ETF受到了市场机构的普遍欢迎，本基金将致力于改善场内份额的流动性，提高投资者体验感。

2025年贯穿全年的主题是中美关税冲突。尽管面临的国内外形势严峻，但全年经济走势平稳，韧性十足。1-12月工业增加值同比增长5.9%；固定资产投资同比下滑3.8%，其中，房地产投资同比下滑17.2%，制造业投资同比增长0.6%，基建投资同比下滑1.5%；社会消费品零售总额同比增长3.7%。1-12月CPI同比增长0.0%；PPI同比下滑2.6%。全年新增社融累计35.60万亿，信贷投放力度较大。货币政策方面，全年央行下调公开市场逆回购操作利率10BP，下调存款准备金率50BP。海外方面，美联储累计降息3次共75BP，为境内宽松的货币环境提供了有利条件。全年来看，银行间7天质押式回购加权利率均值为1.71%，较2024年下行了25BP。年末1年期和3年期农发债收益率分别为1.55%和1.69%，分别较2024年底上行36BP和24BP，10年国债收益率1.85%，较2024年底上行17BP。基金运作上，本基金以密切跟踪指数为主，根据成份券变更和规模的变动进行小幅的调整，有效实现了对指数的跟踪。