诺德中短债C(017009) - 基金投资策略和运作

2026年一季度宏观经济开局相对平稳，各项政策持续托底，内需恢复节奏偏温和，生产、消费和价格均呈现温和扩张态势。但美伊地缘政治冲突引发能源危机，石油价格飙升，引发全球通胀预期，对全球经济运行发展带来较大的不确定性。市场关注重心逐步从国内需求复苏节奏转向海外战争局势以及高油价对通胀的持续促进，可能引发全球货币政策收紧的风险。　　一季度债市主要围绕流动性、“两会”预期及政策和地缘政治等因素博弈，曲线形态先走平再走陡，利差持续处于走廓区间，长久期和短久期分化，利率债和信用债较明显分化，市场演绎了结构性行情。一季度流动性整体相对宽裕，虽然市场预期的政策性利率并未调整，但到期定存利率的下调带动综合利率不断降低，且货币政策传导机制较为顺畅，银行间资金利率持续走低，为短久期债券营造了一定的下行空间。票息策略较为凸显，短久期高票息的债券下行空间较大，不畏惧市场风险偏好的调整，走出了相对独立的行情。而长久期债券表现相对一般，其中超长端国债表现较差。　　本基金组合以中短久期的信用债为主，以交易的方式参与长久期利率债，期间灵活调整组合久期和杠杆率，获取债券票息收入的同时，赚取部分资本利得。总体而言，组合的久期相对较短，信用债资质较优，外部评级均在AA+及以上，抗风险能力较强，具备一定的超额收益，本基金交易品种为商金债和长久期利率债。　　展望2026年二季度，地缘冲突或仍将持续，原油价格仍在较高位置，且处于上升通道，输入性通胀不容小觑，或制约全球的货币政策宽松，美联储的降息周期延后或取消，经济运行环境更加复杂。短久期债券的票息收入相对确定，长久期债券面临的影响因素更加复杂，呈现多空交织的局面，曲线陡峭化或有望持续。另外，今年商业银行发债计划较晚，一季度尚未启动发行，根据发行计划测算二季度可能为集中供给结算。展望全年，银行次级债、永续债的整体供给压力相对可控，但阶段性的供给压力可能推动该品种的收益率上行，本基金将关注收益率上行高位后带来的投资机会。

2025年第四季度债券市场缺乏明确主线，债券收益率易受风险资产走势及市场消息影响，呈现“易跌难涨、结构分化”的格局。投资者相对更倾向于短久期、高票息资产，而长端利率债和超长期国债承压较为明显。期间，宏大叙事、市场情绪以及政策事件合力催化，对脆弱的债市造成利空，机构参与债市的行情较为谨慎。季初，经过友好的经贸磋商，中美两国阶段性达成一致协议，随后“十五五规划”及中央经济工作会议精神释放了更加积极的财政政策和货币政策，均提振了风险偏好，权益持续发力，一定程度上压制债券市场，使得机构资金回避债券类资产，相对加大含权类产品的配置。此外，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》征求意见稿出台，机构观望情绪较浓，部分机构或离场避险，债券呈现供需较为失衡态势，尤其超长期限国债领跌市场，期限利差不断走阔。　　尽管期间市场保持宽松的流动性，央行投入大量资金，加之部分高频数据表现相对疲软，债券市场出现修复行情，但债券收益率中枢水平不断抬升，保持相对缓慢上行的节奏，整体的赚钱效应相对较差。从品种差异上来看，短久期信用债凭借久期短、票息高等优势，表现相对坚挺，展现了一定的抗跌性，既具有相对收益又具备绝对收益，而久期越长品种表现相对较差。　　在收益率上行阶段，久期策略失效，票息策略占优，因此阶段性的波动交易能力尤为重要。本基金基于当时市场研判，并汲取第三季度的债券交易经验，采用快进快出的方式参与债券交易，且组合平均久期较上个季度大幅缩短，因此在市场调整过程中回撤控制较为有效。