朱浩然 - 基金投资策略和运作

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

回顾26年第二季度，权益市场在中东局势缓解后缓慢修复，而后呈现震荡态势。4月初至5月中旬，中东局势缓解，在美伊双方达成临时停火协议、叠加一季报A股整体企业盈利改善、国内地产成交旺盛等多因素作用下，市场逐步走强。进入6月后，公布的5月PPI等价格指数走强，但PMI、社融、社零走弱，油价影响有所传导，消费有所承压。转债指数整体跟随权益指数波动，季末有所分化，可能受到强赎、久期缩短、信用评级调整临近等多因素影响。 　　展望26年第三季度，科技长期主线不变，提防短期波动。第二季度宏观基本面结构分化，AI产业链带来的外需与油煤化工涨价支撑较强，投资和消费偏弱，企业利润在分化中整体实现较高增长。结构上，AI产业链上游短缺逻辑仍然持续，科技年度长逻辑不变。Token使用增速仍然保持高位，AI需求旺盛，芯片、存储、光通信硬件短缺逻辑不改。通过对比历史上光伏、白酒、地产周期，当前科技周期的变革程度应不亚于其他周期。当前，科技行业上行持续时长明显短于其它周期，幅度亦有空间，因此，科技行情难言结束。同时，关注季度内AI板块波动性增加的可能。首先，26年第二季度科技行业上涨较快，电子行业季度涨幅约90%，通信行业季度涨幅约60%，股价上涨后波动率自然增大；其次，美元指数走强，全球非美市场流动性承压，进而对AI板块有一定影响。 　　在结构方面，中美共振格局在26年第二季度存在一定波折，中美均出现投资强、消费弱的分化结构，但展望全年，关注科技、出口、资源三条主线不变。科技受益于政策支持和下游市场需求，中美科技企业融资渠道通畅，叠加产能瓶颈带来涨价，景气程度较高。若国内财政下半年加速发力，叠加油价风险缓解后，全球消费可能有所好转，关注中美共振格局下半年实现的可能。非科技板块流动性溢价降低，有所回调，关注基本面景气的非科技行业的配置价值。 　　产品运作方面，在权益板块，本基金依然关注三大主线，把握科技主题的投资机会，同时继续自下而上，配置基本面逻辑扎实的龙头个券。在转债方面，高价转债可能受权益指数影响，低价转债仍然受久期缩短压制，且当前转债久期分布的峰值进一步右移，此外部分低价转债存在一定信用评级下调风险。因此，我们更加注重择券机会，尤其是关注盈利好转的相关标的。

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

回顾26年第二季度，权益市场在中东局势缓解后缓慢修复，而后呈现震荡态势。4月初至5月中旬，中东局势缓解，在美伊双方达成临时停火协议、叠加一季报A股整体企业盈利改善、国内地产成交旺盛等多因素作用下，市场逐步走强。进入6月后，公布的5月PPI等价格指数走强，但PMI、社融、社零走弱，油价影响有所传导，消费有所承压。A股内部结构分化，成长大幅跑赢价值，创业板指表现强势。 　　展望26年第三季度，科技长期主线不变，提防短期波动。第二季度宏观基本面结构分化，AI产业链带来的外需与油煤化工涨价支撑较强，投资和消费偏弱，企业利润在分化中整体实现较高增长。结构上，AI产业链上游短缺逻辑仍然持续，科技年度长逻辑不变。Token使用增速仍然保持高位，AI需求旺盛，芯片、存储、光通信硬件短缺逻辑不改。通过对比历史上光伏、白酒、地产周期，当前科技周期的变革程度应不亚于其他周期。当前，科技行业上行持续时长明显短于其它周期，幅度亦有空间，因此，科技行情难言结束。同时，关注季度内AI板块波动性增加的可能。首先，26年第二季度科技行业上涨较快，电子行业季度涨幅约90%，通信行业季度涨幅约60%，股价上涨后波动率自然增大；其次，美元指数走强，全球非美市场流动性承压，进而对AI板块有一定影响。 　　在结构方面，中美共振格局在26年第二季度存在一定波折，中美均出现投资强、消费弱的分化结构，但展望全年，关注科技、出口、资源三条主线不变。科技受益于政策支持和下游市场需求，中美科技企业融资渠道通畅，叠加产能瓶颈带来涨价，景气程度较高。若国内财政下半年加速发力，叠加油价风险缓解后，全球消费可能有所好转，关注中美共振格局下半年实现的可能。非科技板块流动性溢价降低，有所回调，关注基本面景气的非科技行业的配置价值。 　　产品运作方面，在权益板块，本基金依然关注三大主线，把握科技主题的投资机会，同时继续自下而上，配置基本面逻辑扎实的龙头个券。在转债方面，择券更为重要。权益指数短期存在一定震荡可能，叠加久期缩短、强赎等因素对转债估值的压制，指数机会让位于择券，尤其是关注盈利好转的相关标的。

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

2026年二季度，经济基本面延续弱中修复趋势、“K型分化”表现较突出，资金面、非银负债端的变化影响债市收益波动。 　　4-5月，美伊达成停火协议、通胀担忧阶段性缓和，国内经济呈现“外热内冷”的结构性分化格局。新增社融、社零、工业增加值增速等指标增速回落，央行维持流动性持续宽松的资金状态。同时随着一季度高息存款到期、同业存款自律机制补丁的落地，资管产品规模持续增长，债市再度走出牛平行情，10年期国债触及1.70%关键点位、30-10年期限利差压缩至50bp以下。进入6月之后，由于季节性以及央行投放缩量等因素，资金面向中性回归；信用债品种于年内首度出现调整。6月中下旬，陆家嘴金融会议提出完善利率调控机制，季末央行隔夜逆回购操作落地，资金面边际转松但仍处于中性状态，债券市场全月呈现震荡表现。 　　本基金在严格控制风险的基础上，采取积极的组合策略和严格的资产选择原则进行投资运作。本基金主动管理组合各类资产配置，积极把握了4-5月利率波段交易和信用利差压缩的机会，并于6月努力控制好回撤。

