交银稳益短债债券A(016396) - 基金投资策略和运作

本报告期内，债券市场收益率不同幅度上行，期限利差和信用利差走阔，收益率曲线陡峭化。具体来看，七月受到反内卷等政策刺激，风险偏好有所改善，商品和权益市场共振上涨，叠加资金面边际收紧，债市情绪转弱，各期限收益率上行3-6BP。月末，央行呵护力度加大，政治局会议表态温和，债市短暂企稳。进入八月，市场风险偏好再度提升，收益率曲线陡峭化上行。8月20日，10年和30年国债分别录得1.78%和2.11%的阶段性高点，随后震荡修复。九月初，公募基金费率新规征求意见稿发布，引发市场对机构行为变化的担忧，尽管八月经济数据承压，债市延续偏弱情绪。九月下旬，央行重启14天期逆回购，叠加权益市场从强势上涨转为高位震荡，债市收益率区间震荡，30年和10年国债期限利差有所走阔。截至9月30日，一年国债较上季度末上行3BP至1.37%，十年国债上行21BP至1.86%，一年存单收益率上行4BP至1.67%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别上行9BP、20BP、29BP至1.86%、2.11%、2.30%。　　基金操作方面，根据对宏观经济、货币政策的判断，组合久期基本维持中性，采取票息策略为主的思路。具体配置方面以397天内的短久期中高等级信用债为主，适当增配部分1-2年中高等级信用债增厚组合收益，其中优质城投债和金融债是我们配置的重点方向。考虑到三季度调整后的短端资产性价比凸显，组合适当运用杠杆操作以获得息差收益。　　展望2025年四季度，我们认为国内外经济运行情况和政策应对，以及监管政策进展或将成为影响债市的主要因素，债市或呈现震荡修复的态势。基本面方面，全球经济复苏进程存在差异，贸易摩擦余波仍在，国内经济虽有韧性，但在结构调整与需求释放上仍面临挑战。预计四季度经济增速温和放缓，增量货币和财政政策应对将成为潜在预期差。政策方面，中央财政今年前置发力，关注四季度是否提前下达部分新增债务限额，靠前使用化债额度，货币政策短期侧重结构性工具，后续总量宽松加码取决于内需修复情况，考虑政策协同配合，预计资金面保持均衡偏松的格局。本基金将根据不同资产收益率的动态变化，适时调整组合结构，根据期限利差、流动性预期动态调整组合杠杆率，通过对市场利率的前瞻性判断进行合理有效的久期管理，严格控制信用风险、流动性风险和利率风险，努力为持有人创造稳健的收益。

本报告期内，债券市场先上后下，随后以震荡行情为主，曲线整体平坦化。具体来看，年初受宽松政策预期影响，各期限品种收益率小幅下探至历史低位。随后货币政策操作转向审慎，资金面持续收敛带动短端利率快速攀升。二月至三月，受到央行持续回笼流动性、权益市场风险偏好提振，以及重要会议召开后市场前期降息预期修正影响，债市整体收益率震荡上行，十年国债收益率攀升至1.90%创年内新高。三月下旬，MLF转为净投放带动资金面趋稳，现券收益率有所修复。四月初，美国公布对等关税，受避险情绪快速升温及货币政策宽松的预期催化，债市情绪高涨，10年和30年国债下探至1.63%和1.82%的阶段性低点。四月中旬，超长期特别国债发行计划公布，由于供给担忧影响，超长端收益率有所上行，期限利差走阔。五月初，央行宣布降准降息，短端利率快速下行。五月中下旬，在贸易谈判继续缓和与存单集中到期压力下，债市震荡偏弱运行。六月，央行提前公布买断式逆回购操作，公开市场净投放下资金面宽松带动收益率曲线小幅牛陡。信用债整体在资金面企稳后迎来修复，随后由于票息优势，收益率及利差进一步压缩。截至6月30日，一年国债较上年末上行26BP至1.34%，十年国债下行3BP至1.65%，一年存单收益率上行5BP至1.63%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行1BP、1BP、3BP至1.77%、1.90%、2.01%。　　基金操作方面，根据对宏观经济、货币政策的判断，组合保持了中性的久期，采取票息策略为主的思路。具体配置方面以397天内的短久期中高等级信用债为主，适当增配部分1年以上中高等级信用债增厚组合收益，其中优质城投债和金融债是我们配置的重点方向。同时，综合考虑流动性、利差分位数、绝对收益等因素，我们在控制整体组合久期的基础上，进行了部分利率债和优质银行二级资本债的配置。