本基金主要投资城投债和少量的商金债和利率债，其中城投债贡献票息收入，平均久期较短，投资比例高于90%，整体的信用等级较高，外部评级均在AA+及以上，AAA占比超过信用债的60%以上。商金债和利率债的久期相对较长，为本基金交易品种，但整体仓位较低，其中商金债为大行二级资本债，交投活跃，期限以3-5年为主。　　展望2026年第一季度，全球政治格局较为动荡，地缘冲突频发，经济运行环境更加复杂，全球资本市场的表现更为有效，联动性或更强。得益于美联储的降息周期，全球流动性宽裕，可能有利于风险资产走势，含避险属性的贵金属和科技行情有望延续，市场对权益市场的开门红较为期待，整体的风险偏好较高，投资热点或不断扩散。　　反观债券市场，尽管《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》落地，年初有部分配置力量，但鉴于风险压制和较低的静态收益率，对资金的吸引力降低，未来一季度有望延续震荡行情，但在流动性支撑下，上行的空间或也相对有限。综上，本基金对未来第一季度的债券市场保持中性谨慎的态度，控制组合久期，票息收入或依然是确定性较强的收益。同时，保持较快的频次参与债券交易，提高交易胜率，力争获取相对确定的收益增厚。

报告期内，国内经济总体较平稳，各地区各行业稳步推进多项政策，其中对价格指数影响较大的“反内卷”政策对二级市场影响较大，并在光伏、钢铁等行业引起较大资本反应，带动价格宽幅波动。期间，债券市场对经济基本面反应钝化，主要由市场风险偏好主导影响。　　自6月底以来，债市受到多重因素冲击表现较差，主要来源于以下几方面因素：第一，股市表现较强，科技板块全面开花，轮番上涨，股指持续创新高，股市赚钱效应较强。不仅情绪上对债市形成压制，资金也存在“搬家”迹象，固收类资金涌入固收+产品，对纯债产品产生虹吸效应，使其处于净赎回状态；第二，“反内卷”政策推行，预期国内商品价格带动价格指数走强，挤占了未来货币政策空间，基本面预期对债市造成一定影响；第三，市场预期双降的宽松货币政策迟迟未见落地，资金面中性偏紧，对脆弱的债市助推了一波收益率上行。债券收益率自季初以来触底反弹，且曲线形态逐渐走陡，其中10年国债收益率约上行20bp，30年国债上行约30bp，非银重仓的5年大行二永债（即二级资本债和永续债）收益率约上行40bp，且上行位置不断突破上半年的高点。　　因此，在收益率上行阶段，久期策略失效，对组合造成负贡献，加之此过程中波段交易胜率较低，票息策略相对有效，短久期的信用债相对表现占优。本基金主要投资城投债、利率债、商金债和地方债等品种，其中信用债的投资比例高于80%，整体的信用等级较高，外部评级均在AA+及以上，AAA占比超过信用债的60%以上。在此过程中，本基金一方面缩短组合久期，降低资本亏损，一方面调整持仓结构，提高组合流动性，应对期间的赎回需求。　　展望四季度，当前全球政治格局和经济运行环境更加复杂，地缘冲突频发、美国政府部门停摆及日本拟任新首相上台等因素，加大国内经济发展的不确定性，但由于市场的风险偏好较高，出现了以科技股为代表的风险资产和以黄金为代表的避险资产出现同步上涨的局面，市场多重运行逻辑并存。预计未来一季度，市场风险偏好或仍然较高，临近年末资金大幅回流至纯债产品的可能性较低，在全球无风险收益率上行的背景下，国内债券资产或难以独善其身。货币政策方面，预计央行或仍保持定力，维持中性宽松的环境，但政策利率往下调整的空间可能相对有限。因此，本基金对未来一季度的债市保持中性谨慎态度，票息收入或依然是当下确定性较强的收益。

