姚晨曦 - 基金投资策略和运作

虽然当前消费需求总量表现不佳，但从2025年三季度开始，高端消费率先复苏；2025年四季度，我们看到许多餐饮链、出行链公司基本面企稳向上。1-2月社零同比增速从2025年12月的0.9%回升至2.8%。其中，财政资金到位带动以旧换新商品消费增速从去年末的-3.9%回升至-0.9%，同时非补贴类消费增速从2.9%回升至3.4%。在春节假期带动下，服务零售同比增长5.6%，继续高于社零增速。　　传统消费在经营上逐步形成了龙头公司的优势，其股价自2021年以来持续回调，估值处于较低水平。我们希望通过自下而上的方式，寻找一些率先走出底部的传统消费公司。新消费虽然自去年下半年以来持续调整，但部分公司的增长趋势及增长驱动力并未发生变化，当前股价具备稀缺性和较高赔率。

一季度，国内整体宏观经济保持平稳运行，CPI和PPI均呈现稳步回升的态势。3月，两会在北京顺利召开，会上“十五五”规划纲要正式通过，未来五年的发展重点和战略部署进一步明确。　　海外方面，美国虽然在年初通过空袭快速完成了委内瑞拉政权的更替，但3月联合以色列对伊朗发动的攻击却遭遇了顽强抵抗，导致霍尔木兹海峡陷入实质封锁。暴涨的油价引发全球供应链紧张和通胀危机。　　A股方面，前两个月市场延续了去年底的做多热情，科技板块和资源板块表现依然突出，领涨市场。但3月海外战争的突然爆发改变了市场的上涨格局，资金风险偏好快速下降，前期涨幅较大的板块均出现明显回调，上证指数也回落至4000点以下。　　本季度，本产品的投资组合主要聚焦于AI相关产业链，尤其是算力硬件领域，其中重点配置了国产算力产业链以及海外算力链中的光通信板块。

一季度，国内整体宏观经济保持平稳运行，CPI和PPI均呈现稳步回升的态势。3月，两会在北京顺利召开，会上“十五五”规划纲要正式通过，未来五年的发展重点和战略部署进一步明确。　　海外方面，美国虽然在年初通过空袭快速完成了委内瑞拉政权的更替，但3月联合以色列对伊朗发动的攻击却遭遇了顽强抵抗，导致霍尔木兹海峡陷入实质封锁。暴涨的油价引发全球供应链紧张和通胀危机。　　A股方面，前两个月市场延续了去年底的做多热情，科技板块和资源板块表现依然突出，领涨市场。但3月海外战争的突然爆发改变了市场的上涨格局，资金风险偏好快速下降，前期涨幅较大的板块均出现明显回调，上证指数也回落至4000点以下。　　本产品定位科技创新领域，投资组合重点聚焦具备竞争优势的科技龙头公司。一季度，本基金显著降低了H股的配置比例。A股方面，重点增加了国产算力产业链以及海外算力链中光通信板块的配置比例。

一季度，国内整体宏观经济保持平稳运行，CPI和PPI均呈现稳步回升的态势。3月，两会在北京顺利召开，会上“十五五”规划纲要正式通过，未来五年的发展重点和战略部署进一步明确。　　海外方面，美国虽然在年初通过空袭快速完成了委内瑞拉政权的更替，但3月联合以色列对伊朗发动的攻击却遭遇了顽强抵抗，导致霍尔木兹海峡陷入实质封锁。暴涨的油价引发全球供应链紧张和通胀危机。　　A股方面，前两个月市场延续了去年底的做多热情，科技板块和资源板块表现依然突出，领涨市场。但3月海外战争的突然爆发改变了市场的上涨格局，资金风险偏好快速下降，前期涨幅较大的板块均出现明显回调，上证指数也回落至4000点以下。　　本产品的投资运作依然围绕新能源板块展开。在投资组合上，我们继续维持相对均衡的配置策略，同时结合行业景气度变化，适度超配部分看好的方向。1季度，我们小幅降低了锂电板块的配置比例，增加了光伏和风险产业的配置。

