董珊珊 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，海外经济方面，政治局势复杂，美国关税政策反复，全球风险偏好波动加剧；国内经济方面，出口边际转好，消费持续复苏，而地产修复有限，信贷持续走弱，需求出现结构性改善；货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　整体而言，三季度债券市场利率债收益率震荡上行。截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率较二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；3年期分别+12BPs、+20BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。7月，反内卷预期升温，风险偏好提振股市和商品表现，叠加出现赎回负反馈，债券收益率震荡上行；8月，新发债券征税，加之风险偏好持续向好，债券收益率曲线熊陡上移；9月，基金申赎悲观预期升温，新股发行冻结拖累资金面表现，债券收益率进一步上行。三季度，中债-综合财富（总值）指数-0.93%。　　操作上，判断债市收益率以震荡行情为主，票息策略相对较优，策略上配置了中短久期的信用债，维持中性的久期和杠杆水平，根据市场做相应的调整，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年三季度，海外经济方面，政治局势复杂，美国关税政策反复，全球风险偏好波动加剧；国内经济方面，出口边际转好，消费持续复苏，而地产修复有限，信贷持续走弱，需求出现结构性改善；货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　整体而言，三季度债券市场利率债收益率震荡上行。截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率较二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；3年期分别+12BPs、+20BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。7月，反内卷预期升温，风险偏好提振股市和商品表现，叠加出现赎回负反馈，债券收益率震荡上行；8月，新发债券征税，加之风险偏好持续向好，债券收益率曲线熊陡上移；9月，基金申赎悲观预期升温，新股发行冻结拖累资金面表现，债券收益率进一步上行。三季度，中债-综合财富（总值）指数-0.93%。　　本基金以利率债策略为主，判断债市收益率以震荡的行情为主，货币政策持续稳健、基本面温和复苏，操作上，主要配置中短久期骑乘效果明显的政策性银行金融债作为底仓，中长久期利率债用于波段交易，维持中性略高的久期和杠杆水平，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年三季度，海外经济方面，政治局势复杂，美国关税政策反复，全球风险偏好波动加剧；国内经济方面，出口边际转好，消费持续复苏，而地产修复有限，信贷持续走弱，需求出现结构性改善；货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　整体而言，三季度债券市场利率债收益率震荡上行。截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率较二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；3年期分别+12BPs、+20BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。7月，反内卷预期升温，风险偏好提振股市和商品表现，叠加出现赎回负反馈，债券收益率震荡上行；8月，新发债券征税，加之风险偏好持续向好，债券收益率曲线熊陡上移；9月，基金申赎悲观预期升温，新股发行冻结拖累资金面表现，债券收益率进一步上行。三季度，中债-综合财富（总值）指数-0.93%。　　本基金为摊余成本法债基，本报告期内，持有符合基金期限要求的政策性银行金融债和同业存款，严格控制回购融资成本，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年三季度，海外经济方面，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。国内经济方面，经济呈现温和修复态势，7-9月制造业采购经理指数（PMI）逐月回升，但仍处于收缩区间，国内需求偏弱、物价低位徘徊等问题，仍对经济修复形成一定制约。