翟金林 - 基金投资策略和运作

四季度，市场处于震荡状态，行业表现分化严重，有色金属、石油石化、通信等行业涨幅靠前，医药生物、房地产、美容护理等行业表现较弱。本季度本基金持仓结构总体稳定，主要仓位分布在上游资源、数字经济、智能电车、绿色能源、国防军工、生物医药、消费服务等方向。

2025年四季度的资本市场总体呈现震荡，上证指数和深成指数在经历三季度的上涨后进入盘整阶段，三季报的出炉也让市场对业绩的关注度提高，对主题投资稍有压制。　　本基金组合整体配置较为均衡，行业分布较为分散。其中配置最多的电力设备与有色金属，对下游消费整体配置较少。在季度末进行了再均衡，在基础化工、机械制造与传媒游戏等方面有所加仓。　　行业虽然比较分散，但投资策略基本上坚持了在业绩成长中寻找估值扩张。标的的选择和风格比较稳定，跟随市场涨跌动态调整赔率比，进而结构性地进行调整。在判断市场成长风格占优的前提下，弱化低估值要求，强化成长性和主题性，并适当增加了换手率。　　我们密切跟踪经济指标与政策方向，判断经济走向与产业动态，在投资上坚持组合配置，行业搭配，严格管理个股风险敞口，力求更小回撤，让投资收益长期稳健增长。本组合在市场震荡中坚持以中长期成长为矛，合理估值为盾，结合市场热力图，精选个股，把握时机。

四季度美联储10月份和12月份连续两次降息25个基点，全年累计降息75个基点至4.0%~4.25%。同时美联储宣布启动扩表。欧洲四季度同样进入财政扩张以支持国防和基建的投资安排。至此美国和欧洲进入财政和货币双宽松的环境。日本央行则于12.19日加息靴子落地。聚焦国内12月份召开的中央经济工作会议以“稳中求进、提质增效”为总基调，提出了更加积极有为的财政政策和适度宽松的货币政策。因此A股市场迎来了非常少见的“内外两宽”、“财货两宽”的宏观环境。　　自4月份解放日开始特朗普对全球征收对等关税给全球经贸蒙上了一层厚厚的阴影，也给全球资本市场带来了巨大的冲击。5月份开始中美日内瓦会谈后双方发布联合声明互相取消加征的关税90天，6月份双方进行伦敦会谈，7月份斯德哥尔摩会谈确立了10%的基准关税保留，24%的附加关税继续延长90天。9月份中旬双方再次于马德里进行第四轮经贸谈判。11月中美达成关税协议，双方同步调整 “芬太尼关税” 与 “对等关税”，并延长关税暂停期限一年。总结下来看谈判过程艰巨但也取得了阶段性成果。全球资本市场也在关税缓和的氛围中逐步走出一波反弹行情。四季度在延续前两个季度上涨的基础上，上证指数涨幅达到2.2%，创业板指和科创综指则小幅调整。四季度在风险偏好提升的情况下，海外算力、有色金属（铜和黄金以及小金属等）、新能源锂电材料方向以及商业航天等表现突出。　　四季度本基金持仓主要围绕电子、通信、商业航天、计算机和非银有色金金属等。其中电子和通信板块的持仓主要是以海外算力（包括光模块、PCB、光纤、电子布、钻针、法拉第旋片、以及M9材料等），计算机则以国产算力芯片为主。非银以券商和互金做了配置。有色金属结合供需紧张的环节考虑涨价因素选择配置了工业金属和小金属钨等。商业航天自11月中下旬以来表现突出，本产品参与了卫星制造产业链的一些仓位配置。　　从基金净值的表现看，四季度基金净值在市场风险偏好提升的基础上净值反弹了10%以上。其中10月份和11月份表现平淡。11月中下旬之后在海外算力和商业航天板块带动下净值有了一定的起色。回顾四季度的市场表现最强的板块无疑是商业航天板块，虽然进行了部分仓位的参与，但是总归是学习能力和认知能力有待提高。整体上本基金主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置，与过去最大的变化是更加注重景气赛道当期业绩的兑现程度上。对当期业绩的重视避免了行业配置的偏离，但是从9月份来看除了注重当期业绩，也需要提高对其他具备宏大叙事的景气赛道的重视程度。市场虽然没有偏离成长风格，但是资金在成长风格内部选择了高低切，这是需要反思的地方。整体上看四季度看基金净值跑赢基金合同基准。

