汇添富稳益60天持有债券C(018795) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，全球宏观环境在贸易政策反复与地缘局势波动中延续复杂格局。海外方面，贸易摩擦仍是焦点，10月初美国再次宣布加征高额关税，引发全球市场震荡；随后中美经贸磋商取得初步共识，关税风险边际下降，市场情绪逐步回稳。美联储于12月如期降息并启动扩表，流动性预期趋于宽松，但就业数据反复仍带来不确定性。其他国际形势方面，俄乌谈判陷入停滞，中东局势仍有反复，地缘博弈对全球风险偏好形成间歇性扰动。国内方面，宏观政策持续显效，财政与货币政策协调配合，货币政策延续“适度宽松”基调，保持流动性合理充裕，央行重启国债买卖并开展大额逆回购投放，体现“灵活高效”的调控思路。通胀整体温和，CPI在食品价格带动下有所修复，PPI同比仍处低位但降幅收窄。三驾马车中，固定资产投资增速承压；消费在政策支持下保持回暖，对假日经济与升级类商品销售形成支撑；出口在外部需求波动中仍显韧性，但对美出口受关税预期影响存在不确定性。社会融资规模整体平稳，企业中长期贷款占比保持相对高位，反映金融对实体经济支持力度延续。债券市场方面，收益率整体呈现窄幅震荡、中枢小幅上行的格局。资金市场利率中枢处于低位，DR001一度下行至年内低点，流动性整体宽松。整个季度看，1年AAA信用债收益率由1.78%附近下行至1.72%附近。操作上，报告期内本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2025年三季度，全球经济在前期贸易摩擦与政策不确定性的延续中继续寻找新的平衡点。海外方面，美联储于9月宣布降息，这是美国2025年以来的首次降息，主要基于就业市场疲软与非农数据大幅弱于预期的背景。尽管通胀水平仍居高位，但政策重心已由控通胀更多转向稳就业，美联储整体态度由“鹰”转“鸽”。国际形势方面，中美关系在关税谈判后进入阶段性平稳期，俄乌谈判仍陷僵局，中东地区地缘冲突局部降温后再度紧张。全球供应链修复进程缓慢，国内经济发展依然面临较大的外部不确定性。国内方面，宏观政策继续以“稳中求进”为基调，实施更加精准有力的财政与货币政策组合。财政政策聚焦于重大基建项目与新质生产力领域的定向支持，地方政府专项债发行提速，货币政策保持流动性合理充裕。制造业PMI在7月短暂回落后，8–9月连续提升，表明随着高温多雨极端天气影响消退，叠加扩内需、促增长政策持续发力，制造业供需两端均得到修复。通胀整体温和，CPI在食品价格平稳与能源价格扰动中窄幅波动，PPI则在部分工业品价格回升带动下降幅继续收窄。三驾马车中，基建投资在财政发力支撑下保持稳健，制造业投资结构优化明显，高技术制造业投资增速领先；消费市场在促消费政策加码及假日经济带动下持续回暖，升级类商品、新能源汽车、文旅服务等领域表现亮眼；外贸方面，出口在外部需求边际回暖与汇率因素共同作用下展现出超预期韧性，尤其对东盟、拉美等新兴市场出口增长显著，但全球贸易保护主义仍构成持续挑战。社会融资规模在政策驱动下保持平稳增长，其中企业中长期贷款占比提升，反映资金进一步流向实体经济重点领域。市场方面，三季度国内经济在政策托底与市场自适应中逐步企稳，资金面保持宽松，市场收益率整体上行并在高位震荡。整个季度看，1年AAA信用债收益率表现较为平稳，在1.65%–1.75%区间内窄幅震荡。报告期内本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2025年上半年，全球经济在美国关税政策的大幅扰动下，发展形势更加不明朗。一季度，特朗普上任后着手削减政府开支，财政紧缩倾向压倒财政扩张倾向。美国经济动能放缓，而非美经济动能有所反弹。二季度，特朗普超预期推出所谓对等关税政策，全球风险偏好急剧回落。虽然对等关税政策遭到多数国家抵制，但实际关税税率已然显著提升，冲击全球贸易格局，市场担忧美国经济将陷入衰退甚至滞胀，“去美元化”交易加剧。近期随着“大美丽法案”通过，美国财政政策重回扩张。美国内外政策的剧烈波动带来全球市场震荡，国内经济发展面临较大外部不确定性。