货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　市场方面，三季度“反内卷”政策推升通胀预期，股票市场走强压制债券市场情绪债券市场收益率震荡上行，信用利差随之小幅走阔，但短端受益于资金面宽松，收益率较为平稳，收益率曲线呈现陡峭化上移。具体来看，截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率与二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；3年期分别+12BPs、+20BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。中债-综合财富（总值）指数收益为-0.93%　　报告期内，本基金操作策略上以利率债、商金债、高等级信用债等为主。操作中，维持中性久期和杠杆策略，积极进行波段交易，合理应对市场波动，力争为组合带来相对稳健的投资回报。

2025年三季度，海外经济方面，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。国内经济方面，经济呈现温和修复态势，7-9月制造业采购经理指数（PMI）逐月回升，但仍处于收缩区间，国内需求偏弱、物价低位徘徊等问题，仍对经济修复形成一定制约。货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　市场方面，三季度“反内卷”政策推升通胀预期，科技股为代表的成长风格表现强势，股票市场走强压制债券市场情绪，叠加债基赎回等影响，债券市场收益率震荡上行，信用利差随之小幅走阔，但短端受益于资金面宽松，收益率较为平稳，收益率曲线呈现陡峭化上移。具体来看，截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率与二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。中债-综合财富（总值）指数收益为-0.93%，季度来看，中证全指涨幅18.59%，科创50涨幅49%，中证红利涨幅0.94%。　　2025年三季度，海外经济方面，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。国内经济方面，经济呈现温和修复态势，7-9月制造业采购经理指数（PMI）逐月回升，但仍处于收缩区间，国内需求偏弱、物价低位徘徊等问题，仍对经济修复形成一定制约。货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　市场方面，三季度“反内卷”政策推升通胀预期，科技股为代表的成长风格表现强势，股票市场走强压制债券市场情绪，叠加债基赎回等影响，债券市场收益率震荡上行，信用利差随之小幅走阔，但短端受益于资金面宽松，收益率较为平稳，收益率曲线呈现陡峭化上移。具体来看，截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率与二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。中债-综合财富（总值）指数收益为-0.93%，季度来看，中证全指涨幅18.59%，科创50涨幅49%，中证红利涨幅0.94%。

2025年三季度，外部环境更复杂严峻，全球经济增长动能减弱，贸易壁垒增多。美联储于9月份进行了今年以来的首次降息25bps。10年美国国债收益率三季度末收于4.16%，较二季度末环比下行8bps。美元兑换人民币中间价从二季度末7.16下行至7.10附近。国内基本面方面，制造业PMI呈现上升趋势但仍低于荣枯线，消费有所复苏，出口边际转好，但信用需求偏弱、地产仍较低迷。货币政策方面，央行继续执行适度宽松的货币政策，通过积极投放逆回购、买断式回购和MLF来维持流动性充裕。资金面整体偏松，三季度DR007 加权均值1.50%，环比下行14bps；R007 加权均值1.53%，环比下行16bps。三季度，受到反内卷预期升温、权益风险偏好提升、降准降息未落地等因素影响，债券市场收益率曲线陡峭化上行，中债 30 年期国债收益率上行39bps 至2.25%，10 年期国债收益率上行 21 bps至1.86%， 1 年期国债收益率上行3bps 至 1.37%。中金恒新债券仓位以票息策略为主，精选中高等级、较好流动性的中短久期信用债，叠加骑乘、交易波段等策略增厚，力争为组合提供相对稳健的底仓收益。　　同期权益市场市场在新经济方向盈利趋势上行的推动下有所上涨，以AI算力为代表的科技方向涌现了部分结构性机会，而行业收益的结构化差距处于历史较高位置。