徐莹 - 基金投资策略和运作

报告期内，外围方面，地缘冲突带动原油价格上涨，通胀压力升温，促使主要发达经济体货币政策由降息预期转为加息预期，资产价格对全球流动性收敛预期做出反应；国内方面，经济K型分化加剧，传统经济走弱、私人部门持续去杠杆，资金面呈现“自发式”宽松格局，资金价格中枢下移。但中东冲突推升输入性通胀，叠加全球AI资本开支扩张带动PPI回暖，央行适度回收流动性、优化政策工具，流动性管理更趋精细化，资金价格向政策利率靠拢。资产价格表现方面，债市呈现利差压缩行情，收益表现为中长信用债>政金债>国债，超长端受供给扰动与通胀预期影响仅存阶段性机会。报告期内，严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

宏观方面，经济景气度小幅回升，节前消费、建筑施工改善，具体来看：开工表现分化，中下游需求仍偏弱，工业生产强度下行；地产销售临近月末有所回暖，房价整体承压；居民消费端午节前有所改善，耐用品销售环比仍承压；干散货运价环比走弱，港口运量边际下行，出口整体表现有所回落。通胀方面，食品和工业品价格偏分化，蔬菜、猪肉价格上行，鸡蛋、水果价格下行；工业品方面， RJ/CRB指数、南华工业品价格指数、化工产品价格环比下行，煤炭、铜、锌价格环比上行，原油、铝环比下行。整体来看，内生动能有待改善，对债市保持支撑。内生融资需求修复偏慢的格局仍在延续，5月投资、社零数据继续弱于预期，而进出口连超预期，K型分化仍在扩大，二季度GDP增速可能落在全年区间下限附近，经济动能放缓。此外，支持性货币政策延续，央行流动性调控完善。央行近期释放一系列货币政策新措施，或旨在加强监管调控，降低资金利率波动性，临时隔夜正/逆回购利率相较7天OMO利率加减点幅度调整为至+-25bp，且研究新增创设特定情况下的非银机构流动性支持工具。转债方面，波动放大，估值高位回调。6月以来转债强赎数量有所放缓，同时新券发行迎来季节性高峰，5月份积累的新券于6月集中发行、上市，但仍不及退出的规模，当前转债规模仍处于环比小幅缩量状态，而转债需求端依然稳定，“固收+”资金出现连续净申购，故预计转债整体仍然将在高位震荡。策略层面，转债由于“下有底”的支撑，部分偏债风格底仓品种逐步贴近债底后已经出现配置机会，随着尾部信用风险逐步出清，叠加大额转债到期在即，资金有再配置需求，高评级、低纯债溢价的底仓品种预计会有一波估值修复，结构上可关注尚有一定期限的偏债以及平衡型底仓转债。产品操作层面，组合维持了灵活的久期和杠杆，主要参与了金融债的波段交易，同时积极调整信用债、存单资产的杠杆操作。组合于二季度适度抬升了组合久期。组合未来将继续在市场震荡中灵活调节组合杠杆和久期，如后期收益率上行则考虑适时加杠杆，如下行则考虑减持持仓中低流动性资产、降低组合久期。

报告期内，新旧动能转化下的经济基本面呈现K型分化，高科技行业维持高景气度，出口仍保持较强韧性，传统经济及消费需求边际走弱，企业与居民融资需求偏弱推动市场流动性宽松，资金价格持续走低，央行通过持续回笼长期流动性，并在6月末推出逆回购操作，精准调控市场流动性，资金价格逐步回归政策利率。债券市场方面，4月中上旬，资金面宽松推动债市全面下行，1年存单利率由1.5下行至1.43，10年国债向下突破1.75%，30年国债逼近2.2%，信用曲线平坦化下移，信用利差全面收窄。4月下旬以后，伴随着央行的流动性回笼，资金价格抬升，市场步入区间震荡行情。报告期内，组合以中短久期中高等级信用债策略为主，充分利用久期策略、杠杆策略，结合经济周期、政策导向等因素调整持仓结构，阶段性通过波段交易增厚收益。

