冯雨生 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度 A 股市场在经历了一季度末地缘冲突冲击后呈现先抑后扬、极致分化的上行走势，得益于国内适度宽松的政策托底、新质生产力相关产业的持续落地，以及外部地缘风险的边际缓和，市场在4月后逐步修复并呈现结构性行情。本季度市场整体呈现 “K 型分化” 特征，科技成长板块一枝独秀，而传统消费、金融地产等板块普遍承压。　　在板块结构上，AI 硬科技产业链成为绝对主线。成长板块内部，电子、通信、半导体设备等细分领域受 AI 产业资本开支扩张、国产替代加速驱动，全季度涨幅位于各行业前列，大幅领跑全市场，成为拉动A股指数的核心动力；成长板块内部亦呈现明显的结构性轮动，资金精准流向业绩落地、技术突破的上游细分环节，对缺乏业绩支撑的纯概念标的逐步规避。红利与价值板块方面，受消费复苏不及预期、地产行业持续承压影响，食品饮料、银行、非银金融、房地产等板块普遍出现下跌，仅高股息、业绩确定性强的地方性银行、公用事业板块展现出一定的抗跌性，成为市场震荡中的防御性选择。此外，本季度市场日成交金额维持在3万亿左右的高位，但交易集中度显著提升，“一九行情” 特征凸显，多数个股难以跑赢指数，需警惕板块极致分化后出现的风格再均衡带来的短期波动风险。　　宏观与流动性层面，国内货币政策延续适度宽松基调，以结构性工具定向支持科创、小微、绿色等重点领域，社会融资成本维持低位运行，市场流动性保持合理充裕；财政政策以托底为主，重点抓政策落地与新质生产力相关产业的扶持，为市场提供了稳定的政策预期。海外方面，美联储政策路径出现明显反转，市场预期从降息转为升息，叠加地缘冲突带来的通胀上行压力，外部流动性环境的边际收紧对 A 股市场形成一定扰动，需持续关注美联储新任主席的后续政策倾向以及其不确定性对全球资本风险偏好的影响。　　在操作中，我们严格遵守基金合同，在指数权重调整和基金申赎变动时，应用指数复制和数量化手段降低交易成本和减少跟踪误差。

1、报告期内行情回顾　　报告期内，我国经济平稳运行，产业新旧动能加速切换，经济结构呈现K型分化。生产端高新技术产业快速扩张、传统产业继续出清，需求端外需强于内需。　　价格层面，受国际大宗商品价格波动及国内“新经济”需求拉动，PPI由负转正并持续上行，CPI温和回升，显示上游涨价向下游传导不畅。货币政策继续保持适度宽松，市场流动性充裕，融资成本低位运行。　　报告期内，债市震荡走强，多数期限债券收益率有所下行。受资金面宽松、配置需求旺盛、内需偏弱等因素驱动，长短端收益率均震荡下行，各等级信用利差延续收窄。　　报告期内，股市经历了先反弹上涨、下跌再震荡的行情。经济转型加快，行业盈利分化加剧，股市结构行情明显分化。从申万一级行业指数看，电子、通信、建材、机械行业指数涨幅较大，而多数行业指数下跌，其中石化、农牧、钢铁、零售、美护、食品饮料等行业指数跌幅较大。　　可转债方面，中证转债指数跟随正股先反弹，后开启震荡调整。可转债市场存量规模继续下降，转债整体价格和转股溢价率水平仍处于较高水平。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　债券投资方面，在流动性宽松、配置需求旺盛、内需偏弱的局面下，重视中短端债券票息价值，同时适度拉长久期，以增强收益。考虑上市公司盈利结构性改善、可转债市场供需结构利好等因素，权益资产仍具备较好结构性机会。本基金结合市场环境与资产性价比，适度增配了股票和转债资产；在个股和转债个券方面，重视正股盈利改善的确定性与估值的安全边际，并减持部分溢价率过高的高价转债、临近赎回的个券，以锁定收益。

