邱晓华 - 基金投资策略和运作

2025年四季度国证食品指数有所回调，主要因为需求端仍相对疲软、消费动能不强。宏观数据上，社会消费品零售总额同比继续走低、延续弱修复节奏。产业层面上，行业整体仍处在主动去库阶段，特别是白酒企业的供给端仍在出清进程中，市场竞争激烈、整体价格下降，企业盈利受到压制。此外，四季度有色、通信等热点引领市场，对消费板块的资金产生一定的虹吸作用。作为行业指数基金，本基金旨在为投资者提供行业投资工具。本报告期内，我们根据对市场行情、日常申赎情况和成份股停复牌的分析判断，对股票仓位及头寸进行了合理安排，将跟踪误差控制在合理水平，尽量为投资者提供更精准的投资工具。

2025年四季度，医药板块回调。一方面，医药板块前三季度积累较多涨幅，部分获利盘止盈导致板块回吐涨幅；另一方面，四季度有色、通信等热点引领市场，对消费板块的资金产生一定的虹吸作用。而四季度医药、创新药板块缺乏热点，暂无明星单品读出，同时部分个股的BD合作模式低于预期，引发市场对创新药出海模式的担忧，部分资金撤离，板块出现回调。 作为行业指数基金，本基金旨在为看好医药行业的投资者提供投资工具。本报告期内，我们根据对市场行情、日常申赎情况和成份股停复牌的分析判断，对股票仓位及头寸进行了合理安排，将跟踪误差控制在合理水平，尽量为投资者提供更精准的投资工具。

2025年四季度，债市情绪总体偏弱，权益市场风格切换较为明显。本基金债券仓位保持灵活交易的风格，密切关注市场情绪、机构行为等方面的变化灵活调整组合久期及杠杆。权益方面，在可转债整体估值偏贵的情况下，降低可转债仓位，增加股票仓位，一方面针对政策层面支持的科技行业进行布局，另一方面积极加仓受益于供需矛盾、国际地缘政治等方面的有色及贵金属板块，获得了不错的收益。

四季度，市场在高位波动加大。国庆假期后，中美对抗再次加剧，之后又再次缓和，但对市场的影响幅度和时间都要弱于上半年。11月后，美联储降息节奏的不确定性提升，全球流动性担忧上升，包括虚拟货币、美股、A股在内的主要风险资产，都出现了明显调整。随着增量资金进场，12月市场再次收回前期跌幅。整个四季度，全A指数微涨1%，结构上，科技和周期共舞，但内部都有分化，周期集中于有色、石化，地产链表现较弱；科技，则集中在有业绩的AI，和新出来的商业航天等方向，而人形机器人、电子、传媒、新能源等表现较弱。我们延续了绝对收益的思路，在市场阶段性高位时，做了适当减仓，主要减仓了医药、机械、电子等行业位置较高的个股及部分业绩低于预期的个股，而增持了环保、保险、面板等低位板块。四季度净值振荡向上，创历史新高。

四季度A股宽幅震荡，10月8日上证指数开盘达到3674点，市场乐观情绪到达极致，随后出现了较大幅度的回撤和震荡。基本面方面，随着9月底稳增长政策的逐渐落地，经济数据出现了逐月改善。金融体系内流动性充裕，国债收益率大幅下行，A股融资余额快速增长。四季度的行情主要围绕11月和12月的几次重要会议展开，并呈现了买预期卖现实的特征。行业板块内部也一改同涨同跌的特征，出现了剧烈分化，整体而言小盘股整体表现好于大盘股。9月24日A股出现了连续大幅上涨，恰逢基金经理调整后的调仓期，为策略的执行带来了一定压力，为了提升组合的锐度，持仓以科技成长为主。10月8日后市场出现较大幅度的调整，对持仓结构进行了重新分配，采取了哑铃策略，一方面专注于受益于利率水平下行后比较价值凸显的红利资产，另一方面专注于科技成长以保持组合的锐度，并结合市场环境进行较为灵活的仓位调整。四季度A股的行情在历史上看较为极致：一是波动率较高，期权隐含波动率维持在历史中位水平以上，成交量也维持在历史高位；二是行业内部分化较大，小市值因子的影响超越了行业因子；三是流动性驱动和预期驱动的特征明显，企业业绩或业绩预期对价格波动的影响不明显。这些因素为组合的管理带来了一定难度。

四季度，市场在高位波动加大。国庆假期后，中美对抗再次加剧，之后又再次缓和，但对市场的影响幅度和时间都要弱于上半年。11月后，美联储降息节奏的不确定性提升，全球流动性担忧上升，包括虚拟货币、美股、A股在内的主要风险资产，都出现了明显调整。随着增量资金进场，12月市场再次收回前期跌幅。整个四季度，全A指数微涨1%，结构上，科技和周期共舞，但内部都有分化，周期集中于有色、石化，地产链表现较弱；科技，则集中在有业绩的AI，和新出来的商业航天等方向，而人形机器人、电子、传媒、新能源等表现较弱。我们延续了绝对收益的思路，在市场阶段性高位时，做了适当减仓，主要减仓了医药、机械、电子等行业位置较高的个股及部分业绩低于预期的个股，而增持了环保、保险、面板等低位板块。四季度净值振荡向上，创历史新高。

