陈立 - 基金投资策略和运作

国内方面，内需仍然较弱，出口增速保持韧性，物价仍在低位运行。生产方面，工业生产增速回落，但新动能增长仍保持一定韧性。投资方面，三大投资走弱，汽车和高技术装备制造亮眼。消费方面，整体增速放缓，但通讯器材、必选消费和金银珠宝消费亮点突出。出口方面，进出口增速回落，今年前11个月贸易顺差首超1万亿美元。物价方面，CPI增速有所改善，PPI增速仍在低位运行。四季度中共中央政治局会议和中央经济工作会议召开，对2026年经济工作定调并部署重点任务。扩大内需仍是未来工作的重中之重。财政政策将更注重收支平衡和优化支出结构，货币政策则更强调运用结构性货币工具。国外方面，一是中美元首在釜山会晤，中美关系缓和。中美两国经贸团队在马来西亚吉隆坡举行中美经贸磋商，美国对中国商品加征的24%对等关税，暂停相关出口管制措施1年，中方的反制措施也相应推迟同样的时间。双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。二是美联储四季度降息50BP，美联储10月和12月议息会议连续降息，累计降息幅度为50BP，联邦基金利率最新的目标区间为3.50%-3.75%。2025年四季度各指数涨跌幅层面：上证指数上涨2.22%，深证指数涨幅0.01%，创业板指数下跌1.08%，科创50下跌10.10%，沪深300指数下跌0.23%。本基金2025年四季度重点配置在电子、通信、传媒、计算机和智能汽车方向。

四季度权益市场经过前期大幅上涨后转为窄幅波动上行，结构上呈现分化。10月份中美两国元首会晤，随后中美吉隆坡经贸磋商达成阶段共识。4季度，在治理无序竞争、压减落后产能和消费品“以旧换新”等供需两方面政策推动下，PPI 开始企稳，核心CPI 回升。政策层面，“十五五”规划建议将谋划现代化产业体系、高水平科技自立自强等高质量发展目标，提升了中国市场投资的吸引力。　　海外方面，美联储在10月、12月继续下调基准利率，全球流动性依然保持宽松，黄金、铜铝等大宗商品延续强势。随着AI能力的迭代，海外科技公司持续加大资本开支，也引发了市场对AI是否泡沫化的讨论。　　四季度上证综指上涨2.2%，沪深300指数微跌0.2%，创业板指数下跌1.1%，恒生指数下跌4.56%。行业表现方面，有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工涨幅居前，传媒、计算机、美容护理、房地产、医药生物跌幅居前。　　四季度重点围绕AI产业链、可控核聚变、医药等配置。中国加快航天强国建设步伐，四季度民营可回收火箭进行了试射，上交所发布商业火箭企业上市相关标准，美国SPACE X公司有计划上市加快太空商业开发。因此，本基金增加了相关板块的配置。　　展望2026年一季度，在流动性充裕、“十五五”规划开局、全球科技创新迭代等积极因素下，权益市场有望获得结构性投资机会。　　在权益投资方面，本基金将持续以前瞻性、全球性思维，深刻把握经济内在结构的变迁趋势，发掘中国增量经济繁荣带来的重大投资机会。　　债券方面，四季度受中美贸易摩擦升级又降温、基金严监管政策预期发酵、央行买债力度不及预期、年内基金新规落地担忧等影响，年末抢跑预期被打破，债市整体偏震荡，10年国债活跃券下行0.75BP至1.85%，30年国债活跃券上行1BP至2.265%，曲线有所走陡。具体来看：　　10月，中美关税冲击后收益率下台阶，随后受中美政策博弈以及基金新规预期扰动，10年国债围绕1.83%附近震荡，月末央行官宣重启国债买卖，10年、30年国债活跃券一次定价逾4-5BP分别下破1.8%和2.16%，随后转为窄幅震荡，而中短端受买债利好支撑，曲线呈现陡峭化。　　　　11月月初央行买债规模不及预期；月中Q3货政报告对“跨周期”和“利率比价”的讨论引发市场关注，债市对偏弱的金融和经济数据反映钝化，沪指高位调整回到4000点下方，但债市收益率向下动力仍不足；临近月末，中美元首通话释放地缘政治摩擦缓和信号，同时万科债券寻求展期等信用风险事件冲击下，10年国债活跃券收益率脱离1.80%上行至1.84%附近，曲线熊陡。　　　　12月上旬，债市对偏弱的PMI数据反映钝化，央行连续两个月买债规模不及预期，同时降息预期不足以及基金分红免税等监管因素扰动下，债市震荡偏弱，30年领跌；临近中旬，重要会议先后落地，侧重存量政策显效、增量不多，债市短暂修复，随后在财政扩张预期扰动下机构赎回再起，10y、30y国债活跃券大幅回调至1.86%、2.28%附近，30-10y利差走扩至42BP左右；中下旬，央行重启14D逆回购，年末资金宽松带动短端表现较好，长端受超长债供给担忧扰动，机构交投偏谨慎，曲线震荡走陡。　　　　报告期内，本基金以中高等级信用获取票息收益，同时积极关注长端利率的波段机会增厚组合收益。