2026年1季度，恒生指数整体呈现冲高后震荡回落的走势。2026年开年市场氛围依然较好，结构性机会较多，科技板块和周期板块轮番上涨。进入2月，市场风险偏好明显下行。一方面，美国超预期的就业和通胀数据使市场对短期降息预期降温；另一方面，市场开始担忧AI技术对部分公司盈利的侵蚀。2月底，美以伊冲突爆发，市场继续承压，全球股市波动进一步加大。伊朗霍尔木兹海峡的封锁及油价的上涨，对全球能源供应和制造业生产等产生了较大影响。从板块表现来看，1季度港股煤炭、石油石化和通信等行业表现相对较强，而军工、传媒和汽车等行业表现偏弱。整体市场风格偏向能源类周期股方向。　　本基金1季度主要仓位集中在信息技术、医药、工业、消费和材料等行业。行业配置上，主要是增加了港股的工业、材料以及A股的信息技术持仓，减少了港股信息技术的持仓。上述调整主要基于市场比较、业绩和估值等角度的综合判断。

一季度，国内整体宏观经济保持平稳运行，CPI和PPI均呈现稳步回升的态势。3月，两会在北京顺利召开，会上“十五五”规划纲要正式通过，未来五年的发展重点和战略部署进一步明确。　　海外方面，美国虽然在年初通过空袭快速完成了委内瑞拉政权的更替，但3月联合以色列对伊朗发动的攻击却遭遇了顽强抵抗，导致霍尔木兹海峡陷入实质封锁。暴涨的油价引发全球供应链紧张和通胀危机。　　A股方面，前两个月市场延续了去年底的做多热情，科技板块和资源板块表现依然突出，领涨市场。但3月海外战争的突然爆发改变了市场的上涨格局，资金风险偏好快速下降，前期涨幅较大的板块均出现明显回调，上证指数也回落至4000点以下。　　一季度，本基金显著降低了H股的配置比例。A股方面，重点增加了国产算力产业链以及海外算力链中光通信板块的配置比例。

一季度，国内整体宏观经济保持平稳运行，CPI和PPI均呈现稳步回升的态势。3月，两会在北京顺利召开，会上“十五五”规划纲要正式通过，未来五年的发展重点和战略部署进一步明确。　　海外方面，美国虽然在年初通过空袭快速完成了委内瑞拉政权的更替，但3月联合以色列对伊朗发动的攻击却遭遇了顽强抵抗，导致霍尔木兹海峡陷入实质封锁。暴涨的油价引发全球供应链紧张和通胀危机。　　A股方面，前两个月市场延续了去年底的做多热情，科技板块和资源板块表现依然突出，领涨市场。但3月海外战争的突然爆发改变了市场的上涨格局，资金风险偏好快速下降，前期涨幅较大的板块均出现明显回调，上证指数也回落至4000点以下。　　本季度，本产品的投资组合主要聚焦于AI相关产业链，尤其是算力硬件领域，其中重点配置了国产算力产业链以及海外算力链中的光通信板块。

一季度，国内整体宏观经济保持平稳运行，CPI和PPI均呈现稳步回升的态势。3月，两会在北京顺利召开，会上“十五五”规划纲要正式通过，未来五年的发展重点和战略部署进一步明确。　　海外方面，美国虽然在年初通过空袭快速完成了委内瑞拉政权的更替，但3月联合以色列对伊朗发动的攻击却遭遇了顽强抵抗，导致霍尔木兹海峡陷入实质封锁。暴涨的油价引发全球供应链紧张和通胀危机。　　A股方面，前两个月市场延续了去年底的做多热情，科技板块和资源板块表现依然突出，领涨市场。但3月海外战争的突然爆发改变了市场的上涨格局，资金风险偏好快速下降，前期涨幅较大的板块均出现明显回调，上证指数也回落至4000点以下。　　本季度，我们根据行业变化进一步优化了产品的组合配置。我们降低了锂电产业链（尤其是固态电池板块）的配置比例，同时增加了光伏产业和氢能源板块的配置。