2026年二季度国内宏观经济呈现“总量平稳、内需偏弱、结构分化”特征，上游强于中下游、出口强劲外需强于内需，消费数据低于预期。　　股票市场逐步切换至科创成长主导的行情；电子和通讯行业表现亮眼，AI硬件、半导体、国产算力、高端装备、出口链等细分按行业主线成为市场交易热点，科创板50和创业板成分指数创历史新高。　　红利代表的能源、石化、煤炭、银行等高股息品种普遍下跌，内需弱修复下的纯消费、汽车、家电与房地产链相关的建材表现疲软。　　2026年二季度，成长价值基金的价值成长原则调整组合策略遇到一定程度的挑战，红利、现金流以及盈利的组合管理策略在科技创新风投等强预期策略面前，组合相对收益落后于市场平均相对收益水平，虽然组合在低波动的前提下，取得一定的收益，但是组合含科量低于市场热点交易的平均水平，尤其是小盘和成长配置低于价值和大盘配置水平。　　未来成长价值基金在持续预期动荡的市场环境中将继续坚持价值成长特征，增加盈利预期尤其是短期盈利加速和盈利快速大幅上修品种在组合中的配置水平，为持有人获得持续稳定回报贡献力量。

今年二季度市场整体表现较好，但有所分化：1）市场指数角度，科创50、科创创业50、科创100、科创200、创业板指等成长类指数表现优异，而微盘、红利、北证50、上证50等指数表现相对一般。2）行业指数角度，电子、通信、建材、机械表现较好，单季度涨幅均在20%以上，电子、通信更是分别取得90.92%、63.84%的涨幅。石油石化、农林牧渔、钢铁、零售、美护、食品饮料则表现较差，单季度下跌幅度均在15%以上。　　我们二季度主要增持了电子、电新、医药等行业，减持了军工、有色、机械等行业。

本基金采用多资产配置方案，相应投资策略涉及股票多头、股票多空、纯债、转债等。二季度国内权益市场行情分化明显，成长风格表现强势，红利、价值、小盘等方向则相对平淡，资金在这个过程中同步出现一定趋势交易特征，使得市场波动率同步放大。具体到组合策略维度，股票端配置结构以成长风格为主，债券端配置以票息策略为主。未来基金经理会继续勤勉尽责的做好组合管理，适时根据宏观、市场状态调整配置结构，以风险可控的情况下寻找确定性收益为目标，力争为投资者创造良好的持有体验。

2026 年二季度 A 股市场在经历了一季度末地缘冲突冲击后呈现先抑后扬、极致分化的上行走势，得益于国内适度宽松的政策托底、新质生产力相关产业的持续落地，以及外部地缘风险的边际缓和，市场在4月后逐步修复并呈现结构性行情。本季度市场整体呈现 “K 型分化” 特征，科技成长板块一枝独秀，而传统消费、金融地产等板块普遍承压。　　在板块结构上，AI 硬科技产业链成为绝对主线。成长板块内部，电子、通信、半导体设备等细分领域受 AI 产业资本开支扩张、国产替代加速驱动，全季度涨幅位于各行业前列，大幅领跑全市场，成为拉动A股指数的核心动力；成长板块内部亦呈现明显的结构性轮动，资金精准流向业绩落地、技术突破的上游细分环节，对缺乏业绩支撑的纯概念标的逐步规避。红利与价值板块方面，受消费复苏不及预期、地产行业持续承压影响，食品饮料、银行、非银金融、房地产等板块普遍出现下跌，仅高股息、业绩确定性强的地方性银行、公用事业板块展现出一定的抗跌性，成为市场震荡中的防御性选择。此外，本季度市场日成交金额维持在3万亿左右的高位，但交易集中度显著提升，“一九行情” 特征凸显，多数个股难以跑赢指数，需警惕板块极致分化后出现的风格再均衡带来的短期波动风险。　　宏观与流动性层面，国内货币政策延续适度宽松基调，以结构性工具定向支持科创、小微、绿色等重点领域，社会融资成本维持低位运行，市场流动性保持合理充裕；财政政策以托底为主，重点抓政策落地与新质生产力相关产业的扶持，为市场提供了稳定的政策预期。海外方面，美联储政策路径出现明显反转，市场预期从降息转为升息，叠加地缘冲突带来的通胀上行压力，外部流动性环境的边际收紧对 A 股市场形成一定扰动，需持续关注美联储新任主席的后续政策倾向以及其不确定性对全球资本风险偏好的影响。　　在操作中，我们严格遵守基金合同，在指数权重调整和基金申赎变动时，应用指数复制和数量化手段降低交易成本和减少跟踪误差。