四季度A股市场延续涨势， AI 产业链成为贯穿全年的核心主线，带动全市场风险偏好提升。与之形成对比的是，银行板块为少数录得下跌的方向，防御性品种表现相对弱势。细分领域中，光模块、PCB、AI 芯片等 AI 产业链相关板块持续领涨，成为市场资金集中配置的核心方向。资金面同步呈现活跃态势，全季度市场成交量与两融余额均创下阶段高位，反映出投资者参与热情较高。不过进入十月后，大盘出现阶段性回调，市场结构特征明显切换，呈现出 “赛道高切低” 与 “大小盘风格轮动” 的特点，前期涨幅较大的高位成长品种面临短期消化压力。　　基于对市场风格与产业趋势的判断，本基金在四季度延续三季度的投资策略，仓位上变动不大。　　本基金长期深耕 AI 产业链，当前持仓已实现从上游算力到下游应用的全链条覆盖。基于 “AI 应用大规模落地临近” 的判断，后续将进一步向应用端倾斜，尤其重点配置人形机器人等高景气赛道。　　展望2026年，我们仍坚持 “结构性机会大于指数机会” 的观点，基金操作将聚焦 “产业趋势明确、业绩确定性强” 的标的，通过精准把握行业主线，力争为投资者创造长期稳健收益。

2025年四季度，中美关系走向阶段性缓和，美联储连续两次议息会议调降基准利率，全球风险偏好提升，海外资本市场走强。国内方面，由于宏观政策已在前三季度发力，四季度没有超预期的政策出台，国内经济增速边际放缓。整体看，预计达成全年经济目标，整体向好趋势并未改变。回顾四季度，宏观层面多空因素交织，市场整体呈现震荡向上的走势。风格方面，市场从成长独秀转向均衡。季度初期，以AI为代表的科技成长仍是主线，随着时间推移，顺周期和价值类公司的关注度显著提升。本基金在四季度整体以中等仓位运行，配置较为均衡，进入十二月中下旬后，提升了基金股票仓位，在重点配置科技板块的同时，还重点配置了贵金属、券商、消费等板块。展望2026年一季度，我们认为全球地缘政治虽有局部冲突，但整体仍呈现缓和趋势，大国博弈对市场的影响有限，全球资本市场仍将呈现向好趋势。聚焦国内，积极的财政政策和货币政策有望前置发力，改善经济基本面的同时将为市场提供充裕的流动性。市场走势上，我们认为传统的“春季躁动”行情有望展开，指数可能创出新高，市场整体风险偏好将维持在较高的位置。一季度我们的基金预计将以高仓位运行。创新或仍将是未来市场的主要驱动因素，我们看好AI模型与各类应用场景相结合所产生的投资机遇。我们认为2025年国内模型纷纷发力，缩小了与海外模型之间的差距，2026年预计AI模型、产业数据与应用场景的结合，或将迸发出巨大的生命力，在改变传统产业应用方式的同时也将产生众多投资机遇。一年之计在于春，我们认为所谓的“春季躁动”绝不仅限于科技板块，2026年我们重点关注内需政策对消费的拉动，尤其在社服、娱乐和可选消费品等领域。同时我们还将关注贵金属、非银、出海等方面的机遇。

