贺涛 - 基金投资策略和运作

报告期内，在信贷、财政等靠前发力背景下，经济表现环比改善。工业生产方面，1-2月工业增加值同比增长 6.3%，较2025年12月边际提升，为经济增长提供支撑。固定资产投资回升，幅度超过季节性，房地产投资仍然下降但降幅收窄。社零环比有所上行。1-3月制造业PMI分别为49.3、49.0、50.4，3月回到扩张区间，细分项显示制造业供需两端均有所修复。国内经济改善叠加外部战争拉高油价，一季度CPI、PPI较2025年四季度均有所提升。　　报告期内，7 天逆回购利率、1 年期及 5 年期 LPR 均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001 均价 1.33%，较2025年四季度持平，资金利率维持低位。　　报告期内，利率曲线陡峭化，短端下行，中端下行较少，而超长端有所上行。信用利差整体压缩。　　策略上，考虑到流动性持续宽松有利于利差压缩，配置了有相对性价比的永续中票、二永等品种，结构上以高等级、高流动性信用债为主。不断优化组合结构，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。　　报告期内，股票市场偏震荡，结构分化，成交活跃。主要宽基指数涨少跌多，其中，中证500和中证1000等小幅上涨，上证50、科创50和沪深300等跌幅靠前，呈现一定的大小盘分化。从行业板块上看，领涨的煤炭和石油石化等，涨幅超过10%，领跌的非银金融和商贸零售等，跌幅超过10%，分化较大。综合来看，报告期内市场主要演绎的是流动性和地缘事件交织的大逻辑，受益于流动性充裕的小微盘股表现突出，突发地缘事件冲击之下，上游资源品大幅冲高，其它方向普遍调整。报告期内，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　报告期内，转债市场偏震荡，走势跟股票市场类似，振幅也接近。考虑到多数转债绝对价位和相对估值高位震荡，投资性价比有限，本基金在转债投资上相对谨慎。

我们核心的策略思路还是在AI产业发展的技术迭代方向以及紧缺方向，所以沿着这个思路，我们核心还是看好光（光模块、CPO等），电（电力电网、AIDC发电相关燃气轮机等），以及国产半导体设备方向，在这几个板块和方向上我们集中进行了布局和选股。二季度我们需要看到外部环境变化很大，但是AI的Agent起量明显，算力硬件逻辑进一步强化，国产算力基本面开始向上，未来我们依然沿着科技最强的贝塔方向，继续为持有人创造收益。

2026年一季度，全球市场受战争影响波动率大幅增加。2026年一季度，上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。标普500下跌4.63%，恒生指数下跌3.29%。行业方面，一季度煤炭、石油石化、电力及公用事业、建材有较大涨幅，非银、餐饮旅游、商贸零售、计算机下跌。　　　　报告期内，我们仍然维持相对均衡的行业配置，并对个股进行适当的调整。

在信贷、财政等靠前发力背景下，报告期内经济表现较好。工业生产方面，1-2月工业增加值同比增长 6.3%，较2025年12月边际提升，为经济增长提供支撑。固定资产投资回升，幅度超过季节性，房地产投资仍然下降但降幅收窄，社零环比有所上行。1-3月制造业PMI分别为49.3、49.0、50.4，3月回到扩张区间，细分项显示制造业供需两端均有所修复。国内经济改善叠加外部战争拉高油价，一季度CPI、PPI较2025年四季度均有所提升。　　报告期内，7 天逆回购利率、1 年期及 5 年期 LPR 均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001 均价 1.33%，较2025年四季度持平，资金利率维持低位。　　报告期内，利率曲线陡峭化，短端下行，中端下行较少，而超长端有所上行。信用利差整体压缩。　　策略上，根据高频数据和资金面的情况，灵活调整久期和杠杆。　　转债市场一季度走势与股票市场类似，呈现“倒V型”，季初在流动性宽松和春季躁动预期下单边拔估值，随后在外部冲击和强赎担忧下平价与估值双杀。季末转债价格中位数仍在历史高位，转债估值水平也处于2018年以来偏高位置。本基金在转债投资上相对谨慎。

一季度，海外地缘风险加剧，中东冲突推升油价中枢。国内经济运行总体稳定，高质量发展持续推进，但仍面临外部环境不确定性上升、内部需求不足等挑战。受春节错位和新兴市场拉动，出口表现持续回升；消费增速温和；固定资产投资小幅回升、房地产销售降幅收窄。通胀方面，CPI低位回升，PPI同比转正。货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，流动性平稳宽松。债券方面，短端收益率在宽松的流动性带动下震荡下行；受中东冲突推升油价和通胀预期影响，10年国债收益率先下后震荡，30年国债收益率震荡上行；配置盘带动下，信用利差持续收窄。权益方面，年初市场情绪乐观、流动性宽松，进入3月后地缘冲突加剧、油价上升、风险偏好回落；分行业看，煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料、基础化工、电力设备等表现靠前，非银金融、商贸零售等表现靠后。转债市场跟随权益市场先扬后抑，低价品种表现好于高价品种。　　本基金在报告期内采取“固收+”策略，在控制回撤的基础上追求净值的增长。

