博时稳健优选三个月持有混合（FOF）A(016368) - 基金投资策略和运作

四季度，权益市场在经历了三季度的快速上涨后，进入震荡整固阶段，结构分化突出，其中通信以其高景气和高业绩兑现度独立于其他AI产业链表现强势；军工受商业航天催化在12月表现较好；有色金属、基础化工为代表的周期板块，受益于全球宏观流动性、补库存周期预期及部分品种的供给约束也取得了良好表现；而前期涨幅较大的创新药、芯片等板块出现了较大幅度的回撤调整，食品饮料等传统消费板块由于缺乏基本面的支撑继续震荡下行。债券市场方面，在央行政策、机构行为等多重因素影响下收益率窄幅震荡，债券收益率先下后上，曲线呈现“熊陡”态势，长久期债券波动更为明显。在组合管理上，稳健优选组合在四季度延续了四月份以来稳健低波的风险收益特征。在2025年4月中我们对组合管理思路和投资框架重新进行了系统性的优化，在投资过程中把回撤管理的因子权重放在更重要的位置。重点加强各类资产驱动因素的研究，使用风险预算的思路对不同因子的风险进行分配和再调整。基金经理也认为，只有打造出本组合的稳健低波特色才能真正服务于居民的稳健理财需求，因此未来本组合也将继续往稳健低波的方向做出更多的努力，力争给基金持有人带来良好的持有体验。展望2026年一季度，宏观流动性充裕、政策托底以及大国制造在去年贸易冲突中表现出较强的竞争优势，共同构成A股中长期向上的基础逻辑，权益市场仍有望呈现震荡偏强的走势。2026年是“十五五”计划的开局之年，在中央经济工作会议提出的“稳中求进、提质增效”总基调指引下，前瞻性的政策支持有望激发市场活力，促进企业盈利进一步企稳回升。结构上重点关注三类线索，一是科技创新和自主可控的产业趋势性机会，AI产业链方兴未艾，大模型的迭代和进化为AI应用和新的商业生态涌现提供坚实基础；二是宏观流动性宽松环境下叠加全球库存周期上行的周期资源类品种，科技竞争和地缘冲突的泛化更加凸显资源品的价值属性；三是稳健类的红利质量板块。同时我们也应防范市场潜在的下行风险，一是经济层面和政策层面内外部预期差对市场节奏的影响；二是潜在地缘冲突对市场风险偏好的抑制。债券市场则重点关注高频宏观数据尤其是外贸数据的变动情况，结构性机会仍需等待降准降息等明确宽松信号或收益率上行后的配置力量的回归。

三季度受益于贸易战缓和、流动性宽松的宏观环境和人工智能产业趋势，全球主要权益市场表现出普涨行情，其中科技成长行情成为核心主线。A股、港股在全球范围内表现亮眼并呈现出明显的结构性特征。双创指数（创业板、科创板）在科技产业趋势深化、国产替代加速等因素影响下领涨宽基指数；周期资源板块在反内卷政策、供需格局优化及全球宏观环境的共同作用下也取得较好的收益表现；另一方面以银行、红利指数为代表的​​高股息、防御型资产​​表现相对平淡。与此同时，风险偏好抬升和市场预期转变推升债券利率，债券市场取得年内最差季度表现。在组合管理方面，稳健优选较好地把握市场科技行情的机会，同时考虑到组合波动性管理，红利低波品种仍然保留了底仓配置。展望四季度，预计权益市场仍有望延续​​震荡偏强的慢牛格局​​，​​政策呵护​​和​​流动性宽裕​​将是重要的支撑因素。从市场估值水平来看，经过三季度市场上涨，部分板块估值提升幅度较大，三季报的业绩成色或将成为检验各板块上涨逻辑的关键，市场可能出现波动加大和风格均衡回归的交易特征。结构上有两点值得关注，一是本轮科技产业趋势的确定性和大国角力的重要性凸显，科技成长可能依然是凝聚市场共识的主线方向；二是增量政策的方向和发力节奏也是影响市场风格走向的重要变量，积极关注“十五五”政策远景规划和经济工作会议相关政策安排。债券市场而言，经过三季度的调整已经重新进入逐步配置的区域，经济基本面的修复相对温和、货币政策延续适度宽松、资产荒的格局是支持利率低位运行的重要评估变量。组合管理上，将以降低波动为重要考量，主要配置方向仍聚焦科技成长和红利类资产，同时保持足够的灵活度，结合政策、基本面数据等作出及时调整。