本报告期内，债券市场出现不同幅度调整，各期限收益率普遍上行，曲线形态平坦化。具体来看，年初受宽松政策预期影响，长期限品种收益率小幅下探至历史低位。随后货币政策操作转向审慎，市场资金面持续收敛，带动短端利率快速攀升，长端利率维持区间震荡格局。春节前受PMI季节性走弱因素和公开市场操作维持净投放影响，债市情绪短暂回暖。跨节后央行持续回笼流动性叠加权益市场风险偏好提振，债券利率震荡上行，十年国债收益率录得月内高点1.76%后市场转为宽幅震荡。进入三月，两会及经济主题座谈会召开，基调侧重科技和消费，货币政策侧重结构性工具，市场前期降息预期修正，十年国债收益率进一步上行至1.90%创阶段新高。三月下旬，MLF转为净投放，随着资金面逐渐企稳，现券收益率修复震荡下行。截至3月31日，一年国债较上年末上行45BP至1.54%，十年国债上行14BP至1.81%，一年存单收益率上行31BP至1.88%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别上行22BP、18BP、18BP至2.00%、2.09%、2.23%。　　基金操作方面，根据对宏观经济、货币政策的判断，组合保持了中性的久期，采取票息策略为主的思路。具体配置方面仍以397天内的短久期中高等级信用债为主，适当增配部分1年以上中高等级信用债增厚组合收益，其中优质城投债和金融债是我们配置的重点方向。同时，综合考虑流动性、利差分位数、绝对收益等因素，我们在控制整体组合久期的基础上，进行了部分优质银行二级资本债的配置。　　展望2025年二季度，我们认为债券市场将面临多空因素交织的复杂环境。经济基本面预计呈现温和修复态势，基建投资持续发力，地产局部提振，以及消费补贴政策带动社零回暖，但出口受加征关税影响或承压，消费和房地产投资反弹力度与货币政策应对可能形成预期差。通胀方面，食品价格动能偏弱，物价表现趋弱，通胀压力整体可控，我们将关注后续稳物价的具体举措。政策方面，年初财政积极发力，有望加力提效托底基建，央行表态货币政策有足够空间，观察二季度重要窗口期。考虑货币政策支持性的立场，资金面有望转向均衡，但局部波动可能增大，对应债券市场或呈现震荡修复的态势。本基金将根据不同资产收益率的动态变化，适时调整组合结构，根据期限利差、流动性预期动态调整组合杠杆率，通过对市场利率的前瞻性判断进行合理有效的久期管理，严格控制信用风险、流动性风险和利率风险，努力为持有人创造稳健的收益。

本报告期内，债券市场各期限收益率整体不同幅度下行。一季度，基本面处于经济修复前期，工业生产、制造业投资和基建投资均出现提速，新房销售偏弱，社零回升力度一般。政策方面仍然呵护经济修复，流动性环境相对宽松，利好债券表现，债券收益率大幅下行，三十年国债等超长期限品种成为市场关注热点。二季度，基本面的积极信号仍存，而地产政策放松的落地以及宏观经济数据也对市场收益率带来一定的波动。三季度，经济基本面整体温和修复，生产活动和出口有一定韧性，而房地产投资、居民消费延续弱势，物价水平低位改善。七月和九月底，央行进行两次降息和一次降准，九月底政治局会议后股市明显提振，股债跷跷板效应下债市振幅开始加大。十一月下旬，央行多种货币政策工具箱的综合运用以及同业存款自律倡议的实施，由短及长推动收益率下行，信用利差缩窄。十二月，政治局会议表述货币政策适度宽松，叠加年末配置行情，利率债收益率先行向下突破年内低点，信用利差被动不同幅度走阔。截至12月31日，一年国债较上年末下行100BP至1.08%，十年国债下行88BP至1.68%。超长债方面，三十年国债较上年末下行91BP至1.91%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行85BP、94BP、112BP至1.78%、1.91%、2.05%。　　基金操作方面，组合仍以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，保持中性的久期，采取票息策略为主的思路。具体配置方面，组合仍以2年内中高等级信用债为底仓，其中优质城投债、商业银行债是我们配置的重点方向。综合考虑流动性、利差分位数、绝对收益等因素，在控制组合整体久期的基础上，上半年我们择机增配了部分同业存单和长期限利率品种；三季度，组合保持了部分优质银行二级资本债、中长久期利率债的配置；四季度，组合进行了部分优质银行二级资本债、中长久期利率债和地方债的配置。同时，考虑到货币政策延续宽松态势，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。