一季度，债券市场在经历年初收益率快速下行后，进入高位震荡格局，整体呈现"先下后上"的V型走势，波动明显放大。　　当前市场的核心矛盾并非基本面的方向性变化，而是政策预期与资金现实的持续博弈。一方面，两会定调"适度宽松"的货币政策基调，叠加央行多次表态"择机降准降息"，市场对流动性宽松的期待支撑债市情绪；另一方面，央行实际操作偏审慎，资金利率中枢维持高位，政策预期与现实之间的落差成为波动的主要来源。尽管政策宽松预期仍存，但利率趋势性下行的动力短期不足。股市科技行情持续演绎，股债跷跷板效应对债市形成压制；同时银行负债成本高企、配债需求偏弱，收益率大幅下行空间受限。但是中期来看，经历一季度调整后，10Y国债收益率阶段性回升，已逐步进入具备配置价值的区间。　　一季度以来，流动性的宽松使短久期资产利率下行较多，短期继续下行空间有限。考虑到目前利率曲线形态和通胀的一部分预期已包含在长端资产的价格内，可以适时的把握长端利率超跌配置的机会。目前的策略在以短债打底仓的基础上，捕捉一些长利率超跌的机会。

一季度，海外地缘风险加剧，中东冲突推升油价中枢。国内经济运行总体稳定，高质量发展持续推进，但仍面临外部环境不确定性上升、内部需求不足等挑战。受春节错位和新兴市场拉动，出口表现持续回升；消费增速温和；固定资产投资小幅回升、房地产销售降幅收窄。通胀方面，CPI低位回升，PPI同比转正。货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，流动性平稳宽松。债券方面，短端收益率在宽松的流动性带动下震荡下行；受中东冲突推升油价和通胀预期影响，10年国债收益率先下后震荡，30年国债收益率震荡上行；配置盘带动下，信用利差持续收窄。权益方面，年初市场情绪乐观、流动性宽松，进入3月后地缘冲突加剧、油价上升、风险偏好回落；分行业看，煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料、基础化工、电力设备等表现靠前，非银金融、商贸零售等表现靠后。转债市场跟随权益市场先扬后抑，低价品种表现好于高价品种。　　本基金在报告期内采取“固收+”策略，在控制回撤的基础上追求净值的增长。

一季度债券市场收益率曲线呈现陡峭化走势，短端保持在低位，10年期国债小幅下行，长端30年略有上行。货币政策保持宽松态势，即便3月份美伊冲突导致油价大幅上行，短端利率依然稳定在较低位置，部分股市资金回流理财，叠加结汇资金增加基础货币供给，债市流动性非常充裕。由于油价和化工品价格上行，PPI存在上行预期，但市场对于PPI向CPI传导的预期并不强，同时猪肉价格还在持续下行，因此油价上涨对债券市场的影响不大。　　可转债市场跟随股票市场在一季度冲高回落，开年高价低溢价率转债表现较好，一度收益达到10%以上，但是在股票市场下跌阶段回撤也较大，叠加部分发行人选择强制赎回，整体溢价率有所回落。低价转债波动相对较小，但由于溢价率并不低，股票正股表现一般，大部分未能完成转股。部分接近到期，但完成转股概率不大的转债，近期下跌明显，并且波动率开始显著降低。转债市场价格中位数大体在130-145元区间内波动，新增转债供给不多，需求旺盛，同时投资者对股票市场抱有较高的收益预期，最终导致可转债市场估值居高不下。随着股票市场重心略有下降，新发转债的定价较前期有所回落。　　本基金在报告期内采取“固收+”策略和中短久期信用债为主，在控制回撤的基础上追求净值的增长。

一季度，海外地缘风险加剧，中东冲突推升油价中枢。国内经济运行总体稳定，高质量发展持续推进，但仍面临外部环境不确定性上升、内部需求不足等挑战。受春节错位和新兴市场拉动，出口表现持续回升；消费增速温和；固定资产投资小幅回升、房地产销售降幅收窄。通胀方面，CPI低位回升，PPI同比转正。货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，流动性平稳宽松。债券方面，短端收益率在宽松的流动性带动下震荡下行；受中东冲突推升油价和通胀预期影响，10年国债收益率先下后震荡，30年国债收益率震荡上行；配置盘带动下，信用利差持续收窄。　　本基金在报告期内采取维持中等久期和适度杠杆，在控制回撤的基础上追求净值的增长。

