华商收益增强债券C(023671) - 基金投资策略和运作

四季度债券市场整体表现平稳，但不同品种分化明显。短端品种受益于资金面宽松和配置需求，收益率下行，尤其短端信用净值表现相对较好；中长端的品种则受到通胀预期回升和宽货币空间有限、机构承接能力有限而有所调整，表现偏弱，利率曲线陡峭化成为四季度债市的主要表现。可转债的表现兼具债市的流动性环境与股市的风险偏好特征，偏宽松的流动性环境提供了基础，但转债行情的起伏更多由正股，特别是受产业政策驱动的成长板块所主导。

三季度债券市场表现弱势，核心特征是收益率震荡上行和曲线陡峭化。10年期国债收益率在三季度上行21.3bp至1.86%附近，30年国债收益率上行幅度更大，达到38.5bp。债市上行背后受到政府债发行持续前置为代表的财政政策扩张、股市赚钱效应扩散带来的风险偏好抬升等因素综合影响。信用利差开始大幅走阔，其中二永债和保险次级品种利差上行最多。A股市场在三季度表现较为强劲，包括长周期考核新规落地在内的政策暖风频吹，同时低利率环境下提升权益配置的必要性成为机构共识，主要宽基指数普遍上涨，以创业板指为代表的高成长板块涨幅更大。可转债市场在三季度跌宕起伏，7-8月受股票指数持续走高和市场风险偏好向好的推动，中证转债指数跟随股指屡创十年新高，高价转债涨幅领先。9月之后随着股票市场高位震荡，转债整体估值出现了明显压缩，平衡型转债在此期间表现相对稳健。

2025年上半年经济受财政前置发力带动“两新两重”托底内需，外需表现超预期，上半年GDP同比5.3%增速显示我国经济增长的强大韧性。债券收益率围绕适度宽松货币政策发力重心的摆布呈现出先上后下再震荡的运行轨迹，第一个阶段是支持性货币政策在向宏观审慎目标偏移时带来的防空转加码使债市收益率显著上行，第二阶段支持性货币政策在外需和内需增长存在较大不确定时转向稳增长和降成本使债券收益率快速下行并保持窄幅震荡。权益市场上半年同样跌宕起伏，一季度受科技资产重估等带动市场触底回升，量价均呈现上行；二季度季初受海外政策黑天鹅影响快速下行，但随着我国政策呵护持续发力，A股再次企稳向上，上证在6月底创出年内新高。转债市场上半年表现较好，中证转债指数呈现震荡上行态势，虽然4月初受海外政策有所扰动，但转债相较权益呈现出更显著的抗跌性，风格以小盘、低评级占优，金融类转债提供稳定配置价值。

2025年一季度，经济基本面在去年四季度一揽子政策出台后，以政府债发行为代表的政策前置持续发力，信贷社融和经济数据维持环比改善通道，债市交易在一季度表现为从“资产荒”阶段转向至“负债荒”，收益率全线上行，10Y国债收益率从1.6%上行至1.8%，期间一度触及1.9%高点，整季度走出“震荡-上行-下行”轨迹。权益市场在年初受海外利空因素影响，市场出现超预期调整，成交额持续萎缩。但随着特朗普就职，中美贸易关系过度担忧缓解，国内政策窗口临近，市场情绪逐步回稳。2月DeepSeek与人形机器人双主线崛起，催生了“科技牛”，资金大量流入科技板块，短线情绪高涨，成交量突破万亿常态化。然而，3月中旬由于市场对“弱复苏”预期的修正以及外围美股科技股估值重构的冲击，股市出现调整。转债市场跟随权益市场波动，前期在科技股带动下，相关转债表现突出，如算力、数据、机器人等板块的转债。但随着股市调整，转债市场也受到一定影响。

2024年经济基本面延续了2023年平稳修复的趋势，政策节奏同样平缓，货币政策在低通胀的环境中坚守支持性的立场，市场流动性较为充裕，机构积极配置债券，利率波动下行。转债在一揽子政策出台后，债券市场交易方向从稳增长政策效果显现转向宽货币发力，收益率在震荡之后快速下行。权益市场行情全年跌宕起伏，整体呈N型走势，非银、银行和通讯板块领涨两市。9月24日是A股重要转折点，伴随着一系列重要政策出炉，A股开始量价双升。转债则先后受权益市场和自身信用风险暴露影响“两上两下”，呈现W型行情。