2026年2季度，本基金通过多个维度原始数据构造增量alpha,包括不限于基本面，财务，分析师报告，日间量价，日内量价等。基金整体组合由不同风格的多策略合成的方式运作。基于自主研发的量化研究平台，开发了能够适应不同市场环境的子策略，子策略的风格标签在时序上是稳定的。基金整体在个股偏离、行业偏离、风格偏离上实行严格的总量控制，实现有限度的市场风格观点表达，从整体上力求实现长期稳健的超额收益，兼顾超额收益率和超额收益滚动胜率。

1、报告期内行情回顾　　2026年二季度，中国经济总体呈现“总量平稳、结构分化、外需偏强、内需偏弱、政策偏稳”的特征。从高频与月度数据看，工业生产、高技术制造、出口仍是中国宏观经济的主要支撑，而地产、民间投资和实物消费仍偏弱，传统地产链尚未形成有效接力，财政和产业政策更多在托底和结构引导，经济修复更多体现为供给端和外需端韧性，而非内生需求的全面回升。资本市场因此出现“宏观平、结构强”的定价特征：市场层面，A股演绎出鲜明的科技成长主线，权益偏向AI、半导体、先进制造和资源涨价链；债市受益于总量政策克制与资金面宽松，在基本面偏弱与流动性充裕支撑下震荡走强。IPO市场在审核提速与制度包容性增强背景下，供给明显向未盈利硬科技、AI、大模型、商业航天、半导体等方向倾斜，IPO市场进入常态化修复与硬科技倾斜并行的新阶段。　　2026年二季度，中国宏观经济运行建立在“前期外需冲高、内需修复不均衡”的基础上，延续一季度的修复趋势，节奏较一季度边际放缓，但未明显失速，“外强内弱”特征仍然明显。宏观经济数据显示，就业和物价总体稳定，供给端韧性仍在，但居民商品消费恢复明显慢于服务消费，需求修复并不均衡。外需仍是二季度重要支撑，出口“锚定”增长，中国相对较低的石油依赖和更均衡的能源结构，使得能源冲击对增长拖累“可见但可控”。内需修复显著弱于外需，居民消费恢复呈现典型的“服务强、商品弱”特征，耐用品和可选消费仍受收入预期、房地产财富效应和政策脉冲减弱的影响。装备制造业、高技术制造业增长，明显高于整体工业增速，显示“新质生产力”仍是实体经济的结构亮点。　　2026年二季度，货币政策呈现“总量宽松克制，结构支持优先”的关键特征。货币政策之所以保持克制，核心在于双重约束：一方面，需要稳增长、支持投资和信用扩张；另一方面，原油与上游价格抬升使得过早宽松可能放大通胀预期和汇率波动风险。因此，政策更偏向通过结构性工具、再贷款、财政贴息配合金融支持等方式，定向支持节能降耗改造、供应链稳定、民生相关行业和受输入性成本冲击行业。流动性环境总体仍偏宽松，但阶段性扰动加大。央行在二季度并非单边放松，而是更强调“精准投放、削峰填谷”，维持流动性合理充裕而非全面泛滥。二季度财政政策是支撑经济的重要抓手，特征是强度较高、节奏前置、结构优化，旨在对内需偏弱、地产承压的对冲，通过政府信用扩张尽快形成实物工作量。二季度产业政策的核心方向非常明确，即围绕新质生产力、科技创新、自主可控和产业升级展开。工业层面，高技术制造业、设备更新、AI基础设施、新能源、高端装备等方向受益最为明显，这也在工业增加值和资本市场表现中得到印证。　　2026年二季度，政策组合的直接结果，是经济没有失速，但也没有出现总量刺激驱动的全面复苏。政策对宏观的作用更多体现为“托底而非强拉升”：财政前置稳住基建和部分制造业投资，货币维持流动性合理充裕但不明显降息，产业政策强化科技成长与自主可控投资主线。这套政策组合对资产价格的影响非常清晰：权益市场中，资金更愿意配置受政策扶持、景气可验证的科技成长与先进制造；债市则因总量宽松克制、基本面偏弱和资金面总体宽松而维持强势；信用风险因政策托底和违约减少而下降；IPO市场则因审核提速和制度包容性增强而出现硬科技供给加速。　　2026年二季度，A股市场更接近“结构性牛市”而非普涨行情，A股总体呈震荡上行格局，双创板块表现强势，成长风格显著跑赢价值风格，市场结构性机会极强，呈现出鲜明的“科技抱团、新旧分化”特征。