2025年10月在中美经贸贸易摩擦发酵、央行宣布将重启公开市场国债买卖等影响下，债市小幅震荡走强，随后开启收益率震荡上行的趋势，基金销售新规、超长债供给担忧等因素压制债市情绪，收益率曲线形态变化不大。信用债方面，中短久期品种信用利差压缩、长久期及超长久期品种略有走阔。组合的四季度目标仍以防御和控制回撤为主，以票息策略为主，降低组合久期，提升流动性资产的占比，持仓仍以流动性较高的中高评级信用债为主，争取为组合获取稳定的收益回报。

本基金的投资策略为价值成长，价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业竞争力越来越强，我们相信随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。

四季度，债市温和调整，超长债利率有所上行。权益市场震荡为主，四季度整体小幅上涨。四季度宏观经济仍然偏弱，地产仍然面临下行压力，但是积极的因素也在增多。我们正处于新老动能交替的尾声，地产对于经济的拖累逐步减弱，而以新能源为代表的新动能对于经济的正面影响在进一步增强。展望26年，在AI的带动下，新动能有望进一步增强，新老动能交替基本完成。但我们也要看到宏观经济的薄弱之处在于内需，消费补贴对于内需的提振作用相对有限，内需的关键在于提升居民收入，近期的各种中央的文件中都提到了提升居民收入，我们认为在居民收入提升后，宏观经济能有更强的发展韧性。展望2026年，AI依旧以前所未有的速度推动世界的发展，我国在AI产业发展中具备绝对的人才优势和能源优势，AI的发展一定能够推升我国经济进一步发展。2026年权益市场仍然有较好的回报。债券方面我们维持相对谨慎的观点，但进一步调整的空间有限，我们认为市场利率逐步接近中性利率。权益市场最大的风险就可能在于短期过度投机导致的市场暴涨暴跌，债券这边可能会在权益市场风偏高企时面临一定的回调风险。

2025年四季度上证综指涨2.22%，沪深300涨-0.23%，创业板指涨-1.08%。大盘四季度在消化三季度的涨幅，大多数行业以宽幅震荡为主，涨幅靠前的行业包括军工、通信、有色、石油石化、化工等，驱动因素来自AI基础设施投资推动通信、有色的需求预期良好，国内商业航天规划推动相关行业板块走强，反内卷政策叠加资本开支高潮退去，一些周期性板块的基本面逐渐向好。12月中央经济工作会议释放了积极有为的政策信号，叠加大量企业制定新年规划进入细化落实阶段，以及春节备货重要节点临近，制造业市场需求有所释放。2025年12月制造业PMI较11月回升0.9个百分点至50.1%，今年4月份以来首次升至扩张区间。从需求端看，12月新订单指数较上月上升1.6个百分点至50.8%，在连续五个月处于收缩区间后回到扩张区间；从生产端看，12月生产指数上升1.7个百分点至51.7%，产需两端均明显回升。从企业预期来看，12月生产经营活动预期指数较上月上升2.4个百分点至55.5%，创下了2025年以来的高点，表明制造业企业对近期市场发展信心持续增强。本基金用多维度评估股票质地，使用估值、成长、盈利、市场情绪类因子选择股票，取得了较好的超额收益。本基金量化模型仅用于资产配置、选股和组合优化等，不基于量化模型进行高频程序化交易。

2025年四季度，海外经济整体呈现增长强韧、就业疲软的分化格局，通胀尚未见明显反弹。美国政府停摆一度加剧美元流动性紧张，并导致资产波动有所放大，所幸美联储延续降息进程，并利用结束缩表和重启RMP工具的方式托底流动性。贵金属和有色金属等实物战略资产重视度抬升，提前囤积需求旺盛，逼仓效应带动部分品种涨幅较大。基金相对重仓的海外大宗品种中，贵金属、有色金属继续上涨。贵金属中，COMEX黄金四季度上涨11%至4332美元。降息进程的延续和混乱的全球政治局势仍为黄金提供温床，而伦敦白银现货市场的紧张所带来的逼仓行情引导更多的投机资金涌入，助推了贵金属板块整体的上行幅度。有色金属中，LME铜四季度上涨21%至12497美元。受美国关税预期影响，铜库存仍持续向美国集中，在矿端持续偏紧的背景下，欧亚区域供应结构性偏紧。需求端在新能源、人工智能、机器人等新增量的带动下预期向好。能源商品中，WTI油价四季度下跌8%至61美元。尽管地缘局势尚未缓解，但在原油陷入供给过剩的普遍预期之下，油价下跌至美国页岩油企业成本线附近。本基金A类本报告期内的净值增长率为7.06%，同期业绩比较基准收益率为6.96%。本基金D类本报告期内的净值增长率为7.04%，同期业绩比较基准收益率为6.96%。（注：同期业绩比较基准以人民币计价。）

2025年四季度，A股市场呈现震荡态势，各大指数之间表现较为分化。上证指数上涨2.22%,深证综指上涨0.46%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，科创50下跌10.10%。分行业来看，涨幅居前的行业是有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；跌幅居前的行业是医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒。报告期内本基金投资了电力设备、电子、计算机、军工、化工、食品饮料、医药等行业。