报告期内，二季度债市震荡偏强，各期限收益率以下行为主。央行继续维护流动性充裕，美伊战争出现缓和，油价从高位回落，国内经济基本面表现分化，债市总体表现偏强。本季度，1年期国债收益率从一季度末的1.22%下行至6月末的1.12%，累计下行10bp；3年期国债收益率从一季度末的1.31%下行至6月末的1.29%，累计下行2bp；5年期国债收益率从一季度末的1.54%下行至6月末的1.44%，累计下行10bp；10年期国债收益率从一季度末的1.82%下行至6月末的1.73%，累计下行9bp；30年期国债收益率从一季度末的2.35%下行至6月末的2.23%，累计下行12bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上仍以中高评级信用债为主，根据市场情况灵活调整持仓结构、久期和杠杆水平，积极参与利率债和银行二级资本债交易。下一阶段将密切关注经济基本面、资金面、政策面和风险偏好边际变化，在严防信用风险和流动性风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

报告期内，尽管面临地缘政治冲突和能源价格高企的外部冲击，中国经济展现较强的韧性，出口和基建成为主要支撑力量，消费端表现相对疲软，地产持续拖累，CPI温和回升，输入型通胀压力显现。政策方面，继续实施“适度宽松的货币政策”，加强货币财政政策协同，财政政策重心由规模扩张转向结构优化与效能提升。二季度受资金面持续宽松、基本面弱修复、资产荒格局延续等影响，国内债市震荡走强，收益率曲线整体下行；在全球AI产业趋势持续推动下，A股总体保持震荡上行走势，科技成长风格领涨，电子、通信和机械设备板块表现较优。报告期内，本基金紧密跟踪市场环境变化，动态调整组合久期、杠杆及资产品种配置，债券方面，增配高等级信用债投资，提高底仓资产静态收益率，同时加大长端利率债交易，增厚组合资本利得收益；可转债方面，整体保持防御仓位，调整持仓结构，围绕正股绩优、行业景气度、转债短期不强赎，加大非银转债交易。未来组合会根据基本面环境、利差状况、组合管理目标等多方面因素综合考虑，持续优化组合的资产配置。

本季度海外核心变量集中在地缘与货币政策：美伊地缘对峙推升国际油价，通胀反弹约束海外宽松空间，发达经济体降息预期全面逆转，全球流动性收缩预期主导海外资产定价。国内经济呈现显著 K 型分化，传统产业复苏偏弱、居民企业持续去杠杆，季初资金面自发宽松，资金利率中枢持续下行。后续受地缘推升输入通胀、海外 AI 扩产拉动工业品价格回暖双重因素影响，央行适度回笼流动性、优化政策工具操作，流动性调控更趋精准，资金利率回归政策中枢。债市整体以利差压缩为主，中长期信用债表现优于利率债，超长端受制于供给与通胀预期窄幅震荡；存款自律 2.0 落地压低活期存款定价，进而带动全期限同业存单利率震荡下行。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求采取持有至到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布。

报告期内，二季度债市震荡偏强，各期限收益率以下行为主。央行继续维护流动性充裕，美伊战争出现缓和，油价从高位回落，国内经济基本面表现分化，债市总体表现偏强。本季度，1年期国债收益率从一季度末的1.22%下行至6月末的1.12%，累计下行10bp；3年期国债收益率从一季度末的1.31%下行至6月末的1.29%，累计下行2bp；5年期国债收益率从一季度末的1.54%下行至6月末的1.44%，累计下行10bp；10年期国债收益率从一季度末的1.82%下行至6月末的1.73%，累计下行9bp；30年期国债收益率从一季度末的2.35%下行至6月末的2.23%，累计下行12bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上以中高评级信用债为底仓，抓住利率债波段机会，总体上根据市场情况和负债端情况相应调整组合持仓结构、久期和杠杆水平。下一阶段将密切关注经济基本面、资金面、政策面和风险偏好边际变化，在严防信用风险和流动性风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

2026年第二季度尽管面临地缘政治冲突和能源价格高企的外部冲击，中国经济展现较强的韧性，出口和基建成为主要支撑力量，消费端表现相对疲软，地产持续拖累，CPI温和回升，输入型通胀压力显现。政策方面，继续实施“适度宽松的货币政策”，加强货币财政政策协同，财政政策重心由规模扩张转向结构优化与效能提升。二季度受资金面持续宽松、基本面弱修复、资产荒格局延续等影响，国内债市震荡走强，收益率曲线整体下行。报告期内，本基金根据环境变化和市场预期偏差灵活调整组合久期，并根据利差情况和流动性环境在利率和信用品种进行结构调整。未来也会根据基本面环境、利差状况、组合管理目标等多方面因素综合考虑，持续优化组合的资产配置。

