戎逸洲 - 基金投资策略和运作

报告期内，稳增长与资本市场改革持续推进、风险偏好抬升，A股整体走强：上证指数三季度累计涨约12.7%，9月30日收于3882.78点。全季呈现“慢牛”特征：指数台阶式上行、单月涨幅温和而趋势连续，主要指数月线5连阳；同时成交活跃度回升，显示风险偏好与估值修复在有序推进，而非一次性脉冲式上行。　　宏观层面延续“弱通胀、弱修复”格局：8月CPI同比-0.4%，服务项仍具韧性但总体物价温和；9月制造业PMI回升至49.8，景气边际改善但尚未重返扩张区间；M2同比8.8%，货币环境维持中性偏宽。信用端“先抑后稳”：7月新增人民币贷款罕见转负，8月回升至5900亿元；社融由7月约1.13万亿元回升至8月约2.57万亿元，信用扩张仍以政府部门与政策工具为主，实体部门信用需求恢复偏弱且不均衡。外需方面，8月出口同比+4.4%，在“去单一市场”与高附加值结构推动下，出口份额呈再分配特征。　　投资层面，三季度定价更强调 “主题热度”与“业绩兑现”的同步性。AI算力、通信、半导体等高弹性赛道在资金回暖阶段表现更具进攻性，但若盈利与现金流验证不足，持续性与胜率受限；相对而言，低估值与红利板块虽弹性较弱，但在震荡环境中提供回撤管理与估值锚定。综合来看，三季度情绪显著修复；后续仍需跟踪盈利持续性与信用内生修复的进展，在把握景气主线的同时，坚持对波动与估值的纪律化管理。　　东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值目前仍显著低于沪深300指数。2025年第三季度，东方红中证竞争力指数基金A类净值上涨25.70%，涨幅高于同期沪深300的17.90%。截至9月30日，竞争力指数成份股加权ROE约为15.4%，显著高于沪深300约9.7%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为15.5倍，低于沪深300约17.9倍的估值。同期根据指数真实权重和wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约32.9倍和45.44倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225(约21.9倍)和德国DAX(约19.6倍)在估值上具有优势。而标普500的ROE水平(约18.6%)显著高于竞争力指数，但其估值水平(约29.9倍)，也显著高于竞争力指数。　　展望2025年第四季度，外部环境仍具不确定性：特朗普对华关税政策存在反复的可能，需保持审慎；但鉴于市场对相关调整（TACO）已有所定价，边际冲击预计弱于4月关税事件期间的波动。同时，前三个季度“抢出口”效应或对后续一段时间的高频数据形成扰动。国内政策基调以“稳”为主，更侧重托底与结构优化，短期内不宜对总量型刺激抱过高预期。　　三季度，我们持续跟踪的竞争力指数成份股组合在持有期盈利能力上相对于沪深300组合的优势目前已经第12个季度处在甚至超过通常所处的3%~4%区间的上沿，而其估值继续显著略低于沪深300指数。一方面竞争力指数在ROE因子上的持有期暴露一如既往的稳定，另一方面ROE因子产生的超额收益受到估值收缩带来的负面影响正逐步消除，两者合力使得竞争力指数相对沪深300在2025年三季度的超额收益达到约8.08%。我们会继续密切关注这种现象的边际改善及其延续性，但总体而言在盈利质量占优与估值匹配度较高的前提下，竞争力指数相对沪深300的进一步超额收益值得期待，但需要保持审慎与纪律化的风险控制。

报告期内，稳增长与资本市场改革持续推进、风险偏好抬升，A股整体走强：上证指数三季度累计涨约12.7%，9月30日收于3882.78点。全季呈现“慢牛”特征：指数台阶式上行、单月涨幅温和而趋势连续，主要指数月线5连阳；同时成交活跃度回升，显示风险偏好与估值修复在有序推进，而非一次性脉冲式上行。　　宏观层面延续“弱通胀、弱修复”格局：8月CPI同比-0.4%，服务项仍具韧性但总体物价温和；9月制造业PMI回升至49.8，景气边际改善但尚未重返扩张区间；M2同比8.8%，货币环境维持中性偏宽。信用端“先抑后稳”：7月新增人民币贷款罕见转负，8月回升至5900亿元；社融由7月约1.13万亿元回升至8月约2.57万亿元，信用扩张仍以政府部门与政策工具为主，实体部门信用需求恢复偏弱且不均衡。外需方面，8月出口同比+4.4%，在“去单一市场”与高附加值结构推动下，出口份额呈再分配特征。　　