一季度权益市场演绎内部分化显著的结构性行情，Deepseek优化算法的科技突破及人形机器人量产预期升温的共同驱动下，以AI、机器人为代表的新质生产力方向表现较为突出，而传统周期、食品饮料、新能源等受制于需求疲软表现相对较弱。债券市场未能延续去年强势表现，在政策博弈和资金面紧平衡中呈现震荡格局，长久期债券表现较差。海外方面美股市场在内部削减赤字、外部加征关税、科技领先性预期修正等冲击下调整较多。二季度关税等政策博弈和地缘冲突成为主导大类资产走向的核心因素。“多变性”和“不确定性较高”推动风险资产较大波动。季度初全球权益类资产在超高额关税重压下出现深度调整，而后政策妥协预期修复，AI叙事在AMD、英伟达业绩驱动下重拾信心，叠加流动性宽松预期，上演反转走势。美股季度振幅高达32.5%，A股市场在预期修正后，结构化行情演绎充分，高股息价值股以及创新药、新消费、黄金股等表现较为突出，传统消费、新能源类表现相对较弱。债券市场方面，国内央行降准释放1万亿流动性，LPR下调托底内需，在政策对冲、避险需求等推动下，债券市场二季度整体表现较好。在组合运作上，从宏观环境及产业周期出发，本基金在上半年主要围绕红利、科技、新兴消费、金融周期等资产进行配置，较好地把握了市场机会。

一季度权益市场演绎内部分化显著的结构性行情，Deepseek优化算法的科技突破及人形机器人量产预期升温的共同驱动下，以AI、机器人为代表的新质生产力方向表现较为突出，而传统周期、食品饮料、新能源等受制于需求疲软表现较弱。债券市场未能延续去年强势表现，在政策博弈和资金面紧平衡中呈现震荡格局，长久期债券表现较差。海外方面美股市场在内部削减赤字、外部加征关税、科技领先性预期修正等冲击下调整较多。在组合运作上，本基金基于各类资产的分析研判，力争在控制波动的情况下提升组合回报，从宏观环境及产业周期出发，本基金一季度主要围绕红利、科技以及新兴消费等资产进行配置，2月中取得了较好的收益，但由于美股资产和红利资产持仓相对较高，给组合造成了一些负收益。展望后市，4月初公布的美国“对等关税”大幅超出市场预期，覆盖范围广征税力度大，通胀再起风险和经济滞涨乃至衰退担忧压制市场风险偏好，后续各个国家应对的方案成为扭转当前困境的关键，这包括非美圈贸易格局重塑和产业链分工阻断后的再工业化进程，但贸易成本增加推升通胀的问题似乎较难避免，进而对流动性宽松节奏形成影响，同时全球经济是否发生衰退及危机情形是另一个评估重点。就国内方面而言，高层预留政策空间充足，一方面中国贸易结构自2018年后开始多元化发展，另一方面调结构、促内需的政策举措稳步推进，力度可期。二季度重点做好防御与进攻的平衡，在组合投资节奏上，权益市场4月份除了关税等风险冲击外，还是A股市场进入财报业绩披露的密集期，谨防小市值风格负向冲击，后续基于政策落地效能、企业盈利情况、市场风险补偿情况适时调整组合风险预算敞口；债券市场积极把握当前关税冲击下的政策友好窗口，结合汇率因素，在基本面复苏之前保持谨慎乐观。