报告期内，国内经济良好开局，出口表现强劲，消费温和修复，CPI温和上行，PPI负值收窄，制造业PMI重返扩张区间。一季度权益市场冲高回落，主要股指普遍收跌，呈现明显的结构性行情。分阶段看，1月科创50涨幅一度超过15%，市场情绪高涨；随后进入高位震荡；进入3月后，中东冲突持续升级，市场情绪趋于谨慎，上证指数一度跌至3800点。从行业看，科技和能源产业链为主线，银行板块在中东冲突升级后表现较优。一季度债市整体呈现震荡格局，收益率曲线更陡峭化，具体表现在，短端优于长端，超长端收益率受供给压力、通胀担忧、配置盘偏弱等因素影响震荡上行，波动加剧；信用债走势偏强。转债跟随正股震荡上涨，春节后因股市调整，中证转债指数快速回落，转债估值维持高位。报告期内，本基金紧密跟踪市场环境变化，动态调整组合久期、杠杆及资产品种配置，未来也会根据基本面环境、利差状况、组合管理目标等多方面因素综合考虑，持续优化组合的资产配置。

报告期内，外围方面，地缘冲突升级，原油价格快速上涨，“滞胀”担忧升温，大类资产价格波动加大。国内方面，出口强劲带动国内生产走强，投资和消费均有不同程度的改善，物价水平也呈现低位修复特征，但私人部门融资需求整体表现仍偏弱。央行货币政策维持宽松状态，通过公开市场操作、买断式回购、MLF以及国债买卖等多种方式投放流动性，调降结构性工具利率，保持流动性合理充裕，促进社融综合融资成本低位运行。债券市场季度回报率改善，收益率曲线陡峭化运行，信用利差收窄至低位。银行定期存款到期后成本重置带来银行负债成本下降，配置需求释放，叠加资金价格中枢下移，中短端收益率整体下行超过10BP，但30Y因担忧供给冲击以及输入性通胀，收益率较去年末上行8BP至2.35%，期限利差进一步走阔；资金面持续保持宽松，信用债票息优势凸显，供需关系持续改善，信用利差普遍收窄5-10BP。权益类资产在年初的“春季躁动”带动下创新高，流动性和风险偏好修复催生的估值提升斜率放缓，叠加海外地缘冲突，风险偏好走弱带动权益类资产调整，上证指数下跌1.94%。年初，可转债资产跟随股市上涨，估值水平进一步提升，后随着股市调整而进入调整，一季度下跌1.14%。报告期内，严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，一季度债市震荡偏强，曲线陡峭化，中短端表现明显优于长端和超长端利率。在央行维护流动性充裕、银行负债成本降低、风险偏好降低的环境下，债市表现超预期，票息资产表现最优。美伊战争带来油价暴涨，通胀问题上升为市场关注的焦点，全球资本市场剧烈波动，中国资产表现相对稳健。1年期国债收益率从去年末的1.34%下行至3月末的1.22%，累计下行12bp；3年期国债收益率从去年末的1.38%下行至3月末的1.29%，累计下行9bp；5年期国债收益率从去年末的1.63%下行至3月末的1.53%，累计下行10bp；10年期国债收益率从去年末的1.85%下行至3月末的1.81%，累计下行4bp；而30年期国债收益率从去年末的2.27%上行至3月末的2.33%，累计上行6bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上仍以中高评级信用债为主，根据市场情况灵活调整持仓结构、久期和杠杆水平，积极参与利率债和银行二级资本债交易。下一阶段将在严防信用风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

报告期内，海外地缘冲突升级，带动原油价格大幅上涨引发市场对通胀的担忧。国内方面，一季度出口表现亮眼带动基本面边际改善，工业增加值同比增速上升，社零增速在春节消费需求支撑下温和回升，投资端增速由负转正。物价呈现低位修复态势，社融结构中企业中长贷实现同比多增，但私人部门融资需求仍偏弱。政策层面，央行货币政策维持宽松态势，流动性合理充裕，带动社会融资成本低位运行。利率方面，流动性宽松带动短端利率下行，长端受到通胀预期抬头等因素制约震荡上行，收益率曲线陡峭化，期限利差走阔。 报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略;前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。