邹德立 - 基金投资策略和运作

一季度国内经济走出“开门红”，工业增加值同比增速依然亮眼，投资增速出现回升迹象，出口数据超出预期，出口继续成为经济增长的强劲拉动项。今年作为“十五五”开局之年，财政政策继续保持积极有为的姿态，政府债发行规模较去年略有上升，货币政策维持适度宽松，预计经济基本面维持复苏态势。　　美伊冲突是一季度最大的黑天鹅事件，霍尔木兹海峡关闭引发了原油极端上涨走势，对于股市债市都形成了一定压制。目前看来，特朗普不断传递出撤退信号，冲突大概率不会进一步升级，有望在5月中下旬之前顺利解决。　　一季度债市一波三折，年初受到权益市场火热行情的压制，十年国债收益率一度上行至1.90附近。后续受在结构性降息与流动性充裕等利好因素影响下，债市走入缓慢修复行情，直至海外地缘冲突不断加深加剧，美伊冲突引发原油价格飙升后，通胀预期升温，债市再次受到压制，进入震荡上行的行情。纵观一季度收益率曲线情况，曲线整体走陡明显，短端债券依托于资金面宽松的利好因素，基本处于稳步下行行情，期限利差不断加大。　　回顾本基金的一季度操作，我们在收益率高点加大投资，优选债券，优化结构，努力追求组合的长期投资回报，获得了投资人持续认可。短债基金具备防御稳健属性，期望投资者树立长期科学稳健的投资理念，与长城短债共享共成长。本基金将继续根据经济基本面及政策面的变化，坚持不懈定位于货基替代和银行理财替代的基金产品，追求实现避险又稳健的投资回报。

2026年一季度，外部环境变化影响加深，而中国经济开局良好。2月美国最高法院裁决特朗普基于IEEPA征收的关税非法，即对等关税与芬太尼关税违法，故对中国征收的关税边际下调。3月美国挑起美伊冲突，致使霍尔木兹海峡封锁，导致原油运输极大受阻，国际油价居高不下，加剧美国通胀问题，打断美联储降息节奏。国内经济则在多重挑战下实现开门红，各项数据全面超预期，进出口双双实现近20%的同比增长，工业生产在强劲外需支撑下提速，固定资产投资增速转正，PMI重新回到扩张区间。政府工作报告提出的经济目标更为务实，经济发展强调高质量导向，预计十五五将迎来平稳开局。　　一季度债券市场整体呈震荡走势，长短端分化显著，长端交易经济复苏与输入型通胀，短端则定价极度宽松的资金面。1月权益与商品市场表现强势，股债跷跷板压制债市，长债先急跌后震荡修复。2月权益市场的持续上涨告一段落，银行等配置盘买入力量较强，收益率曲线整体平行下移。3月公布的经济数据全面超预期，美伊冲突引发的油价暴涨让国内PPI转正时点提前，超长债对物价更为敏感，曲线陡峭化。一季度央行公开市场投放积极，呵护资金利率维持在历史低位，促使短端收益率稳步下降。在资金持续宽松与票息价值凸显背景下，一季度短久期信用债再度走出独立行情，信用利差小幅收窄，稳定收获正回报。一季度，组合精选信用债个券，维持中短久期以及较高的流动性，操作以票息策略为主，整体组合净值稳步增长。

一季度，中美贸易战相对缓和，但美以伊冲突激烈爆发，带动石油价格与全球股市剧烈波动。国内来看，PMI数据低位企稳，投资相关数据虽然偏弱，但出口与消费为拉动经济的重要支撑。货币政策方面，保持适度宽松，把促进经济增长、物价合理回升作为重要考量，债市在资金面宽松与配置需求推动下，收益率整体下行。　　回顾本基金一季度投资，我们保持组合的久期与杠杆在中性水平，取得了稳健的收益。预计二季度资金面将保持宽松的局面，存单利率将维持低位，我们将在跟踪中证存单指数的前提下，努力抓住配置时机，适时调整组合久期，提高组合的收益水平。

一季度，中美贸易战相对缓和，但美以伊冲突激烈爆发，带动石油价格与全球股市剧烈波动。国内来看，PMI数据低位企稳，投资相关数据虽然偏弱，但出口与消费为拉动经济的重要支撑。货币政策方面，保持适度宽松，把促进经济增长、物价合理回升作为重要考量，债市在资金面宽松与配置需求推动下，收益率整体下行。　　回顾本基金一季度投资，我们在债券收益率下行过程中，保持债券配置基本稳定，净值增长较好。预计二季度债券市场大概率是震荡走势，我们将在保持组合资产安全的前提下，合理控制资产久期配置，争取更大收益。

