王宁 - 基金投资策略和运作

2025年三季度上证指数、沪深300指数、创业板指数、Wind基金重仓指数和Wind全A等权指数分别上涨了12.73%、17.90%、50.40%、24.99%和14.84%。随着中美加征关税的暂缓和中美贸易谈判的进展，以及全球人工智能相关投资的驱动，上证指数创了年内新高。分行业看，其中申万一级行业指数里通信、电子、电力设备排名前三，涨幅分别为48.65%、47.59%、44.67%，而石油石化、交通运输、银行则分列后三位，分别为1.76%、0.61%、-10.19%。　　国内经济延续二季度复苏向好的态势，上行确定性增强，CPI数据虽然偏弱但涨跌互现，呈“先降后稳”状态，PPI数据同比跌幅收窄、环比企稳。在外部贸易壁垒升级、外需动能减弱的约束下，政府进一步强化“两重两新”和科技投资等内需抓手，做强国内大循环，未来政策重心将边际转向内需。综合来看，受房地产和消费影响，三季度经济相较二季度将持平或略微回落，但出口数据韧性十足，经济运行在内外部环境不确定性抬升的过程中呈现向好态势下的随机波动特征。　　我们看到市场流动性非常充裕，国内科技产业政策及美联储降息预期共同推动市场呈现结构牛特征，市场普涨但分化严重，科技成长和有色金属强势上涨，人工智能、固态电池、半导体、机器人、有色金属等行业表现亮眼。因此，当前市场环境下，本基金更多还是要把握结构性机会，淡化宏观扰动，强化产业趋势。　　本基金偏科技成长，强调跟踪产业趋势和变化的投资逻辑，产业最大的结构性机会还是人工智能相关的各个行业及公司，按照人工智能发展的阶段和趋势，现聚焦于人工智能硬件和终端入口方向。考虑到A股的结构特征，三季度主要聚焦在海外算力、国产算力和机器人产业链。一方面算力是人工智能的基石，海外算力业绩确定性高，国产算力需求大周期开启；另一方面人形机器人具备适应非结构化环境的优势，是未来最具颠覆性的人工智能终端入口，中长期产业趋势明显。　　展望四季度，受中美关税谈判进展的影响，经济基本面的不确定性或有所增加，需关注稳增长政策加码，尤其是消费、基础设施投资和新兴产业支持。预计整个四季度总需求仍将保持平稳，全年GDP增速目标5%大概率能够实现。对于A股市场而言，三季度的结构性牛市下，一些优质的科技成长股估值已经较高，需要静待年底的估值切换。　　A股市场仍将呈现震荡上行和结构牛特征，上证指数继续上行创新高的可能性较大，经济复苏逻辑和新质生产力的成长逻辑持续演绎。本基金将适度调整结构，提高明年增长预期较好的板块和个股，耐心寻找经济复苏和新质生产力中能够兑现或预期能够兑现业绩增长的行业和个股。在流动性和增量资金方面，目前利率仍处于较低水平，优质权益的资产荒趋势依然存在，去寻找这些优质资产仍将是本基金主要的研究配置方向。　　本基金整体为成长风格，深入学习党的二十大报告、中央经济工作会议、两会报告等政策文件，能力圈聚焦人工智能、高端制造、自主可控、数字经济和医疗健康等方面，坚持寻找新质生产力和新型城镇化的最强交集，寻找最能体现生产力变革的方向。按照市场分化和基金合同的要求，三季度聚焦于人工智能海外算力、国产算力、机器人等方向的优秀个股。根据对经济和资本市场的判断，本基金保持偏高的基金仓位，寻找季度最具确定性的主流投资方向，力争控制好回撤。