2024年全年权益市场呈现W型走势，表现大体分为两个阶段，一是上半年因风险偏好急剧下降以及流动性冲击导致市场一二月份大幅波动，随后“国家队”入市支撑、一系列稳增长政策、强基严管等资本市场政策的作用下，走出V型翻转结构；二是年中高频经济数据显示的复苏进程较弱，以及信用扩张意愿不足，顺周期类资产如消费和新能源等进一步下降；924组合政策（货币政策、资本市场、地产政策）大转向后出现快速修复行情。从板块表现上来看，权益市场内部不同板块之间表现出较大的差异，全年红利板块表现突出，新质生产力持续活跃，结构性机会较多，波动性较大；债券市场而言全年表现较强，一方面经济复苏动能仍显不足营造了相对宽松的货币市场环境，另一方面优质资产稀缺背景下对票息资产配置力量增强，同时在严查手工补息、规范非银同业存款等影响下，期限利差和信用利差压缩至历史极值，收益率进一步下行至历史低位。在组合运作上，本基金基于各类资产的分析研判，力争在控制波动的情况下提升组合回报，从宏观环境及产业周期出发，本基金全年主要主要围绕红利、科技以及困境翻转的消费、新能源等资产进行配置，但对利率下行空间预判有误，导致债券资产的久期配置不足。其中基于估值和经济周期的维度出发在年初维持了较高仓位导致出现了较大的回撤，二季度维持中性风险敞口，在三季度末政策转向后，迅速提升组合仓位，同时配置上侧重科技成长，较好的把握了市场投资机会。

三季度权益市场和债券市场都表现出巨大的波动性，同时股票和债券呈现明显的负相关关系。权益市场自5月份起经历4个月的调整后于9月底走出大反转行情，本次权益市场的大幅上涨是对前期经济层面和政策层面预期的集中改善，不过总体反弹节奏和幅度超出市场预期。政策维度利好短期集中释放，叠加情绪指标见底回升是其主要原因。924组合政策围绕货币政策、资本市场、地产政策展开，颁布一系列利好政策（央行创新结构性货币政策工具、推动中长期资金入市、促进并购重组、对市值管理指引公开征求意见），926政治局会议讨论经济议题，会议提出加大财政货币政策支撑、稳定房地产市场和提振资本市场，大幅改善市场信心，风险偏好大幅提振。本组合在三季度整体维持中性风险敞口， 季度末政策转向后，相应的提升了权益风险比重， 较好的把握了本次估值修复的机会。展望后市，市场的演绎不会一蹴而就。在估值修复阶段，情绪指标是度量市场风格演绎节奏的关键。估值修复之后市场重新开始对企业盈利层面及政策推进效果的再度观察期，高频经济数据及信贷需求仍然是影响下一阶段走势的关键，与之对应的，市场出现结构分化，具备盈利硬支撑、竞争格局良好、产业趋势高景气、符合政策引导方向的板块有望走出超额收益。海外方面，全球流动性转向宽松是大势，总体有助于风险偏好提升，但大选年局势不确定性及贸易摩擦给市场蒙上一层阴影， 同时中东地区的地缘冲突潜在升级也是不可忽视的风险事件。本组合后续紧跟政策落实效果和基本面数据情况，并结合风险事件情况，适时调整风险敞口，优化组合配置。

