中银养老目标日期2035三年持有混合发起（FOF）(018605) - 基金投资策略和运作

1.宏观经济分析全球宏观方面，一季度后半段地缘冲突成为主导变量。中东地缘冲突加剧了全球通胀压力与增长前景的不确定性，主要央行货币政策从降息预期转向通胀警惕，全球财政政策在应对能源危机与支持经济增长之间寻求平衡，市场交易逻辑从“增长韧性+温和降息”快速切换至“滞胀担忧”。美国方面，虽然年初以来经济数据整体稳健，但滞胀风险明显上升，美联储连续两次会议暂停降息，市场降息预期大幅推迟。欧元区受内部需求疲软及地缘冲击外溢影响，复苏动能持续偏弱，区域增长分化格局下政策宽松节奏受通胀与增长平衡制约。日本经济在能源成本飙升与内需不足的双重压力下增速放缓，尽管企业信心短期改善，但滞胀风险凸显，货币政策正常化进程开始面临较大不确定性。国内宏观方面，面临外部地缘冲击和不确定性加大的形势，国内坚持以我为主，坚守高质量发展的框架，围绕十五五纲要有序推进经济高质量发展布局，同时以提升消费率为核心优化内需结构。宏观调控政策保持连续稳定，财政政策强调固本增效，货币政策相对温和宽松。同时，国内经济基本面积极的因素在增多，出口仍是经济增长的重要拉动，消费和投资动能均有回暖，价格方面通胀读数呈上升趋势，名义GDP增速预计明显抬升。整体上，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中。2.市场回顾股票市场方面，受中东地缘冲突升级影响，2026年一季度A股市场先扬后抑，上证综合指数在创近十年新高后震荡回落，一季度下跌1.94%。代表大盘股表现的沪深300指数下跌3.89%，中证A500指数下跌2.06%，创业板综合指数小幅下跌0.49%，中小板综合指数涨幅归零。债券市场方面，一季度债市整体上涨，结构上信用债相对表现更好。其中，中债总财富指数上涨0.81%，中债银行间国债财富指数上涨0.69%，中债企业债总财富指数上涨0.83%。国债收益率曲线走势延续陡峭化，10年国债与1年国债期限利差从51.01bps走扩8.58bps至59.59bps，30年国债与10年国债期限利差从42.01bps走扩11.49bps至53.50bps。可转债方面，一季度中证转债指数下跌1.14%。3.运行分析一季度股票市场先扬后抑整体收跌，债券市场整体上涨的背景下，本基金净值有所下跌，表现弱于基准。投资策略上，本基金权益部分以“红利+科技+全市场”的均衡配置策略为主，红利、价值类基金主要配置于金融、有色、化工等，科技主要配置于电子、通信、军工、创新药等，全市场基金主要配置于长期业绩稳健、主动管理能力较强的均衡型基金；债券部分以一、二级债基为主。具体运作上，权益基金方面，地缘冲突加剧市场波动的背景下，一季度整体配置比例较四季度小幅下降；结构上略加配了科技成长类基金和资源类基金，主要是商业航天、有色等方向的主动基金，并积极利用宽基、主题类ETF基金的灵活交易来增强组合收益；债券基金方面，本基金提高了整体配置比例，结构上减持了纯债基金，增配了一级债基和二级债基。

1.宏观经济分析海外方面，四季度主要发达经济体呈现分化格局。经济方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，劳动力市场明显降温，经济结构上延续制造弱、服务强特征；欧洲经济继续依靠服务业的温和扩张来对冲制造业的疲软，呈现弱复苏格局，但德法等领头国相对疲软；日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧明显加大，后续降息门槛或将提升；欧央行四季度继续暂停降息；日央行年底加息至0.75%。国内经济方面，四季度经济增速边际放缓。11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7%。从经济增长动能来看，出口、消费增速边际回落；投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长。