本报告期内，债券市场发生了较大的变化。七月，央行超预期降息后债市快速上涨；八月，市场担忧央行买卖国债操作，债市阶段性调整，交易活跃度降低；下旬，大行持续买入短期限国债，叠加资金面转松，情绪好转；九月，美联储超预期降息50BP，国内货币政策宽松预期升温，利率债重回上涨。临近季末，央行宣布降准降息超出市场预期，政治局会议后股市明显提振，股债跷跷板效应下债市大幅下跌。截至三季度末，一年国债较季初下行17BP至1.37%，十年国债下行5BP至2.15%。信用债以一年、三年、五年期AA+中短期票据为例，收益率分别上行14BP、20BP、18BP，信用利差显著走扩。　　基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主。具体配置方面，以剩余期限397天内的短久期AAA和AA+中高等级信用债为主，同时配置部分中等期限中高等级信用债以增厚收益，并维持了一定比例的利率债和金融债配置以提升组合流动性。在债券市场调整过程中，我们尽力做好应对和组合调整。　　展望2024年四季度，我们将关注政策发力节奏，以及政策出台后的实际效果和经济基本面修复的情况。预计资金利率有望向下调后的政策利率靠拢，债券市场经历了大幅调整后，投资价值显现，我们将努力把握阶段性配置和交易机会。后续操作方面，组合仍将以中高等级短久期信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆水平，采取票息策略为主的思路。在严控信用风险的基础上，我们将继续对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。同时，考虑到年内货币宽松基调未改，我们将密切关注部分债券品种的交易机会。

本报告期内，债市收益率大幅下行，长期限利率债在一季度快速下行，二季度转为震荡下行。经济方面，上半年国内GDP同比增长5%，官方制造业PMI在五月、六月降至荣枯线下方。央行降准降息落地，银行存款利率、保险机构预定利率下调，货币政策宽松基调未改。银行理财规模增长较快，非银资金充裕，债券市场配置需求强劲。央行多次提示长期国债收益率风险，债市阶段性调整，信用利差整体呈现压缩。截至上半年末，一年国债较年初下行54BP至1.54%，十年国债下行35BP至2.21%。信用债以一年、三年、五年期AA+中短期票据为例，收益率分别下行51BP、62BP、81BP至2.12%、2.24%和2.36%。　　基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主，具体配置方面以剩余期限397天内的短久期AAA和AA+中高等级信用债为主，同时配置部分中等期限中高等级信用债以增厚收益，并维持了一定比例的利率债和金融债配置以提升组合流动性。考虑到上半年资金面整体宽松、收益率下行，组合维持一定的杠杆操作以获得息差收益，并采取了略偏积极的久期策略，分享了收益率下行带来的资本利得。

本报告期内，债市收益率大幅下行。一月至二月，利率快速走低，三月突破历史低点后转为震荡。年初，经济修复偏慢，春节期间居民出行和消费数据热度较高，叠加货币宽松预期发酵，一月央行宣布降准50BP；二月，五年期LPR下调25BP，部分中小银行宣布下调存款利率，使得收益率快速下行，十年和三十年国债利率分别下行至2.27%和2.43%，创历史新低。随后市场对债券供给压力担忧加大，叠加止盈情绪升温、经济数据改善、权益市场修复等因素，债券收益率回调后步入震荡。截至一季度末，一年国债较年初下行36BP至1.72%，十年国债下行27BP至2.29%。信用债以一年、三年、五年期AA+中短期票据为例，收益率分别下行20BP、21BP、35BP，评级利差和期限利差均大幅压缩。　　基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主，具体配置方面以剩余期限397天内的短久期AAA和AA+中高等级信用债为主，同时配置部分中等期限中高等级信用债以增厚收益，并维持了一定比例的利率债和金融债配置以提升组合流动性。考虑到年初以来资金面整体宽松、收益率持续下行，组合维持一定的杠杆操作以获得息差收益，并采取了更为积极的久期策略，在收益率下行趋势中参与了部分长债品种的配置和交易。　　展望2024年二季度，考虑财政政策靠前发力，传统基建投资和“三大工程”逐步推进，经济同比增速或在二季度有所抬升，但消费和地产的反弹力度、海外经济放缓导致出口回落仍是潜在预期差。预计通胀压力可控，PPI跌幅或将持续收窄，年中或小幅转正，CPI预计维持低位震荡。政策方面，两会公布今年新增一万亿超长期特别国债发行，预计后续政府债发行提速，二季度财政仍将加力提效来托底基建。资金面预计保持平稳，但阶段性波动增大。总体来看，我们认为二季度债券市场或呈现震荡偏强的态势。后续操作方面，组合仍将以中高等级短久期信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆水平，采取票息策略为主的思路。在严控信用风险的基础上，我们将继续对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。同时，考虑到年内货币宽松仍有空间，我们将密切关注利率债、银行次级债等品种的交易机会，择机参与以期增厚组合收益。