9月以来，中金恒新根据经济趋势和资产价格趋势信号将权益仓位由高仓位逐步调整至中性仓位，同时在结构上针对部分配置的方向在市场情绪抬升下出现趋势平稳性下降的情况作了积极应对，降低了部分热门赛道的仓位，在传统赛道内积极挖掘，增配了有色、化工、保险等方向出现基本面改善的个股，使得账户权益仓位风格由上半年的偏向成长整体趋向均衡，减少后期或有的波动性。　　在未来一个阶段，本基金的权益仓位将继续重点关注三个趋势性方向下的成长机会：　　其一，增长模式转型下的新消费赛道。地产驱动的增长模式转型后，居民财富难以再借助房价的杠杆在短期内爆发式增长，而同时在国内消费整体占比较低的背景下，居民生活品质提升的需求仍在持续。从海外经验和国内实践来看，当前的经济环境正是孕育新消费商业模式的温床，时代呼唤能提供高产品品质、高情绪价值和高相对性价比的消费体验。回顾最近三年的消费产业变革，从家居、出行的新产品，到折扣零食的新渠道，再到潮牌珠宝的新品牌，新消费赛道的成长机会层出不穷，而在地产模式转型和居民消费占比提升的时代主题下，新消费赛道还有望继续产生能够贡献独立成长价值的景气周期。　　其二，新质生产力驱动的AI技术浪潮。2022年openAI大模型惊艳亮相至今，AI变革在训练和应用领域带来产业端实质的成长机会，其中不乏在短期已进入快速成长期的景气方向。我们首先观察到的是全球算力链条的需求爆发和技术升级，一方面英伟达牵动的海外算力链条持续兑现景气，国内企业在光模块、PCB等方向通过产能成本优势和关键技术的迭代正在分享这一景气周期带来的盈利红利；另一方面国产算力正在努力实现技术追赶，在海外技术约束和国内AI爆发需求的矛盾下，国产算力的景气兑现未来可期。除了前端的算力部署，我们在AI应用端也看到硬件机会也正在国内半导体、通信等产业上开花结果，AI眼镜、玩具等应用落地的方向一旦爆发，相关产业有可能复制上一轮消费电子周期下的成长。　　其三，出口链中的“小而美”机会。在美国挑起的贸易争端下，全球商品贸易额在未来数年面临整体下行的压力。但在并不乐观的宏观叙事下我们也应该认识到，中国出口优势的核心基石并不是海外的低关税，而是中国完备的制造业基础和庞大的工程师红利，2018年中美贸易争端依赖，中国的出口额不降反增，7年以来出口链条中大获成功的中国企业不胜枚举，大到工程机械、智能汽车，小到充电器、保温杯，全球化竞争环境是企业非线性成长的有力土壤。无论贸易争端的短期结果如何，我们继续对积极参与全球市场的中国优势企业保持乐观，在家电、轻工、汽车、电子等领域将有一批小而美的公司继续在出口链为投资人带来景气成长的收益。　　同时，我们也认识到伴随着市场的持续上涨，新经济的基本面预期整体交易较为充分，而周期、防御、金融等传统板块中的部分个股和细分方向也存在一定的积极变化，我们在权益投资上将继续坚守顺势而为的趋势投资理念，但同时加强对右侧机会短期“赔率”的关注，积极平衡风格，加强对冷门方向机会的跟踪和挖掘，在部分细分方向出现基本面景气上行的时点实现投资布局。

2025年三季度，海外经济方面，政治局势复杂，美国关税政策反复，全球风险偏好波动加剧；国内经济方面，出口边际转好，消费持续复苏，而地产修复有限，信贷持续走弱，需求出现结构性改善；货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　整体而言，三季度债券市场利率债收益率震荡上行。截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率较二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；3年期分别+12BPs、+20BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。7月，反内卷预期升温，风险偏好提振股市和商品表现，叠加出现赎回负反馈，债券收益率震荡上行；8月，新发债券征税，加之风险偏好持续向好，债券收益率曲线熊陡上移；9月，基金申赎悲观预期升温，新股发行冻结拖累资金面表现，债券收益率进一步上行。三季度，中债-综合财富（总值）指数-0.93%。　　本基金以利率+商金策略为主，判断债市收益率以震荡的行情为主，货币政策持续稳健、基本面温和复苏，操作上，主要配置中短久期骑乘效果明显的商业银行金融债及政策性银行金融债作为底仓，中长久期利率债用于波段交易，维持中性的久期和杠杆水平，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年三季度，海外经济方面，政治局势复杂，美国关税政策反复，全球风险偏好波动加剧；国内经济方面，出口边际转好，消费持续复苏，而地产修复有限，信贷持续走弱，需求出现结构性改善；货币政策方面，重要时点政策工具投放（公开市场操作、买断式逆回购、中期借贷便利等）较为充足，央行呵护资金面暖意不减，资金面整体平稳。　　整体而言，三季度债券市场利率债收益率震荡上行。