景顺长城养老2035三年持有混合（FOF）Y(021048) - 基金投资策略和运作

2026　年一季度，全球市场围绕美联储货币政策博弈、地缘政治扰动两大主线震荡分化，海外AI投资、存储需求飙升导致韩国市场领涨全球，但同时美伊地缘冲突对风险偏好及降息预期均形成较大压制，波动率整体呈现升高态势。A股市场延续结构性分化行情，尽管油价上涨对通胀抬升有一定助力，但除出口外的经济数据整体偏弱，因此宽基指数层面偏防御的红利指数及受益于流动性的小微盘指数相对占优。AI　算力与应用、新能源出海、通胀预期及涨价链成为贯穿季度的核心主线，消费板块随复苏预期边际回暖，港股市场则由于竞争力受到AI挑战的质疑整体走弱，延续下跌态势。　　债券市场方面，债券收益率中枢预期维持窄幅波动，已对经济复苏预期部分定价、带来长短债收益差进一步扩大。长端收益率在潜在经济复苏的预期压制下难有大幅下行空间，中等久期策略仍是相对较为合适的选择。　　一季度以来本基金在权益仓位上维持中性配置，对部分涨幅过大的科技及海外标的进行适度减仓，同时结合市场整体轮动的特征在行业配置上进行了一定均衡，基金投资方面小幅提升反转策略的基金仓位以平抑波动，并提升部分持仓标的集中度。　　后市展望来看，决定权益类资产走向的因素还是在于短期的美伊战争走势、中期的国内及海外经济复苏情况（以及通胀趋势）、长期的AI投资对生产力发展的实际推动节奏。目前来看，宏观事件边际冲击的影响可能相对逐步趋缓（双方进一步扩大战事/打击面的烈度在下降），短期风险事件的冲击在回落，但海峡拥堵、能源供给受损的情况仍未得到根本解决，因此随时间推移存在下游环节出现被迫停产的潜在风险，从而对降息预期进一步形成压制。因此，当前在宏观事件有定论之前结构调整或大于仓位抬升。后续如全球通胀与货币政策形成相对平衡状态，仍是相对利好化工、大宗商品、部分消费等实体方向以及受益于贴现率降低的科技板块。　　本基金将继续坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期在控制回撤基础上为投资实现长期资本增值。

回顾2025年，全球宏观图景交织着各国货币政策的变化、国际形势的演变与科技产业的突破。国内方面，经济在稳步复苏的进程中伴随着预期与现实的动态调整，政策持续发力为新质生产力的发展提供了有力支持。　　中国权益市场：A股市场呈现出显著的结构性行情。以科创板和创业板为代表的“双创”板块一度展现出强劲活力。市场整体估值处于合理区间，但波动始终存在，这要求我们在乐观中保持一份审慎。港股市场在经历了深度调整后，流动性得到改善，特别是具备AI赋能和盈利修复潜力的互联网龙头公司，开始重获市场关注。　　债券市场：全年利率水平在历史低位区间运行，带来了再投资和获取超额收益的挑战。信用利差处于中性位置，机会更多来源于对阶段性流动性和市场情绪的把握。　　海外与另类资产：美国科技革命的持续演绎为美股（尤其是纳斯达克指数）提供了支撑。同时，黄金等避险资产在全球不确定性背景下，其多元化配置价值进一步凸显。　　本基金定位是在承受一定波动的情况下获取更好的资本增值的产品，属于中高风险产品。具体操作如下：　　一季度我们提升了提升港股互联网及A股科技的仓位，并降低了海外资产的配置比例，同时因国际形势趋于复杂，提升了黄金配置比例。　　　　二季度我们对组合进行了结构优化，提升了科技创新相关的仓位，随着关税暂缓和减税预期提振信心，叠加科技革命的进展持续演绎，也提升美股的纳指仓位。　　　　三季度全球市场在货币政策转向、地缘政治变化与科技突破等多重因素交织下呈现结构性行情，A股市场展现出了强劲的上涨势头，其中以科创板和创业板为代表的“双创”板块表现尤为突出，市场活跃度显著提升。在三季度初期，我们适度提升了科技与高端制造领域的仓位，以呼应政策支持与科技突破带来的投资机会。随着季度后期市场情绪升温，我们适时调整了部分涨幅较大板块的权重，锁定收益。　　四季度末，随着市场对美联储货币政策转向的预期趋于一致，海外流动性改善的前景明朗，叠加国内对科技创新的产业政策支持力度加码，我们认为泛科技板块在经历调整后估值吸引力重现，因此，12月初至中旬，我们重新加仓至弹性更具吸引力的泛科技仓位。