投资层面，三季度定价更强调 “主题热度”与“业绩兑现”的同步性。AI算力、通信、半导体等高弹性赛道在资金回暖阶段表现更具进攻性，但若盈利与现金流验证不足，持续性与胜率受限；相对而言，低估值与红利板块虽弹性较弱，但在震荡环境中提供回撤管理与估值锚定。综合来看，三季度情绪显著修复；后续仍需跟踪盈利持续性与信用内生修复的进展，在把握景气主线的同时，坚持对波动与估值的纪律化管理。　　东方红中证优势成长指数发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。2025年第三季度，东方红中证优势成长指数基金A类净值上涨20.12%，低于同期中证500的25.31%。截至2025年9月30日，优势成长指数成份股加权ROE约为13.8%，显著高于中证500的约6.9%，略高于创业板指数的约12.5%，。根据指数真实权重计算的PE水平约为20.6倍，明显低于中证500约32.9倍的估值和根据wind总市值法公布的创业板指约45.44倍的估值。　　　　展望2025年第四季度，外部环境方面，特朗普对华关税政策存在反复的可能，需要保持警惕；但考虑到市场对相关调整（TACO）已有所预期，边际冲击预计弱于4月关税事件时的波动。此外，前三个季度“抢出口”效应或对随后一段时间的高频数据形成扰动。国内政策以“稳”为主，更多体现托底与结构优化，不宜对总量刺激抱以过高预期。自2024年9月情绪修复以来，市场风格已由单一偏好红利与估值因子，逐步转向对“可验证成长”的更高关注。基于此，东方红优势成长指数的框架在当下具备较强适配度：一方面，以盈利能力的持续性与超预期为核心筛选盈利稳健且具成长特征的公司，力争分享企业内生增长带来的收益；另一方面，以估值—成长的性价比为约束避免为成长属性支付过度溢价，从源头控制价格风险，使组合既具进攻弹性又保持结构稳定与分散度。综合而言，在风险偏好回升而总量环境有底的区间内，优势成长指数凭借“成长验证+估值约束”的双轮驱动，有望在景气上行与风格切换中提供更高的进攻效率，同时以纪律化权重机制抑制回撤尾部风险。

报告期内，4月初的贸易政策变化导致市场情绪波动，大盘大幅下跌，但其后稳步回升，截至6月底创出新高。今年以来，DeepSeek、Labubu的出圈点燃了投资者对于科技股和新消费的热情，港股互联网科技股、创新药、新消费品种快速上涨，形成接力，进而拓展到对于中国资产的整体重估思考。总体而言，年初以来部分股票涨幅巨大，后继问题越来越聚焦到产业盈利能否兑现、市场流动性的延续力度和整体宏观经济与宏观总量政策的情况。二季度经济数据延续一季度走势，有待进一步观察。5月新增社融2.29万亿主要靠政府债贡献，市场融资需求不高。新增人民币贷款6200亿低于预期（去年同期9500亿），地产影响信贷增长（5月百强房企销售额同比-17%）。5月税收同比0.6%（前值1.9%），非税同比-2.2%，增速降低，土地出让收入同比-14.6%。5月CPI同比-0.1%(前值-0.1%)；PPI同比-3.3%(前值-2.7%)，前5月规模以上工业企业利润同比-1.1%，其中5月同比大跌（-9.1%），结构上，中游设备制造行业利润占比继续上升。目前看，今年以来国内政策、美联储的态度均为“应对”，宏观叙事的出现与动态发展似乎更加重要。　　东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值目前仍显著低于沪深300指数。2025年上半年，竞争力指数基金A类净值上涨5.16%，涨幅高于同期沪深300的0.03%。截至6月30日，竞争力指数成份股加权ROE约为15.2%，显著高于沪深300约9.6%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为12.9倍，明显低于沪深300约15.5倍的估值。同期根据指数真实权重和wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约26.8倍和32.36倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225（约19倍）和德国DAX（约21倍）在估值上具有优势。而标普500的ROE水平（约18.7%）显著高于竞争力指数，但其估值水平（约27.6倍），也显著高于竞争力指数。

