王文华中银国际证券股份有限公司 | 管理/从业年限 | 10.7 年/17 年 | 1.57亿元 / 52.88亿元 | 当前/累计管理基金个数 | 7 / 10 | 基金经理风格 | 债券型 | 管理基金以来年化收益率3.04% | |
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王文华 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
中银证券安弘债券A004807.jj中银证券安弘债券型证券投资基金2025年第三季度报告 
三四季度国内经济的下行压力进一步增加。外需方面，虽然对欧洲、东南亚和非洲的出口体现了较强的韧性，但和我们在二季报中的预期一致，这些韧性难以抵消对美国出口下行带来的压力。美国自其他国家的进口维持低迷是多重原因带来的，一方面是关税战之后囤货效应消失带来的负面影响，另一方面也和美国消费需求走弱直接相关。考虑到中国整体出口仍然与美国进口高度相关，我们认为后续外需对国内经济将由正贡献逐渐转向负贡献。内需方面，国庆期间消费延续疲弱验证了居民收入持续低增带来的拖累；而地产在销售和价格方面都开始出现加速下行的信号，预计将对财政、土地成交和地产链需求都将产生负面拖累。整体而言，我们认为2024年三季度以来国内政策对经济的正向拉动已基本消耗殆尽，如果今年四季度宏观经济政策未见加码，经济增长的下行压力可能被市场低估。 资本市场三季度的走势，伴随着国内资金风险偏好的整体提升，以及美联储重新开启降息周期，走出了股强债弱、背离经济基本面的走势。大部分含权公募产品的净值均在三季度出现了净值的快速上升。 报告期内，本产品纯债的配置仍然以长久期利率债和高等级信用债为主。三季度本产品在纯债配置上的主要操作，是应对大规模申购、产品规模快速扩张对投资组合运营带来的影响。整体而言，三季度我们维持了债券持仓的久期，但减少了组合杠杆，较长的债券久期对组合净值形成了较大的负面拖累。 股票方面，继续维持较高仓位，在方向上也继续维持以成长风格为主，以高股息股票为底仓的配置。产品在8月末根据半年报的结果完成了季度调仓，我们兑现了大部分前期收益较高、但业绩增长边际减速的重仓股，行业配置也有所分散。目前，产品重仓的股票主要集中在电子、新能源和机械等方向。整体而言，本产品股票组合的股价弹性继续得到了维持，预计四季度仍将受益于偏成长风格的市场走势。 三季度在转债方面的主要操作是在仓位上进行了较大程度的减配。截至期末，转债配置比例从15%降至9%左右，从超配回到了同类产品的平均水平。由于转债整体的转股溢价率和票面价格都处在历史高位，我们认为相较于正股，转债的相对收益存在较大的下行风险。而正股价格的上行难以覆盖转债相对收益的下跌，转债资产在当前时点上获取正收益的难度在增加。整体上，组合转债仍以债性转债为主，持仓的平衡型转债也主要以银行转债为主。本产品对转债的配置采取了求稳求票息收益，在配置上对行业和个券的选择继续保持分散。截至报告期末，本产品在转债上的投资对标同样以债性转债为主的转债50指数取得了明显的超额收益，同时转债持仓的回撤一直控制在较小的范围内。 随着季报期逐渐拉开帷幕，本产品又将进入股票配置的调整期。从近期工业企业利润的情况来看，A股盈利下行压力增加，基本面环比改善的方向将进一步向科技和有色等上游行业收缩，我们预计产品的配置仍然将偏向成长风格。在大类资产配置层面，本产品目前实行的长久期债券+高仓位股票+债性转债的配置预计将保持不变。展望2025年四季度和2026年初的市场走势，我们认为投资者的高风险偏好仍将延续，而国内货币政策有可能出现超预期的调整，这些变化可能会导致“股强债不弱”的新趋势形成，这一局面仍然是最有利于本产品当前资产配置的外部环境。在产品净值受益于当下宏观和市场环境的过程中，我们仍将密切关注可能引发净值回撤的风险，和过去一样，继续将净值回撤控制在符合产品定位的水平上。