国内方面，今年上半年中国经济运行总体平稳，在贸易摩擦加剧的背景下，宏观政策主动作为，有效推动内需回暖、产业升级和结构优化。从经济三驾马车看，消费方面，延续去年9月以来的支持性政策，在以旧换新政策与各地补贴政策的带动下，社会消费品零售总额保持稳定增长态势，托底内需。投资方面，以高端装备、智能制造为代表的新兴产业保持快速扩张，企业加快推进技术改造和设备更新，对冲房地产投资的下降。出口方面，美国方面的“抢进口”以及东盟、拉美等地区的“抢转口”需求共同对我国出口表现形成支撑。财政政策方面，上半年地方债与特别国债加速发行，推进项目落地。货币政策方面，央行坚持适度宽松主基调，实施降准降息，稳定市场预期。债券市场方面，1月初，货币政策基调转向适度宽松，机构做多情绪强烈，收益率快速下行。随后央行关注长债利率及资金空转，引导资金收紧，债券收益率转为上行，市场对宽松预期逐步修正。4月中美关税博弈升级，5月央行降准降息落地，债券收益率下行，并维持低位波动。上半年1年国股存单收益率由1.55%附近小幅上行至1.60%附近。1年AAA信用债收益率由1.60%附近上行至1.70%附近。报告期内本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2025年一季度，美国重启贸易战，引发全球经贸摩擦加剧。海外方面，特朗普政府频繁调整关税政策，叠加经济增速边际放缓，导致美元汇率从高位回落。尽管年初美国经济仍保持相对强劲，但特朗普推行的政策组合对美国经济产生明显拖累，高频指标显示增长动能有所弱化。与此同时，欧洲和日本经济仍处于低位修复阶段，未形成显著增长势头。随着特朗普政府持续升级关税措施，对等关税措施迫近，美国经济面临的内外部扰动持续放大，滞胀压力进一步攀升。国内经济发展面临的外部不确定性加剧。国内方面，在中央政治局会议顶层部署下，一揽子存量政策和增量政策继续发力显效，经济运行起步平稳，发展态势向新向好。制造业PMI前三个月稳步上行，制造业市场需求普遍回升，企业预期较为乐观。战略新兴产业EPMI达到阶段性新高，反映新质生产力持续向好发展。通胀方面，CPI相对平稳，PPI同比、环比降幅收窄，总需求波动复苏。投资领域基建增速在政策前瞻性布局下稳步提升，制造业投资维持强劲扩张，房地产业边际压力有所缓解；消费市场持续修复动能，以旧换新政策有效激发耐用品置换需求，餐饮服务业延续回暖趋势；外贸领域出口虽受历史高基数与订单前置透支影响增速回调，但仍展现出较强抗压弹性。在货币与融资层面，财政政策前置发力支撑社会融资规模维持较高增速，其中政府债券成为主要驱动力。市场方面，一季度资金面整体偏紧，短端品种出现明显调整压力，长端下行幅度放缓，收益率曲线平坦化。整个季度看，1年AAA信用债收益率由1.70%附近上行至1.95%附近。报告期内本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2024年，中国经济面对外部压力加大、内部困难增多的复杂形势，顺利实现全年经济增长预期目标，经济运行总体稳中有进。债券市场在支持性货币政策下，收益率中枢震荡下行，实体经济融资成本下降，促进经济基本面修复。海外环境方面，2024年全球经济仍处于低增长状态，区域间分化更加明显。美联储在抗通胀与提振劳动力市场两个目标间反复权衡，影响全年降息预期。全球通胀水平逐步回落后，主要经济体开启降息。美联储在9月启动降息，结束了自2022年开始的加息周期。欧洲经济表现出增长乏力，成为全球经济增长的拖累因素。我国经济发展面临的海外环境更加复杂，一是地缘政治因素更加动荡不安，二是特朗普再度当选，给全球经济发展带来了更大的不确定性，国际贸易形势更加严峻。国内经济方面，中国央行在2024年采取降准降息等多种货币政策，维持资金面平稳，为经济持续复苏提供良好条件。分阶段看，一季度，经济呈现弱复苏态势，政府工作报告强调新质生产力，重视高质量发展。货币政策靠前发力，超预期降准降息，1月下旬央行宣布降准0.5个百分点，并下调支农支小再贷款和再贴现利率各0.25个百分点，2月大幅下调5年期LPR利率25bp，创下LPR报价机制改革以来单次最大降幅，带动收益率陡峭化下行。在春节后机构配置力量强劲的带动下，收益率进一步下行。