报告期内，4月初的贸易政策变化导致市场情绪波动，大盘大幅下跌，但其后稳步回升，截至6月底创出新高。今年以来，DeepSeek、Labubu的出圈点燃了投资者对于科技股和新消费的热情，港股互联网科技股、创新药、新消费品种快速上涨，形成接力，进而拓展到对于中国资产的整体重估思考。总体而言，年初以来部分股票涨幅巨大，后继问题越来越聚焦到产业盈利能否兑现、市场流动性的延续力度和整体宏观经济与宏观总量政策的情况。二季度经济数据延续一季度走势，有待进一步观察。5月新增社融2.29万亿主要靠政府债贡献，市场融资需求不高。新增人民币贷款6200亿低于预期（去年同期9500亿），地产影响信贷增长（5月百强房企销售额同比-17%）。5月税收同比0.6%（前值1.9%），非税同比-2.2%，增速降低，土地出让收入同比-14.6%。5月CPI同比-0.1%(前值-0.1%)；PPI同比-3.3%(前值-2.7%)，前5月规模以上工业企业利润同比-1.1%，其中5月同比大跌（-9.1%），结构上，中游设备制造行业利润占比继续上升。目前看，今年以来国内政策、美联储的态度均为“应对”，宏观叙事的出现与动态发展似乎更加重要。　　东方红中证优势成长指数发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。2025年上半年，优势成长指数基金A类净值上涨8.80%，高于同期中证500的3.31%。截至2025年6月30日，优势成长指数成份股加权ROE约为12.6%，显著高于中证500约6.8%，与创业板指数约12.54%的水平相当。根据指数真实权重计算的PE水平约为19.1倍，明显低于中证500约26.8倍的估值和根据wind总市值法公布的创业板指约32.36倍的估值。

报告期内，经济数据延续2024年四季度走势。春节期间DeepSeek的出圈点燃了投资者对于科技股的热情，尤其是港股互联网科技股的快速上涨，进而拓展到对于中国资产的整体重估思考。总体而言，恒生科技指数从1月中快速拉升约40%至2月末，完成估值上的初步修复，而后在3月份宽幅震荡。目前看，对于AH股市场的情绪比去年要更乐观，但考虑到年初以来部分股票的巨大涨幅，后继问题越来越聚焦到当前AI产业盈利兑现的可见性和整体宏观经济与宏观总量政策的情况。2025年二季度市场的关注点会落实到AI对于整体经济带来的提振效果，以及近期AI产业和资本市场的火热是否可能导致增量政策的节奏调整，进而影响市场情绪。　　东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值目前仍显著低于沪深300指数。2025年一季度，竞争力指数基金A类净值上涨，同期沪深300指数下跌。截至3月28日，竞争力指数成份股加权ROE约为15.02%，显著高于沪深300约9.85%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为13.3倍，低于沪深300约15.5倍的估值。同期根据指数真实权重和Wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约27.7倍和32.2倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225（约18.2倍）和德国DAX（约18.4倍）在估值上具有优势。而标普500的ROE水平（约18.5%）显著高于竞争力指数，但其估值水平（约25.7倍），也显著高于竞争力指数。　　展望2025年二季度，考虑到4月业绩高峰期，需要密切关注龙头股业绩。既要防止业绩暴雷又要防止个股层面业绩出台后的获利了结需求。最后，国内政策进展，如财政支出力度和4月中央政治局会议是重要观察窗口。一季度，我们持续跟踪的竞争力指数成份股组合在持有期盈利能力上相对于沪深300组合的优势目前已经第10个季度处在甚至超过通常所处的3%~4%左右区间，而其估值继续略低于沪深300指数。一方面竞争力指数在ROE因子上的持有期暴露一如既往的稳定，另一方面ROE因子能够产生的超额收益受到估值收缩带来的负面影响正逐步消除，两者合力使得竞争力指数相对沪深300在2025年一季度的超额收益达到2.61%。我们会继续密切关注这种现象的边际改善及其延续性，但总体而言我们认为今年竞争力指数相对沪深300的进一步超额收益值得期待。