2025年上半年国内经济总体平稳、稳中向好，期间国内生产总值同比增长5.3%；分季度看，一季度同比增长5.4%，二季度增长5.2%。但全球政治、经济贸易环境变幻莫测，带动资本市场波谲云诡，股票、债券整体呈现宽幅震荡。其中一季度，债券市场经历了较大幅度调整，以春节为时间分水岭，春节前债券延续2024年12月份的行情，市场交易伴随即将降息、降准的宽松货币政策，对经济增速预期持相对谨慎态度，对未来经济刺激政策较为倚重和期待。但春节期间，人形机器人产业大放异彩，以及DeepSeek出圈，市场风险偏好大幅提升，同时对经济的预期有所改善，促使债券收益率快速上行，且调整幅度较大。10年国债收益率从底部1.60%附近回升至最高1.90%附近，调整幅度约30bp，各期限各品种收益率均有一定程度的上移。　　但市场环境在二季度发生逆转，2025年4月中美关税升级，风险偏好快速降低，同时内外部经济增长面临较大挑战，股债“跷跷板”现象较显著，债市回暖，收益率快速下行。同时，央行对资金面较为呵护，并在 5月调降各政策利率10bp，提供了较为充裕的流动性，债券收益率快速下行后进入窄幅震荡行情，利率中枢缓慢下行。　　综上所述，报告期内，债券市场收益率经历了先上后下的倒“v”型走势，且曲线形态趋于平坦化，6月底1-3年利率债的收益率中枢较年初上行了20bp以上。信用债则因为相对高静态，且随着信用债ETF、科创债ETF等指数产品的发行扩容，配置需求较强劲，信用利率不断压缩，展现了较强的跟涨抗跌属性，持有体验相对好于利率债。　　本基金主要投资城投债、利率债、商金债和地方债等品种，其中信用债的投资比例高于80%，整体的信用等级较高，外部评级均在AA+及以上，AAA占比超过信用债的60%以上。由于市场波动较大，本基金在一季度也面临较大的净值回撤压力，但随着各期限债券收益率大幅上行后，结合当时基本面情况分析，债券的赔率和胜率都相对提高，二季度平均组合久期比一季度略长，在后续的市场反弹中净值快速修复。且在后半阶段的窄幅震荡的行情中，本基金积极参与高频交易机会，在控回撤的前提下，尽可能增厚组合收益。

2025年一季度，债券市场经历了较大幅度调整，以春节为时间分水岭，春节前债券延续2024年12月份的行情，市场交易择机降息、降准的宽松货币政策，且对经济增速预期相对谨慎，对未来经济刺激政策较为倚重和期待。但春节期间，人形机器人产业大放异彩，以及DeepSeek出圈，市场风险偏好大幅提升，同时对经济的预期出现较为明显的改善，促使债券收益率快速上行，且调整幅度较大。10年期国债收益率从底部1.60%附近回升至最高1.90%附近，调整幅度约30bp，各期限各品种收益率均有上移。　　一季度的债券调整主要归因于以下两个方面，其中比较核心的因素为宽松的货币政策仍有待加强，银行间流动性偏紧，资金中枢大幅提升，国股大行的存单收益率高企且发行量较大，银行机构的负债压力较大，债券供需出现一定失衡，债券调整系或为对宽松货币政策的修正。另外，银行机构一季度债券投资的浮亏缺口较大，业绩经营压力较大，通过抛售老券兑现前期的浮盈进行业绩改善，加重了债券抛盘。另一方面，人形机器人和AI的产业成功带动了巨大的科技投资机会，经济预期相对好转，且高频数据佐证了短期的强劲复苏，基本面对债市造成一定承压。　　本基金系中短久期序列的纯债产品，主要投资城投债、利率债、商金债和地方债等品种，信用等级较高，外部评级均在AA+及以上。当前债券处于较低的利率环境，整体的静态收益较低，为了寻求一定的超额收益，期间通过组合久期调整参与市场的波动交易，旨在为投资者带来更好的投资收益。