国内方面，内需仍然较弱，出口增速保持韧性，物价仍在低位运行。生产方面，工业生产增速回落，但新动能增长仍保持一定韧性。投资方面，三大投资走弱，汽车和高技术装备制造亮眼。消费方面，整体增速放缓，但通讯器材、必选消费和金银珠宝消费亮点突出。出口方面，进出口增速回落，今年前11个月贸易顺差首超1万亿美元。物价方面，CPI增速有所改善，PPI增速仍在低位运行。四季度中共中央政治局会议和中央经济工作会议召开，对2026年经济工作定调并部署重点任务。扩大内需仍是未来工作的重中之重。财政政策将更注重收支平衡和优化支出结构，货币政策则更强调运用结构性货币工具。国外方面，一是中美元首在釜山会晤，中美关系缓和。中美两国经贸团队在马来西亚吉隆坡举行中美经贸磋商，美国对中国商品加征的24%对等关税，暂停相关出口管制措施1年，中方的反制措施也相应推迟同样的时间。双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。二是美联储四季度降息50BP，美联储10月和12月议息会议连续降息，累计降息幅度为50BP，联邦基金利率最新的目标区间为3.50%-3.75%。2025年四季度各指数涨跌幅层面：上证指数上涨2.22%，深证指数涨幅0.01%，创业板指数下跌1.08%，科创50下跌10.10%，沪深300指数下跌0.23%。本基金2025年四季度自下而上角度结合行业景气度、公司核心竞争力和公司估值水平，重点配置在医药、电子、电动汽车、机械制造和港股互联网等高景气行业方向。

整体而言，本基金秉承布局产业景气度持续向上赛道的理念，持续寻找医药板块内部最强赛道，而医药产业预计继续结构化升级，继续关注创新药及其产业链。回顾四季度，创新药及其产业链继续调整，短期处于基本面催化真空期。展望未来，我们维持之前观点不变，创新药板块依然处于景气度向上的阶段：（1）国内医保的持续托举、以及政策的持续支持；（2）中国创新药持续在全球具备最强竞争力，海外药企与美国谈妥相关利益后，依然会选择引入全球最好的创新药品种。因此，判断中国的创新药出海会延续，2026年或依旧有较好BD能落地，且成功出海的产品陆续兑现全球临床的数据读出、以及更长远的美国商业化。与此同时，全球迎来AI大时代，AI赋能医疗保健的潜力被大大低估，从长远来看，医疗保健将成为AI最为深远的应用领域，叠加中国巨大的生物数据库和诊疗数据库，未来在药物研发、癌症筛查和个性化治疗、辅助诊断、手术规划、远程诊疗等多方面潜力巨大，因此，随着算力、算法以及大模型的不断迭代升级，工具壁垒大幅下降后，AI医疗和AI医药应用层面将诞生多个新的商业模式，这将成为医药板块内部一颗冉冉升起的新星。这类资产处于产业萌芽期，后续静待商业化的落地。展望一季度，创新药或依旧处于产业景气度持续向上的阶段，国内经营业绩持续高速增长，海外空间不断打开，且伴随着临床数据的不断验证，中国创新药未来将不断展现出全球竞争力最强的巨大潜质。综上所述，我们持续坚定看好中国创新药械长期的产业成长机会，同时中长期等待AI医疗和AI医药的新时代。本基金预计在2026年一季度继续坚定配置创新药，适当增配AI医疗和AI医药资产，争做耐心资本，坚守并陪伴中国创新科技的成长。

四季度权益市场经过前期大幅上涨后转为窄幅波动上行，结构上呈现分化。10月份中美两国元首会晤，随后中美吉隆坡经贸磋商达成阶段共识。4季度，在治理无序竞争、压减落后产能和消费品“以旧换新”等供需两方面政策推动下，PPI 开始企稳，核心CPI 回升。政策层面，“十五五”规划建议将谋划现代化产业体系、高水平科技自立自强等高质量发展目标，提升了中国市场投资的吸引力。　　海外方面，美联储在10月、12月继续下调基准利率，全球流动性依然保持宽松，黄金、铜铝等大宗商品延续强势。随着AI能力的迭代，海外科技公司持续加大资本开支，也引发了市场对AI是否泡沫化的讨论。　　四季度上证综指上涨2.2%，沪深300指数微跌0.2%，创业板指数下跌1.1%，恒生指数下跌4.56%。行业表现方面，有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工涨幅居前，传媒、计算机、美容护理、房地产、医药生物跌幅居前。　　四季度重点围绕AI产业链、可控核聚变、医药等配置。中国加快航天强国建设步伐，四季度民营可回收火箭进行了试射，上交所发布商业火箭企业上市相关标准，美国SPACE X公司有计划上市加快太空商业开发。因此，本基金增加了相关板块的配置。　　展望2026年一季度，在流动性充裕、“十五五”规划开局、全球科技创新迭代等积极因素下，权益市场有望获得结构性投资机会。　　本基金将持续以前瞻性、全球性思维，深刻把握经济内在结构的变迁趋势，发掘中国增量经济繁荣带来的重大投资机会。

