长盛研发回报混合C(025382) - 基金投资策略和运作

报告期内，全球及国内宏观层面波动不大，消费整体承压，出口结构性分化，以AI为代表的科技成长领域投资需求旺盛。产业层面来看，除人工智能引领的全球科技竞赛外，商业航天、 脑机接口等新兴领域亦开始出现加速发展和竞争态势。新兴方向正在吸引大量一二级资本涌入，面对科技发展的曲折性和不可预测性，作为管理人，我们在追求新兴行业市场空间与格局确定性的同时，也在追寻其商业回报的相对确定性。　　报告期内本基金组合增加了AI应用、家电等领域的配置比例，针对优质的公司进一步提升了组合权重，降低了部分估值过高的公司配置。在新兴领域方面，考虑到AI模型的密度定律与尺度定律，AI应用在AI模型的持续降本和快速迭代下有望进一步加速发展，因此适当增加了AI应用的配置比例，同时针对传统领域低估值的公司品种进一步加大了配置，力争做到组合的行业均衡与估值均衡。作为基金管理人，本基金将紧密跟踪行业变化，在考虑行业发展阶段和景气度的同时，坚守组合安全边际，力争把握新兴产业发展红利，力争为投资者创造更好的投资回报。

报告期内，权益市场主要指数均有所上涨，在国家对资本市场扶持力度提升背景下，市场流动性与风险偏好持续上行，考虑到三季度以来市场估值提升较快，四季度市场潜在的波动风险有所增加。宏观经济层面，三季度国内经济呈现结构性修复，消费与投资略有承压，出口方向中非美出口韧性较强。产业层面，科技产业呈现国家地缘竞争与产业内部军备竞赛特点，全球算力、IDC等基础设施投资明显加快，云厂商与大模型厂商研发驱动投资最终反哺产业商业化进程。新消费呈现代际特征，Z世代的悦己消费与中产的质价比消费带来消费领域从渠道到终端模式的变革机遇，新的消费业态正在不断显现，服务消费在消费场景中的占比中长期有望不断提升。医药行业短期受益于海外大药企专利集中到期驱动下的投资需求，国内创新药企商业化速度明显提升，中长期来看，老龄化中长期有望提升居民对OTC、创新药等产品的需求。　　报告期内，本基金针对以上投资机会和风险对组合结构进行了一定调整，在保持高持股集中度的特征下，持续关注包括人工智能、新消费、创新药等领域的投资机会。展望四季度，本基金将持续针对人工智能、新消费等领域保持高度关注，同时根据个股估值水位与景气度的波动风险做组合进一步的调整，以追求整体组合风险调整后的收益最大化。

报告期内，权益市场主要指数呈现震荡行情，宏观经济方面，上半年经济平稳运行，工业生产端保持景气，价格压力仍在，关税导致的制造业抢出口一定程度上拉动外贸相关制造业较为景气，但景气度持续性不强，二季度地产行业景气度有所下行，新房二手房成交走弱，成交价格压力进一步显现，消费方面，在以旧换新等国补的推动下，社零数据持续表现较好，家电、汽车等以旧换新品类增长突出，但是区域分化明显。市场风格方面，上半年市场行情仍呈现一定流动性驱动特征，以银行为代表的红利风格与以AI为代表的主题风格两侧整体表现较好，关税导致二季度市场风险偏好波动较大，主要市场指数波动率有所增加。产业方面，AI相关的各个细分领域进展不一，算法端仍在持续迭代，C端与B端产品成熟度进一步提升，算力侧瓶颈依然凸显，agent的发展进一步提升了对算力的需求，智能驾驶在车型覆盖的广度和算法能力上都得到进一步提升，机器人、AI眼镜等新兴硬件产业仍处于导入期，技术路线与算法模型仍待进一步成熟。受益于海外大型药企未来2-3年专利悬崖的压力，国内创新药企业BD金额持续增长，带来国内创新药行业景气度有所提升。整体来看，上半年市场对于产业进展的预期表现与产业的实际进展在行业规模、产品成熟度等多个维度可能会存在一定差异，需要去伪存真，仔细辨别产业机会。　　报告期内，本基金针对以上投资机会和风险对组合结构进行了一定调整，以低估的价格为前提，在大消费、AI等领域进一步提升了持仓比例，在持股集中度方面做了进一步的提升，本基金将持续针对科技、消费、医药等领域保持高度关注，组合将针对细分的投资机会做进一步的集中。