2025年，外部环境日益复杂，地缘政治与关税风险影响较大，大类资产价格波动剧烈。一季度，经济数据边际改善，两会提出提振消费专项行动，消费成为拉动经济的重要抓手。货币政策方面，处于降息降准窗口，但2月份以后资金面保持紧平衡，资金价格处于较高水平。债券收益率走出震荡上行行情。二季度，中美贸易战激烈博弈，PMI持续低于50，主要经济数据边际走弱。出口和消费成为拉动经济的主要因素，投资数据出现较大回落。货币政策方面，5月份央行宣布降准降息。债券收益率震荡下行。下半年，中美贸易战相对缓和，出口与消费仍为主要支撑，投资相对偏弱。货币政策方面，维持适度宽松，把促进经济增长、物价合理回升作为重要考量，债市在超调与修复的主旋律中反复波折，收益率震荡上行，与此同时，摊余债基进入密集开放期支撑配置需求，信用债收益率整体下行。　　回顾本基金全年投资，我们保持组合的久期与杠杆在偏高水平，采取信用债配置为主的策略，取得了较好的收益。预计2026年资金面将继续处于较宽松的环境，债券利率保持低位震荡概率较大，我们将努力把握收益高点的配置机会，灵活调整组合持仓，获得较好的收益回报。

2025年四季度，外部环境趋于复杂严峻，而中国经济稳中有进。美国对全球加征高额关税以来，自身通胀粘性依旧，10月初一度威胁对中国加征100%关税后妥协，而美联储重启降息周期，美元指数在100上下徘徊。国内经济高质量发展成效显著，为应对需求不足与物价低位运行等困难，发改委及时出台5000亿新型政策性金融工具、财政部批复5000亿地方债结存额度，在投资与化债方面补短板，努力实现全年经济增长目标。　　四季度债券市场震荡偏弱，主线是政策预期反复与资金持续宽松，曲线显著陡峭化。10月关税摩擦超预期升温，央行在金融街论坛上宣布重启国债买卖，长债显著修复。11月中美关税冲突缓和，央行买入国债规模远不及市场预期，曲线熊陡。12月降息预期持续收敛、超长债供给压力仍存、赎回新规频频扰动、基金分红得以规范，30年国债领跌，曲线陡峭化。四季度央行公开市场投放积极，呵护资金利率屡创历史新低，促使短端收益率小幅下降。在资金持续宽松与票息价值凸显背景下，四季度短久期信用债走出独立行情，信用利差小幅收窄，稳定收获正回报。四季度，组合精选信用债个券，维持中短久期以及较高的流动性，操作以票息策略为主，整体组合净值稳步增长。

国内方面，中央经济工作会议强调，要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种政策工具。12月制造业PMI自4月份以来首次升至扩张区间，PMI逆季节性回升，企业预期有所改善。　　四季度美联储两次分别降息25个基点，年内降息幅度累计达到75个基点，而且议息会议纪要显示，官员们对于降息后的预期也整体偏向鸽派。全球各大主要经济体均走向财政、货币政策双宽松的局面。　　季度初，受到中美贸易冲突的影响，债市走出一波修复行情。而后随着中美关系进入缓和期，权益市场始终保持高位运行，债市承压之下收益率中枢缓步上行。虽然在央行宣布重启国债买卖和中央经济工作会议召开的两个节点上，长端利率曾走出下行行情，但纵观整个季度，长端利率整体呈现震荡偏弱格局。尽管市场对经济基本面复苏动能的持续性存在分歧，但在“十五五”开局之年政策表态积极与外部环境扰动交织下，债市情绪趋于谨慎，后续走势将更多取决于基本面修复强度与政策落地节奏的协调配合。由于流动性充裕，短期中期债券收益率走势平稳。　　回顾本基金的四季度操作，我们在收益率高点加大投资，优选债券，优化结构，努力追求组合的长期投资回报，获得了投资人持续认可。短债基金具备防御稳健属性，期望投资者树立长期科学稳健的投资理念，与长城短债共享共成长。本基金将继续根据经济基本面及政策面的变化，坚持不懈定位于货基替代和银行理财替代的基金产品，追求实现避险又稳健的投资回报。

四季度，中美贸易战相对缓和，国内PMI持续低于50，投资相关数据偏弱，出口与消费为拉动经济的重要支撑。货币政策方面，维持适度宽松，把促进经济增长、物价合理回升作为重要考量，同时央行四季度终于重启国债买卖，但力度有限，机构止盈情绪较为强烈，债市在超调与修复的主旋律中反复波折，与此同时，摊余债基进入密集开放期支撑配置需求，信用债收益率整体下行。　　回顾本基金四季度投资，我们保持组合的久期与杠杆在中性偏高水平，取得了稳健的收益。预计2026年资金面将保持较宽松的局面，存单利率将维持低位，我们将在跟踪中证存单指数的前提下，努力抓住收益高点的时机，适时调整组合久期，提高组合的收益水平。