本基金定位是在承受一定波动的情况下以期获取更好的资本增值的产品，属于中高风险产品。　　权益方面，三季度全球市场在货币政策转向、地缘政治变化与科技突破等多重因素交织下呈现结构性行情，A股市场展现出了强劲的上涨势头，其中以科创板和创业板为代表的“双创”板块表现尤为突出，市场活跃度显著提升。在三季度初期，我们适度提升了科技与高端制造领域的仓位，以呼应政策支持与科技突破带来的投资机会。随着季度后期市场情绪升温，我们适时调整了部分涨幅较大板块的权重，锁定收益。　　债券方面，我们三季度依然保持纯债的低仓位，并止盈了部分可转债基金的仓位。　　另类方面，鉴于黄金的避险属性、各国官方的强劲需求以及在组合中的多元化作用，三季度我们依然维持黄金较高的仓位。　　本基金将在紧密跟踪下滑曲线的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。　　2025年四季度中国资产预计还是震荡上行，中枢逐步抬升。核心驱动在于政策发力（财政/降息）与科技盈利修复（AI商业化+国产替代加速）。因此配置上我们目前认为结构重于指数，相对看好"哑铃策略"，继续把握好科技与红利双主线。

本基金定位是在承受一定波动的情况下以期获取更好的资本增值的产品，属于中高风险产品。　　在权益方面，在一季度我们提升了港股互联网及A股科技的仓位。港股互联网板块经过2023-2024年的深度调整，估值处于低位，2025年初，海外市场的不稳定性推动全球资金回流新兴市场，港股流动性显著改善。国内平台经济监管进入常态化阶段，企业合规成本下降，叠加AI技术赋能（如电商、云计算）带来的第二增长曲线，头部互联网公司盈利预期上修。半导体设备、工业软件等“卡脖子”领域获专项政策支持（如《科技自立自强2030行动方案》），国产化率提升明显。生成式AI向垂直行业渗透，国内大模型厂商与金融机构、制造业客户签订商业化合同时有消息，在这种环境下，我们认为科技估值有望提升。在二季度，我们对组合进行结构优化捕捉科技红利。维持港股互联网的核心仓位但聚焦AI商业化落地标的，适当增持了A股科技的仓位。国内对科技创新及新质生产力的政策支持力度持续加码（如大规模设备更新、算力基础设施建设等），板块显现一定修复迹象，并重新吸引部分海外中长期配置资金的关注。　　在债券方面，在整个上半年，我们降低了纯债的仓位和久期，提升了可转债基金和固收+基金的仓位，以以防御利率风险。　　本基金将在紧密跟踪下滑曲线的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。

本基金定位是在承受一定波动的情况下以期获取更好的资本增值的产品，属于中高风险产品。　　在权益方面，我们提升了港股互联网及A股科技的仓位。港股互联网板块经过2023-2024年的深度调整，估值处于低位，2025年初，海外市场的不稳定性推动全球资金回流新兴市场，港股流动性显著改善。国内平台经济监管进入常态化阶段，企业合规成本下降，叠加AI技术赋能（如电商、云计算）带来的第二增长曲线，头部互联网公司盈利预期上修。半导体设备、工业软件等“卡脖子”领域获专项政策支持（如《科技自立自强2030行动方案》），国产化率提升明显。生成式AI向垂直行业渗透，国内大模型厂商与金融机构、制造业客户签订商业化合同时有消息，在这种环境下，我们认为科技估值有望提升。　　在债券方面，我们降低了纯债的仓位和久期，提升了可转债基金和固收+基金的仓位，以以防御利率风险。　　本基金将在紧密跟踪下滑曲线的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。　　站在2025年一季度末，我们仍然保持对中国新质生产力（尤其在科技创新和创业领域相关行业）未来表现的信心。目前中国科技板块因政府支持和市场对科技创新的热情而受到关注，并开始吸引海外投资人的目光。尽管存在关税摩擦隐忧，但是我们相信目前的优质企业现金流比较充裕，能为抵御潜在冲击提供一定缓冲。