回顾26年第二季度，权益市场在中东局势缓解后缓慢修复，而后呈现震荡态势。4月初至5月中旬，中东局势缓解，在美伊双方达成临时停火协议、叠加一季报A股整体企业盈利改善、国内地产成交旺盛等多因素作用下，市场逐步走强。进入6月后，公布的5月PPI等价格指数走强，但PMI、社融、社零走弱，油价影响有所传导，消费有所承压。A股内部结构分化，成长大幅跑赢价值，创业板指表现强势。 　　展望26年第三季度，科技长期主线不变，提防短期波动。第二季度宏观基本面结构分化，AI产业链带来的外需与油煤化工涨价支撑较强，投资和消费偏弱，企业利润在分化中整体实现较高增长。结构上，AI产业链上游短缺逻辑仍然持续，科技年度长逻辑不变。Token使用增速仍然保持高位，AI需求旺盛，芯片、存储、光通信硬件短缺逻辑不改。通过对比历史上光伏、白酒、地产周期，当前科技周期的变革程度应不亚于其他周期。当前，科技行业上行持续时长明显短于其它周期，幅度亦有空间，因此，科技行情难言结束。同时，关注季度内AI板块波动性增加的可能。首先，26年第二季度科技行业上涨较快，电子行业季度涨幅约90%，通信行业季度涨幅约60%，股价上涨后波动率自然增大；其次，美元指数走强，全球非美市场流动性承压，进而对AI板块有一定影响。 　　在结构方面，中美共振格局在26年第二季度存在一定波折，中美均出现投资强、消费弱的分化结构，但展望全年，关注科技、出口、资源三条主线不变。科技受益于政策支持和下游市场需求，中美科技企业融资渠道通畅，叠加产能瓶颈带来涨价，景气程度较高。若国内财政下半年加速发力，叠加油价风险缓解后，全球消费可能有所好转，关注中美共振格局下半年实现的可能。非科技板块流动性溢价降低，有所回调，关注基本面景气的非科技行业的配置价值。 　　产品运作方面，在权益板块，本基金依然关注三大主线，把握科技主题的投资机会，同时继续自下而上，配置基本面逻辑扎实的龙头个券。在控制整体权益仓位稳定的前提下，适当调低转债仓位，将权益敞口分配给更加贴合三条主线的相关标的。

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

经济方面，二季度经济总体呈现略有下滑、结构不断优化的特征。受全球AI上行周期与国内供给端政策支撑，出口、高技术制造及相关投资表现强劲，而居民消费、投资相关数据平稳走弱。物价呈"CPI低、PPI升"格局，CPI同比维持1.2%，PPI受输入性通胀推动由4月2.8%升至5月3.9%。美伊冲突推升布伦特油价一度冲高至约110美元，随着美伊局势走向谈判，油价明显回落至70-75美元，预计输入性通胀压力大幅缓解。但美联储降息预期大幅走弱，市场定价一度从年内降息转为"暂不降息甚至加息"，全球流动性偏紧。 　　货币政策方面，政策利率保持稳定，1年期LPR维持3.00%、5年期以上维持3.50%未再调整，7天OMO利率维持不变，央行更多依托买断式逆回购、国债买卖、MLF等工具维持流动性合理充裕，未有降准操作。同时央行纠正了过低的隔夜回购利率，回到偏中性的水平，推出的隔夜逆回购有助于维护资金面平稳，减少时点性冲击。 　　债券市场收益率震荡下行、曲线走平。3月末之后资本市场对美伊冲突引发的再通胀担忧逐步脱敏，30年国债震荡下行，二季度下行12BP，10年期国债下行约8BP，1年期国债下行10BP。信用债曲线整体平坦化下移10-20BP之间，高票息资产表现占优。

二季度，债券市场方面，国债收益率曲线整体下行，除3年期限下行2bp外，其他期限均下行7-12bp，超长端下行幅度较大。具体来看，季初，美伊冲突逐步缓和，银行资金融出规模持续处于历史高位，流动性保持充裕，超长债发行落地，实体融资需求不足，票据利率持续走低，叠加存款高增，市场延续资产荒主线，债市也由短端逐步向长端走强，政治局会议未提及降息降准，符合市场预期，短期总量进一步宽松可能性较小，曲线收益率整体下行明显；季中，资金面由宽松逐步收敛，央行连续回笼流动性，但4月经济数据不及预期，社融信贷数据较弱，出口数据结构性超预期，经济整体仍呈现弱复苏特征，债市整体保持强势，但波动加大，短端小幅上行，中长端延续下行态势；季末，央行流动性操作由回笼转向投放，市场资金利率中枢由高位逐步回落，月底历史首次开展隔夜逆回购操作，现券市场主要矛盾聚焦于资金面，同时公布的6月PMI数据小幅回升，重返扩张区间，超市场预期，债市进入震荡调整阶段，收益率全月宽幅波动，短端小幅下行，中长端小幅上行。整体来看，本阶段影响债市主要因素包括资金面、货币政策、经济数据等。　　本组合在二季度积极调仓信用债，寻找收益率较高的品种，小幅加仓长久期利率债，净资产久期整体维持中性水平附近，力求获得稳定收益回报。