报告期内，经济数据延续2024年四季度走势。春节期间DeepSeek的出圈点燃了投资者对于科技股的热情，尤其是港股互联网科技股的快速上涨，进而拓展到对于中国资产的整体重估思考。总体而言，恒生科技指数从1月中快速拉升约40%至2月末，完成估值上的初步修复，而后在3月份宽幅震荡。目前看，对于AH股市场的情绪比去年要更乐观，但考虑到年初以来部分股票的巨大涨幅，后继问题越来越聚焦到当前AI产业盈利兑现的可见性和整体宏观经济与宏观总量政策的情况。2025年二季度市场的关注点会落实到AI对于整体经济带来的提振效果，以及近期AI产业和资本市场的火热是否可能导致增量政策的节奏调整，进而影响市场情绪。　　东方红中证优势成长指数发起式基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。2025年一季度，优势成长指数基金A类净值上涨高于同期中证500的涨幅。截至2025年3月28日，优势成长指数成份股加权ROE约为14.56%，显著高于中证500约6.65%，亦高于创业板指数约12.52%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为13.6倍，明显低于中证500约27.7倍的估值和根据Wind总市值法公布的创业板指约32.2倍的估值。　　　　展望2025年二季度，考虑到4月业绩高峰期，需要密切关注龙头股业绩。既要防止业绩暴雷又要防止个股层面业绩出台后的获利了结需求。最后，国内政策进展，如财政支出力度和4月中央政治局会议是重要观察窗口。2024年9月份市场情绪改善后，市场风格不再简单偏好红利和估值类因子，成长因子关注度大幅提高。虽然作为2024年利润成长重要主线的出口产业链逻辑受到挑战，但12月份的成份股调整已经做出相应反应。我们看到非银、电力设备和电子的占比显著提升，这些行业是否能够在一季报中接力利润增长是我们高度关注的。优势成长指数一方面通过长期投资分享股票组合盈利不断增长带来的收益，另一方面通过衡量股价和估值水平的比价来避免买入过度溢价的成长股，更兼具目前静态较低的市盈率，是在当下时点实现权益资产进攻性的有效手段。

报告期内，经济数据出现分化。11月数据显示生产提速，但需求仍然偏弱，投资、消费、出口均低于市场预期。房地产指标分化，销售由负转正，但地产投资依然不及预期。 消费里存在政策支持的相关商品销售继续保持较快增长。　　具体分项看，固定资产投资11月同比增长2.3%，较上月下滑，基建和制造业投资增速放缓，地产投资降幅收窄。但地产销售同比继续回升并自2023年4月以来首次转正，11月商品房销售额同比转正至1.0%，商品房销售面积同比增长3.2%。　　消费上，11月社零同比增长3.0%，低于前值4.8%和预期5.3%，或与“双11”促销活动提前有关。但将10-11月数据综合来看，合计社零同比增长3.9%仍弱于季节性水平，显示当前消费修复动能偏弱。消费结构上出现分化，受网购促销错位影响的化妆品、服装、手机增速大幅下滑，但以旧换新相关商品销售较好，比如汽车、家电；受消费补贴的餐饮收入表现较好；随着近期地产销售的回暖，地产链的家具增速回升，建筑装潢同比转正。　　出口方面看，出口增速回落但仍有韧性。11月美元计价的出口同比从10月的12.7%下降至6.7%，低于预期。即使考虑此前因9月天气因素后移订单造成10月出口异常高增，与9-10月合计7.4%的出口增速相比也有回落。　　12月的中央经济工作会议肯定了“9.26”以来一揽子增量政策的效果，“社会信心有效提振，经济明显回升”，存量政策发挥了作用，全年GDP增长也有望达到5%左右的目标。但经济持续回升向好基础仍待巩固，内需不足仍待破局，同时外部环境变化带来的不利影响加深。在这种背景下，2025年或可期待更大力度的政策落地，预计财政政策会担当重任，尤其是在消费领域会进一步发力。　　东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值目前略高于2018年以来的低位。2024年，竞争力指数基金A类净值上涨13.65%，同期沪深300的14.68%。截至12月31日，竞争力指数成份股加权ROE约为14.6%，显著高于沪深300约9.7%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为13.4倍，明显低于沪深300约15.8倍的估值。同期根据指数真实权重和Wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约26倍和33倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225（约19倍）和德国DAX（约17倍）在估值上具有优势。而标普500的ROE水平（约18%）显著高于竞争力指数，但其估值水平（约29倍），也显著高于竞争力指数。

