史博 - 基金投资策略和运作

四季度A股市场高位震荡，风格再平衡。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。风格方面，价值好于成长，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。资金方面，四季度全A日均成交约1.97万亿，环比小幅回落。两融余额约2.6万亿，较三季度明显上行，融资买入占比小幅回落。四季度港股震荡回落。具体来看，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-4.56%、 -14.69%、-6.72%。行业层面，材料、能源、金融涨幅居前，分别上涨12.84%、10.91%、7.81%。另一方面，医疗保健、信息技术和可选消费表现欠佳，分别录得-15.85%、-12.84%、-10.79%。资金方面，四季度港股日均成交约2298亿港元，环比回落。南向资金净买入约2373亿元，环比大幅回落。四季度，本基金保持了对资源股的超配，加大了对科技股和制造业的配置。2026年作为十五五起步之年，预计一季度宏观整体平稳开局，财政货币政策定调积极宽松，叠加流动性充裕的支撑，市场风险偏好水平预计维持在较高水平，春季行情有望有序展开。结构上，重点关注AI产业趋势和泛科技链、供需格局改善的材料和中游制造环节以及大消费等方面。

2025年四季度，A股市场在宏观政策与产业转型的双重驱动下持续深化结构性变革。宏观层面，“十五五”规划前瞻布局加速落地，国家明确推动全国统一大市场建设，出台汽车行业价格行为合规指南，整治恶性价格竞争，同时深化投融资体制改革，强化消费新业态的制度支持。金融监管持续优化，增强市场公平竞争预期；服务外包高质量发展行动计划印发，推动数字贸易与智能化升级。重点行业也呈现显著结构性变化：科技与制造业领域，AI与新质生产力加速从技术突破转向商业闭环，半导体、通信、航空航天等行业在自主可控与全球供应链重构背景下持续获得战略资源倾斜；新能源与资源板块，盐湖、锂矿等关键资源企业通过重大资产重组整合产能，强化上游控制力；消费板块迎来模式创新，国潮品牌、银发经济与智能硬件渗透率提升，推动零售与休闲服务行业向高附加值、高用户粘性转型。四季度基金组合保持稳定仓位，持续配置受益于政策导向的高端制造、科技及消费等领域，强化对项目资本金支持领域企业的基本面跟踪，未进行显著调仓。展望2026年第一季度，随着专项债资金加速形成实物工作量、设备更新与“以旧换新”政策进入落地高峰期，市场流动性有望保持充裕，政策协同效应将更聚焦于内需修复与产业升级，关注财政支出节奏与产业补贴执行效率。

A股：四季度沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。管理人秉承以下投资策略和选股策略进行运作：1)投资策略：优选当下价值低估和未来成长性低估的公司；立足三年时间维度进行选股；2)选股策略：以低于企业内在价值的价格买入或持有。以可持续、稳健的假设，预测和评估企业未来的自由现金流，企业长期的内在价值由企业未来的自由现金流决定，与市场的喜好和当下行业的景气度无关。行业空间、成长速度、商业模式、企业文化、企业家精神、竞争优势等仅仅是进行企业内在价值评估的工具而非买入或者持有的理由，买入或者持有的理由一定来自于价值低估。市场价格远低于企业内在价值时，买入或者持有；当市场价格接近或大于等于内在价值时，卖出。3）基于对于上市公司的认知、投资安全边际的思考，动态评估企业内在价值并优化组合，尽力使组合所持有的资产具有较为充足的安全边际。2025年第四季度，由于组合整体的估值较低，安全边际较高，所投资的标的仍然价值低估，组合标的变化不大，管理人减仓了煤炭、建筑、机械、互联网和专业工程行业的个股，加仓了保险、化工、消费建材和交运行业的个股，组合整体PE估值水平在7-8倍之间。虽然这些标的不具备热门股的故事性或者业绩弹性，但低估的估值、良好的现金流、确定的长期竞争力是管理人所看重的，管理人认为这些标的长期具备稳健发展的潜力。