期间，组合表现相对较为一般，产品净值跟随市场亦出现了回撤，也呈现先上后下的走势。　　立足当前的收益率水平，债券资产无论从相对还是绝对或均具有一定的配置价值，部分品种例如地方债，具备部分超额收益。展望二季度行情，个人对债市不悲观，经历一季度的宏大叙事及预期修正行情后，二季度债市有望将回归基本面定价，叠加中美贸易关系升级，加税幅度过大或将对进出口造成较大影响，经济增长存在较大的不确定性。若经济增速不及预期，宽松的货币政策仍值得期待，降息、降准政策预期可能犹在，债券收益率中枢可能继续下降。

2024年，中国宏观经济克服国内外多重困难和挑战，总体运行平稳，主要目标任务顺利完成，从全年变化看，一季度快速开局，GDP增长5.3%；二季度回落，增长4.7%；三季度继续回落，增长4.6%；四季度回升，增长5.4%。波动原因包括上年基数变动以及国内外形势变化等因素。尽管经济增速较之前有所下降，但在一系列刺激政策推动下，仍能完成目标，显示出较强的经济增长潜力。　　报告期内，在一系列刺激政策中，货币宽松政策功不可没，各期限政策利率多次下调。信贷利率方面，一年期和五年期以上LPR基准利率分别下降35bp和60bp；银行间公开市场操作利率方面，央行投放7d和14d资金利率下降30bp，一年期中期借贷便利利率下降50bp，进而引导全社会广谱资金成本大幅下降。　　因此，经济基本面和流动性方面均对债市形成有力支持，2024年债券利率出现较大幅度下行，10年期国债利率年末降至1.68%，较上年末下行了88bp 。收益率下行过程中并非一蹴而就，不同的经济环境出现不同的走势，全年走势大致分为四个阶段。　　第一阶段（1月2日 - 4月23日）：开年股市下跌、央行降准及资金面转松，使利率延续上一年末下行行情。2月后银行信贷投放放缓，4月“手工补息”被禁，机构欠配压力增大；同时1 - 4月政府债供给节奏偏慢，需求强供给弱或是利率下行主因之一。债券利率快速下行：10年期国债利率由2.56%下行至2.23%，累计下行33bp。第二阶段（4月23日 - 8月2日）：4月下旬起央行频繁提示长债利率交易风险，债市短暂调整后，因基本面偏弱且6月后政府债供给再度放缓，利率在试探中下行。但此阶段债券收益率下行放缓，10年期国债利率由2.23%下行至2.13%，累计下行10bp。第三阶段（8月2日 - 9月23日）：8月上旬因大行卖债、监管调查及政府债供给节奏加快，债市出现短暂调整，而后随着美国经济衰退与降息预期回升，人民币汇率快速升值，市场交易货币政策进一步宽松，利率再度快速下行。期间债券收益率先升后降，10年期国债利率先由2.13%回升至8月12日的2.25%，再快速回落至9月23日的2.04%，最终该阶段累计下行9bp。第四阶段（9月23日 - 11月18日）：9月下旬央行降准降息兑现、中央政治局会议政策表述超预期，股市出现较快上涨，引发债市理财赎回负反馈；随着债券曲线快速上移，收益率具备一定配置价值后，农商行和保险择机增配，政策预期回归理性，股市高位回落，利率再度下行。该阶段债券收益亦先上后下，但整体振幅远大于8月份的波动，10年期国债利率由2.04%快速上行至9月29日的2.25%，随后震荡下行至11月18日的2.11%，本阶段累计上行7bp。　　组合系中短久期序列的纯债产品，主要投资城投债、利率债、商金债和地方债等品种，信用风险等级较高，外部评级均在AA+及以上。从全年走势来看，2024年债券投资的较优策略为久期策略。组合不仅净值走势反映了市场变化，且在产品规模上亦有同样的变化，在收益率快速下行阶段规模也快速增长，收益率上行阶段出现大额赎回，负债端和资产端同步调整给组合管理带来了较大难度，最终不断优化负债结构，并择优配置资产，产品净值不断修复回撤并持续创新高，希望能够给投资者带来更好的体验。

