中邮核心优选混合C(023549) - 基金投资策略和运作

2025年市场整体表现较好。一季度市场火热，行情偏向主题炒作，二季度市场先跌后涨，4月初因为贸易摩擦影响，市场大幅下跌，5到9月份市场反转上涨，各主要指数均有较大涨幅，算力、有色、医药、机器人、储能等景气赛道领涨，主题扩散，多数中小市值股票也跟随上涨。四季度市场先抑后扬，10月到11月中旬表现较弱，12月以来表现较强，市场聚焦在有色、算力、商业航天等几条主线赛道进行演绎，其他板块表现一般。全年来看，主要指数都实现了不小的涨幅，但市场风格分化仍较大，以算力、有色等景气赛道为引领，成长板块整体表现较好，价值风格表现较弱，尤其是消费板块全年表现较差。市场整体以拔估值行情为主，盈利增长驱动的比例较低。　　本基金主要投资方向为盈利能力强并可持续、现金流好、股息率相对较高并保持稳定的个股，股票组合上保持均衡分散的配置风格。本基金注重净值的波动率及最大回撤的控制，力争在波动率较小、回撤较低的情况下为投资者带来可观的收益。

三季度市场整体较为火热，分化较为严重，市场围绕算力、医药、机器人、固态电池几条主线进行演绎，板块龙头个股涨幅较大，中小股票表现一般；除了上述热门赛道之外，其他板块表现平淡，价值板块尤其表现较弱。整体上看，三季度行情偏向主题炒作，相关板块也以拔估值行情为主，基本面变化较为平淡。成长板块大幅跑赢价值板块，成长板块内部则是大盘风格强于小盘风格。　　本基金主要投资方向为盈利能力强并可持续、现金流好、股息率相对较高并保持稳定的个股，股票组合上保持均衡分散的配置风格。本基金注重净值的波动率及最大回撤的控制，力争在波动率较小、回撤较低的情况下为投资者带来可观的收益。

一季度开局，市场普跌，之前具有较好防御能力的红利方向也出现了明显调整。随着对中国经济中期顾虑的充分发酵，市场进入钝化期。2月随着DeepSeek的横空出世，让大家更多看到了经济的结构性亮点（六代机、DeepSeek与宇树科技、各种软实力（黑神话悟空、哪吒2等））。市场情绪振奋，海外重新“认知”中国，构成了明显估值的驱动。　　3月中旬在乐观情绪的充分发酵和演绎后，市场逐步进入情绪的平复期。随着4月的临近，对关税加征的顾虑明显抬升，市场有所调整，偏稳定的红利方向有所回升，科技与红利的年内表现收敛。　　4月“清明节”前，特朗普“对等关税”的出台使得全球金融市场呈现一片混乱，市场普跌。在多国普遍退让和妥协时，我国选择了坚决反制。发现“乱拳混乱反复”的策略无效后，特朗普对中国的关税口径松动。经过中美的日内瓦协议，中美关税进入可控状态，未来虽然大概率仍有反复，但基于关税对峙的峰值应该已经过去。对市场而已，最为混乱的阶段已经结束了，全球主要权益市场陆续收复关税冲击的跌幅。　　经历了一季度DeepSeek时刻的躁动和4月份特朗普“对等关税的强冲击”，市场整体呈现出了较剧烈的波动，截至25年上半年末，A股大部分宽基指数表现温和。上证综指上涨2.8%、沪深300基本持平，Wind全A指数上涨5.8%。与科技相关的科创100涨幅13.5%，红利指数调整，小微盘方向上半年表现亮眼有近40%的收益率表现。　　在行业层面上，有色（+18.2%）、银行（+15.9%）稳定强势，AI应用相关的传媒（+14.1%）和计算机（+9.82%）抢眼，迎来DS时刻和“9.3”阅兵的军工（+14.0%） 和人形机器人相关板块（汽车+9.6%、机械+9.4%）涨幅居前。　　相较而言，与内需和能源红利相关的行业调整较大（煤炭-10.8% 、房地产-6.0% 、食品饮料-5.9%、石油石化-4.1%和交运-1.3%）　　在组合的操作上，上半年我们重点配置了 “能赚钱、能分钱”的红利方向，这构成我们组合的核心方向。在结构上我们做出了调整，卖出了与能源相关的持仓，并较大幅度减仓了股息率降低的高速，重点加仓了银行，从实际效果看，这一调整实现了较好的回报。上半年组合中仍保留了一部分仓位用于在科技方向上的增强。从实际效果看，受关税冲击等因素扰动，表现不佳。