中银证券汇享定期开放债券005611.jj中银证券汇享定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，债券市场收益率整体震荡上行。7月国内A股市场连续上涨，雅鲁藏布江水电工程开工带动基建预期升温，叠加反内卷加速演绎，打破市场长期通缩预期，大宗商品大幅上涨，债券市场长端收益率大幅调整，由于资金面虽利率有所波动但仍维持宽松态势，中短端收益率调整幅度小于长端；8月，受股票市场震荡偏强影响，风险偏好抬升，叠加官方公布国债、地方政府债券、金融债券利息收入恢复征收增值税，债券市场情绪偏弱，收益率缺乏下行动力，曲线整体陡峭化上移；9月以来，证监会出台《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》，未来债基赎回费用可能大幅调整，部分投资者提前赎回债基，机构行为对债券市场扰动加大，长端收益率再次上行，同期基于美联储降息25BP，国内宽货币预期再次被强化，央行对资金面仍较为呵护，短端收益率较为平稳，多空交织下债券市场收益率总体震荡上行。 报告期内，本产品以高等级信用债为主，严控信用风险，中性久期，在利差扩大的时候择机换仓，以提高组合静态收益率。
中银证券鑫瑞6个月持有A010170.jj中银证券鑫瑞6个月持有期混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度经济增长进一步承压。外需方面，出口虽然保持了一定的韧性，尤其对新兴市场出口表现亮眼，但难抵对美出口的下滑。十月上旬，中美贸易摩擦再度升温，未来出口仍然面临较大的压力。内需方面，房地产销售量和销售价格继续下行，房地产投资增速进一步下滑。受到收入预期较弱和房地产调整等因素影响，消费疲弱，社会消费品零售总额增速下滑。三季度央行货币政策适度宽松，资金面平稳，7天回购利率水平下行。三季度，反内卷政策出台，市场对未来通胀预期有所抬升。受部分债券恢复征收增值税以及基金费率新规等因素影响，债券基金赎回增大，债券收益率陡峭化上行。权益市场涨势良好，成长股表现更优。 报告期内，本产品以利率债和高等级信用债为主，并保持一定的可转债仓位。权益方面，行业和个股配置都相对分散，前几大行业包括食品饮料、医药、电子、机械、汽车等。
中银证券盈瑞混合A011801.jj中银证券盈瑞混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三四季度国内经济的下行压力进一步增加。外需方面，虽然对欧洲、东南亚和非洲的出口体现了较强的韧性，但和我们在二季报中的预期一致，这些韧性难以抵消对美国出口下行带来的压力。美国自其他国家的进口维持低迷是多重原因带来的，一方面是关税战之后囤货效应消失带来的负面影响，另一方面也和美国消费需求走弱直接相关。考虑到中国整体出口仍然与美国进口高度相关，我们认为后续外需对国内经济将由正贡献逐渐转向负贡献。内需方面，国庆期间消费延续疲弱验证了居民收入持续低增带来的拖累；而地产在销售和价格方面都开始出现加速下行的信号，预计将对财政、土地成交和地产链需求都将产生负面拖累。整体而言，我们认为2024年三季度以来国内政策对经济的正向拉动已基本消耗殆尽，如果今年四季度宏观经济政策未见加码，经济增长的下行压力可能被市场低估。 资本市场三季度的走势，伴随着国内资金风险偏好的整体提升，以及美联储重新开启降息周期，走出了股强债弱、背离经济基本面的走势。大部分含权公募产品的净值均在三季度出现了净值的快速上升。 三季度本产品由于基金经理的调整，对投资策略进行了调整。预计本产品从2025年8月开始，未来将长期采用长久期债券+高仓位股票的配置策略。根据投资策略的调整，本产品在8月末大幅增加了组合的债券久期，从此前的2-3年提升至8-10年的水平。拉长的债券久期在9月份对产品净值产生了一些拖累，但考虑到长久期债券对较高仓位的成长股未来可能会产生潜在波动的对冲效果，我们认为当下所付出的短期代价是完全值得的。 股票方面，继续维持较高仓位，但在风格上我们顺应市场的趋势，由红利为主切换为成长为主的风格。产品未来对于股票的投资将主要基于已发布的公司财务情况。当前，我们以成长风格为主，主要关注公司营收和盈利能力的边际变化，投资真正出现基本面改善的成长股。目前，产品重仓的股票主要集中在电子、新能源和机械等方向。 本产品目前没有转债的持仓，未来相当长的一段时间内也不计划对转债进行投资。 展望2025年四季度和2026年初的市场走势，我们认为投资者的高风险偏好仍将延续，而国内货币政策有可能出现超预期的调整，这些变化可能会导致“股强债不弱”的新趋势形成，这一局面是最有利于本产品当前资产配置的外部环境。我们预计未来一到两个季度产品在绝对收益和相对收益上的优势会明显增加。在这一过程中，我们将密切关注可能引发净值回撤的风险。和过去不一样，对产品净值回撤的控制将成为投资流程中非常重要的一环，我们将努力将净值回撤控制在与产品净值增长相匹配的水平。