四季度A股市场高位震荡。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。风格方面，价值好于成长，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。资金方面，四季度全A日均成交约1.97万亿，环比小幅回落。两融余额约2.6万亿，较三季度明显上行，融资买入占比小幅回落。四季度港股震荡回落。具体来看，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-4.56%、 -14.69%、-6.72%。行业层面，材料、能源、金融涨幅居前，分别上涨12.84%、10.91%、7.81%。另一方面，医疗保健、信息技术和可选消费表现欠佳，分别录得-15.85%、-12.84%、-10.79%。资金方面，四季度港股日均成交约2298亿港元，环比回落。南向资金净买入约2373亿元，环比大幅回落。 四季度，本基金加大了对于科技股和资源股的配置。科技股以AI方向为主。在美元货币宽松，利率下行背景下，资源股有不错的配置价值。2026年作为十五五起步之年，预计一季度宏观整体平稳开局，财政货币政策定调积极宽松，叠加流动性充裕的支撑，市场风险偏好水平预计维持在较高水平，春季行情有望有序展开。结构上，重点关注AI产业趋势和泛科技链、供需格局改善的材料和中游制造环节，以及大消费等方面。

2025年四季度，权益市场表现较为震荡，结构上偏向成长和中小市值，市场整体上先跌后涨，表现较好的行业主要是有色，通信、军工、化工、钢铁等板块，表现偏弱的是下游的房地产、医药、消费、传媒板块，整体上呈现外需驱动的行业系统性上涨，内需则严重低于预期的情况，另外受到债券市场波动的影响以及基本面的因素，市场主要偏高分红类的资产表现偏弱。　　四季度，本基金在权益方面未对持仓做大幅调整，三季度涨幅较大的黄金等贵金属做了调仓，减持了部分铜等有色品种，增持了涨幅较小的电解铝行业、煤炭行业，对涨幅较大的新能源行业做了一定的减持，调整为相关上游材料。仓位小幅下调，由于周期上游行业涨幅已经高于预期，当前将上游向周期中游逐步调整。本基金主要投资于周期上游、中游和下游，今年以来周期上游表现较好，另外也开始逐步增持周期下游，主要以汽车产业链为主。由于家电等行业可能面临一定的需求透支，继续保持谨慎，估值较为便宜但赔率不够，不适合大规模配置。投资策略上还是坚持在周期行业中寻找低估的标的，如果标的涨幅对未来业绩有明显透支将逐步降低配置。

2025年四季度，新能源指数窄幅震荡。11月上旬前，延续之前的国内储能超预期、锂电旺季供需紧平衡下的材料涨价、国内化工材料反内卷的逻辑的演绎，整体涨价品种涨幅较大，新能源指数强于上证综指。11月下旬开始，随着高工锂电大会的召开，市场上开始出现不同的声音，头部电池厂商对26年的需求展望与市场预期存在分歧，整体锂电板块出现回调。而需求侧进入季节性淡季，新能源指数调整幅度超过上证综指。整体四季度新能源指数表现略弱于上证综指。行业层面上，锂电行业经历了行业供需格局不断平衡的三年，目前再次进入短期的供需紧平衡的边际变化阶段。虽然拉长看中游材料环节很难获得较高的超额利润，更多的体现为短期上游价格传导，但盈利能力确实有所改善。储能行业受益于国内政策的变化，经济性有所提升，国内大储招标量超预期，但招标价格持续走低，对于锂电行业短期需求有所拉动，但明后年的国内需求不能线性外推，相对而言海外储能需求可能更为确定。光伏供给侧改革持续推进，短期需求依然疲软，目前对26年需求预期有分歧。风电行业25年三季度招标进入旺季放量期，海外风电及海上风电景气持续，根据企业订单判断，预计26年的业绩释放明显。我们在2025年四季度的持仓板块中，相对增加锂电、固态电池以及光储的持仓，对于海风及电网持仓则根据业绩预期的确定性进行调整。展望一季度，新能源行业的供需格局基本已经进入新的阶段，随着淡季结束旺季需求启动，行业基本面会出现变化。后续主要关注，光伏锂电二季度需求回暖情况及盈利修复情况，对新产业趋势的变化做积极应对。