报告期内，经济数据出现分化。11月数据显示生产提速，但需求仍然偏弱，投资、消费、出口均低于市场预期。房地产指标分化，销售由负转正，但地产投资依然不及预期。 消费里存在政策支持的相关商品销售继续保持较快增长。　　具体分项看，固定资产投资11月同比增长2.3%，较上月下滑，基建和制造业投资增速放缓，地产投资降幅收窄。但地产销售同比继续回升并自2023年4月以来首次转正，11月商品房销售额同比转正至1.0%，商品房销售面积同比增长3.2%。　　消费上，11月社零同比增长3.0%，低于前值4.8%和预期5.3%，或与“双11”促销活动提前有关。但将10-11月数据综合来看，合计社零同比增长3.9%仍弱于季节性水平，显示当前消费修复动能偏弱。消费结构上出现分化，受网购促销错位影响的化妆品、服装、手机增速大幅下滑，但以旧换新相关商品销售较好，比如汽车、家电；受消费补贴的餐饮收入表现较好；随着近期地产销售的回暖，地产链的家具增速回升，建筑装潢同比转正。　　出口方面看，出口增速回落但仍有韧性。11月美元计价的出口同比从10月的12.7%下降至6.7%，低于预期。即使考虑此前因9月天气因素后移订单造成10月出口异常高增，与9-10月合计7.4%的出口增速相比也有回落。　　12月的中央经济工作会议肯定了“9.26”以来一揽子增量政策的效果，“社会信心有效提振，经济明显回升”，存量政策发挥了作用，全年GDP增长也有望达到5%左右的目标。但经济持续回升向好基础仍待巩固，内需不足仍待破局，同时外部环境变化带来的不利影响加深。在这种背景下，2025年或可期待更大力度的政策落地，预计财政政策会担当重任，尤其是在消费领域会进一步发力。　　东方红中证优势成长指数发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。2024年，优势成长指数基金A类净值上涨12.09%，高于同期中证500的5.46%。截至2024年12月底，优势成长指数成份股加权ROE约为14.2%，显著高于中证500约6.7%，创业板指数约12.2%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为13.8倍，明显低于中证500约27倍的估值和根据Wind总市值法公布的创业板指约34倍的估值。

报告期内，经济动能较上半年总体偏弱，经济恢复的基础仍不牢靠。各方面数据较少出现改善，部分部门、部分城市甚至出现同比大幅下滑。为此，三季度政策面不断发出调整信号。发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。9月24日，央行行长、金融监管总局局长和证监会主席在国新办发布会上宣布了多项金融支持经济的政策。降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放房贷利率附近，预计平均降幅在0.5个百分点左右。并且，还将降低7天期逆回购利率，下调0.2个百分点，从目前的0.7%降到0.5%，引导贷款市场报价利率和存款利率同比下行，保持商业银行净息差的稳定。目前银行的息差和国际通行水准相比较低，在贷款利率下行背景下，银行存款利率后续仍有调降空间。另外，还有超市场预期的通过新的货币政策工具支持股市（5000亿互换便利，允许非银机构（证券、基金、保险公司）通过资产质押从央行获取流动性，获取资金只能用于投资股票市场；3000亿股票回购增持专项再贷款），促进并购重组等。　　政策利率和存款准备金率罕见的同时下调，并以相对较大幅度削减，以及对年底前再下调25-50个基点存款准备金率的前瞻指引，这预示着即将有新一轮的政策宽松，以支持实体经济。目前公布的组合拳可能不是政策的全部，后续可以期待更多政策，包括相对更加治本的财政政策、房地产政策和化解产能过剩的供给侧政策等。　　东方红中证优势成长指数发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。2024年三季度，优势成长指数基金A类净值上涨8.55%，低于同期中证500的16.19%。截至2024年9月底，优势成长指数成份股加权ROE约为15.6%，显著高于中证500约7.0%，创业板指数约13.0%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为17.2倍，明显低于中证500约25.1倍的估值和根据Wind总市值法公布的创业板指约33.22倍的估值。　　