经历了过去半年市场的上涨，年底这一段时间A股在3900点附近高位震荡，出现了明显的主题轮动和阶段性畏高情绪，尽管股市短期滞涨，但来自国内外的不确定性因素四季度以来都有所下降，2026年股市依然大有可为。由于宏观面泛善可陈，四季度本组合整体操作变化不大，操作上整体对组合做了少许精简，降低出口链、军工、机器人、消费电子和创新药上游等比较分散的持仓，增配了保险、有色、半导体设备、材料和储能。放眼历史和全球股市，目前A股的估值尚处在历史中枢下方，国际比较下A股的“估值洼地”优势较为突出。虽然今年A股表现较好，但整体上看股市走得相对理性，它更多体现了对过去几年过度悲观预期的修复，这种修复只在局部景气上行的成长和周期行业当中，而非全部行业，因此我不认为股市目前存在系统性高估风险。

四季度权益市场经过前期大幅上涨后转为窄幅波动上行，结构上呈现分化。10月份中美两国元首会晤，随后中美吉隆坡经贸磋商达成阶段共识。4季度，在治理无序竞争、压减落后产能和消费品“以旧换新”等供需两方面政策推动下，PPI 开始企稳，核心CPI 回升。政策层面，“十五五”规划建议将谋划现代化产业体系、高水平科技自立自强等高质量发展目标，提升了中国市场投资的吸引力。　　海外方面，美联储在10月、12月继续下调基准利率，全球流动性依然保持宽松，黄金、铜铝等大宗商品延续强势。随着AI能力的迭代，海外科技公司持续加大资本开支，也引发了市场对AI是否泡沫化的讨论。　　四季度上证综指上涨2.2%，沪深300指数微跌0.2%，创业板指数下跌1.1%，恒生指数下跌4.56%。行业表现方面，有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工涨幅居前，传媒、计算机、美容护理、房地产、医药生物跌幅居前。　　报告期基金保持相对审慎的建仓策略，重点围绕AI产业链、可控核聚变、医药等配置。中国加快航天强国建设步伐，四季度民营可回收火箭进行了试射，上交所发布商业火箭企业上市相关标准，美国SPACE X公司有计划上市加快太空商业开发。因此，本基金增加了相关板块的配置。　　展望2026年一季度，在流动性充裕、“十五五”规划开局、全球科技创新迭代等积极因素下，权益市场有望获得结构性投资机会。　　本基金将持续以前瞻性、全球性思维，深刻把握经济内在结构的变迁趋势，发掘中国增量经济繁荣带来的重大投资机会。