A股：2025年第四季度沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。港股：2025年第四季度恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-4.56%、 -14.69%、-6.72%。行业层面，材料、能源、金融涨幅居前，分别上涨12.84%、10.91%、7.81%。另一方面，医疗保健、信息技术和可选消费表现欠佳，分别录得-15.85%、-12.84%、-10.79%。管理人秉承以下投资策略和选股策略进行运作：1)投资策略：优选当下价值低估和未来成长性低估的公司；立足三年时间维度进行选股；2)选股策略：以低于企业内在价值的价格买入或持有。以可持续、稳健的假设，预测和评估企业未来的自由现金流，企业长期的内在价值由企业未来的自由现金流决定，与市场的喜好和当下行业的景气度无关。行业空间、成长速度、商业模式、企业文化、企业家精神、竞争优势等仅仅是进行企业内在价值评估的工具而非买入或者持有的理由，买入或者持有的理由一定来自于价值低估。市场价格远低于企业内在价值时，买入或者持有；当市场价格接近或大于等于内在价值时，卖出。3）基于对于上市公司的认知、投资安全边际的思考，动态评估企业内在价值并优化组合，尽力使组合所持有的资产具有较为充足的安全边际。2025年第四季度，由于组合整体的估值较低，安全边际较高，所投资的标的仍然价值低估，组合标的变化不大，管理人减仓了煤炭、建筑、机械、互联网行业和专业工程行业的个股，加仓了保险、化工、消费建材和交运行业的个股，组合整体PE估值水平在7-8倍之间。虽然这些标的不具备热门股的故事性或者业绩弹性，但低估的估值、良好的现金流、确定的长期竞争力是管理人所看重的，管理人认为这些标的具备长期稳健发展的潜力。

2025年第四季度，港股市场在结构性分化中呈现鲜明的板块轮动特征。港股市场消费、科技及AI行业呈现结构性变化：消费行业中服务消费占比持续提升，实物消费向体验消费转型，政策端以旧换新范围扩大至数码产品并配合消费贷贴息、育儿补贴；科技行业中光模块需求随AI算力扩张增长，800G光模块进入量产阶段，1.6T光模块启动研发送样，液冷技术加速渗透至数据中心及光模块散热场景；AI行业端侧应用加速落地，手机AI助手实现跨应用交互，AI芯片需求激增推动算力基础设施升级，企业级AI Agent进入规模化落地阶段。此外，红利与能源行业成为资金配置的重要方向。高股息资产在低波动环境下持续获得市场青睐。我们持续看好科技成长方向，配置科技与AI等方向。此外也兼顾红利板块降低组合波动。展望2026年第一季度，随着人民币计价金融工具深化落地、外资准入环境稳步改善，港股市场有望在流动性改善与优质资产供给增加的双重驱动下延续修复趋势。科技与医疗等成长板块的创新动能持续释放，叠加政策对消费与产业升级的协同支持，市场配置逻辑或将更聚焦于基本面与技术突破的共振。

A股：四季度沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。管理人秉承以下投资策略和选股策略进行运作：1)投资策略：优选当下价值低估和未来成长性低估的公司；立足三年时间维度进行选股；2)选股策略：以低于企业内在价值的价格买入或持有。以可持续、稳健的假设，预测和评估企业未来的自由现金流，企业长期的内在价值由企业未来的自由现金流决定，与市场的喜好和当下行业的景气度无关。行业空间、成长速度、商业模式、企业文化、企业家精神、竞争优势等仅仅是进行企业内在价值评估的工具而非买入或者持有的理由，买入或者持有的理由一定来自于价值低估。市场价格远低于企业内在价值时，买入或者持有；当市场价格接近或大于等于内在价值时，卖出。3)基于对于上市公司的认知、投资安全边际的思考，动态评估企业内在价值并优化组合，尽力使组合所持有的资产具有较为充足的安全边际。2025年第四季度，由于组合整体的估值较低，安全边际较高，所投资的标的仍然价值低估，组合标的变化不大，管理人减仓了煤炭、建筑和机械行业的个股，加仓了保险、化工、消费建材和交运行业的个股，组合整体PE估值水平在7-8倍之间。虽然这些标的不具备热门股的故事性或者业绩弹性，但低估的估值、良好的现金流、确定的长期竞争力是管理人所看重的，管理人认为这些标的长期有望具备稳健发展潜力。