2024年A股权益市场经历了先抑后扬的过程，9月份之前红利价值表现较好，中字头股票表现突出，9月之后市场风险偏好显著提升，科技股表现领先，市场显著反弹。　　本基金定位是在承受一定波动的情况下获取更好的资本增值，属于中风险产品。在权益方面2024年全年均采用“更多的红利”和“更多的科技”的哑铃型结构，既保证红利基本盘，又积极把握科技及其他方向的机会。债券方面，主要依靠精选自适应市场能力强的基金经理的基金产品进行底仓配置。四季度市场情绪回暖之后，政策利好持续释放，基金在权益配置上偏重科技成长方向，债券方面维持中性仓位，关注可转债的投资机会。　　本基金将在紧密跟踪下滑曲线的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。

股市方面，三季度为中报季，中报数据显示上半年A股上市公司盈利表现不及去年同期，叠加宏观基本面较弱，8月底中报结束后，9月初市场没有迎来“大小票”切换，小票反弹没有站稳，权重银行也出现动荡，A股快速下跌，日均成交5000亿，但在9月底一连串的政策利好出台，包括降息、降准、下调存量房贷利率在内“金融支持高质量发展”超十项重磅政策集中公布。尤其是央行新开创的两项针对A股市场的政策工具——5000亿互换便利3000亿回购/增持再贷款，为市场上的金融机构及大股东回购提供了资金。市场开始放量大涨，不仅创出了单日8%的上证涨幅，更是创出了日均成交2.6万亿的天量。　　债券方面，8月底开始央行“买短卖长”，意在维持斜向上收益率曲线，长债市场波动增加。9月底权益市场上涨后，债券市场波动进一步放大。　　本基金权益部分配置为偏离两端的哑铃型结构，能保证在把握红利基本盘的情况下，也在本次市场回暖的过程中把握到了科技及成长的上涨机会。在固收方面，主要精选自适应市场能力强、能跟随市场灵活调整久期的资深基金经理的基金产品，目前我们已密切关注债券市场的波动情况，在必要时会进行调整。　　展望后市，主要发达经济体经济将延放缓态势但衰退风险可控，美国货币政策紧缩的滞后影响将导致就业继续走弱、失业率上升，拖累居民收入和消费增速，美联储较大幅度降息后，国内货币政策灵活调整空间扩大。随着国内经济逐步复苏回升、海外资金边际流入，目前看权益资产投资性价比仍较高。我们对国内权益市场的表现仍保持积极乐观。具体板块上，目前更为关注经济逐步复苏下的低估值顺周期方向，以及海外AI及软硬件革新带来的科技方向。　　本基金将在紧密跟踪下滑曲线的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。

2024年上半年，A股权益市场波动大，市场先后经历了从下跌到上涨的周期。在经历下跌后，主要指数2月迎来估值修复，情绪逐步回暖，北向资金的流入和两融余额的稳步回升也为市场带来了新的流动性。从经济基本面来看，宏观经济增速修复虽有一定压力，但是大家的担忧情绪已经释放较为充分。整体上看，小盘成长板块波动最大，价值红利及AI相关的科技板块表现亮眼。海外权益市场方面，美股稳定性较高，欧洲、日本及一些新兴市场因汇率等因素波动加大。　　债市方面，整个上半年延续积极情绪，债市收益率保持下行走势。我们判断长期利率中枢可能仍会震荡下行，但空间相对有限。　　基金操作上，上半年我们结合市场周期定位，主要采用“更多的红利”和“更多的科技”这个主要配置思路，构建偏离两端的哑铃型结构，在保证红利基本盘的情况下，在市场回暖的过程中，积极把握科技及其他方向的机会。固收基金选择方面，主要依靠精选自适应市场能力强，能跟随市场灵活调整久期的资深基金经理的基金产品进行底仓配置，力争获取稳定收益。