截至三季度末，中债国债、国开债到期收益率较二季度末相比，1年期分别+3BPs、+13BPs；3年期分别+12BPs、+20BPs；5年期分别+9BPs、+23BPs；10年期+21BPs、+35BPs。7月，反内卷预期升温，风险偏好提振股市和商品表现，叠加出现赎回负反馈，债券收益率震荡上行；8月，新发债券征税，加之风险偏好持续向好，债券收益率曲线熊陡上移；9月，基金申赎悲观预期升温，新股发行冻结拖累资金面表现，债券收益率进一步上行。三季度，中债-综合财富（总值）指数-0.93%。　　本基金为摊余成本法债基，本报告期内，持有符合基金期限要求的政策性银行金融债和地方政府债，保持现有基金整体杠杆水平，同时严格控制回购融资成本，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年上半年，宏观经济方面，出口转口韧性运行，消费持续回温，然而地产修复有限，信贷温和回升，居民需求仍待改善，工业品价格低位下行，企业扩产意愿偏弱。资金面方面，5月降准降息落地，6月买断式逆回购提前公布，加之在缴税、月末季末等关键时点加力投放公开市场操作（OMO）呵护市场流动性，货币政策持续保持稳健。债券市场方面，风险偏好有所改善，然而中美贸易不确定性延续，资金面先紧后松，上半年债市收益率先上后下，中债10年期国债到期收益率整体在 1.6%-1.9%之间宽幅震荡。上半年，中债-新综合财富（总值）指数上涨1.05%。　　操作上，判断债市收益率以震荡行情为主，票息策略相对较优，策略上增配了中短久期的信用债，维持中性的久期和杠杆水平，根据市场做相应的调整，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年上半年，宏观经济方面，出口转口韧性运行，消费持续回温，然而地产修复有限，信贷温和回升，居民需求仍待改善，工业品价格低位下行，企业扩产意愿偏弱。资金面方面，5月降准降息落地，6月买断式逆回购提前公布，加之在缴税、月末季末等关键时点加力投放公开市场操作（OMO）呵护市场流动性，货币政策持续保持稳健。债券市场方面，风险偏好有所改善，然而中美贸易不确定性延续，资金面先紧后松，上半年债市收益率先上后下，中债10年期国债到期收益率整体在 1.6%-1.9%之间宽幅震荡。上半年，中债-新综合财富（总值）指数上涨1.05%。　　本基金为摊余成本法债基，本报告期内，持有符合基金期限要求的政策性银行金融债和同业存款，保持现有基金整体杠杆水平，同时严格控制回购融资成本，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。

2025年上半年，按不变价格计算，国内生产总值同比增长5.3%。面临外部贸易环境剧烈波动带来的冲击，国内加紧实施更加积极有为的宏观政策，促消费、扩投资效果显著，出口转口韧性运行，经济运行总体平稳、稳中向好，但仍面临国内有效需求不足的问题，经济回升向好基础仍需巩固。　　资金面方面，年初《金融时报》发文称要避免对适度宽松货币政策的过度解读，央行宣布暂停公开市场国债买入操作，并减少流动性投放，一季度资金面相对紧张。4月，中美开启关税拉锯战，5月降准降息落地，6月买断式逆回购提前公布，加之在缴税、月末季末等关键时点加力投放公开市场操作（OMO）呵护市场流动性，二季度资金面整体均衡偏松。　　债券市场方面，风险偏好有所改善，然而中美贸易不确定性延续，资金面先紧后松，上半年债市收益率先上后下，中债10年期国债到期收益率整体在 1.6%-1.9%之间宽幅震荡，信用债整体跟随利率债波动，5月起持续回升的理财规模助推信用利差压缩至历史较低水平。上半年，中债-新综合财富（总值）指数上涨1.05%。　　本基金操作策略上以利率债、商金债、高等级信用债等为主。报告期内主要运用票息策略及久期策略，信用债和利率债的比例通过对市场的预判进行动态调整，通过积极操作，合理应对市场波动，力争为组合带来相对稳健的投资回报。

2025年上半年，宏观经济方面，出口转口韧性运行，消费持续回温，然而地产修复有限，信贷温和回升，居民需求仍待改善，工业品价格低位下行，企业扩产意愿偏弱。资金面方面，5月降准降息落地，6月买断式逆回购提前公布，加之在缴税、月末季末等关键时点加力投放公开市场操作（OMO）呵护市场流动性，货币政策持续保持稳健。债券市场方面，风险偏好有所改善，然而中美贸易不确定性延续，资金面先紧后松，上半年债市收益率先上后下，中债10年期国债到期收益率整体在 1.6%-1.9%之间宽幅震荡。上半年，中债-新综合财富（总值）指数上涨1.05%。　　本基金以利率+商金策略为主，判断债市收益率以震荡的行情为主，货币政策持续稳健、基本面温和复苏，操作上，主要配置中短久期骑乘效果明显的商业银行金融债及政策性银行金融债作为底仓，中长久期利率债用于波段交易，维持中性的久期和杠杆水平，力争为组合带来相对确定和稳定的投资回报。