上半年权益资产波动较大，债券资产表现相对较好。 一季度权益市场出现了风险偏好急剧下降以及流动性冲击导致的市场大幅波动，但随后“国家队”入市支撑、一系列稳增长政策、强基严管等资本市场政策的作用下，走出V型翻转结构，进入3月份之后市场呈现初高波动和快速轮动特征。债券市场依然延续较好表现，经济复苏动能仍显不足营造了相对宽松的货币市场环境，收益率进一步下行至历史低位。海外方面海外经济（美国）增长和就业数据延续韧性表现，延缓了美联储降息进程，海外权益市场整体呈现震荡上行态势。二季度权益市场整体呈现倒N字型走势， 板块和行业上依然延续高波动和快速轮动特征。5月中上旬市场风险偏好有所提升，但随着高频经济数据显示的复苏进程较弱，以及信用扩张意愿不足，市场转而进入下行趋势，顺周期类资产如消费和新能源等进一步下杀，拖累市场表现。小微市值企业估值下杀也传导到低价转债市场（信用风险发酵），引发转债市场出现较大调整。纯债债券市场表现较强，一方面相对宽松的货币市场环境提供较好流动性，另一方面资产荒背景下对票息资产配置力量增强，期限利差和信用利差压缩至历史极值附近。海外方面通胀数据粘滞效应较强，降息预期出现反复，AI科技链继续领涨市场，海外权益市场在4月下跌后继续走强；季度末受政治选举事件影响欧洲股市出现下跌。从宏观环境及产业周期出发，本基金在一季度主要围绕红利、科技以及医药等资产进行配置。基于估值和经济周期的维度出发在季度初维持了较高仓位导致年初出现了较大的回撤，2月份之后组合整体恢复稳健运行特征。本基金在二季度风险敞口总体维持中性，结构上仍然聚焦在价值、科技等资产进行配置，宁组合和茅指数受制于产业格局和消费疲软未纳入组合配置。地产新政后，小仓位参与了地产板块的投资。组合在二季度上半段较好地把握市场修复的机会，下半段随权益市场调整出现一定回撤。

一季度权益市场出现了风险偏好急剧下降以及流动性冲击导致的市场大幅波动，但随后“国家队”入市支撑、一系列稳增长政策、强基严管等资本市场政策的作用下，走出V型翻转结构，进入3月份之后市场呈现初高波动和快速轮动特征。债券市场依然延续较好表现，经济复苏动能仍显不足营造了相对宽松的货币市场环境，收益率进一步下行至历史低位。海外方面海外经济（美国）增长和就业数据延续韧性表现，延缓了美联储降息进程，海外权益市场整体呈现震荡上行态势。从宏观环境及产业周期出发，本基金在一季度主要围绕红利、科技以及医药等资产进行配置。基于估值和经济周期的维度出发在季度初维持了较高仓位导致年初出现了一定的回撤，2月份之后组合整体恢复稳健运行特征。 展望后市，全球制造业出现新一轮补库周期的迹象，制造业景气度对全球经济走强有较好支撑，同时AI科技浪潮持续演绎，新质生产力和资源红利仍是重点，同时关注复苏进程顺周期类资产的投资机会，宁组合和茅指数类资产重新进入配置视野，二季度关注盈利兑现情况做相机抉择。债券方面目前国内面临整体利率水平和信用利差都被压制历史极低分位数，对于基本面及政策面的影响敏感性加大，依然维持中短久期操作。 同时两个风险点值得关注，一是海外方面美联储降息预期再度出现回摆，较强的经济增长，可能导致美债在极窄的区间波动，整体降息节奏或许继续延后，“Higher for Longer”成为事实性选择的概率提升；二是美大选年，新上任总统在经贸关税等方面的潜在影响。

2023年是国内放开新冠疫情控制的第一年，从强复苏预期到弱复苏预期弱经济增长现实的认知转变成为影响市场走势的关键变量。 在海外流动性紧缩以及国内经济弱复苏现实的双重影响下，国内市场整体呈现债强股弱的格局。具体而言，权益市场风险偏好下降，估值出现大幅收缩；而债券市场在经济弱现实、化解地方债务、汇率稳定等影响下，收益率震荡下行，表现较好。同时A股权益市场内部不同板块之间表现出较大的差异，结构性特征更为突出，市场波动性大幅提升，尤其去年下半年以来虽然救市政策密集出台，但市场进入负向反馈模式后呈现加速下行态势，给投资操作带来较大的难度。全年来看，供需格局较优且股息较高的的煤炭能源等板块表现较好， 年内两大主题“中特估”和 “AIGC”板块虽然全年占优但下半年出现巨大回撤，其他多数板块均表现不佳。在组合运作上，本基金基于各类资产的分析研判，力争在控制波动的情况下做到收益增厚，投资操作上，以均衡思维和逆向投资为主要指导思路，上述配置思路在海外流动性的反复回摆以及行业高波动且极致分化特征的去年市场环境下表现不利；三季度后政策强力托底同时密集出台了维护资本市场稳定的多项举措，从历史政策救市经验以及产业景气度到资本市场映射特征出发，本基金契合主题增配了围绕受益政策方向的金融以及科技产业进行配置，但市场整体下行下未能获得预期回报，全年来看本基金表现不理想。