债券市场方面，2024年三季度，债券市场呈现震荡走势，整体波动较大。具体来看，7月在流动性充裕、机构配置需求旺盛等利好因素的共同作用下，债市呈现牛市格局，10年国债利率从2.2%附近震荡下行至2.12%附近，1年期国债利率从1.54%附近下行至1.39%附近。8月随着政府债发行加速，资金价格边际有所上行，债市呈现震荡格局。9月中上旬，美联储降息落地，国内货币政策宽松预期升温，债市继续走牛， 10年国债收益率盘中一度接近2%。9月24日以来，一揽子稳增长政策密集出台，提振经济预期，债市明显承压，10年国债收益率快速上行至2.25%附近。转债市场方面，2024年三季度，可转债市场整体跟随正股走势，先抑后扬。具体来看，7月和8月，国内经济基本面延续弱复苏，权益市场延续回调，转债市场跟随下行，在部分弱资质转债信用风险的扰动下，转债市场担忧情绪加剧，估值亦有压缩。9月稳增长政策密集出台，带动权益市场大幅反弹，转债市场也随之超跌反弹，三季度中证转债指数小幅收涨0.58%。

债券市场方面，2024年上半年，债券市场在流动性充裕、机构配置需求旺盛、政府债发行进度缓慢等利好因素的共同作用下，整体呈现牛市格局，10年国债利率从2.56%下行至2.20%附近，1年期国债利率从2.12%下行至1.54%附近，期限利差有所走扩。信用债收益率也跟随利率下行，各评级信用债的信用利差均进一步收窄。转债市场方面，2024年上半年，在纯债市场走牛、权益市场震荡趋弱的态势下，转债市场波动较大，整体跟随正股走势，先抑后扬再震荡回落。具体来看，1月初权益市场回调，带动转债市场持续下跌，中证转债指数2月5日达到年内低点，较2023年底跌幅超过5%。此后，随着经济数据环比改善，春节期间服务消费亦带动情绪提振，叠加节后LPR超预期调降，转债市场平稳上涨，于5月20日触及年内高点。5月下旬以来，受制于正股行情转弱，同时部分低价转债的信用风险担忧扩散，转债市场走势也有所回落。上半年末，中证转债指数收于390.52点，较年初基本持平。

债券市场方面，2024年一季度，债市整体呈现牛市格局，10年国债利率从2.56%下行至2.30%附近。具体来看，1月宏观经济延续弱复苏叠加央行超预期降准，债市收益率震荡走低。2月政策性金融和地方政府债发行速度较缓，债市阶段性供不应求，此外LPR报价非对称下调，存款降息预期抬升，多种因素共同作用下长端利率债大幅走强。3月中旬以来，央行关注资金防空转，政府债供给放量预期较高，债市面临更多扰动因素，但配置需求仍较强，债市整体多空力量均衡，长端利率低位波动。转债市场方面，2024年一季度，可转债市场整体表现为先抑后扬。具体来看，1月初权益市场回调，带动转债市场持续下跌，中证转债指数2月5日达到年内低点，较2023年底跌幅超过5%。此后，随着经济数据环比改善，春节期间服务消费亦带动情绪提振，叠加节后LPR超预期调降，转债市场迎来反弹，指数快速修复至1月中旬水平。3月，高频数据指向经济依然处于弱修复状态，上证指数围绕3050点盘整，转债市场也随之震荡。一季度中证转债指数累计小幅下跌0.81%。