自4月份解放日开始特朗普对全球征收对等关税给全球经贸蒙上了一层厚厚的阴影，给资本市场也带来了巨大的冲击。5月份开始中美日内瓦会谈后双方发布联合声明互相取消加征的关税90天，6月份双方进行伦敦会谈，7月份斯德哥尔摩会谈确立了10%的基准关税保留，24%的附加关税继续延长90天。9月份中旬双方再次于马德里进行第四轮经贸谈判。总结下来看谈判过程艰巨但也取得了阶段性成果。全球资本市场也在关税缓和的氛围中逐步走出一波反弹行情。三季度上证指数涨幅达到12%，创业板指涨幅超过50%，科创综指涨幅接近40%。在风险偏好提升的情况下，海外算力、有色金属（铜和黄金以及小金属等）、电力设备（储能、固态电池方向为主）以及机器人等在三季度表现突出。　　三季度本基金持仓主要围绕电子、通信、医药生物、军工、计算机和传媒等。其中电子和通信板块的持仓主要是以海外算力（包括光模块、服务器以及PCB等）和国产芯片为主。医药生物持仓以创新药以及创新药上游原料药为主。创新药在国内政策鼓励支持，出海环节在肿瘤、自免以及多肽等领域全面开花。我们认为自2024年以来的中国创新药出海的产业趋势依然确立，这个产业趋势一时半会不会结束，而是各细分领域的龙头通过持续的BD项目在不断证明和强化。军工自5月份印巴冲突以来，中国武器装备向全世界证明了自身的战斗力，军贸预期在不断强化。计算和传媒领域围绕各个细分行业的ai应用做了配置。汽车领域的配置避开了容易价格内卷的领域，围绕高端超豪华品牌做了深度布局。　　从基金净值的表现看，三季度基金净值在市场风险偏好提升的基础上有一定的反弹。其中7月份和8月份在创新药、海外算力及国产芯片的共同作用下带来了净值的反弹。9月份表现则相对平淡，回顾9月份的市场看表现较强的板块是有色、储能、半导体设备以及机器人等，核心持仓的创新药和海外算力产业链则表现平淡。整体上本基金主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置，与过去最大的变化是更加注重景气赛道当期业绩的兑现程度上。对当期业绩的重视避免了行业配置的偏离，但是从9月份来看需要提升对其他具备宏大叙事的景气赛道的关注度。市场虽然没有偏离成长风格，但是资金在成长风格内部选择了高低切，这是需要反思的地方。从三季度看基金净值整体跑赢业绩比较基准。

三季度，市场大幅上涨，绝大部分行业取得正收益，通信、电子、电力设备、有色金属等行业涨幅靠前，银行、交通运输、石油石化等行业表现相对靠后。本季度本基金持仓结构总体稳定，适当加仓了电子和有色金属，主要仓位分布在上游资源、数字经济、生物医药、智能电车、绿色能源、国防军工、消费服务等方向。

2025年三季度的资本市场表现强劲，上证指数和深成指数均有不错的表现，科技与价值都有值得关注的标的。　　基金组合整体配置较为均衡，行业分布较为分散。其中配置最多的电力设备与有色金属，对下游消费整体配置较少。　　行业虽然比较分散，但投资策略基本上坚持了在业绩成长中寻找估值扩张。标的的选择和风格比较稳定，跟随市场涨跌动态调整赔率比，进而结构性地进行调整。在判断市场成长风格占优的前提下，弱化低估值要求，强化成长性和主题性，并适当增加了换手率。　　中美以及全球的关税争端、地缘政治与局部战争可能在未来一段时间内影响贸易格局，大宗商品以及金融市场的波动率会放大。全年来看，国内经济整体处于高质量发展的攻坚期。　　我们密切跟踪经济指标与政策方向，判断经济走向与产业动态，在投资上坚持组合配置，行业搭配，严格管理个股风险敞口，力求更小回撤，让投资收益长期稳健增长。本组合在市场震荡中坚持以中长期成长为矛，合理估值为盾，结合市场热力图，精选个股，把握时机。