报告期内，权益市场主要指数微幅震荡，宏观经济方面，一季度经济存在较多结构性亮点，汽车、通信器材等品类的消费受益于以旧换新政策拉动持续回暖，新房销售在地产政策持续推进背景下降幅收窄，后续地产投资有望企稳，财政支出前置带来基建投资增速较快，项目资金到位与财务支出进度有所改善，制造业新订单旺盛，生产端持续景气，工业景气度保持平稳。出口方面，地缘政治摩擦导致的关税等政策不确定性依然存在，企业“抢出口”一定程度上拉动企业一季度出口数据表现较好。一季度在持续向好的经济预期下，市场风险偏好有所提升，市场对估值容忍度有所提升。一季度开源大模型Deepseek R1的发布使我国在模型端与海外主流大模型的差距快速缩小，在AI模型平权加速下游的终端与应用渗透预期下，成长板块表现较好。　　报告期内，本基金针对以上投资机会和风险对组合结构进行了一定调整，降低了部分外需强关联的公司配置，增加了部分受益于国产替代与产业升级的公司配置，在持股集中度方面做了进一步的提升，本基金将持续针对人工智能、国产替代、制造业升级等方向保持高度关注，组合将针对细分的投资机会做进一步的集中。

权益市场全年表现来看，各主要指数波动较大，年初以来，权益市场经历了宏观经济波动、地缘政治与关税扰动、宏微观流动性扰动，总结来说，波动与不确定性是资本市场的一种常态。从风格表现来看，上半年伴随着市场下跌，兼具低波动与低估值的红利风格整体表现突出，下半年伴随着政策加码与经济企稳预期，流动性与风险偏好快速修复，成长风格重新回归，全年表现来看，红利风格相对占优。从行业表现来看，上半年，金融、能源与公用事业行业表现较好，下半年伴随着成长风格回归，TMT等科技行业表现较好，AI算力与AI应用板块表现尤为突出。　　在投资运作方面，仓位方面，上半年根据流动性风险主动做了一些调整，整体保持中性仓位，下半年伴随政策加码，仓位有所提升，整体保持中高仓位运行。行业配置方面，整体保持了相对均衡的行业配置，在家电、汽车等行业的配置比例有所提升，个股方面，进一步筛选了优质的公司，持股集中度做了进一步的提升。

报告期内，权益市场主要指数迎来明显上涨行情，原因主要是宏观政策转向以及国家对于资本市场扶持力度提升，市场流动性与风险偏好快速修复，多重因素共振触发了市场的快速上涨行情。目前市场风险溢价中计入了较多乐观因素，考虑到短期市场估值修复较快，市场的进一步上涨仍需要等待企业盈利的明显改善。宏观经济层面，全球经济面临的不确定性有所增加，美国经济显示出增速收敛态势但并未失速，强消费数据尤其是服务业数据显示其经济韧性依然较强，在美联储预防式降息后，短期内不能排除其二次通胀的可能性。地缘政治对大宗商品的扰动仍在持续，伴随着全球经济不确定性上升，商品价格波动率明显增加。国内方面，消费增速整体走弱，但在以旧换新等政策促进下，家电、汽车等行业内部有更多结构性亮点出现，投资中，地方政府化债压制基建投资增速，地产销售低迷使地产投资增速承压，制造业投资仍保持较高增速，但需要关注结构性产能过剩带来的增速下移压力，出口中，我国对新兴市场国家出口正在出现更多结构性机会，四季度仍有望保持较高的景气度。产业方面，AI大模型快速迭代，在算力、互联方面的技术升级仍然在加速，下游潜在的软硬件应用领域进一步扩大。我国的创新药龙头企业竞争力不断提升，在全球范围内，正在实现从模仿仿制到引领创新的突破。新能源的新技术不断应用，BC电池产业化加速。　　报告期内，本基金针对以上投资机会和风险对组合结构进行了一定调整，重点关注以AI、互联网、半导体、创新药、新能源为代表的新兴产业，同时保持对传统行业的关注和投资，力争做到组合结构相对均衡，追求最优的风险收益比。未来，本基金将继续关注以汽车、电子、家电等为代表的景气度有所上行的行业，针对重点投资机会做集中布局，进一步提升组合对市场投资机会的捕获能力。

