倪权生 - 基金投资策略和运作

2026年二季度以AI相关产业链表现较好，多数传统行业股票收益率不佳。从宏观经济和内外部环境来看，国内制造业，特别是出口链制造业表现延续强势，其中尤以高端制造业表现更为明显，如AI相关的电子器件及通信产品、海外供电相关的电力设备和能源设施、传统资本品中的工程机械、通用设备等，以及创新药BD出海等。内需方面，消费整体平稳，商品消费在高基数影响下表现一般，但服务型消费增长势头较好。　　组合操作层面，组合维持均衡配置的策略，基本维持上季度的行业配置。其中算力相关的电子与通信维持标配，在非科技领域，继续超配机械、电新、化工、有色等行业。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备等领域。同时制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善。AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，估值具备优势。期间适度增加了半导体的配置，我们认为国内算力需求的增长驱动的半导体及中上游需求将会加速。受美联储利率政策导向预期的影响，本期组合降低了部分有色配置，短期从利率预期的角度来讲，大宗有色的权益股票可能承压，但从长期维度看，仍然看好部分品种的供给紧平衡驱动的高盈利状态。医药特别是CXO环节也是组合配置的一部分，目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，虽然二季度AI相关的科技行业涨幅较大，市场分化程度超出预期，但从下半年的基本面来看，AI相关的领域景气度有望继续延续，但估值的偏高可能会导致波动加大。而非AI领域，我们前面提到的出海制造业、创新药、上游大宗环节等，仍有不错的景气度、且估值不贵。整体而言，我们认为市场尽管局部较热，但整体估值不贵，且受益于经济动能转换的新兴行业景气度较好，仍具备较好投资机会。

2026年二季度以AI相关产业链表现较好，多数传统行业股票收益率不佳。从宏观经济和内外部环境来看，国内制造业，特别是出口链制造业表现延续强势，其中尤以高端制造业表现更为明显，如AI相关的电子器件及通信产品、海外供电相关的电力设备和能源设施、传统资本品中的工程机械、通用设备等，以及创新药BD出海等。内需方面，消费整体平稳，商品消费在高基数影响下表现一般，但服务型消费增长势头较好。　　组合操作层面，组合维持均衡配置的策略，基本维持上季度的行业配置。其中算力相关的电子与通信维持标配，在非科技领域，继续超配机械、电新、化工、有色等行业。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备等领域。同时制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善。AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，估值具备优势。期间适度增加了半导体的配置，我们认为国内算力需求的增长驱动的半导体及中上游需求将会加速。受美联储利率政策导向预期的影响，本期组合降低了部分有色配置，短期从利率预期的角度来讲，大宗有色的权益股票可能承压，但从长期维度看，仍然看好部分品种的供给紧平衡驱动的高盈利状态。医药特别是CXO环节也是组合配置的一部分，目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，虽然二季度AI相关的科技行业涨幅较大，市场分化程度超出预期，但从下半年的基本面来看，AI相关的领域景气度有望继续延续，但估值的偏高可能会导致波动加大。而非AI领域，我们前面提到的出海制造业、创新药、上游大宗环节等，仍有不错的景气度、且估值不贵。整体而言，我们认为市场尽管局部较热，但整体估值不贵，且受益于经济动能转换的新兴行业景气度较好，仍具备较好投资机会。