2025年三季度，外部环境趋于复杂严峻，而中国经济稳中有进。美国对全球加征高额关税以来，软数据与硬数据双双走弱，消费者信心指数走弱，非农就业大幅下修，美联储重启降息周期。国内经济高质量发展成效显著，为应对需求不足与物价低位运行等困难，及时出台“反内卷”政策以驱动落后产能出清、畅通国内大循环，逐步推出育儿补贴与免费学前教育，在金融领域对个人消费贷“国补”，发改委则推进5000亿新型政策性金融工具用于补充项目资本金，依托政策合力驱动经济平稳运行，努力实现全年5%的经济增长目标。　　三季度债券市场经历持续调整，主线是股债跷跷板与资金持续宽松，曲线显著陡峭化，短端维持低位，长端震荡上行。7月初中央财经委强调“反内卷”，驱动权益与商品市场大涨，8月以来沪指相继突破3800等关键点位，持续创下新高，对长端收益率构成持续压制，但近期逐步脱敏。7月以来央行公开市场投放积极，优化14天逆回购操作机制，呵护资金利率维持在年内低位，确保短端收益率低位企稳。在资金持续宽松与票息价值凸显背景下，三季度短久期信用债走出独立行情，信用利差小幅收窄，稳定收获正回报。三季度，组合精选信用债个券，维持中短久期以及较高的流动性，操作以票息策略为主，整体组合净值稳步增长。

海外经济方面，九月美联储降息25个基点，此次降息落地也意味着美联储已完成政策目标转向，更为关注就业方面数据。且根据会议纪要，多数官员预计在今年年底前至少还会有两次降息，尽管美国通胀仍存在一定不确定性，但宽松周期已经彻底打开。　　国内方面，就业形势总体稳定，核心CPI连续四个月小幅回升。但国内物价仍处于低位，政策正聚焦于开发全国统一大市场，治理"内卷式"低价竞争以促使物价进入合理回升通道。　　三季度反内卷政策出台后，基于对PPI数据改善的预期，股市走出一波上涨行情。债市受到“股债跷跷板”的影响，收益率中枢缓步上移。纵观整个三季度，资金面都处于较为平稳的态势，央行对于资金面的维护态度也很明显，银行间流动性整体充裕且平稳，较为宽松的资金面是债市后续走势的最大保障。　　我们努力在收益率高点开展投资配置，优选债券，努力提升组合整体静态收益。短债基金具备防御稳健属性，拥有骑乘效应和票息价值，期望投资者树立长期科学稳健的投资理念，与长城短债共享共成长。本基金将继续根据经济基本面及政策面的变化，坚持不懈定位于货基替代和银行理财替代的基金产品，追求实现避险又稳健的投资回报。

三季度，国家出台了一系列聚焦于开发全国统一大市场，治理"内卷式"低价竞争的政策，一度带动了市场对于PPI数据明显改善的预期，并进一步推动股市上行，对于债市形成了一定的压制效应，长债收益率中枢缓步上行。整个三季度，资金面都处于较为平稳的态势，央行对于资金面的维护态度也很明显，货币政策保持适度宽松，央行强调加强逆周期调节，并注重与财政政策协同。银行间流动性整体充裕且平稳，较为宽松的资金面是债市后续走势的最大保障。　　回顾本基金三季度投资，我们保持组合的久期与杠杆在中性水平，取得了稳健的收益。预计四季度资金面将继续处于较宽松的环境，存单利率将保持低位震荡行情，我们将在跟踪中证存单指数的前提下，努力把握收益高点的交易机会，灵活调整组合持仓，提高组合的收益水平。

三季度，国家出台了一系列聚焦于开发全国统一大市场，治理"内卷式"低价竞争的政策，一度带动了市场对于PPI数据明显改善的预期，并进一步推动股市上行，对于债市形成了一定的压制效应，长债收益率中枢缓步上行。整个三季度，资金面都处于较为平稳的态势，央行对于资金面的维护态度也很明显，货币政策保持适度宽松，央行强调加强逆周期调节，并注重与财政政策协同。银行间流动性整体充裕且平稳，较为宽松的资金面是债市后续走势的最大保障。　　回顾本基金三季度投资，我们保持组合的久期与杠杆在中性水平，取得了较好的收益。预计四季度资金面将继续处于较宽松的环境，债券利率保持低位震荡概率较大，我们将努力把握收益高点的交易机会，灵活调整组合持仓，获得较好的收益回报。