24年初以来，一季度市场受到量化、两融等资金交易层面因素影响，权益市场微观流动性波动较大，引发市场指数宽幅震荡，后续在稳定市场的政策陆续出台后，二季度市场微观流动性明显好转，市场迎来明显反弹，上半年主要市场指数整体呈现震荡行情。行业结构上，上半年，稳定类、周期类资产好于成长类资产，在中美库存周期共振上行的背景下，石油石化、有色、家电、通信等板块表现较好。整体上半年来看，地缘政治导致的产业链供给侧扰动仍在持续，需求侧不乏较多的结构性亮点出现。　　组合仓位方面，整体保持中高仓位运行，根据市场情况做了一定加减仓操作，在一季度市场面临流动性风险的时候，降低了部分组合仓位，在流动性风险释放较充分以后，进行了明显的加仓操作，整体来看，上半年仓位上的择时操作在一定程度上控制了组合的回撤。　　组合结构上，上半年组合主要集中配置在受益于出口拉动的制造业、电商、物流等环节，同时增加了部分稳定类资产的配置，行业配置上增加了家电、有色、公用事业等行业的配置比例，降低了医药、军工等行业的配置比例。集中度方面，组合在行业集中度和持股集中度方面做了一定提升，以尽可能增强对细分领域投资机会的把握能力。

报告期内，全球经济受地缘政治扰动、制造业产业链转移、能源低碳转型三重影响，全球通胀压力持续，当前考虑到美国制造业库存仍在低位、美国房地产上行周期短期受房贷利率高位压制，后续在美联储预防式降息下，经济可能存在较强韧性，美国通胀压力可能会持续较长时间。国内经济方面，制造业受益于补库存拉动，景气度有所上行，科技行业受益于AI产业趋势带动，全球AI投资上行拉动算力基础设施建设需求，算力硬件出货量提升明显，消费中可选消费与必选消费需求表现相对平稳，周期中全球定价商品好于内需定价商品，且贵金属好于黑色系金属，受国内地产链需求修复缓慢影响，金融与地产基本面短期仍面临一定压力。一季度以来，国内权益市场微观流动性波动较大，考虑到目前市场估值处于相对较低水平，当前权益市场风险溢价已经计入了较多地缘政治风险、流动性风险，二季度国内权益市场或存在较好表现。　　报告期内，本基金针对以上投资机会与风险对组合做了一定调整，增加了部分受益于外需需求的投资标的，在半导体、家电、跨境电商、创新药等多个行业景气度较好且存在较优质投资标的的领域加大了布局。展望24年二季度，国内外制造业补库存有望形成需求侧的共振，供给侧仍需要关注地缘政治的扰动带来大宗商品的价格波动，进一步可能对全球通胀压力进行传导，考虑到全球地缘政治扰动的不确定性，组合仍宜保持一定均衡，并寻找优质的投资标的进一步中长期持有。

A股市场在2023年依然延续了2022年以来的下跌趋势，全年美债利率的波动对全球跨境资本流动造成扰动，对A股市场估值造成较大影响。全年来看，各大指数中红利指数相对收益明显。结构上，在以ChatGPT为代表的AI新产业趋势爆发以来，全年以通信为代表的科技类公司股票表现明显好于地产、消费等板块。23年全年风格表现依然延续22年以来价值占优的风格，成长股估值经历了又一年的消化，历史分位数已经回落到历史较低水平，配置价值较高的板块开始大量出现。从细分行业表现来看，23年一二季度ChatGPT应用爆发，以通信、计算机为代表的TMT板块涨幅靠前，三季度美债利率加速上行，对全球资本扰动加剧，前期涨幅较高的科技板块受流动性影响回撤明显，但以煤炭、石油石化为代表的上游周期品受益于沙特石油减产以及国内制造业补库存等因素拉动，表现较好，四季度受巴以冲突扰动、美国降息预期发酵等因素影响，成长、消费、周期板块均有较好表现，市场表现趋于一致。　　在投资运作方面，报告期内，本基金针对行业细分领域景气度变化与市场风格变化进行了一定组合结构调整，行业配置方面针对我国在全球有一定全球竞争力的医药、电子等领域加大了布局，力争在投资组合保持一定均衡的基础上加大了对投资机会的把握能力，投资标的方面持续挖掘了一批包括创新药、医疗设备、消费电子、小家电、跨境电商等具有一定竞争力的细分领域的投资标的。组合整体在行业以及个股的配置上更加均衡，力争在获取较好预期收益的同时，更好的应对市场的波动风险。