市场表现显示在总量经济缺乏全面上行动能的背景下，资金向景气最清晰、业绩弹性最大的成长板块集中：通信板块受益于高速光模块和海外算力链量价齐升，电子板块受益于国产替代和AI上游材料涨价，建材板块则受电子布等AI基础材料涨价推动。市场不是简单炒作“AI概念”，而是在AI硬件及半导体基础设施、材料、设备等最先兑现盈利的环节集中定价。少数高景气主线高度集中带来两个结果：第一，龙头和核心赛道不断强化，科技成长获得极强超额；第二，非主线板块、小微盘和传统消费、金融等方向明显承压，个股分化大幅加剧。　　2026年二季度，债券收益率震荡下行，市场整体表现较强。行情节奏上，债市经历了典型的“预期扰动—修复—震荡”过程。债市走强的底层逻辑在于三点：一是经济未明显失速但内需偏弱，未形成对利率上行的充分压力；二是LPR未降、总量政策克制，反而强化了“增长温和、通胀可控”的利率环境；三是资金面总体宽松，支撑机构加杠杆和配置久期。二季度银行间流动性总体合理充裕，但资金价格并非单边宽松。央行维持的是“宽而有度”的资金环境，旨在支持信用扩张和政府债发行，同时避免杠杆过快上升。可转债是二季度固收中相对表现较优，但转债的超额收益并非全面普涨，而是与A股科技成长行情高度一致，集中在与AI、半导体、通信、高端制造等正股景气主线相关的品种，其本质不是利率下行带来的纯债牛，而是权益结构行情向转债市场的传导。　　2026年二季度，IPO市场最重要的特征是“节奏恢复、审核提速、供给偏硬科技”。尽管IPO常态化发行节奏未全面放量，但新股上市首日高涨幅延续，赚钱效应非常突出。二级市场风险偏好回升叠加一级市场定价估值克制，形成了较高的新股安全垫和收益率。IPO审核与排队方面，受理、过会、注册全面提速，其中北交所发行提速显著，从申购资金看热度持续上升。另一方面，IPO市场供给结构正在快速向硬科技倾斜，硬科技、未盈利企业和大项目成为主角。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　本报告期内，我们在投资策略上始终坚持稳健操作的原则，注重加强基金投资者结构与组合资产流动性之间的匹配管理，持续跟踪基金规模变化，提前做好压力测试，积极应对可能出现的较大规模申赎。　　固定收益资产配置方面，我们坚持以短期利率债为主，严格控制组合久期，未额外提升杠杆水平。同时，我们敏锐捕捉资金面松紧不均带来的交易机会，在交易所市场进行多品种、短期限的逆回购滚动操作，保持组合充裕流动性的同时，有效管理利率风险、信用风险和流动性风险。　　权益投资方面，报告期内我们维持了中性略高的股票仓位，对持仓结构分散度进行了适度优化。仓位略高不代表激进，也不代表一直不动——我们根据市场变化，灵活进行小幅度的仓位优化和波段操作，及时止盈，力求在控制回撤的前提下增强收益弹性。具体配置上，我们采用哑铃型组合配置，一方面，保留红利资产作为组合的“压舱石”，这部分核心仓位有助于稳固组合、降低波动；另一方面，我们战略性地配置了科创板及新质生产力行业的相关标的，作为“卫星仓位”，积极跟随市场主线热点进行调仓和轮动，以增强组合的收益弹性，适时通过波段操作，并兑现了部分收益。报告期内，我们对仓位和结构进行了动态优化，顺应市场波动，调整了银行、电力、电信运营商及科创板标的的权重。争取每一次调仓，都是经过反复权衡风险与收益后的审慎选择。　　此外，新股投资方面，在沪市股票市值满足新股网下申购要求、风控合规的前提下，我们积极参与新股网下申购，并灵活调配资金头寸，参与北交所新股申购，力求进一步获取打新收益增强。我们坚持紧密跟踪、理性定价，上市后及时变现以锁定收益，不盲目持有。　　我们将继续恪守勤勉尽责的原则，在控制风险的前提下，动态优化组合，力争为持有人创造稳健、可持续的回报。