2026年二季度以AI相关产业链表现较好，多数传统行业股票收益率不佳。从宏观经济和内外部环境来看，国内制造业，特别是出口链制造业表现延续强势，其中尤以高端制造业表现更为明显，如AI相关的电子器件及通信产品、海外供电相关的电力设备和能源设施、传统资本品中的工程机械、通用设备等，以及创新药BD出海等。内需方面，消费整体平稳，商品消费在高基数影响下表现一般，但服务型消费增长势头较好。　　组合操作层面，组合维持均衡配置的策略，基本维持上季度的行业配置。其中算力相关的电子与通信维持标配，在非科技领域，继续超配机械、电新、化工、有色等行业。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备等领域。同时制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善。AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，估值具备优势。期间适度增加了半导体的配置，我们认为国内算力需求的增长驱动的半导体及中上游需求将会加速。受美联储利率政策导向预期的影响，本期组合降低了部分有色配置，短期从利率预期的角度来讲，大宗有色的权益股票可能承压，但从长期维度看，仍然看好部分品种的供给紧平衡驱动的高盈利状态。医药特别是CXO环节也是组合配置的一部分，目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，虽然二季度AI相关的科技行业涨幅较大，市场分化程度超出预期，但从下半年的基本面来看，AI相关的领域景气度有望继续延续，但估值的偏高可能会导致波动加大。而非AI领域，我们前面提到的出海制造业、创新药、上游大宗环节等，仍有不错的景气度、且估值不贵。整体而言，我们认为市场尽管局部较热，但整体估值不贵，且受益于经济动能转换的新兴行业景气度较好，仍具备较好投资机会。

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2026年二季度以AI相关产业链表现较好，多数传统行业股票收益率不佳。从宏观经济和内外部环境来看，国内制造业，特别是出口链制造业表现延续强势，其中尤以高端制造业表现更为明显，如AI相关的电子器件及通信产品、海外供电相关的电力设备和能源设施、传统资本品中的工程机械、通用设备等，以及创新药BD出海等。内需方面，消费整体平稳，商品消费在高基数影响下表现一般，但服务型消费增长势头较好。　　组合操作层面，组合维持均衡配置的策略，基本维持上季度的行业配置。其中算力相关的电子与通信维持标配，在非科技领域，继续超配机械、电新、化工、有色等行业。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备等领域。同时制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善。AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，估值具备优势。期间适度增加了半导体的配置，我们认为国内算力需求的增长驱动的半导体及中上游需求将会加速。受美联储利率政策导向预期的影响，本期组合降低了部分有色配置，短期从利率预期的角度来讲，大宗有色的权益股票可能承压，但从长期维度看，仍然看好部分品种的供给紧平衡驱动的高盈利状态。医药特别是CXO环节也是组合配置的一部分，目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，虽然二季度AI相关的科技行业涨幅较大，市场分化程度超出预期，但从下半年的基本面来看，AI相关的领域景气度有望继续延续，但估值的偏高可能会导致波动加大。而非AI领域，我们前面提到的出海制造业、创新药、上游大宗环节等，仍有不错的景气度、且估值不贵。整体而言，我们认为市场尽管局部较热，但整体估值不贵，且受益于经济动能转换的新兴行业景气度较好，仍具备较好投资机会。

报告期内，我们对本基金权益端原有策略进行了调整。我们一方面筛选盈利预期显著改善且能够中长期持有的优秀公司，相对控制了产品的换手率；另一方面，质量风格优选继承了本产品一贯的投资策略，从当期盈利能力靠前的公司中，通过财务因子的系统性评估，筛选出未来有望维持高盈利能力的优质公司。从结果来看，策略上线后以超预期策略为矛，质量策略为盾，相对补足了产品进攻锐度的短板。　　转债层面：我们动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供合理债端收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。本季度我们根据转债的隐含回报空间动态调整转债仓位，考虑到产品的风险偏好及当前转债的性价比，我们较少配置偏股转债，整体以偏债转债策略为主、平衡转债策略为辅控制转债组合的波动。　　在行情极端冷热不均后，三季度市场有一定均值回复的动力。此时，被显著悲观定价的板块有估值修复的必要性，而高拥挤科技股在充分换手后或也会迎来更好的配置机会。我们认为，当前A股市场的本质矛盾并非“好资产vs坏资产”，而是“贵但有人买”与“便宜但没人要”之间的风格博弈。科技还是红利价值的取舍，取决于究竟是希望暴露高拥挤的风险、全面拥抱景气高增，还是希望暴露景气承压的风险、拥抱高分红与低拥挤度。站在当前位置，科技板块中未被定价的利多或越来越有限，就好像即将被拉伸到极限的弹簧，松一松、歇一歇后才能更好的进行下一轮；而被过度压制、超卖的高股息、价值类资产，在股息率不断提升后也存在反弹的动力。　　转债在二季度震荡为主，不同类型转债之间差异极大。类似于权益市场行情，科技表现远远强于红利价值，高价转债表现显著优于低价转债。今年以来对于高价转债我们整体持观望态度。站在上市公司的角度，高价转债的终点大概率是强赎促转股，因此当前水位投资的性价比相对有限，至少投资高价转债相对不如投资正股。我们将持续关注后续是否能够调整到更合理的位置，目前还是倾向于在高评级、低溢价转债中选择更有可能增厚整体收益、降低组合波动的品种。