价格方面，通胀读数温和回升，11月CPI较9月回升1.0%至0.7%，PPI较9月回升0.1%至-2.2%。尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中。2.市场回顾四季度债市整体上涨，结构上信用债相对表现更好，中债总财富指数上涨0.33%，中债银行间国债财富指数上涨0.14%，中债企业债总财富指数上涨0.81%。国债收益率曲线走势延续陡峭化，10年国债与1年国债期限利差从49.52bps走扩1.49bps至51.01bps，30年国债与10年国债期限利差从38.56bps走扩3.45bps至42.01bps。可转债方面，四季度中证转债指数上涨1.32%。股票市场方面，四季度A股市场维持偏强态势，上证指数在3800-4050点区间强势震荡，季度收益率为2.22%。市值风格上，权重股与微盘股表现占优，四季度上证50、沪深300、中证500、国证2000、微盘股指数收益率分别为1.41%、-0.23%、0.72%、1.83%、7.65%。结构上，三季度表现强势的创业板与科创板有所回调，四季度创业板指与科创50指数收益率分别为-1.08%和-10.10%。行业方面，四季度表现较好的行业为有色金属、石油石化、通信；表现偏弱的行业为医药生物、房地产、美容护理。3.运行分析四季度A股市场震荡盘整，而债券市场整体上涨的背景下，本基金净值延续上行。投资策略上，本基金权益部分以“红利+科技+全市场”的均衡配置策略为主，红利、价值类基金主要配置于金融、化工等，科技主要配置于电子、通信、军工、创新药等，全市场基金主要配置于长期业绩稳健、主动管理能力较强的均衡型基金；债券部分以中长期纯债和一、二级债基为主。具体运作上，权益基金方面，四季度组合基本维持了此前的配置比例，结构上略加配了科技成长类基金，主要是有色、军工、创新药等方向的主动基金，并积极利用宽基、主题类ETF基金的灵活交易来增强组合收益；债券基金方面，本基金减持了部分短债基金，积极利用转债、长债类ETF基金的灵活交易来增强组合收益。

1.宏观经济分析海外方面，随着关税扰动缓和，经济普遍回升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，亚特兰大联储GDPNow预估三季度GDP环比折年率最新值为3.8%，显示经济增速持续修复。欧元区三季度制造业PMI均值50.1，高于二季度的49.3；服务业PMI均值50.9，也高于二季度的50.1。货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变，市场普遍预测美联储年内还有1-2次降息空间。国内方面，三季度经济有所回落，但整体保持良好态势。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6%；社会消费品零售总额同比增长3.4%，较6月回落1.4%；固定资产投资累计同比0.5%，较6月回落2.3%。通胀方面，8月CPI同比-0.4%，较6月回落0.5%；PPI同比-2.9%，较6月回升0.7%。2.市场回顾三季度债市整体下跌，结构上信用债表现相对更好，中债总财富指数下跌0.97%，其中国债指数下跌1.19%，而企业债指数上涨0.1%。国债收益率曲线走势陡峭化，其中一年期国债收益率从1.34%上行3个bps至1.37%，而十年国债收益率从1.65%上行21个bps至1.86%。可转债方面，三季度中证转债指数大幅上涨9.4%。股票市场方面，三季度上证综指大幅上涨12.7%，结构上成长股表现优于价值股。沪深300指数上涨17.9%，而创业板指数上涨50.4%。3.运行分析三季度A股市场大幅上涨，而债券市场出现连续调整的背景下，本基金受益于权益部分的配置净值显著上行。投资策略上，本基金权益部分以“红利+科技+全市场”的均衡配置策略为主，红利、价值部分主要配置于金融、家电、贵金属等，科技、消费主要配置于电子、通信、新消费、创新药等，全市场基金主要配置于长期业绩稳健、主动管理能力较强的均衡型基金；债券部分以中长期纯债和一、二级债基为主。具体运作上，权益基金方面，三季度组合加配了科技成长类基金，主要是机器人、自主可控、军工等方向的主动基金，减配了偏红利价值的基金；债券基金方面，本基金减持了短债基金，切换至一级债基和美元债基金。