2026 年二季度 A 股市场在经历了一季度末地缘冲突冲击后呈现先抑后扬、极致分化的上行走势，得益于国内适度宽松的政策托底、新质生产力相关产业的持续落地，以及外部地缘风险的边际缓和，市场在4月后逐步修复并呈现结构性行情。本季度市场整体呈现 “K 型分化” 特征，科技成长板块一枝独秀，而传统消费、金融地产等板块普遍承压。　　在板块结构上，AI 硬科技产业链成为绝对主线。成长板块内部，电子、通信、半导体设备等细分领域受 AI 产业资本开支扩张、国产替代加速驱动，全季度涨幅位于各行业前列，大幅领跑全市场，成为拉动A股指数的核心动力；成长板块内部亦呈现明显的结构性轮动，资金精准流向业绩落地、技术突破的上游细分环节，对缺乏业绩支撑的纯概念标的逐步规避。红利与价值板块方面，受消费复苏不及预期、地产行业持续承压影响，食品饮料、银行、非银金融、房地产等板块普遍出现下跌，仅高股息、业绩确定性强的地方性银行、公用事业板块展现出一定的抗跌性，成为市场震荡中的防御性选择。此外，本季度市场日成交金额维持在3万亿左右的高位，但交易集中度显著提升，“一九行情” 特征凸显，多数个股难以跑赢指数，需警惕板块极致分化后出现的风格再均衡带来的短期波动风险。　　宏观与流动性层面，国内货币政策延续适度宽松基调，以结构性工具定向支持科创、小微、绿色等重点领域，社会融资成本维持低位运行，市场流动性保持合理充裕；财政政策以托底为主，重点抓政策落地与新质生产力相关产业的扶持，为市场提供了稳定的政策预期。海外方面，美联储政策路径出现明显反转，市场预期从降息转为升息，叠加地缘冲突带来的通胀上行压力，外部流动性环境的边际收紧对 A 股市场形成一定扰动，需持续关注美联储新任主席的后续政策倾向以及其不确定性对全球资本风险偏好的影响。　　组合操作上，我们严格按照基金契约规定的投资策略精选行业和个股，以宏观经济对中观风格和行业映射的投资框架为主体，基于基本面和交易行为的数据分析,结合行业发展趋势和景气轮换的规律以及公司品质的中长期定性分析,深度挖掘较高确定性的投资机会,利用组合优化增强净值的平稳性。

