东方红ESG可持续投资混合C(015103) - 基金投资策略和运作

一、报告期内市场回顾与宏观环境分析　　　　2026年一季度，地缘政治方面，中东与东欧局势剧烈反复，局部冲突的升级推升了战略资源的风险溢价，全球供应链重构的进程进一步加速。　　　　从产业维度看，AI叙事不仅未出现拐点，反而呈现出加速深化的特征。互联网巨头对算力基础设施的军备竞赛已从芯片层全面延伸至电力供应层与散热层，海外头部云厂商的数据中心建设计划普遍上调30%以上，电网升级、变压器、液冷及配套储能的需求呈现爆发式增长。国内方面，端侧AI应用开始进入商业化落地阶段，部分头部企业的用户活跃度与付费转化率出现显著提升，AI产业从"硬件驱动"向"软硬协同"转型的趋势初步显现。　　　　国内市场方面，一季度A股整体维持震荡上行态势，日均成交额稳定在3.2万亿左右，上行动能依然充足。出口数据延续高增长态势，其中电力设备、高端机械、新能源汽车等板块的出口增速均超过30%，成为支撑市场基本面的核心力量。结构上，市场分化特征依然显著，科技成长与高端制造板块表现领先，消费板块呈现明显分化，具备全球化品牌力与出海能力的企业表现显著优于纯内需标的。基于政策、现实和市场预期的“三体”运动仍在持续，但基本面的持续改善正在逐步消化市场的短期波动。　　　　二、报告期内投资策略与运作分析　　　　本季度，我们延续了2025年四季报确立的"微笑曲线两端+战略资源"的配置框架，整体仓位维持在中性偏高水平。基于一季度宏观与产业的边际变化，我们对组合进行了适度的结构优化，继续构建“资源防御、科技进攻、消费打底”的哑铃型结构。　　　　1、科技端（自主可控）　　　　我们继续配置算力国产化、数据中心、电源液冷配套产业链。随着海外数据中心建设超预期，电力与散热成为制约算力扩张的核心瓶颈，我们增持了具备全球竞争力的变压器企业以及液冷龙头企业，同时减持了部分估值过高、业绩兑现度不足的主题标的。在AI应用领域，我们适当减持了具备技术壁垒与用户基础的应用层龙头，重点关注大模型在办公、教育、工业等垂直领域的落地进度，等待业绩拐点的确认。　　　　2.战略资源的防御性布局　　　　我们继续持有部分战略金属资源板块。地缘政治的不确定性加剧了全球供应链的重构，具备资源禀赋与国内定价权的企业，其防御价值与成长属性进一步凸显，成为组合应对极端宏观环境的重要压舱石。我们优先配置了下游需求与新能源、AI产业相关的稀有金属品种，兼顾短期价格弹性与长期战略价值。　　　　3.品牌端（消费的K型分化）　　我们聚焦具备强渠道能力与品牌溢价的企业，进一步优化消费板块的持仓结构。我们增持了渠道份额持续提升的连锁品牌，同时保留了国内情绪消费领域的核心标的。对于纯内需、缺乏定价权且竞争格局恶化的大众消费品类，我们维持低配，等待行业产能出清与竞争格局改善的信号。　　　　在组合管理方面，我们始终坚持"动态均衡、底线思维"的原则，控制单一行业与个股的权重，将大部分标的权重控制在5%以内，规避黑天鹅风险和降低组合波动。　　　　三、市场展望：把握流动性宽松与产业升级的共振　　　　展望2026年二季度，我们认为全球货币宽松周期将进一步深化，中国货币政策有望迎来边际宽松，流动性充裕的环境将持续为权益市场提供支撑。从流动性维度看，美日货币政策同步放松的趋势已经明确，全球资本将继续流向高成长的新兴市场与核心资产。中国作为全球制造业的核心，其优质资产的吸引力将进一步提升，外资流入的趋势有望延续。同时，国内居民储蓄向权益市场转移的进程仍在继续，机构资金与长期资金的占比不断提高，为市场提供了稳定的增量资金来源。　　　　从产业维度看，AI产业的发展将从"算力军备竞赛"向"应用落地"逐步过渡，但短期内算力及配套基础设施的需求仍将保持高速增长。电力作为AI时代的核心生产资料，其产业链的景气度有望贯穿全年。同时，中国制造业的全球化进程正在加速，从"本土制造"向"全球品牌"的跨越，将带来大量的结构性投资机会。我们将重点关注具备高技术壁垒、海外渠道优势与品牌影响力的龙头企业，它们有望在全球市场竞争中脱颖而出。