一季度开局，市场普跌，之前具有较好防御能力的红利方向也出现了明显调整。随着对中国经济中期顾虑的充分发酵，市场进入钝化期。2月随着DeepSeek的横空出世，让大家更多看到了经济的结构性亮点（六代机、DeepSeek与宇树科技、各种软实力（黑神话悟空、哪吒2等））。市场情绪振奋，海外重新“认知”中国，构成了明显估值的驱动。　　3月中旬在乐观情绪的充分发酵和演绎后，市场逐步进入情绪的平复期。随着4月的临近，对关税加征的顾虑明显抬升，市场有所调整，偏稳定的红利方向有所回升，科技与红利的年内表现收敛。　　截至Q1末各方向的表现如下：　　从宽基指数看：与经济运行相关的宽基波动不大，上证综指-0.48%、沪深300 -1.21%；核心估值方向尚可，科创50 +3.4%、中证500 +2.3%；小微盘方向表现较强，科创100+10.7%、北证50 +22.5%、微盘股+12.4%、中证2000 +7.1%；在情绪高涨的背景下，红利方向出现了明显调整，红利指数-4.41%、国企-4.93%；综合来看市场整体小幅上涨，Wind全A+1.90%，但分化明显，小微盘涨幅明显，红利调整幅度较大。　　从行业表现看：有色（+11.3%）、汽车（+11.3%）、机械（+8.9%）、计算机（+7.8%）和传媒（+5.7%）涨幅居前；煤炭（-10.7%）、商贸零售（-7.4%）、非银（-6.2%）、石油石化（-5.9%）和房地产（-5.5%）跌幅居前。　　从产品的具体操作来看，组合在一季度小仓位切换到了的AI应用和算力方向，但主要仓位还是基于中期维度的判断，维持在“能赚钱、能分钱”的红利大方向的配置。重点是在红利方向中进行调整和优化。在一季度，组合基本卖出了以煤炭和石油为代表的能源红利和以电力为代表的公用事业，保留了以高速公路为代表的交运，重点加仓了具有较高股息率的银行。

从2024年全年来看，市场机会纷呈。主要指数明显上涨：上证综指全年累涨 12.67%，深证成指上涨 9.34%，创业板指上涨 13.23%，沪深 300 指数上涨 14.68%，科创 50 指数在宽基中领涨，全年涨达16.1%。上证 50 指数全年上涨 15.42%。北证 50 指数虽然全年累跌 4.14%，但从“9.23”至“11.7”涨幅高达134.9%。　　从行业的整体表现来看，全年红利方向稳健领涨，科技方向热点纷呈，而内需方向相对偏弱。　　从具体的中信行业来看，银行（+43%）、非银（+34%）、家电（+31%）、通信（+27%）和交运（+18%）位于涨幅榜前五；综合（-19%）、医药（-13%）、农林牧渔（-10%）、社服（-9%）、房地产（-5%）表现较弱。　　从大的交易来看，全年市场整体可以分为两段。年初至“9月23日”，整体是持续承压的状态。市场各宽基普跌，仅红利方向勉强收红，北证50、科创100等方向跌幅巨大。而从9月24日起，政策开始发力，市场强势演绎，科技和小微盘股表现亮眼，与“924”之前形成了完全不同的镜像。　　在组合的操作上，优选使用了哑铃策略，全年维度我们重点配置了 “能赚钱、能分钱”的红利方向，这构成我们组合的核心方向，此外选择部分仓位在科技方向上做增强。　　从实际效果看，组合实现了尚可的收益风险比。截至2024年12月末，产品年内上涨4.87%，在全年市场高波动的情况下，组合的最大累计回撤为15.06%，同期比较基准上涨13.19%，跑输比较基准8.32%。