三季度证券市场依然面临海外流动性紧缩以及国内经济不振的场景。海外经济（美国）增长和就业数据表现出较强的韧性，同时原油上涨使得通胀隐忧再次升温，美债利率持续高位且暂停加息和降息的时间继续延后；而国内方面因信用传导机制不通畅，地产政策及其他支持经济增长的政策效果尚待进一步观察，叠加外资流出因素影响，权益市场继续下行调整。而债券市场方面在经济弱现实、化解地方债务、高美债利率、弱汇率等影响下，利率走出先下后上的窄幅震荡走势。三季度在组合运作上，本基金以追求稳健收益为目标，力争在控制波动的情况下做到收益增厚。投资操作上，以困境翻转和景气投资为主要指导思路，围绕受益政策方向的金融以及科技产业进行配置，但由于权益市场整体表现弱势 特别是重要会议之后以及政策强力托底和维护资本市场稳定之后，金融板块也出现了较大幅度的震荡下行，权益市场整体呈现下行态势，组合在三季度表现不佳。展望后市， 海外方面通胀延续回落态势，核心通胀可能韧性较强， 但如果环比在0.3%以内，对货币政策的制约就会减少很多。 目前高经济增长和低失业率水平是支持美联储将利率维持高位的重要因素，但经济增长数据和就业人数开始出现下修，利率政策对经济的限制性影响开始显现，这也是为何美联储暂停加息保持观察数据反馈的原因。 国内方面积极因素增多，8月27日集中出台的地产政策的调整，证监会关于平衡一二级资本市场节奏、降低交易成本等呵护行为，以及减持新规、增加分红要求等立足革新A股生态现状均释放积极的政策信号；企业盈利方面8月工业企业利润单月同比增长17%，库存周期开始进入磨底阶段；因此对Q4而言，权益市场经过前两个季度以来的调整估值处于相对低位，未来或许是积极可为的阶段，方向上重点关注困境翻转和高景气延续板块。本基金后续对权益资产配置将紧跟基本面数据变化以及海外流动性的变化并作出应对。债券方面，考虑到利率下行可能需要看到经济基本面继续弱于预期或地方政府债务化解的利率因素支持，但又受制于强势美元下汇率方面带来流动性收紧的风险，目前预期回报率较薄，组合内将继续维持中短久期配置。

上半年证券市场面临的整体宏观环境是海外流动性持续紧缩以及国内经济弱复苏的场景。海外经济（美国）增长和就业数据表现出较强的韧性，强化了美联储紧缩政策定力的鹰派角色，美债利率持续高位且暂停加息和降息的时间比预期延后；而国内方面因疫后经济的修复需要时间，企业内生动能不足，信用传导机制不通畅。上述场景下，国内债券市场表现明显强于权益市场。权益市场内部表现出较大的差异，结构性特征更为突出。同时市场波动性大幅提升。具体到板块结构上，受供需矛盾影响较大的新能源板块、弱消费意愿影响下的消费板块以及医药等板块等持续下跌，TMT板块在AI相关主题的带动下，走出宽幅震荡行情。而债券市场方面在经济弱现实和政策强刺激概率较小的预期下，利率水平进一步走低，纯债债券部分资产表现出较好的收益。上半年在组合运作上，本基金以追求稳健收益为目标，力争在控制波动的情况下做到收益增厚。投资操作上，以均衡思维和逆向投资为主要指导思路，相对较为看重板块的估值安全边际，在医药以及港股市场等板块保有一定的暴露，上述板块表现欠佳给组合带来一定负收益贡献，同时TMT板块在Q2出现巨幅调整，本基金回撤管理的约束出现风险控制原因减仓而错过后续反弹也给组合收益带来一定影响。从实际表现来看上半年组合的最大回撤幅度仍低于3%，较好的实现了下行风险管理同时实现了正收益的回报。