2025年第三季度A股市场走势以涨为主，没有出现较大回调，沪深300指数季度涨幅17.90%。中信一级行业中，通信、电子、有色金属、电力设备及新能源等表现较好，综合金融、银行、交通运输等表现靠后。第三季度国证军工指数涨7.18%，申万国防军工指数涨5.10%，表现不及沪深300指数。　　本基金的定位是一个军工主题基金，持仓主要集中在国防军工行业，投资范围明确，特点较为鲜明。在军工行业内的不同赛道间，持仓相对均衡，没有押注特定细分赛道或主题。第三季度的操作上，增持了深海和军贸受益个股，减持了一部分上游元器件，其他板块间没有做大的切换，但有个股的调整。截止到第三季度末主要配置方向是：航空发动机产业链、深海科技、航天装备、飞机产业链、电子元器件、军贸受益个股、卫星等。第四季度持仓结构预计基本稳定，在研究上继续拓展股票池。　　今年9月份军工板块波动放大，指数层面上有连续3个交易日跌幅较大。对这段行情的事后反思来看：（1）没能准确把握市场情绪，下跌的3天仓位较高；（2）9月中旬加仓的个股对净值有正贡献。本基金A份额净值第三季度涨8.49%，行情波动大，调整持仓的结果在短期看有得有失。　　军工装备长期需求明确且刚性，发展新域新质作战力量带来增量需求，军工“十五五”规划或在年内逐步明朗，长期和短期我们都看好军工行业的投资机会。本人将继续勤勉尽责，希望通过个股选择和个股权重来实现超额收益，争取跟住和跑赢基准指数。

2025年三季度，本产品依然维持创新药+研发服务和部分化学制药为重点配置方向。创新药方向的资金持续流出给净值在本季度造成了一定的压力。我们依然坚持创新药产业浪潮仍未结束的判断。创新药产业链伴随着全球医药投融资数据的持续改善，医药研发服务产业链的公司业绩已经进入新一轮上涨周期。年底包括基药目录、商保目录、医保政策调整等的行业政策开始密集落地，创新药械的产业支持政策进入到落地期。未来我们继续看好创新药以及创新药研发服务这一方向。整体的政策环境趋暖、全市场医药行业配置比例不高，行业机会大于风险。未来组合持续在创新药和创新药上游产业链、化药、中药中深挖个股，积极寻找投资机会。

2025年三季度国内股市十分活跃，基本保持火爆的交易氛围。市场从谨慎防守的价值红利策略走出来，快速切换到科技创新的预期中，创新药、人形机器人、芯片、可控核聚变等各种新鲜的创新题材此起彼伏，成为市场关注的焦点。　　价值红利策略阶段性调整，尤其是银行业股票调整明显。科技创新成为市场阶段性主角，电子指数不断创历史新高。成长价值基金在保持中长周期价值配置策略的基础性上，根据市场情绪、盈利预期、增加具有盈利预期增长的公司配置，阶段性小幅度调整价值和成长的比例配置，在保持组合低波动回撤的情况下，组合净值有一定的上升。　　在外部压力有所缓解的情况下，国内市场情绪和风险偏好明显提高。从成长和价值的角度分析，两者之间始终存在一定的收益的阶段性剪刀差。未来成长价值组合将密切关注国内投资消费出口与外部压力之间的关系，继续调整成长和价值之间的组合配置关系，为持有人获得中长周期稳定回报做出贡献。

2025年三季度期间，中证红利指数整体呈窄幅波动，略有上行态势，其超额收益显著落后于高成长风格指数。三季度初由于中美贸易多轮谈判进展较为平顺，同时美联储降息预期持续发酵，促进了国内投资者以及离岸投资者的风险偏好进一步提升，大盘成长型风格的超额收益十分显著。通信、半导体、新能源等新质生产力行业的龙头股在预期业绩高增的驱动下，估值显著抬升，市场对业绩的定价相当充分；虽然部分个股的拥挤度有所抬升，但尚未到达历史的极致水平。龙头绩优股更可能以震荡走势消化拥挤度，等待产业的进一步催化，而业绩表现欠佳的股票在情绪和动量退潮后调整可能会更剧烈。另一方面，红利板块整体走势平缓，其中上半年领头的银行指数回调幅度较大，主要由于红利型投资者对于估值和相应的股息率较为敏感，同时其亦受到长端无风险利率上行的压制。但我们看到红利内部的部分稳定成长型个股在优质的经营现金流加持下，其配置价值已大幅上升，可以较好在未来几个月对冲并平滑高成长板块的较大波动。　　　　长盛量化红利基金2025年第三季度初期单位净值基本保持在低波状态下的稳健回升状态，季度末由于组合配置中含有部分稳定增长风格，受到外部高成长风格的虹吸而有所跑输。组合根据近三年分红数据以及未来预期的股息支付率变化以及盈利变化，积极调整组合，增配盈利质量较高且业绩较稳定的能支撑未来较高股息率的上市公司，同时减配盈利能力和质量可能恶化的无法持续高分红的上市公司，保持组合的红利特性具有较强的前瞻性和延续性。