二季度，市场收益率持续下行导致中美利差倒挂走阔，人民币贬值压力增大，货币政策进一步宽松受到掣肘。同时一系列房地产政策的出台，提升居民购房意愿，改善经济预期。利率定价自律机制禁止银行业金融机构通过手工补息的方式高息揽储，银行存款流向非银，银行间流动性分层消失。在多重因素影响下，债券市场收益率震荡调整。三季度，央行先后公告国债买卖借贷及临时隔夜正逆回购操作，强化7天公开市场操作政策利率意义，完善短端利率走廊调控机制。7月下旬，央行再次超预期降息，同时随着美国开启降息周期，市场宽货币预期再起，债券收益率在强波动中保持下行态势。四季度，各类增量宏观政策密集发布，经济刺激政策升级加码。央行推出互换便利工具，向权益市场提供流动性支持；同时完善银行间买断式逆回购操作，向市场提供流动性，维持货币宽松基调不变。11月人大会议落地化债政策，增量政府债券发行迅速推进。债券市场在宽财政预期与流动性因素扰动下出现调整。12月，政治局会议对2025年货币政策定调“适度宽松”，并强调加强超常规逆周期调节，债券市场预期改善，收益率重回下行趋势。操作上，报告期内本基金配置以高等级信用债为主，在全年货币政策积极、流动性相对宽松的背景下，组合投资操作上总体积极灵活，适时调整各类资产的仓位占比，同时根据市场情况灵活调整组合久期和杠杆水平，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2024年三季度，海外经济修复周期放缓，增长动能减弱，地缘政治局势加剧紧张，美联储超预期降息，海外环境更加复杂多变。7月美欧日制造业PMI均回落至荣枯线以下，显示制造业周期修复有所放缓；美国6月通胀超预期放缓推动降息预期升温。8月全球制造业周期进一步放缓，全球主要央行释放鸽派信号。9月美联储以50bp开启降息幅度超预期，欧央行如期降息25bp，日央行议息会议按兵不动。尽管美国开启降息，但当前高利率对就业市场特别是中小企业就业的压制仍然存在，全球经济增长放缓趋势持续。此外，中东地区地缘政治冲突不断升级，更加加剧国内经济发展面临的外部不确定性。国内方面，经济运行持续稳中向好，高质量发展不断推进。进入三季度以来，稳增长政策接连出台。7月中央政治局会议指出要坚定不移完成全年经济社会发展目标任务，宏观政策要持续用力、更加给力。7月出台支持以旧换新政策；8月以来扩内需系列政策加快落地；9月超预期出台下调存量房贷利率、股市支持政策等逆周期调节政策。货币政策方面维持积极基调，央行在7月降息、9月降准降息，加大对实体经济支持力度。在一系列政策支持下，9月份制造业PMI较前值回升，表明制造业景气度改善。三季度资金面维持均衡，由于季节性因素资金价格略有波动。市场表现方面，存款脱媒趋势下市场配置力量较强，债券收益率中枢保持下行趋势。但受资金面波动与股市资金分流等因素影响，收益率波动幅度加大，信用利差走扩。整个季度看，1年AAA信用债收益率由2.00%附近上升至2.10%附近。操作上，报告期内本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2024年上半年，海外经济在美国持续的高利率水平下承压，经济形势更加复杂多变，主要经济体经济增长和货币政策有所分化。美国经济增速领先主要发达国家经济体，就业和通胀保持一定韧性，市场对年底美联储的降息预期一再下调。然而高利率的压制作用显现，美国经济逐渐放缓，劳动力市场转弱。欧日经济增速呈现走弱态势，面临更大的下行压力。当前美国较高利率水平对全球经济复苏形成制约，此外，地缘政治风险仍存，国内经济发展面临的外部不确定性仍在。国内方面，经济运行延续温和复苏态势，高质量发展扎实推进。生产端持续改善，工业增加值增速领先于经济增速。制造业投资保持较高增速，代表产业升级和高质量发展的高技术制造业投资处于较高水平。地产端需求刺激政策接连出台，有利于内需的进一步修复。尽管上半年经济增速有所回落，但随着政策的逐步落地，经济将继续保持稳中向好态势。货币政策总基调积极，强调灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，加大对实体经济支持力度，降低社会综合融资成本。