2025年的中国经济和资本市场，面临内需不足和外部冲击的双重压力下，最终实现了稳健增长和高质量收官。年初，中国一系列的科技创新能力让全球刮目相看，东升西落的叙事逻辑也让大家开年充满了激情和信心。然而进入二季度，美国突然发起的关税战以及中东地缘局势的持续恶化，给全球经济带来了当头一棒，也给中国的出口带来了极大的不确定性。最终我们还是顶住了美国的压力，在初期强硬回应以及后期一系列的艰苦卓越的谈判后和美国达成了阶段性的关系缓解和贸易协议，维护了自身的利益。当然，美国关税战引发的逆全球和贸易保护主义从根本上改变了全球的经济合作和贸易环境，我们一方面积极调整外贸结构，另一方面也通过一系列的扩大内需政策来实现内外双循环的平衡，保证经济增长的整体稳定。　　海外方面，重新上台的特朗普通过一系列的内政外交政策极大搅动了全球的经济格局，无论是外交、军事收缩还是关税战都让美国充分利用霸权将自身发展压力和债务黑洞部分转移给其他国家。当然，这种转移只能暂时缓解矛盾，美国的发展瓶颈和债务压力最终还是需要依靠科技发展来解决。同时，美国这次图穷匕见也让其全球信誉大幅崩塌，导致以黄金为代表的商品实物资产逐步成为全球后美元时代的“硬通货”。　　面对纷繁复杂的全球经济和政策环境的不确定性，全球资本都在市场中努力寻找各种确定性。美股市场基本还是以科技板块为主要投资方向，尤其创纪录的算力基建投资成为美国经济和股票市场的核心驱动。A股市场则是呈现各种投资主题轮番演绎的行情，从年初的人工智能、人形机器人行情，到关税战爆发后的内需消费和低波红利板块行情，再到5月份后风险偏好快速回升带来的创新药、可控核聚变、固态电池、海外算力等板块的演绎，再到下半年的有色金属和商业航天板块的爆发，市场始终呈现交易活跃的牛市格局。　　本基金始终坚持以“碳中和”和能源转型为核心的投资策略，在全球能源结构调整和转型中积极寻找投资机会。在过去一年中，我们欣喜地看到，在经历多年调整后，新能源板块终于迎来了新一轮的发展机遇和行业上升期。一方面，部分行业的产能过剩问题逐步得到消化和解决，供需结构极大改善，产品价格恢复性上涨，企业盈利逐步改善，行业进入新一轮产能周期；另一方面，虽然双碳目标对新能源产业的拉动有所放缓，但以AI为代表的新一轮硅基革命的发展对电力能源形成了新的强势拉动，电力供应、电网建设、高性能电池、储能电池、太空光伏等各种新增需求层出不穷，以绿电为代表的电力发展成为AI发展的重要一环。　　我们也是跟随产业的变化，在新能源板块里做积极配置和投资机会的挖掘。从全年看，我们的配置重点主要还是放在了行业景气度率先改善的锂电领域，重点配置了包括锂电材料、锂电设备以及电芯制造的核心龙头公司。此外，我们也是积极配置数据中心电源、固态电池、可控核聚变、太空光伏等新能源产业中具备技术突破和高成长性的新兴细分领域。

在全球经济增长动能不足，贸易摩擦、地缘政治冲突等不确定性因素扰动下，2025年中国实际GDP同比增长5.0%，顺利完成年初增速目标，体现出中国经济应对外部冲击的强大韧性。从增长趋势看，全年呈现“前高后低”的运行特征，经济结构延续“供强需弱”的格局。2025年新旧动能分化，结构转型特征凸显，地产对经济拖累最深的时期或过去，但库存出清仍在继续，下半年社零和三大投资同步下滑，尤其是投资增速首次转负。消费方面，社零2025年全年呈现前高后低的态势。上半年随着“以旧换新”等强力政策落地见效，读数出现脉冲式回升，导致月度波动显著加大；下半年受制于收入预期和房地产市场波动，消费意愿偏弱。尽管消费总量有所回暖，但居民消费信心指数仍徘徊在90%以下，消费市场整体仍处在边际复苏阶段，内生动能的完全释放尚需时日。　　2025年A股市场整体呈现震荡上行趋势，节奏上前稳后升，上证指数盘中突破4000点创十年新高。2025年全年，上证指数涨18.4%，沪深300涨17.7%，创业板指、科创50分别涨49.6%、35.9%。大消费板块虽然在出海、新消费阶段性有所表现，但整体受内需疲软影响，板块表现弱于市场，内地消费指数2025年下跌2.6%。　　虽然传统消费在经济企稳回升之前，内生增长动能较弱，但基于核心消费公司核心竞争力以及股息率的支撑，本基金进行了一定的配置；中期仍看好新消费方向，因为这是根植于国内消费结构的深刻变迁，但因为上半年涨幅较大，下半年进入估值消化的阶段，仓位有所降低。