一、 报告期内市场回顾与宏观环境分析　　2025年四季度，全球宏观环境呈现出风险偏好显著提升的特征。全球风险资产进一步走强，一系列宏观因子共振映射到贵金属价格上，推动其屡创新高。这一现象的背后，是市场对未来全球流动性环境即将发生重大变化的提前定价。　　从产业维度看，AI叙事仍在延续，并未出现市场担忧的拐点。互联网巨头仍在进一步加大对电力供应和算力基础设施的布局，产业趋势依然强劲。国内市场方面，市场活跃度回归到3万亿量能的水平，从四季度整体情况观察，实际上行的动能并未出现有力的摇摆。出口数据的持续增长，也构成了当前市场对基本面乐观预期的底层基础和核心动能。　　二、 报告期内投资策略与运作分析　　展望2026年上半年，全球主要经济体或将进入一轮类似2020年疫情初期的货币宽松周期。黄金、比特币等大类资产已经开始提前反映这一全球大放水的预期。　　这一阶段的仓位调整方向主要集中在微笑曲线的两端及战略资源行业：　　1、科技端（自主可控）：我们保留并重点关注科技领域中具备自主可控属性的方向。在AI产业格局不断强化、市场集中度提升的背景下，除了关注全球算力趋势，我们也聚焦于国内能够承接算力国产化、液冷及端侧应用的确定性品种。　　2、品牌端（消费升级）：在消费板块，我们关注品牌附加值的提升。随着情绪消费和新消费趋势的演变，能够穿越周期的不再是单纯的性价比，而是具备全球化能力和强品牌溢价的企业。　　3、战略资源的防御性布局：考虑到地缘政治的不确定性，我们配置了一部分战略金属资源。这不仅是基于供给侧的逻辑，更是作为投资组合中应对极端宏观环境的压舱石。

三季度，随着英伟达和英特尔，OpenAI和甲骨文的一系列“合纵连横”，带来AI产业格局的不断变化和强化，市场集中度进一步提升；从三季度来看，预期全面景气度改善概率较低，相对偏高的交易环境带来板块之间的分化加剧，三季报业绩变化趋势是当下可能的拐点催化剂，大厂云业务能否加速成为全球关注的核心。　　展望未来，全球或进入大放水周期，美联储主席鲍威尔到点离职后，总统提名的接任者大概率执行不断降息的政策目标；日本新首相作为安倍经济学忠实拥护者，有望重启宽松周期；而美日的货币政策放松，将给中国货币政策放松提供外部环境；因此未来半年内全球或将进入一轮新的货币宽松周期；而黄金比特币等大类资产已经开始提前反映这一预期。　　综合未来可能的地缘冲突加剧包括或有谈判过程的冲突，考虑估值水位和杠杆率相比四月贸易冲突时的明显提升，我们在市场期待TACO的时间窗口，进行了一些结构调整和风险敞口的降低；调整方向主要偏微笑曲线的两端，科技保留自主可控方向和部分消费品牌附加值的提升，以及部分民族主义战略金属资源,为之后或有的冲突加剧未雨绸缪。

上半年，国内政策、关税、阶段性交易热度反复持续；在“反内卷”的政策精神带动下，商品价格大幅反弹，总体情绪有所回升；欧美经济韧性明显，欧洲的能源成本回落带来一定增量。　　在此背景下，我在一些长逻辑板块调整之后，比如观察到一些偏服务业的刺激、软性的调节措施有效之后，逐步布局一些结构性消费相关头寸；比如科技市场热度一度在新消费及创新药下遇冷，而与此同时海外算力及应用尚在有序发展中，算力成本下降后的行业长期空间也较确定，因此我持续关注AI应用行业的发展进度；随着服务物流和电商行业的再发展，即时零售和传统零售行业会发生较大程度变化，我也关注其未来对全产业的影响趋势。

当前美国高关税政策形成的输入性通胀压力持续显性化，构成政策调整的核心约束条件。从产业迁移可行性分析，美国制造业面临劳动力要素成本高企（2024年制造业平均时薪同比+6.8%）、供应链配套完整性不足（关键零部件本土化率普遍低于40%）等结构性壁垒，决定了双边经贸谈判仍存政策博弈空间。但从中长期维度审视，国际政经格局的非稳态特征显著，地缘政治复杂度与政策不确定性溢价将形成市场情绪的持续扰动，需警惕短期风险偏好波动带来的价格偏离，关注情绪极值区域（如VIX指数突破30）的错配机遇。　　同时，国内政策体系正实施跨周期调节：需求端，2024年四季度启动的实物消费补贴政策已验证其有效性（汽车、家电以旧换新拉动相关行业零售额增长15.6%），2025年政策工具箱进一步扩容，涵盖服务消费刺激（如弹性休假制度优化）与产业结构升级支持；供给端，针对先进制造、数字经济等新动能领域的定向扶持持续加码，为经济转型注入确定性增量。　　在此背景下，行业配置逐步转向互联网新消费、先进制造、科技自主可控等新动能领域的适度扩散，形成内需消费和红利打底、成长进攻的哑铃型结构。本基金一边秉持安全边际与未来趋势并重的原则，一边积极探索符合未来产业方向和新消费趋势的投资机会。　　1.港股市场的战略布局：重点关注港股市场的投资机会，尤其是大型标的。港股市场当前估值处于历史低位，而部分优质标的却拥有卓越的基本面表现。随着全球市场波动的逐步平息，港股有望率先走出低谷，迎来价值回归。在一季度相当长一段时间内，持续增持港股资产，看好其长期配置价值。　　2.消费领域的结构性机遇：消费行业是经济增长的重要基石，尽管当前整体经济环境下消费者支出趋于谨慎，但消费领域的结构性机会依然丰富。通过对消费市场的深入研究和挖掘，争取发现那些在细分领域具有独特竞争优势的企业。本基金将持续关注消费升级、新兴消费趋势以及品牌创新等领域，寻找那些能够穿越周期、实现稳健增长的投资标的。　　3.全球化视野下的品牌升级：随着中国制造业的持续升级，高附加值产品的出海步伐不断加快。看好那些在产品力和品牌力上具备全球化竞争力的企业。本基金将重点布局那些能够凭借技术创新、品牌建设以及高效的供应链管理，在全球市场中脱颖而出的品牌企业。　　4.聚焦行业龙头与细分隐形冠军：在投资组合构建中，始终坚持聚焦行业龙头与细分领域的隐形冠军。这些企业往往具备深厚的竞争壁垒和明确的产业趋势，能够在激烈的市场竞争中保持领先地位。本基金将长期持有这些优质标的，并通过动态跟踪技术突破与政策兑现节奏，及时调整投资组合，确保投资决策与市场环境和企业发展相匹配。