三季度开局，市场延续了上半年的走势，但随着经济压力的有所增大，上半年表现坚挺的红利方向也出现了调整。8月份底开始市场不少专家学者开始讨论“有效需求”不足，9月24日央行、金融监管总局、证监会举行新闻发布会，公布了一系列金融支持经济高质量发展的政策。9月26日中央政治局会议罕见地在9月份讨论经济问题，并提出了“促进房地产市场止跌回稳”的明确要求。9月24日-30日成为超级宏观周，权益市场实现了“V”形反转。　　总体回顾来看，开年至9月23日，市场各宽基普跌，仅红利方向勉强收红，北证50、科创100等方向跌幅巨大。　　行业上表现上仅银行（18.2%）、家电（13.3%）、电力及公用事业（1.7%）、交运（0.3%）收红。　　在9月24日-30日的超级宏观周，演绎上实现了逆转。北证50、科创100表现亮眼，而之前相对强势的红利方向表现偏弱。　　产品在三季度依然维持了红利方向的重点配置，当政治局会议表态转向后，迅速将部分国央企红利仓位转为更有进攻性的白酒和部分与经济相关的有色，部分捕捉了内需预期修复的机会，但由于组合的核心结构依然在国央企红利资产上，进攻性不足。

开年市场整体延续了从23年11月份以来的走势。市场整体呈现调整状态，并阶段性出现了一定的流动性压力，在23年表现较好的微盘股在1月中下旬出现了闪崩。　　2月初随着维稳资金的发力，市场快速企稳反弹，成长方向和主题进行了强演绎。上证综指从最低2635点，快速反弹至3000点以上。市场热点纷呈，光模块、算力、KIMI、低空经济等主题，你方唱罢我登场。从2月初的最低点，各主题阶段性反弹幅度达到60-100%。　　3月中下旬随着两会的结束，市场整体进入震荡状态。虽然阶段性有各主题的演绎，但宽基指数表现较为平稳。随着430政治局会议的表态和517地产新政的陆续推出，5月市场整体走强。伴随着利好兑现，以及下半年对美国总统选举进程中不确定因素的顾虑，6月份市场再度进入调整阶段。　　24年上半年A股整体调整，Wind全A下跌8%，宽基指数中表现最好的是红利方向，上涨11-12%；价值方向的宽基基本持平，比如上证、中证100和沪深300；23年领涨的微盘股跌幅巨大，达到了25.4%，成长方向整体偏弱，科创50下跌16.4%，科创100下跌25.3%。　　在行业层面上，红利/周期相关的板块表现最佳（银行+19.2%、煤炭+12.8%、石油石化+11.4%、家电+10.8%、公用事业+10%、有色+5.9%和交运+5.7%）。科技方向上延续了23年的主线，通信表现较强（+4.4%）。内需和成长整体偏弱（综合-37.1%、社服-23.8%、计算机-21.6% 、商贸零售-21.5% 、传媒-21.5%）。　　在组合的操作上，上半年我们重点配置了 “能赚钱、能分钱”的红利方向，这构成我们组合的核心方向。从实际效果看，红利方向实现了较好的回报。

一季度开局，市场整体延续了从23年11月份以来的走势。市场整体呈现调整状态，并阶段性出现了一定的流动性压力，在23年表现较好的微盘股在1月中下旬出现了闪崩。　　2月初随着维稳资金的发力，市场快速企稳反弹，成长方向和主题进行了强演绎。上证综指从最低2635点，快速反弹至3000点以上。市场热点纷呈，光模块、算力、KIMI、低空经济等主题，你方唱罢我登场。从2月初的最低点，各主题阶段性反弹幅度达到60-100%。　　3月中下旬随着两会的结束，市场整体进入震荡状态。虽然阶段性有各主题的演绎，但宽基指数表现较为平稳。　　截至Q1末各方向的表现如下：　　从宽基指数看：上证综指+2.23%、沪深300 +3.10%、中证500 -2.64%、Wind全A-2.85%。方向上红利最为突出+10.12%，成长方向和微盘股的调整幅度较大。　　从行业表现看：偏红利方向的石油石化（+12.1%）、家电（+10.8%）、银行（+10.8%）、煤炭（+10.2%）和有色（+9.5%）涨幅居前；综合（-15.7%）、医药（-11.8%）、电子（-10.2%）、房地产（-9.3%）和计算机（-8.8%）跌幅居前。　　与23年不同，23年经历了国内经济从强预期到弱现实，美国从强降息预期到利率高位维持的明显转变过程。24年市场整体的预期差不明显，国内经济偏弱的预期与现实较一致，而对于美联储的降息预期也变得不那么激进。　　从总量看，分子端有压力，而分母端没有加成。优选在一季度重点选择红利方向做基础结构，自下而上选择了一些小盘成长股做超额，同时阶段性参与了通信等方向的反弹。但从实际效果看，红利方向实现了较好的回报，但小盘成长方向有明显的拖累。之后组合做了进一步优化，基本集中在红利主导的方向上，同时选择有突出变化的方向做增强。