报告期内，全球经济分化持续，在原油供需存在持续矛盾的大背景下，部分上游资源品价格上行，美国经济增长动能较强，通胀压力持续，美债利率维持高位对全球金融市场的扰动仍在持续。国内方面，三季度消费中服务业景气度持续改善，投资中基建投资增速继续托底固定资产投资，地产受限于销售低迷与融资受限，资产负债表改善速度较慢，拿地与新开工持续承压，但政策预期持续改善，落地效果仍待观察，出口链条整体修复程度较好，汽车、家电等行业中出口链企业持续受益于出口改善景气度上行，高附加值产品在出口结构中占比不断提升，四季度出口的景气修复可能会持续。产业方面，以汽车智能化、半导体国产化为代表的科技行业景气度仍然延续，传统行业中资源品的景气度可能存在一定韧性，值得持续关注。　　报告期内，本基金针对以上投资机会和风险对组合结构进行了一定调整，继续重点关注以AI、半导体为代表的新兴产业，增加了部分受益于经济修复的传统行业，同时针对市场风格变化，将组合结构进行了进一步的均衡。展望四季度，本基金将持续关注以汽车、电子、家电等为代表的景气度有所上行的行业，针对重点投资机会做集中布局，进一步提升组合对市场投资机会的捕获能力。

23年初以来，一季度市场先反应疫情后修复下的顺周期产业链复苏，二季度在强预期弱现实的背景下，以ChatGPT为代表的现象级AI应用爆发，TMT行情一枝独秀。随着TMT交易拥挤度提升，预期、现实分化加剧，资金逐步向低估值板块迁移，中特估板块迎来估值修复。整体上半年来看，市场呈现热点多、行业之间快速轮动的特征。　　组合在一季度以来保持中高仓位运行，主要是判断AI驱动下TMT板块存在全年机会，消费、军工等领域存在结构性配置机会，市场估值处于底部，组合仓位宜保持较高水平。　　组合结构上，6月份以后，由于国内经济复苏力度较弱，减持了部分与国内需求强相关的标的，增加了部分受益于海外经济修复的标的，同时从整体配置方向上，向AI板块做了进一步的集中。

在经历了2022年市场大幅回调、疫情迅速达峰等事件之后，市场参与主体普遍基于性价比对本年的权益市场表现抱有较高预期。一季度全球资本市场的关注焦点继续锚定美联储加息周期缩表动作，而加息的累积效应逐步在经济和金融市场两个层面开始显现效果，接连发生的欧美银行杠杆风险事件、逐步走弱的美国实体经济指标都指示本轮加息周期逐渐接近尾声。国内经济修复的节奏实际上弱于市场此前的普遍预期，春节后工业金属等需求显著回暖，但在接近季度末又开始走弱，尤其是去年需求韧性较强的汽车、新兴消费等领域，3月份结束的全国两会在传统拉动经济抓手方面也没有给出非常明确的导向，市场继续寻找高质量发展方向。金融市场层面，全球一季度表现最差的两个领域都与美国经济预期相关，原油价格与美元指数都指示了更弱的经济预期。市场在短暂交易疫后复苏后寻找了相对有明确政策支持的数字经济，叠加境外公司的技术创新，围绕着人工智能的交易非常活跃，整体市场表现比较平淡。　　报告期内本基金业绩表现不佳，主要负贡献来自于对港股市场平台型外向型、经济复苏相关的公司个股，在市场主题投资比较火热的背景下，此类标的表现为资金流出，未能有正向贡献。展望二季度，随着实体经济实物工作量逐步推进，企业一季报将会给投资提供更多得复苏机会线索。全年依然看好医药、平台型、周期复苏相关个股，随着人民币国际化进程在地缘政治等影响因素下加速推进，一带一路主线上公司的订单收入有望逐季走高，组合将顺着上述看好的方向进行调整配置，继续保持关注周期白马股、疫后医疗、大消费复苏，并甄别新能源半导体等长期成长方向的细分技术变革机会，风格上依然会偏重各领域的研发型龙头企业。