三季度宏观经济整体稳定，各宏观指标喜忧参半，7-8月份cpi持续走低，工业增加值连续两个月增速下滑。消费依然较弱社会零售总额8月份增速持续下滑；地产成交量再次进入低位震荡，价格走弱；固定资产投资增速下滑。pmi连续2个月回升；工业利润增速在8月份高速增长，9月份预计维持高速增长，显示反内卷效果开始显现；社会用电量增速3季度明细加速。　　三季度各主要指数明显上涨，进入8月份指数上涨速度加快。各行业中以科技为代表的成长型行业上涨最为明显，通信、电子、军工等涨幅较大。传统行业则上涨幅度较小，银行、保险、家电、电力等行业出现明显回调，基本回吐了二季度的上涨幅度。根据宏观经济和市场走势，基金持仓做了如下调整。　　　　一、减持家电行业、机械等传统制造业。伴随家电国补进入高基数阶段，家电的增速明显下滑，特别是进入8-9月份我们看到家电销售出货量增速加速下滑，进入四季度国补额度逐步用尽，去年四季度基数更高，预计四季度家电增速有可能进一步下降，基金减持了家电的股票持仓。伴随国内固定资产投资的增速下降，预计周期性较强的工程机械同样有增长压力，基金也减少了持仓。　　二、减持证券个股。三季度行情带动证券股大幅度上涨，部分互联网券商的涨幅较大，指数进入高位，基金减少了涨幅较大的证券持仓，兑现收益。　　三、加仓半导体零部件和材料。国内半导体领部减和材料，在国内fab工厂规模不断扩大，国产化不断推进的情况下，未来有持续成长的空间，基金增加了半导体零部件，光刻胶材料等行业股票的配置。　　四、加仓面板和社会服务。面板行业价格波动区间逐步缩小，长期来看面板的盈利波动降大幅减小。同时我们看到oled的需求持续增长，oled的新技术不断成熟，给行业带来了新的增长空间，基金增加了较多的面板龙头的配置。免税行业估值进入历史底部区间，盈利压力逐步见底，未来随着盈利稳定和政策推动有望实现股价抬升，基金增加了部分免税的配置。伴随高校毕业生人数不断增加，就业压力加大，考研、考公培训的需求大幅增加，基金增加部分现金流较好的教育培训个股的配置。　　　　三季度基金持仓较多的银行、家电价值股出现回调，导致未能实现更好盈利，在市场进入高位，成长股估值和盈利性价比下降的情况下，价值股有望迎来行情回归。

2025年三季度A股市场整体在二季度的急跌后修复趋稳的基础上，展开了加速上涨态势，其中与人工智能相关的科技成长风格板块叠加反内卷政策利好的高端制造板块，贯穿三季度始终，引领了市场的动能。三季度中美贸易多轮谈判进展较为平顺，同时美联储降息预期持续发酵，促进了国内投资者以及离岸投资者的风险偏好进一步提升，大盘成长型风格的超额收益十分显著。通信、半导体、新能源等新质生产力行业的龙头股在预期业绩高增的驱动下，估值显著抬升，市场对业绩的定价相当充分；虽然部分个股的拥挤度有所抬升，但尚未到达历史的极致水平。龙头绩优股更可能以震荡走势消化拥挤度，等待产业的进一步催化，而业绩表现欠佳的股票在情绪和动量退潮后调整可能会更剧烈。另一方面，红利板块整体走势平缓，其中上半年领头的银行指数回调幅度较大，主要由于红利型投资者对于估值和相应的股息率较为敏感，同时其亦受到长端无风险利率上行的压制。但我们看到红利内部的部分稳定成长型个股在优质的经营现金流加持下，其配置价值已大幅上升，可以较好在未来几个月对冲并平滑高成长板块的较大波动。我们将持续跟踪后续国内宏观政策对于国内外双循环的引导以及中美经贸谈判的走势，在以内部供需为主导的自主创新、反内卷和外部供需为主导的出海供应链之间更加合理的调配相应板块。　　在操作中，我们严格遵守基金合同，在指数权重调整和基金申赎变动时，应用指数复制和数量化手段降低交易成本和减少跟踪误差。