本基金严格遵循系统化的量化投资方法论，以精细构建的多因子模型为核心基础。我们并非依赖单一模型，而是通过整合多个互补的测算模型，对海量数据进行深度挖掘与分析，以期更为精准地捕捉市场中的投资机会。在执行层面，本基金采用定期调仓与再平衡的纪律性策略，力求可以及时锁定收益并控制风险，从而持续追求超越业绩比较基准的超额回报。在报告期内，我们严格依照此策略，主要资产配置于股票市场，确保投资行为与既定方针高度一致，力求在波动的市场中实现稳健的长期资本增值。　　国内方面，从供给和需求的角度来看，二季度单月工业增加值均值回落至4.3%；需求端依旧以固投、社零、出口三大指标衡量，外需仍是全年核心支撑，上半年高技术机电、新能源、AI设备出口持续高增，对冲传统消费品走弱；内需（包括投资和消费）快速走弱，政策重心由一季度单一地产风险底线托底，转向地产托底+消费、基建增量政策并行发力，超长期特别国债、设备更新补贴、大宗消费以旧换新政策陆续落地，城市更新与新型基建资金投放提速。但居民收入修复偏慢、地产销售回暖力度有限，内需自主复苏动能仍偏弱，若三季度不确定性再起、外需边际走弱，总量宽松与内需刺激加码的政策窗口将进一步打开。　　海外方面，6月美联储迎来新主席沃什上任后的首次议息会议，维持3.50%-3.75%利率不变。我们认为短期通胀上行导致货币政策预期变化，影响全球风险偏好。　　展望三季度，风险偏好持续上行需要两方面的支撑：一是地缘冲突的不确定性得到缓解，二是AI资本开支和盈利持续超预期；国内资产相对具备韧性和独立性，内需政策加码预期将对冲外部流动性收紧带来的波动。

本基金秉持量化投资的方法论，以多因子选股体系为基础，构建多模型预测指标，定期调仓再平衡，力争获取超额收益。本基金更加注重把握两方面产业发展趋势，一方面受益于科技发展带来的新兴产业机会，另一方面受益于产业转移和产业升级带来的板块性机会。本基金聚焦高景气、高成长行业，优选在全球具备竞争力的个股。　　报告期内本基金主要投资品种为股票。行业方面，首先注重分散化，其次较多配置在电子、化工、机械、汽车、电力设备等具备成长性的行业。风格方面，整体偏向中小盘成长。　　二季度的宏观博弈核心是美伊局势的变化和谈判的进展，由于过程的高度不确定性，导致对于全球通胀、货币政策的预期产生较大的波动，受此影响，全球资产的波动属性上升。从经济数据来看，全球经济呈现K型分化，其中美国AI投资对于经济的拉动占比大幅提高，但传统的投资和消费走弱；中国的外需对于经济贡献显著，而内需偏弱。中美同时呈现出经济的结构性矛盾。　　证券市场表现出极致的分化，一方面是AI产业链的持续走强，另一方面是其余大部分板块的持续走弱。背后的原因一是全球科技龙头企业的一季报和资本开支均超预期，部分商业逻辑得到验证；二是在霍尔木兹海峡对于全球能源供给的影响，而AI企业对于高利率不敏感；三是投资者情绪和行为，面对FOMO的情绪所产生的投资行为往科技方向的倾斜。　　展望三季度，在板块层面主要关注两点，一是美伊的谈判进展和加息预期的变化，对于二季度受压制的非AI板块可能有阶段性机会；二是上市公司的中报数据尤为关键，AI企业的业绩能否继续超预期还是增速二阶导的见顶，成为三季度的胜负手。