报告期内，经济数据表现来看国内经济走势依然偏弱，基于经济基本面的预期仍未发生根本性变化，国内经济当前面临着诸如新旧经济动能转换阵痛、地缘环境恶化的挑战，特别是国内经济供求不平衡尤其是总需求不足的问题短期看难以缓解，中长期看经济增速逐步放缓或是市场共识，且当前全球央行已进入降息通道，之前掣肘国内央行的汇率端压力也有较大缓解，因此目前国债长期下行趋势可能仍未改变。　　但9月末中央层面政策出现明显转向，在货币政策、地产政策、资本市场支持等多方面释放积极政策信号，从市场反馈看，初步扭转了之前偏悲观的预期，市场已在期待更为积极的财政政策信号。值得注意的是，一方面货币政策已成“明牌”且效用明显偏低，市场虽然期待财政刺激政策托底经济，譬如特别国债加码、地方债使用范围继续扩大、甚至提高赤字率等；另一方面，当下权益市场转向意味着市场风险偏好的提升，短期内都将可能对债市形成抑制。　　报告期内，债券市场分别于8月中旬和9月底出现调整，且品种出现分化，利率债整体的表现优于信用债，信用债的跟涨和修复能力都不及利率债，信用利差持续走阔。组合投资策略相对灵活，根据市场不断调整，但仍以中短久期信用债投资为主，利率债为辅，期间组合净值波动较大，也出现一定回撤。　　经济实际走出低谷仍将需要时间来验证，特别是财政政策落地情况需高度关注。短期看，政策信号转向明显扰动债市，债市波动幅度也明显加大，而货币政策进入发力期，特别是降息降准之后，对利率短端、流动性构成一定利好，债券收益率曲线陡峭化或将比较明显，且双向波动较大。后期组合底仓将以短久期城投债为主，并选择流动性较好的利率债和商金债进行波段操作，并根据市场流动性状况及时修正杠杆策略，在流动性和久期风险中寻求平衡，努力提高策略有效性。

报告期内，相关部门出台多项积极政策，财政政策和货币政策双管齐下，促进国内有效需求，国内宏观经济延续回升向好态势。但在“固本培元、守正创新”的发展思路下，短期内经济复苏温和，信贷需求仍偏弱，有效需求有待进一步提升。市场风险偏好较低，使得资金留存在债券市场，叠加债券一级供给缓慢，债券的配置需求较强。各大商业银行期间多次下调存款利率，并在4月底叫停了“手工补息”，全社会的融资成本不断下降，部分资金陆续分流至银行理财、债基等固收类产品，进一步加大了债券配置力度。各期限、各品种的债券收益率持续下行，绝对收益率高的债券品种下行幅度更大，信用利差和期限利差均处于历史较低水平。　　由于机构预期的一致性，债券收益率持续下行，下行幅度较大，期间央行多次提醒风险，对债市走势形成扰动，并分别在3月份、4月份出现债市调整，其中4月份的调整幅度较大，30年国债收益率在2.40%至2.60%之间宽幅震荡。短期内债市面临的市场环境未发生显著变化，短期波动不改债券趋势，利率中枢持续下行。　　报告期内，债券的久期策略仍优于票息策略，收益率下行至低位后，久期的提升有助于提高组合的投资收益。随着收益率降至低位后，资产的波动性放大，小仓位的波段交易有利于增厚组合收益。报告期内组合规模增长较快，组合配置仍以中短久期城投债为主，在此基础上增配了中长久期利率债和商业银行金融债，兼具相对较高的票息收益和相对较长的久期。