中银证券汇裕一年定开债券发起式017596.jj中银证券汇裕一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第三季度报告
三季度，债券收益率震荡上行，权益市场大幅上涨叠加超预期政策是本轮债市调整主要原因。7月，股市脱离前期震荡区间，全月单边上涨；资本市场风险偏好有所改善，股债跷跷板效应明显，债券收益率迅速上行；同时，相关部门宣布自8月8日恢复对新发国债等券种利息收入征收增值税，对债市造成扰动，投资者观望情绪浓厚。8月，股市小幅休整后继续上涨，沪指突破10年新高，但由于资金面总体宽松，利率小幅震荡上行。9月，股市继续超预期上涨，同时，监管部门就《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（征求意见稿）向市场征求意见，对债券市场形成一定扰动，叠加跨季资金价格一度走高，债券收益率继续上行，收益率曲线陡峭化，以商业银行永续债、次级债等为代表的弹性品种调整幅度较大。季末最后交易日，跨季资金转为宽松，债券市场有所转暖。展望后市，股市上涨对债市的影响或逐渐消除，经济恢复向好仍需货币和财政政策协同支持；四季度为本年度收官阶段，各部门全年融资成本不宜大幅上行，相比于前期而言，债市或处于相对有利环境。 报告期内，本产品主要投资于利率债，优化期限结构，以追求稳健收益。
中银证券安澈债券A018718.jj中银证券安澈债券型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度经济增长进一步承压。外需方面，出口虽然保持了一定的韧性，尤其对新兴市场出口表现亮眼，但难抵对美出口的下滑。十月上旬，中美贸易摩擦再度升温，未来出口仍然面临较大的压力。内需方面，房地产销售量和销售价格继续下行，房地产投资增速进一步下滑。受到收入预期较弱和房地产调整等因素影响，消费疲弱，社会消费品零售总额增速下滑。三季度央行货币政策适度宽松，资金面平稳，7天回购利率水平下行。三季度，反内卷政策出台，市场对未来通胀预期有所抬升。受部分债券恢复征收增值税以及基金费率新规等因素影响，债券基金赎回增大，债券收益率陡峭化上行。 报告期内，本产品以利率债和商业银行金融债为主，适当参与利率债波段操作，获取资本利得，增厚收益。
中银证券和瑞一年持有混合A019187.jj中银证券和瑞一年持有期混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度经济增长进一步承压。外需方面，出口虽然保持了一定的韧性，尤其对新兴市场出口表现亮眼，但难抵对美出口的下滑。十月上旬，中美贸易摩擦再度升温，未来出口仍然面临较大的压力。内需方面，房地产销售量和销售价格继续下行，房地产投资增速进一步下滑。受到收入预期较弱和房地产调整等因素影响，消费疲弱，社会消费品零售总额增速下滑。三季度央行货币政策适度宽松，资金面平稳，7天回购利率水平下行。三季度，反内卷政策出台，市场对未来通胀预期有所抬升。受部分债券恢复征收增值税以及基金费率新规等因素影响，债券基金赎回增大，债券收益率陡峭化上行。权益市场涨势良好，成长股表现更优。 报告期内，本产品以利率债和高等级信用债为主，并保持一定的可转债仓位和少量的基金仓位。
中银证券鑫瑞6个月持有A010170.jj中银证券鑫瑞6个月持有期混合型证券投资基金2025年中期报告