2024年一季度A股权益市场波动大，在短短3个月的时间里，市场较完整的完成下跌-上涨一个小周期。我们在组合结构上为哑铃型结构，意图通过配置更多的红利类资产（低估值、高股息板块等长期收益确定性高的行业板块），和更多的科技资产（主要关注人工智能热潮相关的优秀科技企业和其他优质公司）提升组合韧性以适应市场较大的波动。同时，我们考虑到海外权益市场存在一些机会，使用了QDII基金进行适当布局，从具体区域板块来看，发达国家我们比较关注美国、欧洲和日本，新兴市场更看好中国、印度和越南的投资机会。　　债市方面，在债券投资中主要选取的品种是久期比较长的品种，但随着利率下行，我们也会阶段性的做一些久期的调整。　　本基金将在紧密跟踪下滑曲线的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。　　我们认为股债两类资产在二季度都存在机会， 在经历了3年多的下跌以及年初筑底后，A股底部区域的特征已经较为鲜明，性价比凸显。在此背景下，大盘主要指数在2月迎来估值修复，情绪逐步回暖。3月以来，北向资金的流入和两融余额的稳步回升也为市场带来了新的流动性。从经济基本面来看，宏观经济增速修复虽有一定压力，但是大家的担忧情绪基本已经释放较为充分。后续，随着经济复苏的推进以及政策面的持续支持，市场信心有望提振。此外，AI技术的不断进步也激发了A股市场中相关板块的市场热度以及交易活跃度。整体来看，我们认为当前A股的估值性价比仍然较为突出，但主线尚不清晰，主要以结构性机会为主，重点关注超调所带来的布局机会；并且，随着一季报窗口临近、业绩真空期接近尾声，重视以业绩驱动和基本面为核心的逻辑主线。　　债市方面，一季度整体延续积极情绪，债市收益率保持下行走势。在经济基本面缺乏需求端刺激的情况下，长期利率中枢在二季度可能仍然会震荡下行，但空间相对有限。

2023年初市场对A股的预期较高，认为估值低是看好的理由，但实际上整体表现不及预期。导致2023年市场波动的原因是多方面的，包括疫后经济的压力、海外资金流出、投资者信心不足、市场环境变化、客户交易意愿、俄乌战争、疫情、美联储加息等因素，也包括长期基本面的变化的因素，如逆全球化、全球通胀、地缘冲突等。　　本基金定位是更好的平抑风险，除了获取资本增值以外，对风险层面考虑会更多，2023年A股权益市场整体波动很大，在整体操作上我们主要依靠更快的行业板块轮动来应对波动率和市场，行业轮动策略通过精选与市场有正面预期差的行业方向进行配置，捕捉板块轮动带来的投资机会，以此为投资提供阶段性上涨动力，力争实现超额回报。　　我们行业轮动策略主要从两个方面获取超额收益：　　一是顺势获取收益。例如我们在一季报及业绩交流会中看到众多上市公司积极参与“人工智能与数字经济”，虽然不排除有不少公司有“蹭热点”的嫌疑，但也真切感受到了很多公司发自内心的思考并布局数字经济战略。　　二是勇于逆势进行投资。例如2023年二季度我们组合里开启对顺周期、经济复苏板块逆行之旅，四季度开始我们开启组合中增仓红利资产的逆行之旅等，对其中基本面扎实、景气度向好的方向逆向布局，越跌越买。　　债市方面，在债券投资中我们今年主要选取的品种是久期比较长的品种，但随着利率下行，我们也会阶段性的做一些久期的调整。