回顾2025年四季度，受益于美联储进入新一轮的降息周期（去年9月重启降息，10月再度降息，12月第三次降息）带来的流动性宽松，全球资本市场整体走势良好。道琼斯指数、纳斯达克指数及标普指数季度涨幅均在5%-8%之间，欧洲主要市场也有个位数涨幅，亚洲市场则表现更佳，尤其韩国股市、日本股市涨幅分别为32.3%及17.8%。与此同时，COMEX黄金季度涨幅22%+，离岸人民币汇率季度升值约2%。A股市场自去年4月初的“关税底”起，持续上涨30%+之后，进入四季度，开始进入大致在3800-4100点之间的箱体消化与震荡缓升阶段。上证指数年末收于3968.84点，季度涨幅2%+。国内宏观政策层面，四季度坚持“稳中求进”总基调，重点围绕扩大内需、稳定投资与促进创新展开。其中，10月中旬召开了党的“四中”全会并通过“十五五”规划建议稿，明确提出新质生产力将成为“十五五”期间推动经济社会高质量发展的重要基石，同时，表达对国内经济增速目标仍有较高诉求，强调要建设“统一大市场”，避免产业投资的无序竞争。国内经济层面，四季度仍面临着一定的需求收缩压力，经济增速温和放缓中。需求端情况看：投资方面，固定资产投资增速持续低位（其中不含电力在内的基建投资已连续4个月环比下降），房地产投资因销售疲软仍成为主要拖累项；消费方面，居民收入增速低位徘徊、消费内生动力不足，叠加“两新”政策效应减弱，带来居民消费增速小幅下滑；出口方面，出口增速呈小幅下降趋势，虽对东盟、“一带一路”国家出口增长较快，但高基数效应及全球贸易不确定性仍形成压力。供给端情况看：制造业扩张尤其高技术领域强劲表现（如集成电路、新能源汽车出口高增长）等因素，推动国内工业生产仍保持一定韧性。股市层面，自2024年9月24日以来的A股“非典型修复市”仍持续演进中。尽管国内经济基本面的修复仍相对缓慢，但海外美联储降息窗口打开，为包括A股在内的众多新兴市场提供了新一轮“美元外溢”带动风险资产提振的良好机会。此外，大国关系进入阶段缓和期，及国内呵护资本市场发展的政策延续等，都为A股市场的持续稳健前行提供了有力支持。A股重要指数层面看，2025年四季度，上证指数、沪深300及创业板指涨幅分别为2.22%、-0.23%和-1.08%。申万一级行业指数的涨跌幅方面，有色（16.25%）、石化（15.31%）、通信（13.61%）、军工（13.10%）及轻工（7.53%）排名居前，医药（-9.25%）、地产（-8.88%）、美护（-8.84%）、计算机（-7.65%）及传媒（-6.28%）表现落后。四季度金鹰主题优势持续坚持以优选优质企业与合理估值为本的基本面投资方式，保持对政策面、经济面及资金面的密切关注，兼顾所跟踪重要行业的趋势性方向演变，并继续做适度的止盈止损操作。产品组合整体保持为兼顾价值与成长的均衡配置，重点持仓维持在非银、消费及泛科技领域，仓位维持较高水平。在国内“非典型修复市”的演进过程中，由于基本面因子仍相对偏弱，股市主要围绕风险偏好、市场流动性及宏大叙事展开，相应地，坚持价值成长方向的投资风格阶段性仍难免波折，但我们相信，股市的修复过程最终将切换到估值与业绩双轮驱动的下半场，估值驱动有望逐步走向业绩驱动，而以人工智能为代表的科技行业和主要依托经济修复所带动的传统行业之间的结构性分化态势有望趋于收敛，2026年出现这样的重大切换的概率在显著上升。我们对A股市场中长期前景继续抱有谨慎乐观的态度和信心。

2025年四季度，国外方面，中美两国关系逐步缓和，同时美联储两次调降利率，带来整体风险偏好提升，推动海外资本市场逐步上涨。国内方面，由于前三季度宏观政策持续较积极，预计国内全年经济目标能够达成的情况下，四季度国内政策力度有所缓和，经济增速保持稳健。回顾2025年四季度,市场整体表现震荡向上，市场从科技成长方向逐步均衡扩散。2025年四季度，本产品大部分时间维持中高仓位，到四季度末进行加仓，加仓的行业方向主要为科技、有色、非银、以及服务消费等方向。展望2026年一季度，外部方面，判断中美两国关系持续缓和概率较高。国内方面，做为“十五五”开局之年，财政政策和货币政策预计积极有为，因此看好2026年一季度的行情，持续关注科技方向，比如AI应用方向，认为其商业价值，目前从领域单一工具类应用开始，快速向平台或生态类模式演变。在医疗健康、智能制造、金融电商服务营销、传媒游戏等多个领域能够看到AI应用在快速渗透，带来业务模式创新和效率优化，具备持续创造巨大商业价值的可能。同时，看好政策和优质产品或服务供给对于国内消费拉动，进而带来投资机会，特别是偏可选方向，其优质产品或服务供给，叠加需求改善带来机会。重点关注是偏社服、文娱等领域。此外，我们对出海、贵金属等方向的投资机会保持关注。

2025年第四季度沪深300指数下跌0.23%，有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造表现领先，医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒表现靠后。商品市场在降息预期流动性充裕、AI投资驱动需求、地缘政治动荡叙事下表现活跃；全球AI投资对各产业影响在持续扩散，各环节上游出现长鞭效应，同时技术升级带动通信需求增长加速。中美短期缓和长期竞争的背景下，外部环境复杂，但国内已涌现一批优秀的企业积极出海，形成第二增长曲线，同时国内投资和消费有望保持稳健增长。我们关注有全球竞争力的产业和优质公司在经历贸易战冲击后，展现出强大的经营韧性，业绩持续快速增长，比如AI基础设施、创新药、游戏等；同时关注国内新兴消费趋势，包括悦己消费、银发经济等。本基金将采取积极的投资策略，重点关注A股价值和成长方向，包括TMT、医药、消费、有色、红利等。