上半年债券收益率先上后下。1-2月资金面超预期紧张，债券短端收益率上行幅度较大。因市场对经济基本面预期仍然较为悲观，债券长端收益率上行幅度有限。3月，资金面边际趋缓，但经济基本面预期改善。国家加大消费刺激的力度，社会消费品零售总额同比回升，二手房成交回暖，制造业PMI持续回升。债券收益率曲线陡峭化上行，10年期国债收益率最高上行至接近1.9%。4月初美国关税政策远超市场预期，市场风险偏好大幅下行，权益市场受到重挫，债券收益率水平也大幅下行。经济增长预期回落，商品房销售同比继续下滑，制造业PMI重回50%以下。5月中旬，中美关税谈判有所缓和，债券收益率小幅上行，但整体仍处于低位震荡。权益市场区间震荡，科技股、红利股表现良好。 报告期内，本产品以利率债和高等级信用债为主，并保持一定的可转债仓位。权益方面，行业和个股配置都相对分散，前几大行业包括食品饮料、医药、电子、机械、汽车等。
7月中下旬，供给端反内卷持续发酵，雅江水电工程开工，市场对通胀预期有所回升，经济基本面预期有所回暖，债券收益率快速上行。下半年经济基本面仍然较弱。房地产仍然疲软，房地产投资和新开工低迷，房地产对经济的拖累仍然显著。消费在财政补贴政策的支持下表现良好，但需要关注后续的持续性。出口韧性较强，但关税提高、外需走弱、贸易摩擦增大，未来出口增速仍面临一定的压力。
中银证券安弘债券A004807.jj中银证券安弘债券型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，国内经济看似受到诸多类似关税战等外部影响，实际上仍然是旧有趋势的延续。内需不足仍然在持续拖累国内经济：因关税战导致的“抢出口”使得外贸形势持续超预期，部分国内消费也因为政策补贴出现了超过前期市场预期的增长，但整体通胀水平依然持续走低，名义经济增速持续不振。与过去两年不同的是，政策对资本市场的扶持，使得投资者的信心显著改善，资本市场的风险偏好显著提升，A股、港股和转债市场在盈利基本没有明显变化的情况下，分别走出了各自的上涨趋势。“资产荒”仍然在大部分金融机构之间蔓延，但监管对银行投资的窗口指导以及风险资产上半年的良好表现，使得债券走势更加波折，掩盖了机构资产和负债期限错配的进一步增加。债券市场并未走出市场期待的形态，反而顶着风险资产上涨的压力，维持了相对强势。信用利差的压缩和超长端债券的相对收益是债券市场上半年的主要亮点。 本产品根据宏观环境和市场走势的变化，在一季度末进一步提升了组合久期，在维持高评级信用债底仓的情况下，维持了组合的杠杆率。由于加久期的操作发生在一季度债市调整的最后阶段，本产品对债券组合的调整，为产品持有人获得了一定比例的资本利得收益。 本产品对权益资产一直采取高股息+成长股的哑铃型配置策略。在整体维持较低换手的基础上，根据市场的情况，我们在四月底进行组合股票定期调整的同时，小幅增配了成长风格的股票，而继续减少了高股息股票的配置比例。 坚信业绩是股价变动的锚是我们对权益持仓进行调整的核心标准。市场的波动和反复往往包含了很多情绪上的映射，但长期来看业绩才是决定股价走势的根本动力。部分高股息股票在上半年取得了不错的收益，但包括银行在内的这些公司，既没有展现未来盈利回升的潜力，也没有进一步增加分红的比例，我们认为这些高股息股票上半年的良好表现与其基本面出现了持续的脱节。展望后续行情，高股息和红利方向的投资机会在减少，可以配置的方向呈现了明显的碎片化特征，这也是我们4月末减配红利而增加成长股配置的核心原因。和关税战发生之后市场一致看衰A股不同，我们认为今年A股将延续上升的趋势，并认为在无风险收益率下行和投资者风险偏好提升的带动下，未来的投资机会将越来越多地集中在成长股上。一季报结束之后我们对成长股的增配，为二季度末产品绝对和相对收益的快速增加，做出了巨大的贡献。
展望2025年下半年，国内经济将继续呈现强预期和弱现实并行的状况。“反内卷”和西藏水电建设带来对大基建的想象，部分取代了上半年市场因为Deepseek和哪吒2等软硬件突破带来的主要偏向新质生产力出现飞跃的想象。部分投资者甚至认为，“反内卷”和大基建会引发国内经济再次出现2016-17年供给侧改革之后全行业欣欣向荣的盛况。但和供给侧改革时期的经济环境相比，我们发现这一轮针对供给侧的调控，明显缺乏需求侧政策刺激的配合，家电、汽车等行业的“国补”，对内需的拉动显然不及彼时“棚改货币化”的力度；同时，海外经济的情况，也不如2016-17年欧美最后一轮资本投资周期上行时对我国出口的拉动。缺少需求的拉动，会削弱政府对供给侧进行调控的效果，上游的价格也更加难以向下游进行传导，帮助国内通胀从底部出现持续回升。