2026年第二季度，国内权益市场结构分化特征显著，科技成长领域成为交易主线，传统消费板块整体震荡偏弱；港股市场受海外流动性预期波动与内需修复节奏偏慢共同影响，整体呈窄幅震荡走势。A股方面，沪深300指数季度上涨10.85%，行业间收益分化加剧；内地消费指数（000942）季度下跌14.91%，其中信息消费相关的科技消费板块取得明显超额收益，传统必选消费、医药消费板块受需求复苏节奏偏慢、资金风格切换影响表现承压。港股市场方面，恒生指数季度下跌7.55%，恒生医疗保健指数回调幅度居前，恒生科技指数内部分化显著，互联网信息服务、硬科技消费产业链标的相对抗跌。　　报告期内，本基金严格恪守消费主题投资框架，充分发挥A股+港股通跨市场选股优势，围绕信息消费、创新药两大核心主线开展组合配置，同时推进量化工具落地应用，持续优化组合收益风险比，具体操作如下：　　第一，创新药主线动态优化，坚守刚需属性与全球竞争力逻辑。季度前期，我们延续一季报配置思路，继续超配具备全球产业链竞争力的创新药及上游CXO，依托其强消费刚需属性、受宏观经济周期扰动小的特点，对冲内需波动风险。二季度中后期，受行业政策预期变化、市场风格切换影响，医药板块整体承压，我们顺势对持仓结构做了精细化调整：A股端集中仓位配置业绩兑现度高、下游需求稳定的CXO龙头与商业化能力成熟的创新药企，减持同质化、进度不及预期的品种；港股端对生物科技标的进行全面梳理，保留具备全球多中心临床进展、海外商业化确定性高的头部企业，减持临床进度偏慢、现金流压力较大的中小市值标的。调整后组合创新药持仓的集中度与基本面质量显著提升，在一定程度上降低了板块波动对净值的冲击。　　第二，信息消费主线前瞻布局，把握消费升级全新增长方向。报告期内我们判断，以人工智能、数字经济为底层驱动的信息消费，已成为新型消费核心形态，是消费升级中较具成长弹性的方向，且高度契合本基金大消费主题投资范围。基于此，我们完成信息消费产业链研究覆盖，从上游硬件支撑到中游终端产品、下游互联网内容与信息服务逐层筛选优质标的，构建组合配置，使之成为组合重要的收益增长极。　　第三，量化策略同步落地，赋能两大主线选股效率提升。为拓宽信息消费、创新药两大板块的选股覆盖广度、优化组合收益风险比，本季度我们稳步推进A股消费主题量化策略落地：整体运作平稳，风险敞口处于可控区间。　　整体来看，报告期内消费板块整体偏弱，基金通过信息消费与创新药两大主线的结构优化，叠加跨市场选股与量化工具赋能，有效控制了净值回撤，为后续业绩修复夯实了基础。　　展望2026年三季度，我们对市场整体维持中长期偏积极判断。居民存款再配置、企业盈利底部回升、全球流动性偏宽松三大支撑逻辑持续成立；同时经济复苏节奏仍有波折，内需修复偏缓，市场风格分化延续，结构性机会仍是收益核心来源。　　港股通核心资产估值处于全球主要市场低位，互联网、创新药安全边际较为充足。随着海外流动性边际宽松、国内促消费政策持续落地，叠加南向资金增配优质资产，港股通消费与科技板块有望迎来估值与盈利双重修复。其汇聚的互联网消费平台、创新型生物科技等稀缺资产，与A股持仓形成良好互补。　　消费板块将延续“弱复苏、强结构”特征，投资机会或高度集中于信息消费、创新药两大方向。信息消费受益于AI技术赋能，智能终端迭代、数字内容扩容持续创造新需求，是当前消费板块成长弹性较强的领域；创新药具备强刚需属性，受宏观周期扰动小，前期深度调整后估值吸引力凸显，随临床进展与海外商业化落地，有望迎来基本面与估值双重修复。　　组合配置上，我们坚守消费主题定位，以两大主线为核心，发挥A股+港股通跨市场优势：信息消费方向，A股布局硬件供应链标的，港股通配置稀缺平台与服务龙头；创新药方向，A股持有高确定性CXO与成熟药企，港股通精选全球管线标的。同时深化A股量化策略迭代，优化选股因子，提升投研效率；动态调整港股通仓位，挖掘差异化资产以期增厚收益，力争为投资者创造稳健长期回报。