1.宏观经济分析海外方面，上半年全球关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，而服务业延续放缓态势。美国经济增速小幅下行，主要是关税政策推高进口成本，厂商“抢进口”行为导致进口增速跃升，净出口对GDP形成负贡献。欧洲经济疲软，德国等核心国家受能源转型滞后和产业竞争力下滑拖累。日本内需不足，商品与服务消费增速放缓，物价上涨压制家庭购买力。国内方面，上半年经济增长5.3%，整体保持良好态势，消费和出口动能较为强劲，但CPI与PPI在低位徘徊。消费成为经济增长主引擎，上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，消费对GDP贡献率达52.3%。2.市场回顾上半年债市整体上涨，结构上信用债表现好于利率债，中债银行间国债财富指数上涨0.85%，中债企业债总财富指数上涨1.35%。国债收益率曲线走势平坦化，10年国债收益率从1.68%下行2.8bps至1.65%，1年期国债收益率从1.08%上行25.6bps至1.34%。可转债大幅上涨，上半年中证转债指数上涨7.02%。上半年A股市场整体上涨，结构上成长表现好于价值。上半年上证综指上涨2.76%，偏价值风格的沪深300指数仅上涨0.03%，而偏成长风格的中小板、创业板分别上涨7.57%、8.78%。3.运行分析上半年在DeepSeek为代表的科技创新和电影哪吒为代表的文化创新带动下，股市风险偏好抬升，整体表现较好，虽然4月份在对等关税冲击下有所下跌，但随后持续反弹创新高。债券市场在一季度调整后，二季度收益率显著下行。在此背景下，上半年本基金净值也有所上涨。投资策略上，本基金权益部分以“红利+科技+全市场”的均衡配置策略为主，红利、价值部分主要配置于金融、家电、贵金属等，科技、消费主要配置于电子、通信、新消费、创新药等，全市场基金主要配置于长期业绩稳健、主动管理能力较强的均衡型基金；债券部分以中长期纯债和一、二级债基为主。具体运作上，一季度本基金加配了消费类和科技成长类基金，减少了美股资产的配置，4月初对等关税冲击过程中部分涉及海外链的科技成长类基金出现了大幅下跌，因此净值有所下跌，后续在5、6月份市场持续反弹的过程中，组合逐步提高了权益仓位，结构上加配了主动管理能力较强的均衡型基金，调整了科技成长类基金的配置，投资风格更加清晰；债券方面，本基金减持了短债基金，切换至中长期纯债和一级债基。

1.宏观经济分析国外经济方面，全球主要经济体分化。年初以来美国在特朗普政策不确定性的扰动下，经济前景偏弱，而欧洲和日本经济显示出有所走强的特征。全球通胀继续边际回落，整体仍在去通胀中。美国3月制造业PMI较2024年12月下降0.3个百分点至49%，2月服务业PMI较2024年12月回落0.6个百分点至53.5%，2月CPI同比较2024年12月回落0.1个百分点至2.8%，2月失业率较2024年12月持平在4.1%，美联储一季度未调整政策利率。欧元区经济表现分化，3月欧元区制造业PMI较2024年12月抬升3.5个百分点至48.6%，3月服务业PMI较2024年12月回落1.2个百分点至50.4%，3月欧元区调和CPI同比增速较2024年12月回落0.2个百分点至2.2%，2月欧元区失业率6.1%较2024年12月回落0.1个百分点，一季度欧央行两次降息共50bps。日本一季度经济延续温和复苏，2月CPI同比较2024年12月抬升0.1个百分点至3.7%，3月制造业PMI较2024年12月回落1.2个百分点至48.4%，3月服务业PMI较2024年12月回落1.4个百分点至49.5%，一季度日央行加息25bps。国内经济方面，一季度经济稳中向好，社零和投资修复，出口增速放缓。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI连续两个月维持在荣枯线以上，3月值较2024年12月值走高0.4个百分点至50.5%。