四季度市场高位震荡。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳。本基金在四季度超配了有色和通信行业，取得了正收益，跑赢了业绩基准，但同样超配的医药行业的下跌也拖累了净值表现。目前国内宏观整体平稳，叠加流动性较为充裕的支撑，市场外部环境总体较好。我们目前看好的行业主要包括：1.资源，复杂的国际政治经济形势使得实物资产的价值愈发稀缺，各国资本开支增加也有利于资源品的需求端，根据各主流矿业公司的展望，预计主要资源品的供给增加依然不多。2. 光通信。AI叙事可能面临着更多的争议，但仍然有更多的证据表明行业仍在健康发展，在相关子行业中，光通信是目前中国厂商最具备全球比较优势，竞争格局也较好的环节。3.保险。相关上市公司的销售情况均有向好趋势，股市回暖和长端利率不再大幅下行也有利于公司的投资端，且目前估值水平仍然不贵。除上述看好方向外，由于汇兑的负面影响和企业自身经营周期的因素，我们可能继续调整部分海外敞口较多公司的持仓。

2025年四季度，权益市场表现较为震荡，结构上偏向成长和中小市值，市场整体上先跌后涨，表现较好的行业主要是有色、通信、军工、化工、钢铁等板块，表现偏弱的是下游的房地产、医药、消费、传媒板块，整体上呈现外需驱动的行业系统性上涨，内需则严重低于预期的情况，另外受到债券市场波动的影响以及基本面的因素，市场主要偏高分红类的资产表现偏弱。　　四季度，本基金在权益方面做出调整：主要针对前期涨幅较大的通信行业个股做了大幅减持；电子行业做了调整，把涨幅过大的AI相关品种调出，增持了跌幅较大的消费电子；小幅增持了非银板块，主要是券商行业；对于新能源和电力设备行业做了小幅增持，主要集中在材料端；周期类行业中主要增持了煤炭、有色板块，降低了石油石化板块的配置；医药板块方面做了小幅调整，保留原有的上游持仓，减持了部分内需配置，增持了外需品种。投资策略上还是坚持在有持续分红的公司中寻找低估的标的，如果标的涨幅对未来业绩有明显透支将逐步降低配置。

2025年四季度，A股市场高位震荡，航天主题表现突出。　　四季度调仓不多，主要增加了非银板块的配置，但整体科技配置仍保持一定比例，另外增加了航空和电解铝的配置。四季度我们看好保险行业，在明年，我们可能会迎来寿险行业的再次黄金发展期，一方面负债端来看，不论是短期年初“开门红”销售，还是预定利率的下调，以及分红险转型的加速，都会带来负债的优化，缓解利差损的压力，带来保险股估值的修复。另一方面资产端来看，股市表现较好，10年期国债收益率震荡，若后续经济好转，利率上行，则有利于保险股估值继续修复。本产品只能投资A股，因此主要增加了A股保险股的配置。另外，对部分持仓的重仓股，做了部分盈利兑现，并增加业绩兑现度高的海外算力的配置和一些低位周期类行业的配置。　　和上期观点一致，我们仍然认为站在当前时点，需要关注一些低估行业，例如必选消费、医药、军工、新能源等。我们认为一些成熟的子行业估值较低，其中的优质龙头公司可能会迎来“戴维斯双击”，这类资产也是对高弹性科技类资产有效的对冲。　　综上，我们对市场有信心，很多公司仍处于“低估”状态，一些新科技、新消费等“百花齐放”，“高质量发展”给很多行业带来了积极的变化，也给我们带来更多的投资机会。作为基金管理人，把握“时代的变化”、积极践行“高质量发展”目标、为“投资者赚钱”是我们刻不容缓需要承担的责任和使命。