展望2024年四季度，虽然经历了三季度“川普枪击”和与之相应的出口危机交易，作为2024年利润成长重要主线的出口产业链出现明显超预期调整，但风险偏好和不利因素的预期已经得到充分定价。目前资本市场所处状态可以用估值低点、业绩拐点叠加政策刺激来描述。我们可以预期，在经济压力仍存，资本市场活跃力度不足的环境下，刺激政策可能不会停止，这将有利于进一步提振市场风险偏好。站在目前位置，有利因素正在不断集聚。内部环境上看，在政策持续刺激之下，国内经济有望边际改善；外部环境上，美联储降息和美国大选逐步揭晓，不确定性进一步下降，对于四季度的市场不宜悲观。站在目前位置，尽管市场风险偏好仍然偏于保守，但是市场经过3年的调整，部分上市公司的成长属性逐渐系统性孕育。我们通过对于优势成长指数成份股的观测，注意到今年以来相当一部分来自不同行业的公司都实现了30%以上的增长，显著高于沪深300约15%的增长预期。优势成长指数一方面通过长期投资分享股票组合盈利不断增长带来的收益，另一方面通过衡量股价和估值水平的比价来避免买入过度溢价的成长股，更兼具目前静态约14倍的市盈率，是在当下时点实现权益资产进攻性的有效手段。

报告期内，经济动能较上半年总体偏弱，经济恢复的基础仍不牢靠。各方面数据较少出现改善，部分部门、部分城市甚至出现同比大幅下滑。为此，三季度政策面不断发出调整信号。发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。9月24日，央行行长、金融监管总局局长和证监会主席在国新办发布会上宣布了多项金融支持经济的政策。降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放房贷利率附近，预计平均降幅在0.5个百分点左右。并且，还将降低7天期逆回购利率，下调0.2个百分点，从目前的0.7%降到0.5%，引导贷款市场报价利率和存款利率同比下行，保持商业银行净息差的稳定。目前银行的息差和国际通行水准相比较低，在贷款利率下行背景下，银行存款利率后续仍有调降空间。另外，还有超市场预期的通过新的货币政策工具支持股市（5000亿互换便利，允许非银机构（证券、基金、保险公司）通过资产质押从央行获取流动性，获取资金只能用于投资股票市场；3000亿股票回购增持专项再贷款），促进并购重组等。　　政策利率和存款准备金率罕见的同时下调，并以相对较大幅度削减，以及对年底前再下调25-50个基点存款准备金率的前瞻指引，这预示着即将有新一轮的政策宽松，以支持实体经济。目前公布的组合拳可能不是政策的全部，后续可以期待更多政策，包括相对更加治本的财政政策、房地产政策和化解产能过剩的供给侧政策等。　　东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值目前接近2018年以来的低位。2024年三季度，竞争力指数基金A类净值上涨17.33%，涨幅高于同期沪深300的16.07%。截至9月30日，竞争力指数成份股加权ROE约为13.7%，显著高于沪深300约9.7%，创业板指数约12.8%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为14.6倍，明显低于沪深300约16.3倍的估值。同期根据指数真实权重和Wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约25.1倍和33.22倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225（21.12倍）和德国DAX（15.75倍）在估值上具有优势。而标普500的ROE水平（约18.1%）显著高于竞争力指数，但其估值水平（约28.19倍），也显著高于竞争力指数。　　展望2024年四季度，估值低点、业绩低点叠加政策刺激，是目前资本市场所处状态。我们可以预期，在经济压力仍存，资本市场活跃力度不足的环境下，刺激政策可能不会停止，这将有利于进一步提振市场风险偏好。站在目前位置，有利因素正在不断集聚。内部环境上看，在政策持续刺激之下，国内经济有望边际改善；外部环境上，美联储降息和美国大选逐步揭晓，不确定性进一步下降，对于四季度的市场不宜悲观。市场春秋的风格指针转动可能步入质量因子的上升区域。自2022年四季度以来，由于溢价水平受到市场资金面和经济潜在增速的双重限制，市场风格更多偏好红利和估值类因子。质量因子的表现相对中庸。我们持续跟踪的竞争力指数成份股组合在持有期盈利能力上相对于沪深300组合的优势，目前已经第8个季度处在甚至超过通常所处的3%~4%区间的上沿，而其估值继续显著略低于沪深300指数。我们会密切关注这种现象的边际改善及其延续性，从而确认拐点的出现。