1-2月工业增加值同比增长5.9%，较2024年12月回落0.3个百分点，但仍保持在较高增速。从经济增长动力来看，消费持续修复，1-2月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升0.3个百分点至4%。投资中基建投资增速加快，制造业投资保持高增速，房地产投资延续负增长，1-2月固定资产投资累计同比增速较2024年1-12月回升0.9个百分点至4.1%。通胀方面，CPI在春节错位影响下转负，2月同比增速从2024年12月的0.1%回落0.8个百分点至-0.7%，PPI负值小幅收窄，2月同比增速从2024年12月的-2.3%回升0.1个百分点至-2.2%。2.市场回顾一季度债券市场下跌，其中中债总财富指数下跌0.78%，中债银行间国债财富指数下跌0.87%，中债企业债总财富指数上涨0.29%。收益率曲线上行，其中10年期国债收益率从1.68%上行13.8bps至1.81%，10年期金融债（国开）收益率从1.73%上行11.5bps至1.84%。货币市场方面，一季度流动性偏紧平衡。银行间1天回购加权平均利率均值在1.97%左右，较上季度均值上行37.5bps，银行间7天回购利率均值在2.11%左右，较上季度均值上行23.3bps。可转债方面，一季度中证转债指数上涨3.13%。股票市场方面，一季度上证综指下跌0.48%，代表大盘股表现的沪深300指数下跌1.21%，中小板综合指数上涨3.69%，创业板综合指数上涨2.82%。3.运行分析一季度股票市场表现分化，债券市场收跌。运作上，权益方面组合增加了对消费板块的配置比例，小幅增加了对港股和科技板块配置，减少了对美股资产的配置。固收方面，组合增加了含权债基的配置。

1.宏观经济分析全球宏观方面，2024年总需求增速整体放缓，总供给延续扩张，全球通胀压力缓解。全球财政回归正常化，欧美经济体普遍步入降息周期。2024年美国经济韧性仍存，通胀波动下行，美联储开启降息。欧元区经济全年温和复苏，区内经济增长分化，通胀水平震荡回落，欧央行全年降息135bp。日本“工资-物价”现良性循环迹象，初步走出通缩，经济活力有所增强，日央行于3月退出负利率开启加息周期。2024年国内经济温和修复，全年实现5%的GDP增速目标。分部门来看，出口成为支撑2024年增长的重要因素；投资方面，地产投资负拖累仍存，而制造业投资表现强劲、广义基建投资同比增速亦有回升；消费动能回落。通胀方面，CPI在消费需求疲软等因素带动下整体偏弱，PPI同比全年仍处于负值区间，但跌幅较2023年收窄。货币政策定调转为“适度宽松”，财政政策定调“更加积极”。2. 市场回顾2024年债券市场延续牛市行情，收益率曲线整体下移，10年国债收益率从2.56%下行至1.68%，债券指数均收涨，全年中债总财富指数上涨8.32%，中债银行间国债财富指数上涨9.28%，中债企业债总财富指数上涨5.66%。货币市场方面，流动性均衡偏松，银行间1天回购加权平均利率均值在1.77%，较上年均值上行1.96bp，7天回购加权平均利率均值在1.96%，较上年均值下行26.75bp。可转债方面，2024年转债“W形态”收涨，中证转债指数宽幅波动，全年收涨6.08%。股票市场方面，今年A股市场在前三季度两度下探，随后伴随国内经济政策的及时转向，9月下旬触底回升。全年上证综指上涨12.67%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨14.68%，中小板综合指数上涨3.96%，创业板综合指数上涨9.63%。3. 运行分析2024年股票市场大幅震荡后收涨，债券市场整体上涨。运作上，2024年上半年本组合处于建仓期，优先配置了债券类资产积累收益，权益资产在前三季度保持较低仓位，四季度组合逐步增加了权益资产的配置。权益资产上，组合全年以均衡型产品及均衡偏价值型产品的持仓为主，小幅配置了海外权益资产以分散投资。债券类资产上，短债、中长债及二级债基的配置比例相对均衡，其中二级债基以偏低波稳健型产品为主。