另外，2016-17年供给侧的主要矛盾，主要集中在上中游数量较少、但普遍体量较大的国央企之中，而本次供给侧的主要矛盾，则主要集中在中下游、普遍体量较小的民营经济之中。“反内卷”后续是否能够产生市场预期的良好效果，需要更多的观察。 因此，货币政策仍将是下半年国内经济走向再次复苏的关键抓手。此前的年报中我们就已经提到，当前通胀、居民消费、企业盈利和房地产业的改善基础并不牢固，资本市场的乐观情绪来自于对政策的浪漫想象，而不是对上述各方面出现微观层面积极信号的观察。而一季度央行为了稳定债市进行的一系列操作，拉动了短端利率的上涨，并使得利率上涨的压力通过银行贷款部分地传导到了实体经济层面，事实上产生了收紧货币的效果。而货币的紧缩总是在最脆弱的方向上展现它的负面影响。我们随后就观察到房地产、居民消费和服务业通胀都出现了持续的、超预期的下行压力。以上的诸多变化，使得关税战之后央行在货币政策的调整上更加谨慎。近期“反内卷”带来了商品的普遍涨价，股市和转债市场也出现了持续的上涨，央行一反一季度时时展现的鹰派姿态，反而更频繁地通过各种渠道展示她更加温和的货币政策立场。我们认为在当前的通胀环境下，央行较大概率将维持这样的温和立场，这有助于国内经济在下半年寻底和企稳的过程。 财政政策过去两年受到诸多掣肘，考虑到政府对财政发力的重视程度在提升，且地方收入下行斜率最大的时期已经过去，今年财政政策在总量上的积极作用，将超过2023年和2024年的水平。但需要注意的是，投资者对宽财政的期望快速增加，上述的积极作用在程度和幅度上，很有可能无法回应投资者最乐观的预期。 在这样的情景假设下，我们对2025年下半年的债券市场继续保持乐观的预期。和股票相比，债券更多反应经济现实的变化。而当前最大的现实，是经济数据的疲软仍在延续。上半年债市整体呈现宽幅震荡的走势，下半年我们认为在短期通胀预期的波动平息之后，利率中枢仍然有不小的下行空间。和上半年不同的是，由于信用利差已经压缩到极致，包括公募基金在内的非银机构又比较习惯于在信用债方向进行债券配置，这造成了信用债整体的持仓结构恶化。持仓拥挤和极低的信用利差会大幅提升包括公募基金在内的非银机构债券投资的难度。我们认为配置债券的非银资金从信用债流出，流向利率债和转债等其他品种将成为一个新的趋势。这相对而言是比较利好我们超配利率债的组合配置的，会持续为产品净值提供超额收益。 对股市上涨原因的判断，将成为下半年股市投资的关键。2024年四季度以来，推动股市上涨的一直是不断下行的利率水平和波动中不断提升的投资者风险偏好。上市公司盈利在过程中起到的积极作用是相对有限的。部分投资者认为，股市的持续上涨，会吸引债市资金流入股市，抬升利率中枢，引发债券普跌，进一步加速债市资金流向股市。如果这一过程成立，也会导致A股无风险收益率的上升，动摇股市持续上涨的基础。因此，债券的持续走熊和A股的持续上涨在当下的市场环境下是无法共存的。如果债市再次出现类似一季度的大幅调整，后续A股也将出现调整。相反，风险偏好不断抬升的非金融企业和一般居民，他们的资金流入股市，才是下半年和更远的未来股市持续上涨的真正动力。我们也观察到了这样的迹象，包括A股两融余额的持续上升，零售固收加产品销售的明显转暖等，都显示非金融企业和一般居民的资金在通过各种中等风险和中低风险的产品渠道，尝试进入股市。 A股主导资金的变化，也将带来市场风格的变化。上半年，主导资产的主要增量资金，来自保险等金融机构，和风险偏好最高的量化机构。所以我们观察到市场的上涨主要集中在配置哑铃的两端，即银行和小微盘股票。而后续随着非金融企业和一般居民资金进场的加速，我们认为投资机会将从两端回流中间。需要注意的是，由哑铃两端向中间回归的过程仍然是风险偏好而非机构偏好的“基本面”驱动，这使得上涨继续呈现很强的主题性和概念驱动的特征，同时热门方向的轮动依然较快。这就使A股市场的风格很像2013年或者2019年上半年，这两个时段成长股既有绝对收益又有相对收益。周期和消费方向的股票上涨需要基本面信号的支撑。在“反内卷”的热潮过去之后，市场会发现在这些方向上寻找基本面改善的迹象依然十分困难。因此它们的机会仍需继续等待。但如果利用债性转债和平衡性转债涨跌风险不对称的特点进行提前配置，则转债赔率的优势可以弥补这些行业方向上胜率的不足。