二季度经济动能较一季度有所放缓，经济恢复的根基仍在努力夯实。6月份宏观数据显示制造业和非制造业复苏并不明显。虽然制造业PMI读数维持不变，但产、需、价指标同时走弱；非制造业中，6月份服务业与建筑业PMI双双下滑，五一假期需求集中释放与基建推进偏缓或为主要原因。从绝对值看，“三大需求”：新订单（49.5）、新出口订单（48.3）和在手订单（45）均位于收缩区间。产成品库存有所上升，价格指标全面回落。　　中观行业层面，6月份制造业15个行业中3个（20%）位于景气区间，较前月的8个有所减少。计算机、通用设备和电气机械表现相对较好。19个非制造业行业中8个（42%）位于景气区间，较上月的15个大幅萎缩。运输物流及通讯网络等表现相对较好。总体而言，当前经济复苏动能偏弱，预计后续政策整体仍将维持宽松，下半年总量维持低增速。　　东方红中证竞争力指数基金投资于一篮子高ROE公司，其估值处在2018年以来的相对低位。截至6月30日，竞争力指数成份股加权ROE约为13.6%，显著高于沪深300约9.7%、创业板指数约13.1%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为12.6倍，明显低于沪深300约13.9倍的估值。同期根据指数真实权重和Wind总市值法公布的中证500和创业板指的PE水平约21.2倍和25.9倍。国际上横向比较ROE和PE水平的匹配，竞争力指数相较日经225（22.1倍）和德国DAX（16.6倍）在估值上具有优势。而标普500的ROE水平（约17.95%）虽然显著高于竞争力指数，但估值水平则较上期进一步上升到27.3倍，显著高于竞争力指数。　　展望2024年下半年，经历了春节前后的“压力测试”和V型反弹，以及5、6月份的回调后，目前资本市场所处状态可以用估值较低、预期下降、政策刺激效果蓄势待发来描述。站在目前位置，2021年以来连续下跌的核心资产出现分化，部分基本面边际复苏强的个股逐渐走出低谷，值得关注。今年以来，沪深300的ROE降到10%以下，但是我们持续跟踪的竞争力指数成份股组合在持有期盈利能力上相对于沪深300组合的优势继续处于通常所处的3%~4%区间的上沿，而其估值仍然显著略低于沪深300指数。　　市场的风格指针转动受到经济周期运转的影响。自2022年四季度以来，市场风格更多偏好红利、估值类因子和部分小盘成长类个股。质量因子的表现相对中庸。虽然竞争力指数成份股组合在持有期盈利能力上相对于沪深300组合的优势已经七个季度处于通常所处的3%~4%区间的上沿，同时估值又显著低于沪深300指数，但ROE绝对值自去年四季度以来的不断下降，使得质量因子的走强道路曲折。我们认为ROE绝对值的企稳上升或成为质量因子收益拐点确认的重要标志。投资面向不断变化的未来，从原有的平衡点运行到新的平衡状态。我们将密切关注竞争力指数ROE水平的绝对和相对变化，从而判断其预期收益率的相对强弱。

二季度经济动能较一季度总体略有放缓，经济恢复的基础还需加强。6月份宏观数据显示制造业和非制造业均略显减缓。虽然制造业PMI读数维持不变，但产、需、价指标同时走弱；非制造业中，6月份服务业与建筑业PMI双双下滑，五一假期需求集中释放与基建推进偏缓或为主要原因。从绝对值看，“三大需求”：新订单（49.5）、新出口订单（48.3）和在手订单（45）均位于收缩区间。产成品库存有所上升，价格指标全面回落。　　中观行业层面，6月份制造业15个行业中3个（20%）位于景气区间，较前月的8个有所减少。计算机、通用设备和电气机械表现相对较好。19个非制造业行业中8个（42%）位于景气区间，较上月的15个有所萎缩。运输物流及通讯网络等表现相对较好。总体而言，当前经济复苏动能偏弱，预计后续政策整体仍将维持宽松，下半年总量维持低增速。　　东方红中证优势成长指数发起基金投资于一篮子盈利能力稳定、持有期利润增长概率高、价格合理的股票组合。截至2024年6月30日，优势成长指数成份股加权ROE约为14.94%，显著高于中证500约7.08%、创业板指数约13.10%的水平。根据指数真实权重计算的PE水平约为16.5倍，明显低于中证500约21.2倍的估值和根据Wind总市值法公布的创业板指约25.9倍的估值。