1.宏观经济分析国外经济方面，增长回归中性水平，但分化依然明显，主要经济体经济周期参差不齐，美欧日分别呈现软着陆、弱复苏、再通胀的不同特征。全球通胀整体继续回落，部分新兴经济体通胀抬头。主要经济体正式进入新一轮降息周期。美国8月CPI同比较6月回落0.4个百分点至2.6%，9月制造业PMI较6月回落1.3个百分点至47.2%，9月服务业PMI较6月抬升6.1个百分点至54.9%，8月失业率较6月持平于4.1%，美联储在9月将政策目标利率下调50bps至5.0%。欧元区经济表现分化，8月欧元区失业率较6月回落0.1个百分点至6.4%，9月欧元区制造业PMI较6月回落0.8个百分点至45%，服务业PMI较6月回落1.4个百分点至51.4%，欧央行在9月降息25bps。日本三季度经济延续温和复苏，8月CPI同比较6月抬升0.2个百分点至3.0%，9月制造业PMI较6月回落0.3个百分点至49.7%，9月服务业PMI较6月回升3.7个百分点至53.1%，日本央行7月超预期加息后表态称通胀已得到缓解，暂缓加息进程。综合来看，降息周期从预期到陆续落地，高利率的滞后影响还将在一段时间内制约全球经济复苏动能。国内经济方面，经济内生修复动能仍待提振，国内经济数据边际走弱，出口与制造业韧性较强，基建投资与消费走弱，地产维持负增长，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，三季度领先指标中采制造业PMI维持在荣枯线以下，9月值较6月值走高0.3个百分点至49.8%，8月工业增加值同比增长4.5%，较6月回落0.8个百分点。从经济增长动力来看，出口仍有韧性，而投资与消费均偏弱：8月美元计价出口增速较6月回升0.1个百分点至8.7%，8月社会消费品零售总额增速较6月回升0.1个百分点至2.1%，基建投资偏弱，制造业投资维持韧性，房地产投资延续负增长，1-8月固定资产投资累计同比增速较1-6月回落0.5个百分点至3.4%。通胀方面，CPI维持在低位，8月同比增速从6月的0.2%小幅提振0.4个百分点至0.6%，PPI负值小幅走阔，8月同比增速从6月的-0.8%回落1个百分点至-1.8%。2.市场回顾三季度债市分化，利率债表现相对信用债更好。其中，中债总财富指数上涨1.05%，中债银行间国债财富指数上涨1.2%，中债企业债总财富指数上涨0.36%。在收益率曲线上，收益率曲线走势陡峭化。其中， 10年期国债收益率从2.21%下行5.4bps至2.15%，10年期金融债（国开）收益率从2.29%下行4.6bps至2.25%。货币市场方面，三季度央行保持流动性合理充裕，9月降准50bps。银行间1天回购加权平均利率均值在1.79%左右，较上季度均值下行5bps，银行间7天回购利率均值在1.9%左右，较上季度均值下行4bps。可转债方面，三季度中证转债指数上涨0.58%。三季度末可转债跟随权益市场反弹。股票市场方面，三季度上证综指上涨12.44%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨16.07%，中小板综合指数上涨15.2%，创业板综合指数上涨26.08%。3. 运行分析三季度股市震荡下跌，但在9月中旬触底后出现大幅反弹；债市则震荡上涨，但在9月末出现下跌。运作上，本基金权益资产保持低于基准比例的配置，风格上以价值风格为主；债券资产则小幅降低了组合久期和杠杆比例，总体不断优化结构，合理分配类属资产比例。

