苗宇 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，上证指数涨12.73%，深证成指跌29.25%，创业板指涨50.4%，恒生指数涨11.56%。 　　三季度市场表现火热，分化较大。AI产业Capex预期重新上行，叠加中美两国贸易冲突缓解，市场出现了明显的科技主线偏好风险偏好上升明显。传统的顺周期、制造表现一般。除了反内卷主题有一定的表现外，其他的均较为平淡。同时伴随风险偏好上升，金融非银板块调整较为明显。相较二季度，市场主线更加集中。　　在三季度，对产品组合做了进一步的调整，加大了周期和科技的配置。科技主要集中在海外算力，叠加小部分的消费电子和储能。周期主要集中在有色金属，叠加小部分的化工。对于长期角度看好的宠物或情绪消费等具备长期空间成长逻辑的消费股仍然持有。　　展望未来：　　贵金属价格在美联储降息周期逐步开始+全球环境相对动荡的情况下易涨难跌，且供应端相对比较清晰。风险是1、短期经历了2025年的上涨，大多数品种已经完成了估值的修复；2、工业需求的预期不低。但在目前这个位置，横向对比中，这个行业的确定性在难以捉摸的环境中有一定的优势。　　低位的顺周期领域，主要关心“十四五”规划的方向。这些行业具有较大的潜在赔率，目前处于左侧或者磨底中，库存也并不高，需要需求端的刺激或者预期改变来催化，密切关注相关政策的进展。 　　长期来看，AI逐步进入社会的各方各面，目前可投资的范围内主要成熟的商业模式是AI硬件端的投资相关产业链。而AI的应用目前仍存在较大的预期差有待挖掘，是下一个阶段研究方向。

本报告期内，市场上行走高，沪深300涨幅17.9%，创业板指涨幅50.4%。分行业来看，有色、通信、电子等表现较好，银行、地产等行业表现一般。　　本报告期内，宏观经济稳中向好，美国关税风波有所缓和，市场对于中国制造业开始进行定价，市场具备了一定的赚钱效应。　　本报告期内，调整了组合配置，增加了通信和电子的配置，基于美国降息的预期，增加了有色的仓位，对于港股互联网优化了部分配置，减少了部分竞争结构变差的行业配置，让整体组合减少内耗。市场三季度涨幅较大的股票普遍具有较好的行业背景，产业发展趋势良好，市场对于良好的基本面进行了定价，整体表现还是非常好的。展望未来，这些股票依然有上涨空间。从更宏观的视角来看，优质的制造业在全球范围内都是稀缺的，市场应该给这些股票进行合理定价。

本报告期内，市场上行走高，沪深300涨幅17.9%，创业板指涨幅50.4%。分行业来看，有色、通信、电子等表现较好，银行、地产等行业表现一般。　　本报告期内，宏观经济稳中向好，美国关税风波有所缓和，市场对于中国制造业开始进行定价，市场具备了一定的赚钱效应。　　本报告期内，调整了组合配置，增加了通信和电子的配置，基于美国降息的预期，增加了有色的仓位，对于港股互联网优化了部分配置，减少了部分竞争结构变差的行业配置，让整体组合减少内耗。市场三季度涨幅较大的股票普遍具有较好的行业背景，产业发展趋势良好，市场对于良好的基本面进行了定价，整体表现还是非常好的。展望未来，这些股票依然有上涨空间。从更宏观的视角来看，优质的制造业在全球范围内都是稀缺的，市场应该给这些股票进行合理定价。

本报告期内，市场上行走高，沪深300涨幅17.9%，创业板指涨幅50.4%。分行业来看，有色、通信、电子等表现较好，银行、地产等行业表现一般。　　本报告期内，宏观经济稳中向好，美国关税风波有所缓和，市场对于中国制造业开始进行定价，市场具备了一定的赚钱效应。　　本报告期内，调整了组合配置，增加了通信和电子的配置，基于美国降息的预期，增加了有色的仓位，对于港股互联网优化了部分配置，减少了部分竞争结构变差的行业配置，让整体组合减少内耗。市场三季度涨幅较大的股票普遍具有较好的行业背景，产业发展趋势良好，市场对于良好的基本面进行了定价，整体表现还是非常好的。展望未来，这些股票依然有上涨空间。从更宏观的视角来看，优质的制造业在全球范围内都是稀缺的，市场应该给这些股票进行合理定价。