23年最大的宏观主线是预期与修正。①国内：开年经济呈现出强预期，弱现实的状态，随着2、3月份经济数据的陆续出台，强预期向弱预期修正；②海外：开年在美债利率高位的情况下，预期欧美经济会走向衰退，并且在3/4月份硅谷银行风险事件爆发下做了强演绎，但从全年看，美国经济表现出了强韧性。在22年大幅下跌的基础上，23年A股市场主要指数表现不佳，整体呈现下跌状态。上证综指下跌3.7%、沪深300下跌11.4%、中证500下跌7.4%、科创50下跌11.2%，Wind全A下跌18.66%。主题指数中，宁指数下跌25.6%、茅指数下跌14.3%、基金重仓指数下跌15.7%。相对表现较好的指数是低波红利指数+10.8%、北证50指数+14.9%和Wind微盘股指数+49.9%。从行业层面来看，全年AI和华为产业链是最强的主题，带动科技方向走强。通信（+24.8%）、传媒（+19.8%）、计算机（+8.9%）和电子（+7.2%）表现抢眼，22年涨幅居前的能源也取得了较好的表现煤炭（+13.4%）、石油石化（+9.0%）；22年领涨的消费者服务在23年领跌，下跌41.2%，其他跌幅居前的行业为房地产（-24.8%）、电力设备与新能源（-24.7%）、建材（-20.5%）和基础化工（-17.5%）。从大的时间段来看，全年市场的演绎大致可以分为几段：第一阶段：年初到3月中旬，开门红，对于权益市场而言22年的最差组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了23年初转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复、美元流动性宽松相关的投资组合上。市场整体表现较好。第二阶段：3月中旬至6月底。市场之前的两大交易预期陆续遭遇回摆：①中国经济恢复强预期、弱现实向弱现实、弱预期回摆；②美国较快衰退较早降息向软着陆，年内不降息回摆。这一变化使得市场之前较好演绎的传统成长方向和与经济相关的价值方向都出现了不小的跌幅。但第二阶段市场的结构精彩纷呈。ChatGPT的横空出世让市场清晰感受到新的一轮科技浪潮正迎面而来。与AI相关的方向表现抢眼，算力、语料、大模型和应用都获得了市场的追捧。5/6月份人形机器人主题和FSD（Full Self-Driving，全自动驾驶）的进展又进一步呈现出来，科技散点状呈现的拼图正启示我们以AI为代表的系统性革命正在加速临近，并将极大改变我们的生活。第三阶段：6月底至年底。AI的热络在6月底的端午节前后戛然而止，开始出现大幅下跌和持续回调。9月、10月华为链崛起，但在11月后陆续进入调整。第三阶段整体以调整为主，成长方向偶有脉冲，但持续性不强，整体看起来红利方向表现较好，能源行业在第三阶段取得了明显的超额。全年来看，本产品在年初表现平稳，在3月中旬有效把握了AI的行情，在二季度表现较好，但在三季度的AI急速调整中撤离并不及时，对净值形成了很大的拖累，10月份后，组合大幅提高了红利方向的持仓，阶段性取得了较好的表现。2023年中邮核心优选收益率-22.86%，基准下跌8.78%，明显跑输比较基准。

从全球整体的资产波动来看，在3、4月份发酵美国部分中小银行风险，导致美国衰退和降息预期快速加强，随着6月以来数据的陆续披露，美债利率的“higher for longer”逐步形成共识。10年期美债利率从6月底的3.8，快速上涨到4.8,美债US3M-10Y从6月初的189BP快速收敛到不到80BP，长端利率的快速上行对全球的风险资产，特别是估值端形成了明显压制。在二季度表现抢眼的成长方向在三季度出现了明显的调整。同时7月底的中央政治局会议出现了三大变化：房地产口径发生重大调整、化债和“活跃资本市场”。地产和内需相关的环节在三季度得到了一定的表现。布伦特石油价格5、6月份在75美金企稳，随着沙特的进一步减产，原油价格在三季度持续上行，在9月底达到92美金，也推动三季度能化相关的股票上涨。总体来说，三季度价值风格优于成长。主要宽基指数中上证综指下跌2.86%、Wind全A下跌4.33%、科创50下跌11.67%、红利指数上涨1.87%、创成长下跌17.26%。组合的核心结构依然保持在AIGC应用相关的方向中，重点持仓于游戏、出版、教育等方向，此外重点配置了中长期看好的极致性价比方向。但AIGC相关方向在端午节前后出现暴跌，由于所持有标的的估值相对合理，基于对AIGC前景的看好，基金经理并没有及时对组合进行调整，在三季度组合出现了较大幅度调整。