2025年上半年的资本市场在经历四月初的剧烈调整后缓慢修复，整体韧性较强，微盘和红利均有所表现，科技与价值都有值得关注的标的。　　针对市场的波动，我们在以下几方面做了积极应对：　　跟踪调研上市公司，对外部影响做出较客观的评估，调整重仓个股的赔率；对波动率加大的个股调整持股周期，对冲非主业因素对股价的影响；根据最新的财务数据更新配置的贝叶斯模型。

2025年上半年中国经济发展面临的内外部环境存在诸多的不确定性，内部的不确定性来自经济复苏的节奏和扩大内需等一揽子政策的执行力度。外部环境的不确定性一方面来自关税引发的出口下滑以及转口贸易难度的加大，另一方面则来自高科技领域面临的限制。一季度经济开局良好，进入二季度自4月初美国发动的对等关税以来，其间经历了各种升级加码以及谈判带来的转机。实际结果看二季度关税对出口的冲击处于可控的范围内，在中央保持政策定力的基础上，2025年上半年实现了5.3%的经济增速。我们看到关税冲突事前难以量化和评估，后续影响则取决于谈判进展，对最终关税协议的达成我们保持审慎乐观的态度。而对于来自科技方面的各种外部限制，我们能做的只能是不断提升产业链自主可控的能力，尤其是半导体先进制程良率的提升、国产GPU芯片性能提升等关键环节。　　一季度我们看到全球共振的几个方向，包括人形机器人、端侧ai应用以及智能驾驶的落地等，这几个方向开始演绎从0~1的过程。尤其是人形机器人在一季度前两个月表现比较好，3月中旬之后随着市场风险偏好转向防守，投资情绪开始逐步退潮。军工板块具有对冲外部不确定性的属性，尤其是行业即将迎来反转的概率和时间逐步明确，从2月中下旬之后，行业景气度开始体现的上游元器件表现比较突出。进入四月份全球关税冲突全面爆发，市场在二季度开局经历了迅猛的冲击，而后续随着冲突的缓和和进入谈判过程，市场情绪开始回暖，市场风险偏好逐步提升，自身产业趋势的力量开始发挥作用，5月份我们看到关税冲击以后海外算力产业链逐步走出趋势性行情，这跟海外算力景气度的逻辑重建有很大的关系。创新药则在龙头企业不BD落地的情况下，引领板块在PD1、痛风、自免、小核酸等各个领域全面反攻并且表现出较强的持续性。而一季度表现比较好的机器人和自动驾驶方向主要还是受到自身产业发展延缓的约束。军贸板块在印巴冲突之后强势崛起，固态电池也是因为行业龙头中试生产线取得一定进展，我们认为这也同样是产业趋势的力量在引领行情。　　上半年本基金持仓主要围绕医药、军工、电子、通信、汽车、计算机和传媒等。其中医药持仓以创新药以及创新药上游原料药为主。创新药在国内政策鼓励支持，出海环节在肿瘤、自免以及多肽等领域全面开花。我们认为自2024年以来的中国创新药出海的产业趋势已然确立，这个产业趋势一时半会不会结束，而是各细分领域的龙头通过持续的BD项目在不断证明和强化。军工自5月份印巴冲突以来，中国武器装备向全世界证明了自身的战斗力，军贸预期在不断强化。此外在电子、通信和计算机领域的配置主要围绕芯片、算力租赁以及光模块和PCB为主。计算和传媒领域围绕各个细分行业的ai应用做了配置。汽车领域的配置避开了容易价格内卷的领域，围绕高端超豪华品牌做了深度布局。　　从基金净值的表现看，一季度基金净值有一定的回撤。4月关税冲突开启之后成长风格受到压制，对净值造成一定的拖累。而5~6月份随着基金持仓重心逐步转移到创新药、ai算力和军贸之后，基金净值逐步走出来。整体上本基金主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置。从上半年看基金净值整体略跑输基金合同基准。

