中欧资源精选混合发起C(023037) - 基金投资策略和运作

中欧资源精选投资的核心资产是稀缺的上游资源和中游材料，这类资产的收益来源有两方面，一是法定货币超发（美元）背景下稀缺实物资产的价格上涨（抗通胀）；二是下游需求景气迭代的用量提升。  目前我们处于过往60年以来第三轮全球商品大周期，价格景气远未结束。剔除掉通胀因素的主要资源价格仍未回到历史高点，大周期将伴随新旧动能的转换（以能源革命和AI基建为主要驱动），直至需求的全面复苏。这一轮周期的特点是持续时间更长，逆全球化背景下资本开支周期处于有利位置，以铜为首的主要商品价格尚未刺激新一轮资本开支周期重回峰值。  四季度中国内需走弱，包括铜铝在内的工业金属需求同环比减速，新旧动能转换，光伏、汽车、家电等领域边际走弱，储能、AI基建有加速趋势。潜在的贸易关税刺激全球铜库存向美国汇集。主要矿种供给由于灾害意外出现中断，资源民族主义升温，中国反内卷以及低库存的逼仓情绪，铜铝等主要金属价格创出新高。贵金属白银表现抢眼，其金融属性被极端放大。黄金定价更稳健，机构资产再配置力量持续推升金价。  展望2026年，海外方面，2026年全球降息或进入下半场（美国可能仍有1-2次降息），包括美日欧等地财政扩张加速。美国经济实际增速上行、CPI通胀下行，名义增速保持在较高水平。其中AI相关投资增速或小幅回落，虽然增速回落但依然对经济有强支撑，居民消费增速在减税法案生效脉冲下小幅回升。美国地产市场在联储降息和长端利率跟随下行条件下弱修复。国内方面，我们认为2026年国内宏观主线是在强外需、反内卷又反外卷的组合下逐步走出长期通缩叙事，PPI同比在二季度后逐步回升并有望在下半年修复。其中反内卷的效果可能以安全生产、检修、保供产能核减等理由达成，反外卷可能以出口配额等方式表现，这是以外交/地缘政策大局为出发点的，最终将表现为出口价格指数和利润率的提升。我们看好中国在2026年有走出长期通缩的迹象。  总体来说，2026年国内外主要风险可控，外需相比内需更强，国内反内卷PPI有望修复。海外有降息和宽财政预期，利好美元计价的大宗商品。未来一年看好以下两方面：一是降息带来的美元计价商品的价格抬升，以金铜铝尤为突出；二是外需暴露度高，新动能（储能和AI基建）暴露度高的品种景气佳，以铜铝碳酸锂较为突出。小金属中钨、钴的供需缺口确定性较高。2026年我们最为看好的五大品种有：铜、铝、碳酸锂、黄金、小金属（钨）等，同时关注反转品种的左侧布局机会（化工、焦煤、钢铁、建材等）。优选对全球增量贡献度高的高成长弹性标的，并争取兼顾业绩的确定性。  具体的策略变化有：1）铜：核心逻辑在于新旧动能转换下的供需矛盾。新能源、电网改造与美国AI基建需求共同构成了新的增长引擎。若AI基建速度超预期，可能使潜在的供应短缺局面提前到来。此外，2026年6月30日美国的关税评估是需要关注的风险因素；2）黄金：若上半年降息带动经济预期好转，黄金的表现或相对逊色；但进入下半年，随着美国中期选举等地缘政治因素升温，其避险属性有望被激活。尽管黄金已历经数年高增长，但海外并购和布局存在产量超预期的可能，产能增长的持续性未被市场充分定价；3）铝板块具备较强的风险收益比。一方面具备持续高分红的能力，另一方面，其需求端具备增长弹性，储能与AI基建是明确的增量来源；4）碳酸锂的价格走势预计将在特定区间内震荡运行，其锚点来自于全球产业的成本结构。上半年因开工旺季预计会有相对较好的表现；5）钨：核心驱动来自供应端的强稀缺性。叠加钨在军工和高端制造领域的不可替代性，或将为钨价继续打开上行空间。此外，金银铜等创出新高后，关注铝代铜、镁代铝的替代机会。

