招商均衡优选混合A(024027) - 基金投资策略和运作

2026年上半年海外美联储换帅，伴随美伊冲突导致通胀抬升，加息预期有抬升迹象。国内经济基本面整体在一季度实现了较强的开门红，二季度出现环比走弱，整个上半年实现的4.7%GDP增速在全年目标经济增速之上；从经济增长的结构上，呈现比较明显的外需强、内需偏弱的分化格局。货币政策整体在上半年保持了相对充裕的状态，资金面整体稳定。从指数上看A股市场在上半年走势平稳，但背后分化极致割裂，整体呈现板块快速轮动再到集中的现象。一季度的美伊冲突和降息预期带动有色金属、石油化工等大宗商品价格相关板块的剧烈上涨，而到了二季度随着全球AI渗透率的快速提升，以及相关算力产业链紧缺环节的不断增多，产业趋势拉动数据中心相关的光通信、PCB、国产半导体等盈利预期快速抬升。消费的孱弱、投资意愿的不足，传统板块都存在较大的盈利增长的压力，K型的分化使得市场的交易结构也越来越集中在高景气的人工智能赛道，这样极致的行情在我的组合管理中也是第一次经历。AI是一个划时代的生产力工具，类比铁路、电力或者互联网，对人类社会发展的影响可能持续较长时间。与AI每日的交流，讨论，复盘都成为日常工作的一部分。今年3月份我和AI复盘了整个99-00年互联网泡沫阶段的演绎，老虎基金Julian Robertson和量子基金Stanley Druckenmiller的经历当时是给了我很大的触动，同样的超高波动性，同样的演绎到极致的风格。一个坚守价值，最后基金全部清盘，另一个最终没抵挡住泡沫的诱惑，出现巨大的亏损。争取更好的风险调整后收益是我的长期框架，虽然组合比Robertson要灵活一些，比Druckenmiller还是要有耐心一些，结果的确没有想到的是依然会面临同样的困境，一边是中国最优秀一批拥有自由现金流的企业，一边是的确有着超高景气度和超强盈利能力但对于定价失锚的新时代的成长性公司。Hyperscaler的资本开支本质上是对于需求曲线的提前布局，是否能有足够的ARR来填补云厂的ROI，这是一个难以下定论的判断，供需的阶段性紧张并不能代表全生命周期的回报。AI LABS的ARR逐步地抬升的确降低了可能的过剩风险，而主要的应用场景是否能拓展，是2028年甚至以后资本开支继续保持扩张的源动力。每一轮泡沫背后的改变都是真的，都有足够大的空间和产业叙事，2000年的互联网泡沫本质还是需求慢于了供给，在2002年以后当需求快速追上也诞生一批世界级的公司。本轮根本性的区别在于Ai对于生产力的提升过于明显，可能呈现J型增长曲线，但一方面J的天花板是否会被同质化的竞争快速压缩，以及AI的本质是计算，从商业模式上天然的远不如互联网企业，伴随着下游对于token产出比的要求不断提升，充分竞争后的，价值链的利润留存在未来如何重新分配一直是我们思考的方向。同时这次给我们带来的反思是，AI带来的冲击本身决定了未来各个产业可能都要面临巨大的产业变革，组合管理的本质是对于风险收益比的管理，对于不确定性的管理，对于收益久期的管理，而过度地拥抱了确定性，在这个市场反而显得刻舟求剑，过早地去寻找AI时代的卡位赢家，可能真正的赢家谁也不知道。所以我在报告期内对持仓做了一些调整，增加对电子的配置，减少了对公用事业的配置。组合对于AI的暴露之前更多集中在云厂和应用层，增加了部分算力产业链相关电子敞口主要还是源于AILABS的ARR的持续抬升增加了CAPEX的置信度，但我们更加关注模型能力的拓展是否能带来更广泛的生产力需求，打开新增的市场空间。

2026年一季度，美伊冲突的爆发为全球经济增长蒙上一层阴影，原油和天然气价格陡升，部分化工品如丙酮等出现供应紧张。冲突持续的时间目前来看较短，对长期通胀的担忧逐步抬升，美联储降息节奏放缓，全球资本市场虽有所调整，但还未充分反映冲突长期化或者中东格局和秩序更迭的影响，波动率随着时间的推移逐步的放大。国内经济保持良好的平稳增长势头，充足的原油储备给国内的供应链较高的安全冗余，叠加煤化工、新能源的大力发展，能源的自主可控使得我国在全球不确定性的背景下依然保持相对稳定的发展环境。权益市场在一季度冲高回落，结构特征依然明显。各类金属价格持续上涨和智能体Openclaw的火爆，有色、化工等周期涨价品种和Ai产业链受到追捧，燃气轮机、算电协同、CPO、存储等细分板块表现亮眼，而美伊冲突发生后，对于全球性需求和通胀的担忧，使得这些板块出现了明显的回落，市场转向了传统石油煤炭的能源交易。消费、非银金融等大盘蓝筹表现持续较弱。报告期内我们增加了对机械行业的配置，减仓了公用事业。

2025年四季度，美国降息靴子如期落地，全球风险资产表现平淡，后续节奏还需观察后经济数据和通胀数据的一些变化。国内宏观数据都出现了一定的走弱，出口仍有较强的韧性，但政策储备积极，为明年经济平稳增长留足了空间。权益市场四季度出现了较为极致的分化，主要指数沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，恒生科技下跌14.69%，而高景气的有色、算力链、新能源及商业航天等主题板块表现非常活跃，风险偏好出现了明显的抬升，整体市场呈现出右侧动量交易的趋势。本基金从九月开始建仓，截止到四季度末建仓已经结束，进入正常运营状态。基金在建仓过程中，受到市场环境和风格的影响，出现了一些亏损，市场是情绪化的、多变的，但商业的逻辑和现金流的回报长期来看是最真实的，中长期来看我们对未来的回报依然充满信心。我们通过从商业模式、竞争优势、以及公司ESG及管理出发，在不同的行业及风格资产中挑选优质的公司，分散配置。本产品将通过积极主动的投资管理与风险控制，希望在长期维度上给投资人创造出高于同类平均年化回报的同时，力争将年度最大回撤控制在同类平均回撤以下，以求为投资人带来更好的长期风险调整后收益。