债券市场方面，2023年利率债整体呈现牛市行情，10年期国债收益率在波动中震荡下行。一季度高频经济数据表现亮眼，春节期间消费、出行快速复苏，地产销售阶段性复苏，市场对于经济修复的信心较为强劲，债市整体偏弱，10年期国债一度向上接近3.1%，整体围绕2.9%附近窄幅波动。3月至8月中旬，经济复苏斜率放缓，央行于6月、8月两次降息，流动性较为充裕，投资者对债市预期大幅好转，配置情绪火热，10年国债收益率从2.8%持续下行至2.54%的年内低点。8月下旬至11月，央行提及“防空转”，资金面边际收紧，地产政策密集出台，地方政府债加速发行，这些因素共同压制债市做多情绪，债市收益率持续上行，其中短端上行幅度更为明显。进入12月，中央经济工作会议落地，整体符合市场预期，同时银行存款利率下调，债市情绪大幅好转，机构配置需求强烈，债市收益率呈“牛陡”走势全线下行，10年期国债到期收益率下行至2.55%附近的年内较低点。转债市场方面，2023年转债市场在债市走牛和股市下跌的共同作用下，呈现震荡下跌的态势。一季度高频经济数据表现亮眼，投资者对经济复苏预期较高， 1月份转债市场跟随权益市场开启普涨行情， 2月和3月市场开启震荡阶段，4月份权益市场在人工智能带动下有阶段性上涨，转债市场热度同样有所上升，中证转债指数一度上涨5%。4月下旬至7月，随着权益市场下行，转债市场也震荡下跌，但在债市走牛的基础上波动相对较小。7月政治局会议释放稳增长信号，转债阶段性录得弱收益，但随着后续股市、债市表现均不佳，8月以后转债整体下跌，仅在10月末阶段性反弹，成交量也整体收缩。在纯债情绪较好的背景下，转债相比正股呈现出一定的抗跌属性，全年中证转债指数下跌0.48%。

债券市场方面，三季度债市收益率先下后上，整体呈现出平坦化上行的态势，短端上行幅度大于长端。具体来看，7月资金利率较为宽松，国内宏观经济数据边际下滑，驱动债市收益率下行，7月底政治局会议释放逆周期政策信号，债市阶段性调整后回归下行趋势。8月中旬央行非对称降息，引发市场对信贷扩张和防止资金空转的预期，叠加后续多部门密集推出政策组合拳，包括“认房不认贷”、下调存量首套房贷利率、推进特殊再融资债发行等，共同压制债市做多情绪。9月份以来经济数据边际好转，资金利率维持偏紧，债市持续上行，其中短端上行幅度更为明显。转债市场方面，三季度转债市场同样呈现出震荡下行的走势，但跌幅和回撤程度较权益指数仍有优势，三季度中证转债下跌0.52%，呈现明显抗跌性。分阶段来看，7月和8月转债市场窄幅震荡并录得弱收益，9月以后在宽地产政策落地、资金利率预期偏紧之下，机构止盈情绪浓厚，叠加利率债调整，转债整体下跌，成交量收缩，此后处于反复震荡筑底阶段。

债券市场方面，上半年利率债整体呈现牛市行情，10年期国债收益率依次走出“上行、震荡、下行”的趋势。1月份高频经济数据表现亮眼，春节期间消费、出行快速复苏，市场对于经济修复的信心较为强劲，10年期国债一度向上接近3.1%。2月以来资金面波动加大，随着高频经济数据有所分化，市场的预期不断修正，10年期国债围绕2.9%附近窄幅波动。3月至6月中旬，经济复苏斜率放缓，央行于6月中旬降息，使得二季度流动性较为充裕，资金价格平稳，投资者对债市预期大幅好转，配置情绪较为火热，10年国债收益率持续下行。此后随着降息落地，市场对稳增长政策产生一定预期，债市在6月末略有震荡。转债市场方面，上半年转债市场整体跟随权益市场走势，以震荡为主，但在债市走牛的基础上波动相对较小。1月份疫后投资者对经济复苏预期较高，高频经济数据表现亮眼，在强预期的状态下， A股市场表现较为强势，转债市场跟随权益市场开启普涨行情。2月和3月，随着期间经济数据的分化，市场的预期有所修正，转债市场开启震荡阶段。4月中上旬，A股市场呈现明显结构性行情，计算机、传媒、通信等板块涨势较好，转债市场热度同样有所上升。此后随着高频经济数据的边际放缓，投资者对稳增长政策的期待也有所下降，央行降息使得流动性较为充裕，债市走牛，A股市场震荡下行，转债市场也随之震荡下跌，整体波动幅度较小。

权益市场方面，一季度权益市场先扬后抑，1月在疫后时代经济修复的预期下A 股迎来开门红，整体呈现上涨趋势，2月以后，A股市场整体呈现震荡下跌。整体来看，一季度权益市场表现较好，主要股指收涨，上证综指累计上涨5.94%，其中计算机、传媒、通信板块涨幅居前。转债市场方面，一季度权益市场上涨带动转债市场上行，中证转债指数上涨3.53%。分阶段来看，1月份转债市场跟随权益市场开启普涨行情，进入 2 月份，前期经济修复的预期已经部分反映在指数的上涨之中，叠加后续经济修复斜率存在不确定性，市场开启震荡阶段。