2026年一季度大盘相对平稳，1-2月细分行业不乏机会，如上游的有色、化工，中游的出口链制造业等。但进入3月份，由于中东战事的影响，原油价格大幅上涨，导致市场对宏观经济预期变得悲观，大部分行业录得较为显著的回撤。　　组合操作层面，整体上仍保持均衡配置的策略，单个行业超配幅度有限，超配行业延续了四季度以来所配置的有色、机械、锂电产业链，泛科技领域仍维持算力的一定配置。我们认为现在A股的投资视野更侧重于关注全球机会，当下组合构思的几个维度主要是出海带来的中高端制造业及上游资产机会，以及AI技术革命带来的算力和相关基建需求的投资机会。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备、汽车等领域；同时，制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善；AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，且估值具备优势；此外，一季度我们开始提高对医药的关注。一方面板块自去年以来调整较多，另一方面目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，尽管3月份受海外战事影响，全球股票市场回调明显，但我们对中国资产仍保持乐观态度，其供应链的稳定性相比其他工业国家在这一轮冲击中显得更有优势。AH上市公司整体盈利改善的逻辑仍然有望保持，我们仍重点关注上述相关方向的投资机会。

2026年一季度大盘相对平稳，1-2月细分行业不乏机会，如上游的有色、化工，中游的出口链制造业等。但进入3月份，由于中东战事的影响，原油价格大幅上涨，导致市场对宏观经济预期变得悲观，大部分行业录得较为显著的回撤。　　组合操作层面，整体上仍保持均衡配置的策略，单个行业超配幅度有限，超配行业延续了四季度以来所配置的有色、机械、锂电产业链，泛科技领域仍维持算力的一定配置。我们认为现在A股的投资视野更侧重于关注全球机会，当下组合构思的几个维度主要是出海带来的中高端制造业及上游资产机会，以及AI技术革命带来的算力和相关基建需求的投资机会。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备、汽车等领域；同时，制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善；AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，且估值具备优势；此外，一季度我们开始提高对医药的关注。一方面板块自去年以来调整较多，另一方面目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，尽管3月份受海外战事影响，全球股票市场回调明显，但我们对中国资产仍保持乐观态度，其供应链的稳定性相比其他工业国家在这一轮冲击中显得更有优势。AH上市公司整体盈利改善的逻辑仍然有望保持，我们仍重点关注上述相关方向的投资机会。

2026年一季度大盘相对平稳，1-2月细分行业不乏机会，如上游的有色、化工，中游的出口链制造业等。但进入3月份，由于中东战事的影响，原油价格大幅上涨，导致市场对宏观经济预期变得悲观，大部分行业录得较为显著的回撤。　　组合操作层面，整体上仍保持均衡配置的策略，单个行业超配幅度有限，超配行业延续了四季度以来所配置的有色、机械、锂电产业链，泛科技领域仍维持算力的一定配置。我们认为现在A股的投资视野更侧重于关注全球机会，当下组合构思的几个维度主要是出海带来的中高端制造业及上游资产机会，以及AI技术革命带来的算力和相关基建需求的投资机会。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备、汽车等领域；同时，制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善；AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，且估值具备优势；此外，一季度我们开始提高对医药的关注。一方面板块自去年以来调整较多，另一方面目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，尽管3月份受海外战事影响，全球股票市场回调明显，但我们对中国资产仍保持乐观态度，其供应链的稳定性相比其他工业国家在这一轮冲击中显得更有优势。AH上市公司整体盈利改善的逻辑仍然有望保持，我们仍重点关注上述相关方向的投资机会。