2025年的中国经济和资本市场在面临内需不足和外部冲击的双重压力下，最终实现了稳健增长和高质量发展。年初，中国一系列的科技创新能力让全球刮目相看，“东升西落”的叙事逻辑也让市场开年时充满了激情和信心。然而进入二季度，美国突然发起的贸易关税摩擦以及中东地缘局势的持续恶化，给全球经济带来了当头一棒，也给中国的出口带来了极大的不确定性。最终我们还是顶住了美国的压力，在初期强硬回应以及后期一系列的艰苦卓越的谈判后和美国达成了阶段性的关系缓解和贸易协议，维护了自身的利益。当然，美国关税战引发的逆全球化和贸易保护主义从根本上改变了全球的经济合作和贸易环境。我们一方面积极调整外贸结构，另一方面也通过一系列的扩大内需政策来实现内外双循环的平衡，保证经济增长的整体稳定。　　海外方面，重新上台的特朗普通过一系列的内政外交政策极大搅动了全球的经济格局，无论是外交、军事收缩还是关税战都让美国充分利用霸权将自身发展压力和债务黑洞部分转移给其他国家。当然，这种转移只能暂时缓解矛盾，美国的发展瓶颈和债务压力最终还是需要依靠科技发展来解决。同时，美国的极端做法也让其全球信誉大幅受损，以黄金为代表的商品实物资产正逐步成为全球后美元时代的“硬通货”。　　面对纷繁复杂的全球经济和政策环境的不确定性，全球资本都在市场中努力寻找各种确定性。美股市场基本还是以科技板块为主要投资方向，尤其创纪录的算力基建投资成为美国经济和股票市场的核心驱动。A股市场则是呈现各种投资主题轮番演绎的行情，从年初的人工智能、人形机器人行情，到关税战爆发后的内需消费和低波红利板块行情，再到5月份后风险偏好快速回升带来的创新药、可控核聚变、固态电池、海外算力等板块的演绎，再到下半年的有色金属和商业航天板块的爆发，市场始终呈现交易活跃的牛市格局。　　本年度，我们一直在持续优化投资策略，来积极应对市场的变化。年初，我们主要还是围绕着人工智能方向去做组合配置，随着产业发展的变化，我们的组合也从海外算力供应链为主逐步转向国内产业，除了原先的PCB（Printed Circuit Board，印制电路板）、光模块等产业链，还增加了电源、散热、边缘算力、ASIC（Application-Specific Integrated Circuit，专用集成电路)芯片以及智能终端、Agent应用等领域的配置。而在关税摩擦爆发后，考虑到海外环境的变化以及市场的波动，我们降低了人工智能板块尤其是和海外相关的算力板块的配置，同时增加了国内信息技术领域龙头公司的配置比例，也增加了对军工领域的持仓，通过更加分散和均衡的持仓结构来应对海内外的各种不确定性。下半年，随着风险偏好的回升，我们重新增加了算力板块相关的配置比例，尤其是国产半导体和OCS交换机（Optical Circuit Switch ，光学电路交换机）相关领域的公司。

2025年，中国经济和资本市场在内需不足与外部冲击的双重压力下，最终实现稳健增长和高质量发展。年初，一系列科技创新成果令全球瞩目，“东升西落”的叙事逻辑也让市场在开年时充满信心。然而进入二季度，美国突然发起的关税战以及中东地缘局势的持续恶化，给全球经济带来冲击，也为中国出口带来极大不确定性。最终，我们顶住了美方压力，通过初期强硬回应及后续一系列艰苦卓绝的谈判，与美国达成阶段性关系缓和与贸易协议，维护了自身利益。当然，美国关税战引发的逆全球化与贸易保护主义倾向，从根本上改变了全球经济合作与贸易环境。我们一方面积极调整外贸结构，另一方面通过一系列扩大内需政策促进内外双循环平衡，保障经济增长整体稳定。　　海外方面，重新执政的特朗普通过一系列内外政策极大搅动全球经济格局。无论是外交、军事收缩还是关税战，美国均利用其霸权地位将自身发展压力与债务负担部分转嫁给其他国家。这种转嫁虽能暂时缓解矛盾，但美国的发展瓶颈与债务压力最终仍需依靠科技突破来解决。同时，美国的极端做法也导致其全球信誉大幅受损，以黄金为代表的实物资产正逐步成为后美元时代的“硬通货”。　　面对纷繁复杂的全球经济与政策环境不确定性，全球资本在市场中努力寻找确定性。美股市场仍以科技板块为主要投资方向，创纪录的算力基建投资成为美国经济与股市的核心驱动力。A股市场则呈现各类投资主题轮动行情，从年初的人工智能、人形机器人，到关税战爆发后的内需消费与低波红利板块，再到5月后风险偏好回升带动的创新药、可控核聚变、固态电池、海外算力等主题，继而演变为下半年的有色金属与商业航天板块爆发，市场整体呈现交易活跃的牛市格局。　　本产品主要投资策略以重点配置沪港深三地的科技龙头企业为主。得益于市场环境较好，我们以较快速度完成了建仓。后续根据行业发展变化，持续对持仓结构进行优化。