中银证券汇享定期开放债券005611.jj中银证券汇享定期开放债券型发起式证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，债券市场收益率冲高回落后窄幅震荡。1月初至春节前后，债券市场继续交易降准降息预期，虽然央行约谈机构、暂停国债买入、引导资金收紧，短端出现明显调整压力，但长债收益率还是继续向下，10Y国债突破1.6%。随后银行负债紧张程度超出市场预期，存单发行提价换量，央行继续引导资金收紧，大行融出下降且价格偏贵；同时，Deepseek、机器人概念在春节后带动A股情绪，叠加两会定调偏积极，权益市场迎来上涨行情，基本面乐观预期增加，债券市场修正前期过度降准降息预期，收益率上行明显，10Y国债一度上行至1.90%。3月中后，央行公开市场投放转积极，4月，特朗普政府关税政策超预期落地，国内债券收益率快速下行，10年国债收益率下行至1.62%附近。随后关税政策反复，市场风险偏好有所修正，5月12日中美日内瓦会谈结果偏积极，市场风险偏好抬升，10年国债收益率回调到1.7%以上。6月，虽然A股连续上涨对长债形成一定压制，但央行公开市场操作积极，资金面总体改善，叠加基本面数据仍偏弱，债市收益率进入窄幅震荡区间，信用债表现相对较好，信用利差明显压缩。报告期内，本产品以高等级信用债为主，严控信用风险，中性久期，同时加强利率债波段交易来增厚收益。
展望下半年，“反内卷”政策带来价格上涨预期，市场风险偏好有一定提升，债券市场可能阶段性面临一定冲击，但需求的改善还有待观察，中美之间关税仍有不确定性，经济基本面基础仍待巩固，加上央行适度宽松的货币政策预计仍将维持，债券市场调整后机会仍大于风险。基本面复苏情况、物价水平、市场风险偏好将是影响债市节奏的主要因素。
中银证券盈瑞混合A011801.jj中银证券盈瑞混合型证券投资基金2025年中期报告
上半年债券收益率先上后下。1-2月资金面超预期紧张，债券短端收益率上行幅度较大。因市场对经济基本面预期仍然较为悲观，债券长端收益率上行幅度有限。3月，资金面边际趋缓，但经济基本面预期改善。国家加大消费刺激的力度，社会消费品零售总额同比回升，二手房成交回暖，制造业PMI持续回升。债券收益率曲线陡峭化上行，10年期国债收益率最高上行至接近1.9%。4月初美国关税政策远超市场预期，市场风险偏好大幅下行，权益市场受到重挫，债券收益率水平也大幅下行。经济增长预期回落，商品房销售同比继续下滑，制造业PMI重回50%以下。5月中旬，中美关税谈判有所缓和，债券收益率小幅上行，但整体仍处于低位震荡。权益市场区间震荡，科技股、红利股表现良好。 报告期内，本产品以利率债和高等级信用债为主，中性久期。股票仓位在25%附近，持仓更多集中在短期趋势向好且基本面稳定的公司。
7月中下旬，供给端反内卷持续发酵，雅江水电工程开工，市场对通胀预期有所回升，经济基本面预期有所回暖，债券收益率快速上行。下半年经济基本面仍然较弱。房地产仍然疲软，房地产投资和新开工低迷，房地产对经济的拖累仍然显著。消费在财政补贴政策的支持下表现良好，但需要关注后续的持续性。出口韧性较强，但关税提高、外需走弱、贸易摩擦增大，未来出口增速仍面临一定的压力。
中银证券汇裕一年定开债券发起式017596.jj中银证券汇裕一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，债券市场波动加大。年初以来，利率债收益率降至绝对低位。一季度，央行公开市场操作连续净回笼，叠加银行信贷投放需求集中释放，配置力量有所减弱；以DEEPSEEK为代表的高新技术突破带动股市情绪回暖，债券市场大幅调整。二季度，受到美国贸易政策影响，叠加央行降准降息，债市收益率快速下行，但随着贸易纠纷阶段性缓和，债市重回窄幅震荡格局，期限利差和信用利差进一步压缩。本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。
展望下半年，经济回升向好仍需财政政策和货币政策呵护，财政政策料将继续集中于“以旧换新”、“两重一新”等重点领域；货币政策预计是支持性的，但股市等大类资产可能会对债市情绪有所压制，债市预计将保持震荡格局。