一季度，海外地缘风险加剧，中东冲突推升油价中枢，通胀压力再起，美联储1月和3月连续两次维持利率不变，降息预期回落。国内经济运行总体稳定，高质量发展持续推进，但仍面临外部环境不确定性上升、内部需求不足等挑战。受春节错位和新兴市场拉动，出口表现持续回升；消费增速低位温和回升；固定资产投资小幅回升，其中基建大幅回升、制造业回升、房地产降幅收窄。通胀方面，CPI同比增速低位回升，PPI同比转正。货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，流动性平稳宽松。债券方面，短端收益率在宽松的流动性带动下震荡下行；受中东冲突推升油价和通胀预期影响，10年国债收益率先下后震荡，30年国债收益率震荡上行；配置盘带动下，信用利差持续收窄。权益方面，一季度市场呈现倒U型走势，年初市场情绪乐观、流动性宽松，进入3月后地缘冲突加剧、油价上升、风险偏好回落；分行业看，煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料、基础化工、电力设备等表现靠前，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产、家用电器等表现靠后。转债市场跟随权益市场先扬后抑，转债绝对价格和估值冲高后有所回落，但仍处于历史高位，低价品种表现好于高价品种。　　本基金保持了对利率债和高等级信用债的基本配置，动态调整股票仓位和结构，动态调整组合久期和杠杆水平。

报告期内经济表现较好，在信贷、财政等靠前发力背景下，一季度经济表现较好，较2025年四季度有所改善。工业生产方面，1-2月工业增加值同比增长 6.3%，较2025年12月边际提升，为经济增长提供支撑。固定资产投资回升，幅度超过季节性，房地产投资仍然下降但降幅收窄。社零环比也有所上行。1-3月制造业PMI分别为49.3、49.0、50.4，3月回到扩张区间，细分项显示制造业供需两端均有所修复。国内经济改善叠加外部战争拉高油价，一季度CPI、PPI较2025年四季度均有所提升。　　报告期内，7 天逆回购利率、1 年期及 5 年期 LPR 均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001 均价 1.33%，较2025年四季度持平，资金利率维持低位。　　债券方面，报告期内利率曲线陡峭化，短端下行，中端下行较少，而超长端有所上行。信用利差整体压缩。策略上，考虑到流动性持续宽松有利于利差压缩，配置了有相对性价比的永续中票、二永等品种，结构上以高等级、高流动性信用债为主。不断优化组合结构，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。　　股票市场一季度走势先扬后抑，波动剧烈，行情在科技成长、周期和价值红利等多个板块间快速切换。节奏方面，一月上旬在流动性宽松和春季躁动预期下上证指数一度突破4100点，随后在监管降温、海外地缘政治事件冲击和滞胀担忧等因素的影响下，市场风险偏好快速回落，指数明显调整。从指数表现来看，上证指数收跌1.94%，沪深300收跌3.89%，红利指数上涨6.68%，创业板指收跌0.57%，科创50收跌6.54%，整体看价值股相对优于科技成长股。从行业板块上看，分化依旧明显，领涨的方向整体受益于地域冲突，包括煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料和基础化工等，表现靠后的行业有非银金融、商贸零售、美容护理、计算机和房地产等，首尾收益率差距超过30%。一季度本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了一定结构调整，整体风格变化不大，聚焦于科技成长和周期金融等相关行业。　　转债市场一季度走势与股票市场类似，呈现“倒V型”，季初在流动性宽松和春季躁动预期下单边拔估值，随后在外部冲击和强赎担忧下平价与估值双杀。季末转债价格中位数仍在历史高位，转债估值水平也处于2018年以来偏高位置。本基金在转债投资上相对谨慎，自下而上寻找转债市场的结构性机会为主。

回顾本季度，AI 发展进程加速。随着OpenClaw 为代表的 Agent 产品涌现，我们已步入推理时代。后续将有更多AI应用跑通投资回报率（ROI），实现商业价值闭环，推动行业进入高速发展新阶段。　　基于此，本基金重点布局三类资产。其一，新技术领域，聚焦 CPO、OCS 等前沿技术相关公司，它们是 AI 高确定性的技术趋势，代表行业未来发展方向。其二，供应缺货通胀方向，AI供应链持续短缺，需求相关资源品和产品价格持续高景气。其三，推理应用相关资产，尤其关注国内产业链。国内市场庞大、应用场景丰富，为推理应用提供了肥沃土壤，国内相关企业有望凭借本土优势快速崛起，创造可观的投资回报。