整个三季度，政策对经济和股市的呵护意图已明显表现，我们判断“政策底”已经出现，A股开始进入磨底区间。但三季度A股市场面临的困难是增量资金不足，散户开户、买基金、加杠杆均不积极，且外资大量流出，仅险资有明显增持。同时，从全球流动性来说，相较于关注美联储加息及通胀预期的投资者，我们更关注迭创新高的美国长端实际利率。因为在美联储缩表的背景下，美国财政部与其它经济主体形成了美元储蓄的竞争关系：当其累积储蓄时，将导致外部储蓄下降，推高实际利率，压低风险资产价格。  虽然在上半年回顾中我们认为下半年权益仓位不需要做太大的调整，但随着三季度一些超出预期的变量显现，加上本基金定位是更好的平抑风险，除了获取资本增值以外，对风险层面考虑会更多，因此，三季度中段本基金适当降低了组合的风险敞口，并调整了组合的结构，增加了高股息、大金融等防御性板块以防止股市的快速下行风险。在三季度尾部，随着市场下行释放大量风险后，我们开始逐步回补具有弹性的风险资产的头寸。  展望四季度，我们并不悲观，从国内经济来说，四季度开始会大概率显现出经济内生动力增强叠加政策效果落地，三季度出台的各项政策及库存周期的效果会从经济数据当中体现出来；从全球流动性来说，美国财政部为补充财政存款带来的超额融资，大概率已经走到了尾声，短期市场最坏的时刻已显现。对风险资产来说，机会应该大于风险。

虽然上半年市场起起伏伏，但从经济全局来说，我们目前仍维持年初对中国经济的判断：中国经济在经历了2021年、2022年的“负循环”后，在2023年会开启“正循环”。目前中国经济处于复苏早期，复盘历史上的复苏周期，权益方面均能有所作为，基本面的总体改善能激活市场的生态，市场会不断寻找基本面改善的诸多细分方向。在这样的背景下，我们年初就判断使用行业轮动策略能更好地适应2023年的市场，在管理基金时应更积极使用行业轮动策略。行业轮动策略通过精选与市场有正面预期差的行业方向进行配置，捕捉板块轮动带来的投资机会，为投资提供阶段性上涨动力，以期实现超额回报。因此，在整个上半年的运作中，我们均秉持着“宏观上不调整仓位，中观上积极寻找方向，微观上主动增强”的原则对账户进行运作。我们认为2023年的超额收益可以从两个方面获取：一是顺势获取收益。例如我们在一季报及业绩交流会中看到众多上市公司积极参与“人工智能与数字经济”，虽然不排除有不少公司有“蹭热点”的嫌疑，但也真切感受到了很多公司发自内心的思考并布局数字经济的战略。因此我们二季度甄别、调整并保有一定仓位的数字经济方向。二是勇于逆势进行投资。例如今年与顺周期、经济复苏相关的板块在二季度仍然处于弱势，随着股价的波动以及市场对这些方向的悲观预期趋于一致，组合开始了逆行之旅，对其中基本面扎实、景气度向好的方向逆向布局，越跌越买。  在结构和节奏方面，市场一季度已找出“中特+”、 数字经济两条主线，我们观察到了政策及新技术对行业基本面的一些积极影响，在一季度参与和配置了这两条主线。但随着市场的演绎，尤其对我们这种更专注组合风险、追求偏态正收益的养老组合来说，一些主题随着股价的快速上行，其风险收益比的吸引力在我们眼里快速下降，从二季度4月中下旬开始，组合逐渐退出这两条主题的部分仓位，转而寻找其他的机会和方向，尤其是市场过于悲观的顺周期方向里的机会。如果说上半年组合主要靠顺势获取超额收益，那我们期待逆行品种能为组合在下半年贡献上涨的动力。债市方面，我们今年在债券投资中主要选取久期比较长的品种，但随着利率下行，在二季度末缩短了久期。