本报告期内，债券收益率大幅下行，长端下行尤为显著。一季度，政府工作报告将经济增长目标定在5%左右，市场对经济复苏预期温和，利率开启下行。二季度，基本面数据全面低于预期，股市走弱带动风险偏好走低，央行降息10bp，债市做多情绪进一步升温。三季度，央行再度下调政策利率10-15bp。长端利率在八月下行至阶段性低点，但随后资金面转紧、地产政策密集落地，加上止盈盘压力，债市出现了较大幅度的调整。进入四季度后，各省陆续公布特殊再融资债发行计划，地方债供给放量推升资金价格，叠加中央增发一万亿国债，汇率压力上升。十一月，政府报告提到资金空转问题，导致债券收益率持续调整。年底，资金面转为平衡，经济修复动能偏弱，美债收益率大幅下行，多家国有大行开启新一轮存款利率下调，宽松预期升温推动债市收益率重回下行趋势。对比年初，全年十年期国债收益率下行28bp至2.56%，一年期国债收益率下行2bp至2.08%，信用债以一年、三年、五年期AA+中短期票据收益为例，分别下行38bp、72bp、74bp至2.63%、2.85%、3.17%。曲线平坦化，信用利差大幅压缩，此外受一揽子化债政策利好，中低等级城投债和银行二永债的评级利差显著压缩。　　基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主，具体配置方面以剩余期限397天内的短久期AAA和AA+中高等级信用债为主，适当配置部分1-3年的中高等级信用债以增厚组合收益，并维持一定的利率债和金融债仓位以提升组合流动性。同时考虑到货币政策整体宽松，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。个券选择方面，上半年重点配置三年内中高等级信用债和优质银行二级资本债，适度拉长组合久期；下半年考虑到短端性价比较高，适度增配短久期受一揽子化债政策利好的城投债品种。

本报告期内，收益率先下后上，短端上行幅度更大，曲线呈熊平走势，期限利差缩窄。七月、八月，收益率的下行主要源自于理财规模回暖，带动配置力量上升以及8月15日央行超预期的降息。但之后资金面边际收敛，地产政策密集落地，冲击债市情绪，再叠加止盈盘压力，债券市场出现了较大幅度的调整。截至9月30日，一年国债较上季度末上行30bp至2.17%，十年国债上行5bp至2.68%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别上行9bp、7bp、5bp至2.66%、3.01%、3.43%。　　组合操作方面，本基金以信用债票息策略为主。具体配置方面仍以397天内的短久期中高等级信用债为主，适当增配部分1-2年的中高等级信用债增厚组合收益。尽管流动性边际收敛，但调整后的短端性价比凸显，杠杆收益尚可，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。　　展望2023年四季度，国内稳增长政策效果和经济回升斜率将成为影响债市的主要因素。基本面方面，我们认为当前经济增速已经基本确认底部，政策密集落地，后续将持续观察地产销售的修复情况。流动性方面，考虑到美联储紧缩周期进入尾声，后续货币政策仍有进一步加码的空间，预计资金面保持平稳。政策方面，四季度专项债供给压力有所下降，但需要关注再融资债发行规模和节奏，以及是否存在增量财政扩张措施。站在目前时点来看，债市短期有一定调整，考虑中短端债券利率相对政策利率处于偏高水平，伴随财政支出下达、跨季后资金需求下降，流动性边际转松或带动行情修复。长端受经济预期影响，可能呈现震荡格局。债市可能的风险点在于财政和产业政策加码超预期，以及年末机构止盈行为带来的影响。后续配置方面，组合仍将以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期，采取票息策略为主的思路。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。考虑到四季度机构行为潜在变化以及时点性因素。我们计划在季度初适当降低组合的杠杆，待年底视市场机会再择机进行配置，同时也会密切关注利率债、银行二级资本债等品种的交易配置机会，择机参与以期增厚组合收益。