2024年一季度初，经济温和复苏力度不及预期，市场的整体风险偏好持续降低，资金开始青睐波动率较低的债券、高股息率股票等资产。年初历来为部分机构配置建仓期，在短期内一级供给有限且流动性相对宽裕的环境下，债券收益率迎来一波大幅下行。10年期国债从年初的2.56%下行至2.30%左右，且债券曲线更加平坦化，超长期债券下行幅度更大，交投活跃，30年国债收益率从年初的2.83%下行至2.46%左右，期限利差压缩约10bp。　　信用债与利率债的趋势保持同步。从绝对收益水平来看，各期限各等级的信用债收益率均在下行，中长端信用债表现优于中短端。从相对水平来看，中高收益的信用债下行幅度更大，信用利差继续压缩，持续处于历史较低位置。　　报告期内，债券的久期策略优于票息策略，低利率常态下，久期的提升有助于提高组合的投资收益。因此，本基金在2023年年底及2024年年初提升了久期，在原有信用债的基础上增配了中长久期城投债和商业银行金融债，其中商业银行金融债兼具高票息和长久期，报告期间内对本基金收益贡献较大。　　展望未来，前期出台的积极政策已有一定效果显现，宏观经济数据有所好转，1-2月全国规模以上工业增加值同比增长7.0%，社会消费品零售总额同比增长5.5%，全国固定资产投资同比增长4.2%，比上年全年增加1.2个百分点。3月公布的官方制造业PMI指数重返扩张区间，升至50.8%，其中生产指数和新订单指数分别为52.2%和53.0%，制造业景气度回升。但部分行业数据显示下游需求一般，政策效果的持续性值得关注跟踪。　　综上，预计2024年二季度经济基本面对债市利好支撑的因素或将有所弱化，但整体的配置需求犹在，叠加二季度的货币政策仍有空间，不排除降息、降准的可能性，有望打开收益率下行的空间。债券供给在二季度加速，本基金将关注经济超预期及集中供给对债券的冲击，维持收益率区间震荡的行情研判。本基金未来组合收益可能部分来自于票息收入，另外一部分来源于债市波动带来的交易收益。

2023年，债券收益率中枢在低通胀、弱复苏的环境下震荡下行，并阶段性地在经济复苏预期与经济金融数据出现分化，核心主线即为经济基本面曲折复苏，进而带来财政政策、货币政策及政策预期变化。一季度，债券收益率一度承压、横盘震荡；二季度在复苏预期降温带动下收益率有所下行，三季度至四季度初期，货币政策连续出台，叠加重要会议释放信息，地产等预期有所升温，债券收益率大幅调整。四季度以来，央行持续投放流动性呵护资金面，债券市场情绪变暖，叠加部分机构配置压力较大，机构开门红“抢跑”，进入12月后，债券收益率快速下行，其中超长期债券表现相对抢眼。　　从曲线形态上来看，期限利差持续压缩，尤其8月份降准后，银行间的流动性相对平稳，银行间平均融资成本围绕央行公开市场操作利率上下波动，短端资产收益率的下行幅度有限，但中长端债券收益率在经济复苏不及预期的背景下持续下行，期限利差平坦化接近历史极值水平。　　城投债方面，随着一揽子化债逐步铺开，化债主线进一步明确，缓解了地区相对偏高的债务压力，地方政府化债效果显著，城投风险明显缓释。除财政发力之外，金融化债也进一步深入，短期内城投市场风险明显缓释，公开债券市场出现实质性违约的概率较低。2023年城投收益率快速下行，尤其中低等级城投债的下行幅度更大，信用利差也接近历史极值水平。经过一轮地方政府化债后，高收益城投债的存续规模锐减，以城投债为投资标的的债基录得较为优秀的绝对收益。　　报告期内，本基金组合前三季度以1-3年的利率债作为主要投资品种，为了更好地服务投资者，我们紧跟市场节奏进行了策略调整，四季度起本基金组合以信用债投资为主，利率债投资为辅，其中信用债以中高等级城投及流动性较高的金融债为主，利率债则采用哑铃型策略，配置1年以内及5年以上的品种，从而使得组合具有一定弹性，获得票息收入的同时，也能够获得一定比例的资本利得收入。