权益市场迎来了开门红，对于权益市场而言22年的最差组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了年底转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复，美元流动性宽松相关的投资组合上。从春节前市场表现来看，成长方向和与经济相关的价值方向都取得了很好的表现。随着春节后实际经济运行状况的兑现和23年国内GDP经济增长目标的确认，国内经济弱复苏的格局进一步明朗化，国内经济恢复从强预期、弱现实最终兑现为弱现实和弱预期，与经济总量相关的部分走弱。3月随着美国部分中小银行风险的发酵，市场一度预期美国会较快衰退较早降息，美债10年期利率一度降到了3.4，随着之后美国呈现出的就业和薪资粘性，年内美联储降息的预期逐步消退，市场开始向软着陆，年内不降息回摆。综合上半年，在中国疫情放松的大背景下，市场普涨，成长和价值都有体现。上证综指上涨3.65%、创业板综指上涨5.68%、Wind全A上涨3.06%、标志性指数中科创50上涨4.71%，红利指数上涨5.03%。从2月份开始ChatGPT的横空出世让我们清晰感受到新的一轮科技浪潮正迎面而来。综合上半年来看与AI相关的方向表现抢眼，算力、语料、大模型和应用都获得了市场的追捧。到5/6月份人形机器人主题和FSD（Full Self-Driving，全自动驾驶）的进展又进一步呈现在我们面前，科技散点状呈现的拼图正启示我们以AI为代表的系统性革命正在加速临近，并将极大改变我们的生活。从行业来看，上半年TMT的相关板块表现抢眼，以中信行业指数为例，与算力最相关的通信行业涨幅45.41%，与应用强相关的传媒和计算机分别上涨43.43%和32.27%。从产品的操作来看，组合在一季度末大幅加仓了受益于AIGC浪潮的算力和应用侧配置，二季度组合部分减仓了之前已经获得不错回报的部分医药和消费类个股，并在AIGC应用方向做了仓位的进一步集中。

权益市场迎来了开门红，对于权益市场而言22年的最差组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了年底转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复，美元流动性宽松相关的投资组合上。从市场表现来看，成长方向和与经济相关的价值方向都取得了很好的表现。2月份，美联储完成了2月份25bp的加息，鲍威尔的发言鹰派不及预期。在美联储议息会议后，美债10年期最低降到了3.4，长短端倒挂100BP。2月3日，美国公布了强劲的非农就业数据，其交易方向的出现转折，美债10年持续上行至3月2日的4.08。随着金融条件的收敛市场出现调整，代表性的恒生科技2月下跌13.59%，国内茅指数下跌1.79%。3月随着23年国内GDP经济增长目标的确认，国内经济弱复苏的格局进一步明朗化，交易经济强度超预期的方向弱化。同时随着美国部分中小银行风险的发酵，美联储的加息走到尾声，我们预计在上半年可能看到美联储的最后一次加息，实现5-5.25%的目标利率。一季度市场出现了一定幅度的波动，但市场整体呈现出了上涨态势。一季度上证综指上涨5.94%、创业板综指上涨8.87%、Wind全A上涨6.47%。宽基指数中表现最好的是科创50，上涨12.67%。从产品的操作来看，跨年维度在23年整体看好接触性服务业的修复和匹配产业趋势的成长方向，组合在医药、汽车和风电等方向有较大幅度配置。组合在1月表现尚可，但2月份随着市场的整体调整在需求预期不强和竞争加剧的背景下，汽车和海风的方向都出现了不小的调整。此后基金经理即使对组合进行了调整，除了保留中长期看好的医药和消费类个股外，大幅增加了受益于AIGC浪潮的算力和应用侧配置。