2025年三季度，本产品主要围绕消费、医药、顺周期等行业做重点配置。三季度创新药方向面临资金持续流出的压力，净值造成了一定拖累。展望25年后续行情，年底的中央经济工作会议和四中全会将定调国内未来5年的重要发展方向，并为明年的经济增长定调。产品持续维持内需方向的个股配置，等待经济政策方面的更加明朗化。当前一些消费领域的细分方向上，已经出现了一些增长速度较快的个股，如美妆、潮玩、个护等以及性价比消费。本产品将继续深耕泛消费领域，围绕新型零售、传统消费等领域和个股做重点配置和布局。

今年三季度，市场整体表现优异，其中通信、电子、电力设备、有色等行业表现最为突出，银行、交运、石油石化、食品饮料等行业表现较差。　　三季度以来，我们主要增持了电子、电新、汽车、券商、快递等行业，减持了银行、食品饮料、军工、医药等行业。　　展望未来，我们认为端侧AI+AI应用仍是最值得期待的板块，另外部分高景气消费品也进入重点关注的区间。

2025年市场呈现结构分化的震荡上行行情，上证指数、沪深300指数、创业板指数、Wind基金重仓指数和Wind全A等权指数分别上涨了2.76%、0.03%、0.53%、3.50%和18.12%。市场指数先抑后扬，其中二季度受美国对全球关税政策的影响，在快速表达了关税对中长期经济增长的担忧后，市场走出修复的走势，并随着中美加征关税的暂缓和中美贸易谈判的进展，上证指数创了年内新高。分行业看，申万一级行业指数里有色金属、银行、国防军工排名前三，涨幅分别为18.12%、13.10%、12.98%，而煤炭、食品饮料、房地产则分列后三位，跌幅分别为12.29%、7.33%、6.90%。　　2025年上半年，国内经济延续去年四季度筑底上行态势，经济上行确定性增强，PPI数据仍然偏弱，CPI数据虽然偏弱但核心CPI涨幅稳定。两会延续了去年底中央经济工作会议的提法，货币政策“适度宽松”，适时降准降息，保持流动性充裕；财政政策则是“更加积极”，“持续用力、更加给力”，针对美国贸易冲突的工具箱准备充分。在外部贸易壁垒升级、外需动能减弱的约束下，政府进一步强化“两重两新”基建、消费复苏等内需抓手，“把做强国内大循环摆到更突出位置”，未来政策重心将边际转向内需。综合来看，受关税政策影响，二季度经济相较一季度将有所回落，经济运行在内外部环境不确定性抬升的过程中呈现向好态势下的随机波动特征。国外经济看，美国经济增长依然强劲但势头有所放缓，欧盟特别是德国的增速相对偏弱。地缘政治方面，中东局势已经缓和，俄乌冲突持续。　　年初至今，我们看到，权益市场对中长期经济增长降速的担忧已经缓解，市场流动性非常充裕，风险偏好回升。大盘价值股和绩优股起了市场稳定器的作用，小微盘策略明显跑赢市场。成长板块此起彼伏，机器人、新消费、创新药先后录得较大涨幅，AI应用、核聚变、深海经济、固态电池、跨境支付等主题表现亮眼。因此，在当前市场环境下，本基金更多还是要去把握结构性机会，淡化宏观扰动，强化产业趋势，紧跟业绩因子。　　科技成长方面，本基金强调跟踪产业趋势和变化的投资逻辑，最大的结构性机会还是 AI相关的各个行业及公司，现阶段产业聚焦于AI Agent和终端入口方向。一季度Deep Seek大模型的横空出世，极大的加速了AI平权过程，一方面在现有需求下节约了大量的算力成本，另一方面促进了AI应用的推广，按照杰文斯悖论中长期增加了算力需求。本基金按照2024年四季度末的配置，英伟达算力链相关标的受其影响，春节前后出现了回调拖累了净值，同时AI终端相关标的则受益于Deep Seek而上涨。考虑到A股的结构特征，按照人工智能发展的趋势和方向，本基金坚持集中于人工智能硬件方向的配置，二季度配置逐渐明确和聚焦于算力产业链和机器人产业链。一方面算力是人工智能的基石，业绩确定性高，世界模型对算力的需求是从一维到三维的跃迁。另一方面人形机器人具备适应非结构化环境的优势，是解决全球老龄化加速、劳动力短缺和危险场景人工的优先解，是未来最具颠覆性的人工智能终端入口。短期内，机器人产业链的进展存在延缓，但是技术的积淀是为了下一次的起跳，从中长期看人形机器人的产业趋势不变，现在只是一个去伪存真的过程，应集中配置确定性高的供应链相关公司。同时，我们也看到端侧的智能硬件也在不断落地，下半年存在加速的可能。　　本基金整体为成长风格，深入学习党的二十大报告、中央经济工作会议、两会报告等政策文件，能力圈聚焦人工智能、高端制造、自主可控、数字经济等方面，坚持寻找新质生产力和新型城镇化的最强交集，寻找最能体现生产力变革的方向。按照市场分化和基金合同的要求，上半年聚焦于AI算力、机器人、半导体、端侧等方向的优秀个股。根据对经济和资本市场的判断，本基金保持偏高的基金仓位，寻找最具确定性的主流投资方向，力争控制好回撤。