1.宏观经济分析国外经济方面，上半年全球发达国家通胀多回落，经济动能在限制性利率水平下趋弱。美国通胀波动回落，经济动能有所减弱，失业率升高，6月CPI同比较2023年12月回落0.4个百分点至3.0%，6月制造业PMI较2023年12月抬升1.4个百分点至48.5%，6月服务业PMI较2023年12月回落1.7个百分点至48.8%，6月失业率较2023年12月抬升0.4个百分点至4.1%，美联储在上半年维持政策目标利率在5.5%高位不变。欧元区经济表现分化，服务业表现依然好于制造业，5月失业率较2023年12月回落0.1个百分点至6.0%，6月制造业PMI较2023年12月回升1.4个百分点至45.8%，6月服务业PMI较2023年12月抬升4.0个百分点至52.8%，欧央行在6月转为降息、当月降息25bps。日本经济延续复苏不过斜率偏慢，通胀小幅抬升，6月CPI同比较2023年12月抬升0.2个百分点至2.8%，6月制造业PMI较2023年12月回升2.1个百分点至50.0%，6月服务业PMI较2023年12月回落2.1个百分点至49.4%，日本央行退出负利率政策。综合来看，全球经济下半年仍有一定下行压力，在欧央行开启降息周期后，美联储货币政策也有望转向放松。国内经济方面，经济内生修复动能仍待提振，国内经济数据边际走弱，出口与制造业韧性较强，基建投资与消费走弱，地产维持负增长，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，上半年领先指标中采制造业PMI在荣枯线附近波动，6月值较2023年12月值走高0.5个百分点至49.5%，同步指标工业增加值6月同比增长5.3%，较2023年12月回落1.5个百分点。从经济增长动力来看，出口仍有韧性，而投资与消费均走弱：6月美元计价出口增速较2023年12月回升6.5个百分点至8.6%，6月社会消费品零售总额增速较2023年12月回落5.4个百分点至2.0%，基建投资走弱，制造业投资提振，房地产投资延续负增长，1-6月固定资产投资增速较2023年末回升0.9个百分点至3.9%。通胀方面，CPI维持在低位，6月同比增速从2023年12月的-0.3%小幅提振0.5个百分点至0.2%，PPI负值收窄，6月同比增速从2023年12月的-2.7%回升1.9个百分点至-0.8%。2.市场回顾整体来看，上半年债市整体走强，利率债表现相对信用债更好。其中，中债总财富指数上涨3.83%，中债银行间国债财富指数上涨4.21%，中债企业债总财富指数上涨3.71%。在收益率曲线上，收益率曲线走势陡峭化。其中，一季度10年期国债收益率从2.555%下行26.5bps至2.29%，10年期金融债（国开）收益率从2.68%下行26.9bps至3.41%；二季度，10年期国债收益率从2.29%下行8.4bps至2.21%，10年期金融债（国开）收益率从2.41%下行11.8bps至2.29%。货币市场方面，上半年央行保持流动性合理充裕，2月降准50bps，银行间资金面宽松。其中，一季度银行间1天回购加权平均利率均值在1.85%左右，较上季度均值回落4bps，银行间7天回购利率均值在2.13%左右，较上季度均值回落27bps；二季度，银行间1天回购加权平均利率均值在1.84%左右，较上季度均值下行1bps，银行间7天回购利率均值在1.94%左右，较上季度均值下行19bps。可转债市场，今年一月份随正股市场下行，转债市场估值随市场情绪走弱至近年来低点，随后二至五月份逐步修复，五月底转债指数一度触及2023年中枢水平。六月份以来，小市值标的受退市风险、市场情绪影响回调幅度较深，大小票分化明显。截至6月末，今年以来中证转债指数下跌0.2%，转债等权指数下跌5.38%，转债正股等权指数下跌13.34%。转债估值上半年在一月底触及低点后逐步修复，截至6月末全样本百元溢价率23.13%，今年以来共下行1.01pct，较六月中旬的阶段性高点有小幅下行。行业方面，仅金融、公用事业板块表现较好，万德可转债金融指数和公共事业指数上半年分别上涨6.77%、4.42%，材料、可选消费、医疗保健等行业表现较为疲弱。股票市场方面，上半年上证综指下跌0.25%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.89%，中小板综合指数下跌12.01%，创业板综合指数下跌15.63%。3.运行分析上半年股票市场总体出现一定程度下跌，债券市场除可转债外各品种上涨为主。操作上，权益资产保持偏低仓位运行，持仓风格注重均衡、价值类，在海外品种上有一定的配置。债券部分以配置历史业绩较优的品种为主。