中欧资源精选投资的核心资产是稀缺的资源相关标的，本组合旨在帮助投资者寻找战胜通胀且受益于制造升级和科技趋势的中长期核心配置。  我们认为，新时代背景下（去金融化、供应链重构、ESG和中国反内卷）或将使得稀缺资源品维持高位的时间长于前两轮（过去60年以来的第三轮超级周期），黄金长周期走势观察美元信用周期，工业金属走势观察资本开支周期位置。部分品种将从“周期”变为“红利”，定价和估值体系重塑，比如说电解铝，稳定分红吸引长期资金沉淀。部分品种将从“周期”变为“成长”，比如说金铜，迎来业绩和估值的戴维斯双击。先进材料积极拥抱AI时代，再造应用领域新蓝海。  面对众多的资源种类，我们中长期选择的标准是：全球定价优于国内定价，国内制造业优于基建地产。目前我们将仓位更多暴露在受益于制造业升级和科技趋势、资本开支周期下行的品种上，依次配置铜金、铝、小金属，以及有重大突破的先进材料。中国矿业股的价值洼地亟待重估（全球领先的采矿技术和成本控制，更快的成长性），有望迎来业绩和估值共振的戴维斯双击。  三季度全球关税摩擦对市场的冲击好于预期，中美关系阶段性缓和，下阶段关键变量是美国财政法案、美联储降息预期兑现等。国内经济波动主要变量在政府部门，财政靠前发力带动社融上行。  展望四季度，海外基本面，预计美国未来一年经济加速上行，因减税扩赤字的财政法案对居民企业产生正向脉冲，对美投资带动非住宅投资超预期。国内基本面，预计未来一年名义增长走平，外需虽然在25H2可能因透支环比走弱，但2026年美欧同步货币财政宽松，总体不差。中美关系预计延续平稳，对华关税结构可能调整但加总税率持平现状。内需以消费信心和房价看预期改善还不稳定，信用扩张高度依赖于政府。领先指标预计PPI有望在2026年下半年回正走出通缩，因海外金融周期扩张和国内指标拖累幅度减少。  总体来说，国内外主要风险可控，外需不差，内需偏弱PPI有望修复，预计资金和政策面环境友好，美联储和人民银行交替连续降息降准，货币总阀门的宏观流动性宽松，资本市场流动性有边际活跃现象。海外有降息预期，利好美元计价的大宗商品。目前我们的策略变化有：1）考虑加仓今年四季度到明年有供给边际收紧的铜，重点关注二线低估值弹性标的；2）长期坚定战略看好黄金上行区间，黄金价格突破重要关口4000美金，核心机构对明年的价格预期普遍看好。继续关注白银强势修复；3）关注电解铝补涨机会，基本面良好但价格涨幅滞后；4）重点关注战略小金属的供给扰动带来的配置机会：中国稀土管制、刚果金对钴的配额控制以及印尼镍金属矿源配额商定变化等。

中欧资源精选投资的核心资产是稀缺的资源相关标的，旨在成为帮助投资者战胜通胀的中长期核心配置之一。上游资源的股价表现是过去3年、5年、10年在周期类资产中较优的类别，且不逊于较好的宽基指数，适合长期投资和逆向投资。底层逻辑是稀缺的资源品受益于货币超发，有望成为抵抗通胀的实物承载，且受益于全球制造业景气周期和能源转型。过往通常每隔2-3年，3-5年会出现受益于制造业升级（能源转型等）导致供不应求的爆发性品种，比如2010-2012年的稀土、2015-2017年、2019-2022年的能源金属、2019-2024年的煤炭、2020-2025年的黄金、铜等。  目前我们处于过往60年以来第三轮全球商品大周期，这一轮背后的驱动力主要来自三种力量：一是去金融化（去美元化）——黄金受益于美元信用大周期；二是全球再工业化——美国制造业回流、东南亚基建以及欧盟基建和国防的重启；三是ESG使得这轮商品维持高位的时间或将长于前面两轮——全球产业投资人的现金回报主要用于分红回购而不是再投资。  面对众多的资源种类，我们中长期选择的标准是：全球定价优于国内定价，国内制造业优于基建地产。目前的品种排序是：黄金、铝、铜、油、煤，同时关注处于产业出清期的钢铁、碳酸锂、建材等。

本基金投资的核心资产是稀缺的资源相关标的，旨在成为帮助投资者战胜通胀的中长期核心配置之一，上游资源的股价表现是过去3年、5年、10年在周期类资产中较优的类别，且不逊于较好的宽基指数，适合长期投资和逆向投资。底层逻辑是稀缺的资源品受益于货币超发，有望成为抵抗通胀的实物承载，且受益于全球制造业景气周期和能源转型。通常每隔2-3年，3-5年或将出现受益于制造业升级（能源转型等）导致供不应求的爆发性品种，比如2010-2012年的稀土、2015-2017年、2019-2022年的能源金属、2019-2024年的煤炭、2020-2025年的黄金、铜等。  目前我们处于过往60年以来第三轮全球商品大周期，这一轮背后的驱动力主要来自三种力量：一是去美元化——黄金受益于美元信用大周期；二是全球再工业化——美国制造业回流、东南亚基建以及欧盟基建和国防的重启；三是ESG使得这轮商品维持高位的时间或将长于前面两轮——主要全球产业投资人的现金回报主要用于分红回购而不是再投资。  面对众多的资源种类，我们中长期选择的标准是：全球定价优于国内定价，国内制造业优于基建地产。目前的品种排序是：黄金、铝、铜、油、煤，同时关注处于产业出清期的钢铁、碳酸锂、建材等。  近期看法和策略：四月初特朗普发起的全球对等关税总统令将带来全球经济、政治等宏观背景的系统性变化，引发市场对全球贸易萎缩，甚至全球经济陷入衰退的担忧，这冲击了工业需求和油煤的需求预期。基于供应链冲击，美国和欧洲有通胀压力。基于需求冲击，东亚东南亚有通缩压力。可能的转机在于，一是特朗普政策引发大量抵制，内部瓦解，特别是经济出现衰退苗头后被迫让步；二是国内有望出台更为积极的政策，内需或是确定性方向。目前我们的组合重点配置黄金个股，黄金价格和资源股走势仍有较大分叉，下半年有望继续收敛。我们将考虑利用市场的波动加仓铝、铜等工业金属。电解铝目前的库存水平较优，OPEC+增产令油价预期蒙上阴影，我们预计主要产油国在重要支撑位将再次挺护油价，从而或将带来表现机会。