外汇市场受海外影响出现扰动，一方面美国高利率下美元指数走强，另一方面日元等亚洲货币大幅贬值，人民币汇率承压，对货币政策空间形成一定制约。上半年资金面均衡宽松，非银体系资金整体充裕，资金分层显著缓解。财政政策适度发力，超长期特别国债的持续发行和专项债的提速发行将成为下半年财政发力的重要抓手。市场表现方面，上半年居民理财需求旺盛，市场配置力量较强，债券收益率持续下行。1年国股存单收益率由2.45%附近降至1.95%附近。操作上，报告期内本基金配置以高等级债券为主，采取偏积极的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2024年一季度经济基本面总体呈现弱复苏态势，分结构来看，出口和工业生产表现相对较强，但消费和投资总体表现偏弱，经济增长外部驱动的特征较为明显。融资需求层面，1月信贷社融增长较为迅猛，但综合1-2月份来看，社融余额增速仍然呈现下行，显示全社会信用状况仍偏向于收缩。货币政策方面，2月央行全面降准0.5个百分点，释放长期流动性超1万亿，同时银行存款利率下调幅度也出现增大，推动资金成本整体下降。债券市场方面，一季度收益率水平呈现大幅下行态势，短端方面，以1年期AAA存单为例，整体下行约20bp，长端方面，以10年国债为例，整体下行约25bp，收益率曲线呈现平坦化下移态势，考虑到久期的影响，拉长久期策略能够取得明显的超额收益；信用策略方面，信用利差压缩乏力，在利率中枢下降的过程中，中债隐含AA及以上评级信用利差反而出现走阔。操作层面，一季度组合整体提高了久期水平，通过增配高等级二级资本债，获取资本利得，同时在利率债交易层面更加积极，通过波段和趋势相结合的方式来为组合增厚收益；信用策略方面，考虑到信用利差压缩空间有限，因此对于部分绝对收益水平较低的普信债，进行了减仓，进而提高了组合的流动性，并使得策略实施的灵活度出现上升。

2023年宏观环境总体呈现疫后复苏态势，经济基本面出现了一定程度的改善，但考虑到经济结构转型带来的压力和外部环境的复杂性，与以往的经济复苏周期不同，本轮经济复苏更加温和、过程较为曲折且伴随着社会预期的反复修正。具体而言，国内最核心的矛盾在于地产增速放缓带来的总需求收缩，由于地产链条在经济中的占比依然较大，并对市场主体预期存在显著影响，因此对经济的冲击不容忽视，尽管各地已经出台了不少地产放松政策，但政策的实际效果尚不明显；与此同时，新的增长部门也面临一定的阶段性矛盾，如产能投放过度、价格竞争加剧等。海外的核心矛盾在于货币政策收紧已经起到了抑制通胀的作用，并逐渐步入紧缩周期的尾声，对于国内而言，利好在于资金外流的压力将会缓解，而利空在于外需面临回落压力。对应到2023年的经济脉络，一季度的经济反弹主要表现为疫后需求的集中释放，尤其是消费领域出现了明显复苏，二季度经济呈现季节性回落，工业部门在PPI下行的环境下继续去库存，三季度工业部门产出回升，但地产下行压力加大，四季度产出和需求在预期转弱的情况下再次出现了回落，整体而言，2023年的经济复苏是一个一波三折的复杂过程。尽管经济增长面临诸多挑战，但我们也能看到国内经济增长所呈现出的强大韧性，工业增加值保持了较快增速，出口在高基数下继续保持正增长，GDP实现了5.2%的增长目标，这种韧性来自于大一统市场的需求潜力、制造业的全产业链优势、新兴技术发展的日新月异、以及政府部门强大的宏观调控能力。债券市场方面，在流动性合理充裕和融资需求相对不足的环境下，机构配置意愿旺盛，全年债券收益率呈现明显下行态势，信用利差出现大幅压缩，无风险利率水平稳中有下，节奏方面，一季度随着理财赎回压力的缓解，收益率出现了明显向下修复，二季度货币宽松力度加码，收益率进一步下行，三季度受资金面扰动影响，市场收益率水平出现了明显抬升，短端上行幅度大于长端，四季度随着货币宽松预期的增强和机构欠配压力的释放，收益率再次出现了明显回落。投资操作方面，三季度债券市场出现一定程度波动，组合合理控制建仓节奏，较好地控制了回撤水平，进入四季度后，随着短端利率的调整到位，组合适度拉长久期，择机配置高性价比信用债及利率债，合理运用杠杆，把握信用利差收窄和无风险利率下行的机会。