2025年上半年，在复杂的内外部环境下，市场走势一波三折，主要指数小幅上涨但结构分化显著，有色金属、银行、国防军工等行业涨幅靠前，煤炭、食品饮料、房地产等行业跌幅靠前。本基金主要布局数字经济、上游资源、智能电车、生物医药、国防军工、绿色能源、消费服务等方向。

2025年春节后，市场信心明显恢复，人工智能和人形机器人在“杭州六小龙”横空出世后获得投资者青睐。但3月底，美国的“对等”关税政策为全球的贸易和经济带来了伤害，资本市场迅速反应，大幅下跌。　　但对全年来看，经济整体处于高质量发展的攻坚期。新旧能源如何再平衡、新兴消费供给与时代的新需求如何匹配、安全与可持续性发展如何统筹等等都酝酿着不少的投资机会。　　接下来，我们将在以下几方面做好积极应对：　　根据跟踪调研，对关税影响做出较客观的评估，调整重仓个股的赔率。对风险敞口较大，行业暂时呈现出较强负贝塔的个股调整胜率评估。根据最新的年报、季报数据更新配置的贝叶斯模型。在市场波动较大的时候适当提高换手率，在极端情况下勇于根据模型信号换仓。　　我们密切跟踪经济指标与政策方向，判断经济走向与产业动态，在投资上坚持组合配置，行业搭配，严格管理个股风险敞口，力求更小回撤，让投资收益长期稳健增长。本组合在市场震荡中坚持以中长期成长为矛，合理估值为盾，结合市场热力图，精选个股，把握时机。

一季度，市场先抑后扬，同时行业分化显著，有色金属、汽车、机械设备等行业涨幅靠前，煤炭、商贸零售、石油石化等顺周期方向跌幅较大。本季度本基金持仓结构总体稳定，少量减持高位的科技、加仓底部的消费，主要仓位分布在数字经济、上游资源、智能电车、绿色能源、消费服务、国防军工、生物医药等方向。

进入2025年的中国经济发展面临的内外部环境存在诸多的不确定性，内部的不确定性来自经济复苏的节奏和扩大内需等一揽子政策的执行力度。外部环境的不确定性一方面来自关税引发的出口下滑以及转口贸易难度的加大，另一方面则来自高科技领域面临的限制。关税冲突事前难以量化和评估，后续影响取决于谈判进展。而对于来自科技方面的外部限制，我们能做的只能是不断提升产业链自主可控的能力，尤其是半导体先进制程、国产GPU芯片性能等环节。但是值得期待的是中央稳增长的决心依然强大，储备的逆周期调节工具也非常丰富。　　另外我们需要看到全球共振的几个方向，包括人形机器人、端侧ai应用以及智能驾驶的落地等，这几个方向从2025年看都将经历从0~1的演绎过程。尤其是人形机器人在一季度前两个月表现比较好，3月中旬之后随着市场风险偏好转向防守，投资情绪开始逐步退潮。军工板块具有对冲外部不确定性的属性，尤其是行业即将迎来反转的概率和时间逐步明确，从2月中下旬之后，行业景气度开始好转的上游元器件表现比较突出。　　一季度本基金持仓主要为电子、军工、汽车、计算机和机械设备等。其中电子主要围绕国产替代设备和算力以及端侧应用、智能驾驶等方向做了布局。汽车包括整车和汽车智能化相关的零部件等。设备方面主要围绕机器人相关的零部件等。计算机则围绕信创和ai应用等做了布局。从基金净值的表现看，3月中旬之后成长风格受到压制，对净值造成一定的拖累。整体上本基金主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置。后续一方面要考虑科技成长内部品种的优化配置，继续做好深度下沉挖掘阿尔法研究。我们相信阿尔法能够不断兑现的品种最终一定能走出来，这需要我们对行业和个股的选择更加慎重，对行业研究的深度和广度都要不断提升。另一方面对市场风格的变化要提前做好应对。