本基金采用定性和定量分析相结合的方法投资于高股息个股。在合同约定范围内，通过筛选股息率高、分红稳定、基本面优质的上市公司进行投资。二季度国内权益市场行情分化明显，成长风格表现强势，红利、价值等方向则相对平淡，资金在这个过程中同步出现一定趋势交易特征，使得市场波动率同步放大，组合配置的高股息类股票在二季度出现小幅下跌。在当前低利率环境下，我们对高股息类资产维持战略看好，未来基金经理将继续勤勉尽责的做好组合管理，力求为投资者创造更好的持有体验。

二季度A股整体上涨，但行情结构高度分化：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为11.90%、18.56%、15.62%和36.35%。指数层面看，成长风格显著占优，本季度市场整体围绕高景气产业链进行集中定价。行业层面，电子、通信、建筑材料涨幅居前，分别录得90.92%、63.84%、35.20%。其中电子、通信引领AI硬件主线，受益于全球算力资本开支，半导体、光模块等方向景气上行；建筑材料涨幅领先，主因板块内玻璃玻纤等方向受AI硬件需求拉动，AI景气向上游环节扩散。跌幅方面，石油石化、农林牧渔、钢铁表现较弱，分别录得-22.20%、-20.19%、-18.59%，石油石化受国际油价持续走弱拖累，农林牧渔因生猪价格低位运行、农产品终端需求不振承压，钢铁则受制于地产基建需求疲软与行业产能过剩压力。资源品、消费和传统周期方向仍缺乏持续需求支撑。本基金投资以跟踪大数据100指数为主，期间我们将本基金的跟踪误差指标控制在较好水平，并通过严格的风险管理流程，确保了本基金的安全运作。

2026 年二季度 A 股市场在经历了一季度末地缘冲突冲击后呈现先抑后扬、极致分化的上行走势，得益于国内适度宽松的政策托底、新质生产力相关产业的持续落地，以及外部地缘风险的边际缓和，市场在4月后逐步修复并呈现结构性行情。本季度市场整体呈现 “K 型分化” 特征，科技成长板块一枝独秀，而传统消费、金融地产等板块普遍承压。　　在板块结构上，AI 硬科技产业链成为绝对主线。成长板块内部，电子、通信、半导体设备等细分领域受 AI 产业资本开支扩张、国产替代加速驱动，全季度涨幅位于各行业前列，大幅领跑全市场，成为拉动A股指数的核心动力；成长板块内部亦呈现明显的结构性轮动，资金精准流向业绩落地、技术突破的上游细分环节，对缺乏业绩支撑的纯概念标的逐步规避。红利与价值板块方面，受消费复苏不及预期、地产行业持续承压影响，食品饮料、银行、非银金融、房地产等板块普遍出现下跌，仅高股息、业绩确定性强的地方性银行、公用事业板块展现出一定的抗跌性，成为市场震荡中的防御性选择。此外，本季度市场成交金额维持在日均3万亿左右的高位，但交易集中度显著提升，“一九行情” 特征凸显，多数个股难以跑赢指数，需警惕板块极致分化后出现的风格再均衡带来的短期波动风险。　　宏观与流动性层面，国内货币政策延续适度宽松基调，以结构性工具定向支持科创、小微、绿色等重点领域，社会融资成本维持低位运行，市场流动性保持合理充裕；财政政策以托底为主，重点抓政策落地与新质生产力相关产业的扶持，为市场提供了稳定的政策预期。海外方面，美联储政策路径出现明显反转，市场预期从降息转为升息，叠加地缘冲突带来的通胀上行压力，外部流动性环境的边际收紧对 A 股市场形成一定扰动，需持续关注美联储新任主席的后续政策倾向以及其不确定性对全球资本风险偏好的影响。　　在操作中，我们严格遵守基金合同，在指数权重调整和基金申赎变动时，应用指数复制和数量化手段降低交易成本和减少跟踪误差。