三季度，经济环境延续了较为平淡的趋势。科技行业因为AI产业的需求持续超预期，带动了光模块、半导体等环节的需求增加。新能源板块由于储能需求带动价格上涨。这两个具备自身α的板块均在三季度产生了较大涨幅。银行和食品饮料等与经济环境相关的板块走势较弱。中国创新药产业向好的趋势没有变化，但是近期受到美国对创新药交易相关政策的干扰，以及交易层面上被科技和新能源板块抽水，导致板块走势波动加大。三季度，本基金主要配置了创新药、黄金等资产，少量配置了银行、白酒、AI等资产，总体配置较为均衡。在白酒和银行资产上损失了部分净值，AI资产的配置比例不够高，净值表现较为乏力。本基金看好中国创新药行业的下半场行情。虽然阶段性的BD交易（Business Development，商务拓展）具体节奏不易精准预判，但是拉长来看，仍然有较多处于研发阶段的创新药具备与海外大药企合作的机会，这些项目的交易预计会在未来一年的时间里持续发生。本基金会持续高仓位持有优质创新药资产，同时围绕创新药及创新药产业链做适度的交易操作。

2025年三季度，在宏观经济温和修复和科技产业趋势持续的共同作用下，A股整体表现较好，主要指数均出现了一定上涨，科技板块表现亮眼。具体来看，Wind全A上涨了19.5%，沪深300指数上涨17.9%，中证2000指数上涨14.3%，创业板指上涨50.4%，科创50指数上涨49.0%。三季度A股市场呈现波动有所加大、市场风险偏好持续提升的特点，市场风格聚焦于科技成长主线，红利板块则在资金替代效应下收益较低。具体行业层面，电子、电力设备、有色金属等行业涨幅居前，美容护理、石油石化、银行等行业则排名靠后。三季度A股市场继续保持较为充足的流动性、外围环境较为稳定，AI产业趋势的预期不断增强，在诸多积极因素的共同作用下，三季度末A股市场继续保持稳健慢牛态势。2025年三季度，国内经济在政策持续发力的背景下延续温和复苏态势：政策方面，7月中央定调宏观政策持续发力、适时加力，强调依法治理无序竞争、推进重点行业产能治理，并将提振消费、治理无序竞争、支持资本市场作为下半年三条主线；财政方面，财政政策与产业政策围绕稳增长、稳预期、保交付、促创新等方面持续落地，制造业景气在荣枯线下方缓步回升，制造业PMI连续三月保持回升态势，而服务业PMI也持续保持较强韧性；整体来看，三季度国内生产出口均表现较好，经济预期有所改善。海外宏观方面，全球经济在三季度呈现发达经济体放缓、新兴国家分化的格局，美国经济延续一定韧性但隐忧上升，通胀黏性与就业走弱并存；欧元区经济则显著放缓，制造业PMI在短暂回到扩张后再度跌破荣枯线；新兴经济体总体温和修复但差异拉大，印度与东盟受益于产业链转移和资本流入表现相对强劲，拉美部分经济体受外需走弱和政策不确定性制约复苏力度有限。2025年三季度，本基金的股票仓位配置比例变化较小，在行业配置上继续实行均衡配置策略；出于对新质生产力长期发展潜力的信心，本基金维持了对先进制造和科技成长行业的较高配置比例，但对科技和先进制造板块内部持仓结构做了部分调整，适当增持了国产半导体和新能源核心标的；考虑到A股的慢牛格局持续性较好，本基金三季度也适度配置了有望受益于权益市场上涨和成交量放大的非银金融行业。