2023年第三季度，债券市场环境较为复杂。基本面方面，季初的经济增长态势延续了二季度的趋势，但后期随着支持措施的推行，积极效果逐步显现，三季度迎来阶段性低点，并逐步企稳回升。9月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.2%，环比上升0.5个百分点，历时6个月重返扩张区间。报告期内，债市利空对峙，收益率窄幅震荡，但随着8月份的超预期降息带动债券收益率快速下行，随后由于一线房地产优化措施出台，叠加资金利率不断上行，债券收益率中枢不断攀升。期间，10年国债收益率呈现先下后上的“V”字形，季末利率较季初略有上行。信用债走势基本与利率债一致，但由于部分机构仍存在一定的配置压力，信用债走势相对坚挺，期间调整波幅低于利率债，加之各地发行特殊再融资债置换存量债务，中高收益的城投债走出独立行情，该类债券的收益率下行幅度较大。综上，信用债的表现相对优于利率债。　　报告期内，本基金的组合策略有所调整，9月中旬前组合主要投资利率债，以国债、国开债、口行债作为投资重点，组合久期根据市场研判有所波动，基本在2-3之间波动。但考虑到报告期内债市表现较弱，且波动较大，利率债表现不及信用债坚挺，组合策略调整为信用债投资为主、利率债投资为辅的投资策略，其中信用债以中高等级城投债为主，及少量的大行二级债，组合采用配置策略，辅以少量交易，组合久期有所下降。　　展望未来，前期出台的刺激措施的效果需要一段时间验证，持续性及复苏力度有待观察。此外，全球的经济形势及地缘政治格局更加复杂，美债收益率持续创新高，通胀压力短期内难以缓解，加息周期终止可能推迟，或将对全球的资本市场产生重大影响。经济基本面对债券的利空无法证实或证伪，暂时未观察到触发债券收益率大幅上行的因素，短期内资金流动性及债券供给或将成为影响债券的主要因素，四季度本基金将关注地方债发行节奏和发行规模。四季度，债券的久期策略有效性降低，票息策略或将占优。本基金将以中短久期的城投债作为投资重点，深度挖掘特殊再融资债发行规模大、区域融资环境明显改善的区域城投债。

2023年上半年，国内经济呈现波浪式复苏态势，一季度和二季度经济走势差异比较明显。总体来看，内需不足、外部地缘政治风险抬升使得投资市场总体持偏谨慎态度，债券市场表现更为抢眼。报告期内，本产品由于规模波动等因素，投资策略难以持续实施，但仍坚持追求稳健操作，收益回报相对稳定。　　回顾2023年上半年，一季度和二季度的经济走势差异比较明显。一季度疫情后经济逐步正常化，供给端与需求端的双双恢复使得一季度特别是一二月份经济表现超季节性；而之后经济修复动能有所走弱，使得二季度经济修复斜率则相对偏缓。相比其他国家，疫情过后中国劳动参与率和产能恢复较快，但收入回升则相对滞后，内需修复弱于市场预期，其中房地产表现尤弱，但亮点是外需韧性偏强。2022年积压的房地产需求在一二月份集中释放后，地产及相关需求势能明显下行，地产及相关产业链融资环境再度恶化使得信贷周期承压。　　对比全球经济，中国与主要西方国家仍有着比较明显的经济周期错位，并且年初市场对全球经济格局展望与当前经济发展现状也存在着较为明显的偏差。与年初预期差异较大的是，美国经济走势仍较为强劲，预期中的衰退并未快速到来，美联储加息步伐不止也缘于此，这使得今年以来人民币持续承压。伴随着海外通胀步入下行阶段和内需不足的现状，国内通胀指标走势明显偏弱。在此宏观经济背景下，今年以来国内债券市场表现相当抢眼，收益率曲线明显下移。