2025年上半年A股市场走势震荡，沪深300指数涨幅0.03%。中信一级行业中，综合金融、有色金属、银行、传媒等表现较好，煤炭、房地产、食品饮料等表现靠后。上半年国证军工指数上涨4.77%，表现好于沪深300指数。　　本基金的定位是一个军工主题基金，投资范围明确，特点较为鲜明，持仓主要集中在国防军工行业。在军工行业内的不同赛道间，持仓相对均衡，没有押注特定细分赛道或主题。第一季度的主要操作是基于对未来 1-2 个季度基本面变化的判断，减持了航空、航发和船舶主机厂，增持了航天装备产业链。第二季度主要操作是减持了陆军装备，增加了电子元器件和上游原材料。截止到第二季度末主要配置方向是：军机产业链，发动机产业链，航天装备，陆军装备，消耗弹药，船舶海洋，军工信息化，上游元器件/原材料等。第三季度持仓结构预计基本稳定。投资上坚守现有股票池，近期我们在研究上拓展了股票池。　　我们一直紧密跟踪军工行业的边际变化，近期又新增储备了一批较为优质的投资标的，希望通过个股选择和个股权重来实现超额收益，力求跟住和跑赢基准指数。我们对第三季度军工板块持乐观态度。

2025年上半年，申万一级行业指数涨幅排名中，生物医药行业录得7.2%，排名第10，和24年全年倒数的情况改善明显，其中尤其以港股创新药的涨幅巨大，半年内港股创新药指数涨幅接近60%。　　回溯2024年，医药行业面临国内医保控费和海外出海受阻的双重压力。2025年出海成为了行业内唯一主线。从产业趋势看，中国医药企业整体出海交易数量从2015年的5笔增加至2024年的94笔，交易金额从5亿美元增加至519亿美元（首付款41亿美元）。不论是交易数量还是交易金额，都达到全球医药交易的30%。并且以总金额超过10亿美元的重磅金额来计算，中国企业出海的交易数量也占到30%比例。中国医药企业的创新能力得到集中体现。　　报告期内，产品主要围绕A股医药产业链进行布局。二季度做了一定的分散，减持了部分创新药标的，增加部分高值耗材和中药的配置。但是从产业趋势看，国内创新药及创新药产业链的产业浪潮仍在进行中，产业链中业绩增速快或者出海预期确定的标的会选择在调整中继续增加配置。