2025年三季度，大盘单边上涨，其中沪深300指数上涨17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指上涨50.40%。分行业来看，通信、电子、电力设备和有色金属等板块表现较好，食品饮料、公用事业、石油石化、交运和银行等板块表现较差。报告期内，我国经济总体运行平稳，地产尾部风险下降，出口保持较强的韧性，政策稳定市场的意愿和力度更强。消费方面，7-8月份社会消费品零售总额同比增长4.3%，国内有效需求不足依然是短期矛盾。海外方面，全球经济平稳，中美关系保持稳定，美国开启降息周期和宽财政。国内股市呈现单边向上态势，市场风险偏好较高，AI科技产业链、新能源和机器人等成长类行业表现较好，地产链和顺周期品种依然表现较差。消费类资产方面，潮玩、宠物食品、黄金饰品等新消费高位回落，食品饮料、家电和商贸零售等传统消费则在底部震荡。报告期内，我们认为虽然国内有效需求不足是短期矛盾，但是人们对“优质生活”的构想仍有很多未被照进现实的“角落”，中国拥有最广阔而纵深的消费市场，更加差异化的细分场景、更加多元个性化的需求，这必将给中国消费品企业的发展提供持续的机遇。同时，消费资产估值已经回落到历史极低分位数位置，具备较强配置价值。因此，本基金当下致力于构筑符合“优质生活”特征的消费组合，我们将沿着以下几个要素进行选股：品牌化、服务化、健康化、个性化和存在感。投资策略上，本基金减持了部分银行和汽车制造公司，增持了部分游戏公司和化妆品公司。

2025年第三季度市场风险偏好显著修复，主要指数表现强劲。报告期间沪深300指数上涨17.90%，恒生指数上涨11.56%。从行业表现看，通信、电子、电力设备、有色金属及机械等行业领涨；交通运输、石油石化、公用事业和食品饮料等行业涨幅较小；所有行业中仅银行板块录得负收益。在市场情绪回暖背景下，科技成长风格占据主导地位。AI相关产业链全面走强，成为本轮行情的核心主线；机器人、黄金等主题性机会亦表现突出；以储能为代表的新能源板块也迎来修复性反弹。基于对市场趋势的研判，本基金在本季度进一步提升了成长风格的配置比重，整体组合向大盘成长倾斜。重点围绕智能汽车、国产算力、机器人、创新药及海上风电等具备长期潜力或处于产业上行周期的领域构建持仓。其中，智能汽车与创新药依托我国工程师红利，具备可持续的竞争优势，是我们长期看好的核心方向；国产算力与机器人正处于技术突破与需求放量的关键阶段，为本阶段重点增配领域；海上风电有望在“十五五”期间迎来装机规模的显著提升，行业景气拐点渐行渐近，我们已进行前瞻性布局，以期把握中长期增长机遇。

2025年三季度，A股市场整体出现了明显的上涨，其中，上证指数、沪深300、创业板指的涨幅分别为12.73%、17.90%、50.40%。分行业来看，通信、电子、有色金属、电力设备及新能源、机械等板块表现相对突出，而商贸零售、食品饮料、电力及公用事业、交通运输、银行等板块表现一般。港股的表现类似，其中，有色、软件及半导体方向表现最好，而顺周期以及公用事业板块表现一般。报告期内，尽管全球的地缘冲突仍持续不断，但并没有边际恶化，同时中美之间的关税冲突也有所缓和，最大的变化是美国在9月开启了降息周期，市场对此的预期是预防式降息，而非衰退式降息，总体看，海外的宏观环境中性偏好。国内方面，地产行业还处在下行通道，整体的宏观经济数据相对平稳。从公布的上市公司半年报数据来看，科技成长方向（如TMT、新能源）的业绩显著好于传统行业（如顺周期、高股息板块）。考虑到当前出台的刺激政策相对温和，预计这种分化的局面可能还会维持，需要保持紧密的跟踪。相应地，三季度A股市场也是科技成长以及受益降息的有色板块表现更好，而顺周期板块表现一般。报告期内，本组合的仓位相对稳定，并且维持对科技制造板块的重点配置。其中，组合维持了对恒生科技和AI算力产业链的重点配置，但对内部结构进行了调整，加仓了消费电子、AI应用、海风等板块，减持了军工、汽车等板块。