一季度以来，国内先后度过了疫情首轮冲击的确诊急诊以及重症的高峰期，政策落实、经济生产以及企业盈利改善的确定性进一步增强，提振权益市场信心。但整体经济弱复苏格局下，市场表现出结构性机会，不同板块之间表现出较大的差异。另一影响市场表现的重要因素是海外流动性紧缩预期回摆，与国内市场经济强预期和实际数据弱现实的场景相反， 海外基本面数据表现出较强的韧性，使得2月至3月美欧央行加息预期增强，压制市场风险偏好，各大类风险资产均表现出较大的回调。月末随着硅谷银行、瑞士信贷等事件的发酵，加息节奏放缓乃至停止的概率大幅提升， 市场风险偏好再度提升。具体各类资产走势来看，全球权益市场整体表现出先扬后抑再起，整体表现出N字形的走势，板块和结构分化很大。国内权益市场一月份市场在行业层面快速轮动之后，转向以“中特估”和“信创“双主线主导的主题行情，特别是ChatGPT突破性进展以来，人工智能领域持续发酵。全季来看， 计算机、传媒、通信领跑市场，平均涨幅超过30%，金融地产、新能源、医药等板块表现较差， 国内债券市场在政策支持和弱复苏预期下， 收益率继续下行。在组合运作上，本基金以追求稳健收益为目标，力争在控制波动的情况下做到收益增厚。投资操作上，以均衡思维和逆向投资为主要指导思路，相对较为看重板块的估值安全边际，在医药、新能源等板块依然保有一定的暴露，上述板块在一季度表现欠佳给组合带来一定负收益贡献。海外流动性的反复回摆以及行业高波动且极致分化的特征也给均衡配置型组合带来一定的负向影响。债券部分维持了中高信用评级和中短久期操作。一季度本基金收益率为0.9%，组合较好的实现了下行风险管理同时实现了稳健收益的回报。展望后市， 海外方面通胀部分由于高基数的影响持续回落是概率较大的事件，同时较高的利率水平给实体经济和金融系统稳定性都形成较大的考验，因此对于年内是否可以看到加息周期的拐点持谨慎乐观态度。国内方面从去年政治局会议及两会传达的信息来看，高质量发展是经济工作的主基调。随着各项政策的支持和落实，企业营商环境的优化，经济内生增长的动力有望进一步激活，我们判断Q1、Q2为本轮企业盈利下行周期的低点， 这从PMI等高频数据可以做相应的佐证，企业盈利的逐季改善有望给权益板块的估值提供较好的支撑。在板块布局上，一般来讲，不同于Q1的业绩真空期和主题占优的行情，二季度权益的市场的表现从业绩端可以挖掘出更多线索，板块表现也与盈利增速呈现较大的相关性，本基金会重点关注一季度披露的数据情况，布局盈利高增及业绩超预期的板块和领域。风险因素在于通胀魅影的困扰，尤其是作为核心通胀重要组成部分的房租和服务业表现出较强的粘性，而近期OPEC+等资源国减产原油的一致行动给能源市场带来新的影响变量。因此通胀反复带来的加息预期和节奏的变化可能会持续扰动风险资产的表现。 债券方面，当前债券市场反应的弱复苏的逻辑，特别是降准资金落地后，跨季资金面平稳利率远低于二月末，不过接下来的密集宏观数据和政治局会议成为关键影响因素，经济复苏的悲观预期可能会做一定修正。当前预判长端下行空间有限，信用利差进一步下降的空间缩窄，因此债券继续维持中短久期和中高信用评级的基金产品。