本报告期内，债券收益率下行明显，但不同品种走势较为分化。一季度，利率债在经济温和复苏预期的影响下，延续震荡。四月，经济数据全面低于预期；五月底，商品和股市走弱带动市场风险偏好走低，加上央行超预期宣布降息10bp，十年国债活跃券种收益率下行靠近前期低点。随后，市场担忧稳增长政策发力，叠加汇率继续贬值并突破7.2关口，收益率明显上行并回吐降息后涨幅。之后，政策预期落空，市场情绪有所修复，收益率重回下行通道。信用债方面，年初以来随着银行理财规模压力缓解走出了明显的修复行情，行情从短久期高等级向中长久期中低等级传导。整个报告期内信用利差压缩比较明显。截止6月30日，一年国债较上年末下行22bp至1.87%，十年国债则下行20bp至2.64%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行44bp、53bp、54bp至2.57%、3.04%、3.38%。　　基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主。具体配置方面仍以397天内的短久期中高等级信用债为主，适当增配部分1-2年的中高等级信用债增厚组合收益。个券选择方面，中高等级优质城投、优质银行二级资本债是我们配置的重点方向。同时考虑到货币政策整体延续宽松，杠杆收益尚可，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。

本报告期内，债券市场走势较为分化，利率债震荡上行，信用债收益率下行明显，信用利差大幅压缩。利率债短端受资金价格波动、存单提价的影响大幅上行，长端利率则在经济温和复苏预期的影响下，延续震荡。信用债方面，今年初以来，随着银行理财规模压力的缓解，从而迎来了了明显的修复行情。行情从短久期高等级向中长久期中低等级传导，整体收益率曲线都呈现平坦化。截止3月31日，一年国债较上年末上行13bp至2.23%，十年国债则上行1bp至2.85%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行13bp、37bp、37bp至2.87%、3.2%、3.54%。  基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主。具体配置方面仍以397天内的短久期中高等级信用债为主，适当增配部分1-2年的中高等级信用债增厚组合收益。同时考虑到货币政策整体延续宽松，全年资金价格水平稳定，杠杆收益尚可，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。  展望2023年二季度，在内需温和复苏、出口下行压力增大、流动性保持平稳下，利率债或继续呈现震荡的格局。当前曲线较为平坦，中短端债券利率相对资金面有一定的安全边际，经济内生动能偏弱则限制长端债券利率上行的幅度。在利率维持震荡行情的情况下，信用债的票息优势明显，预计信用利差仍存在小幅压缩的机会，但考虑到经济修复趋势以及投资人行为特征，投资中仍将控制好信用债投资的久期，并保持好组合的流动性。二季度债市的主要风险点在于地产销售回暖超预期，我们也将密切跟踪相关数据，做好行情的预判。后续操作方面，组合仍将以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期，采取票息策略为主的思路。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。同时，在融资成本相对可控的情况下，短端资金和资产收益利差空间仍然较为显著，我们会辅以合理杠杆水平以期增厚组合收益。

本报告期内，债券走势较为波折。上半年，在流动性宽松背景下，收益率窄幅震荡。七月初，国内地产风险发酵。八月，央行超预期降息，十年国债收益率下行至年内低点2.58%。十月中下旬，资金趋紧，资金价格中枢上升，债券情绪走弱。十一月，市场对经济的预期转向，进一步推升利率创年内新高，由于供需结构问题，信用债收益上行明显，信用利差迅速走阔。十二月，风险偏好有所回落，利率债开始逐渐下行，但信用债表现仍滞后于利率。截止12月31日，一年国债较上年末下行14bp至2.1%，十年国债则上行6bp至2.84%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别上行13bp、44bp、38bp至3.0%、3.57%、3.91%。收益率曲线明显陡峭化。  基金操作方面，本基金以信用债票息策略为主。具体配置方面仍以397天内的短久期中高等级信用债和同业存单、同业存款为主，适当增配部分1-2年的中高等级信用债以增厚组合收益。同时考虑到货币政策整体延续宽松，全年资金价格水平稳定，杠杆收益尚可，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。