2025年三季度，大盘单边上涨，其中沪深300指数上涨17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指上涨50.40%。分行业来看，通信、电子、电力设备和有色金属等板块表现较好，食品饮料、公用事业、石油石化、交运和银行等板块表现较差。报告期内，我国经济总体运行平稳，地产尾部风险下降，出口保持较强的韧性，政策稳定市场的意愿和力度更强。消费方面，7-8月份社会消费品零售总额同比增长4.3%，国内有效需求不足依然是短期矛盾。海外方面，全球经济平稳，中美关系保持稳定，美国开启降息周期和宽财政。国内股市呈现单边向上态势，市场风险偏好较高，AI科技产业链、新能源和机器人等成长类行业表现较好，地产链和顺周期品种依然表现较差。消费类资产方面，潮玩、宠物食品、黄金饰品等新消费高位回落，食品饮料、家电和商贸零售等传统消费则在底部震荡。报告期内，消费复苏的结构性特征明显，消费资产估值已经回落到历史极低分位数位置，部分新消费和传统消费均具备较强配置价值。投资策略上，从性价比和均衡配置角度出发，本基金减持了部分新消费公司，增持了部分传统消费行业的公司，如白酒、黑电、家居等。游戏行业作为跨多年龄段的文体消费，估值性价比高和成长性强，本基金相应进行了增持。

2025年三季度，A股市场趋势上行，但延续了上半年结构性分化的特征。产业基本面验证叠加宽裕流动性成为定价的核心驱动力。市场交易者在二季度业绩验证的基础上，进一步加强“创新逻辑”主导的市场叙事：科技成长板块继续领跑，受益于政策支持和全球科技周期共振，人工智能、半导体与新能源赛道表现尤为突出；而传统周期性板块与红利价值类资产则因需求复苏节奏放缓而表现相对疲软，市场风格分化进一步加剧。但随着股价上行，市场对基本面验证的需求日益强烈，部分高估值成长股面临业绩兑现压力，在流动性的加持下，市场叙事也逐渐从对“业绩兑现的科技成长”的挖掘衍生到更为宽泛的“想象空间逻辑”。展望四季度，市场在完成对三季报的审视后，目光将更多投向对2026年宏观经济的展望上去，市场风格可能在“业绩确定性”和“远期成长性”之间寻求新的平衡。我们的持仓结构保持稳定，当前高频数据的曙光已经出现，我们将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。

2025年前三季度，我国经济复苏因关税战受到一定程度的负面影响。未来我国经济增速仍可能受外部环境、美国关税等因素影响而波动，但也倒逼我国经济加快产业升级、市场多元化和内需扩张。相比过去几年的低迷预期，经济预期已明显改善。8月PPI开始呈现降幅缩窄的情形，考虑到政策工具箱仍有空间，稳增长政策有望进一步出台，未来可以对经济乐观一些。从投资方法的角度来看，我们将宏观与微观分析相结合，持续努力挖掘风险收益比优越的中观行业。在资产配置上，我们依然遵循周期思维的逻辑。尽管历史具有相似性，但并非简单重复，也不存在能够长期保持超额收益的资产。在个股选择方面，我们坚持“守正出奇”的原则，优先配置具备良好成长性的阿尔法公司，同时适度配置少量贝塔标的。前三季度，我们主要配置了有色、化工、军工、新能源等行业，并根据风险收益比动态调节仓位。展望未来，虽然近期关税战的预期缓和，但我们认为未来5-10年的维度大概率是继续演绎逆全球化进程，在地缘冲突、供给瓶颈等因素约束下，上游商品价格中周期来看有望继续上涨。我们认为，后续我国经济逐渐走向复苏，虽然市场对于复苏力度及节奏的预期可能存在分歧，但我们认为更加积极的财政政策、适度宽松的货币政策的效果值得期待，另外国内对于“反内卷”提的频率逐渐提升，后续我们会持续关注“反内卷”的行业扩散。叠加库存周期的驱动，我们认为后续上游、经济复苏方向、景气有望修复的行业值得关注。