我的组合管理始终遵循经济周期轮动规律，动态优化风险收益比。在近三年宏观环境剧烈波动的背景下，主要采取了三重防御策略：首先聚焦盈利质量优异的核心资产，通过ROIC、自由现金流等指标筛选具备商业护城河的龙头企业；其次在行业配置上构建避风港组合，重点布局一些需求刚性较强、政策风险出清的板块；最后通过个股分散机制，将大部分标的权重控制在5%以内，规避黑天鹅风险。　　随着经济复苏路径逐渐清晰，我观察到部分强周期行业已进入产能出清尾声。当前正以漏斗型框架进行前瞻布局：第一阶段通过供给侧分析锁定产能出清较多的细分领域，第二阶段结合需求端景气度指标筛选弹性标的。在此过程中，行业配置逐步转向互联网新消费、先进制造、科技自主可控等新动能领域的适度扩散，形成消费打底、成长进攻的哑铃型结构。

三季度市场先抑后扬，7月份以后资本市场快速下跌，表达了对国内未来整体需求的担忧，过去几周随着国内货币和财政政策出现重大变化，市场预期有明显逆转，投资者情绪也显著提升。短期看市场情绪已释放较多，长期看在整体政策积极转向的背景下，资本市场有望从经济的恢复中走出新的机会。　　随着市场增量资金大幅增加，大概率带来持续活跃度维持高位和震荡上行的动能，情绪的上行较难立即结束。且近期政策有望显著改变市场对国内需求偏弱的预期，也同时让企业家增强再次投入的信心。在此带动下，此前超跌的一些板块（典型代表是A股的食品饮料和港股的连锁餐饮）股价大幅反弹，在基本面改善尚需时日的情况下，估值出现明显修复。需要指出的是，虽然政策方向已经明显反转，但整体很多行业环境和预期仍需一段时间才能恢复。　　在此背景下，报告期内产品仓位呈哑铃型策略，兼顾成长风格和红利风格；一方面依旧关注有确定性股息率的确定性资产，另一方面也积极关注国内受益于人工智能革命的互联网等低估值高竞争力的板块；国庆出行数据显示，居民的消费仍具备相当韧性，对经济复苏、消费复苏节奏加快保持乐观；中长期在保证一定安全边际的前提下， 审慎寻找一些符合全球商品趋势与产业调整新阶段和新消费的方向。

报告期内产品仓位继续调整成长风格比例，关注受益于人工智能革命的互联网等低估值红利板块；受疫情持续时间和居民资产负债能力影响，对经济复苏、消费复苏节奏短期依旧保持谨慎，中长期寻找一些符合全球商品趋势，与产业调整新阶段和新消费的方向。

2024年一季度大盘触底反弹，伴随市场温和放量；2024年开年以来，美国就业市场强劲，全球主流国家通胀压力持续抬升，美联储加息立场偏鹰，市场关注软着陆与控通胀的实际效果；全球经济回暖，中美制造业景气度底部回升，工业金属和贵金属价格表现强劲。　　国内制造业和出口改善，而房地产市场则预期相对疲软；科技行业中长期增长潜力依旧，但短期面临业绩低于预期的风险；中游制造业受益于全球制造业的改善周期和出海逻辑；春节和清明节的出行数据显示，居民的消费仍具备相当韧性。　　在此背景下，报告期内产品仓位调整了一定的成长风格比例，审慎关注受益于人工智能革命的互联网传媒计算机等板块；受疫情持续时间和居民资产负债能力影响，对经济复苏消费复苏节奏短期依旧保持谨慎，中长期寻找一些符合全球商品趋势与产业调整新阶段和新消费的方向。

2023年市场持续震荡，全年微盘股表现优异，年底煤炭、电力等涨幅靠前的公司表现出明显的红利属性，本基金中盘成长的风格因子与2023年较为不契；虽然2023年存在明显的服务业修复性复苏，但是居民存款的增长是2022年之后第二高。居民中长期贷款新增2.6万亿，但存款新增17万亿，信心的恢复程度十分有限。

过去三年，宏观经济和资本市场局面尤为复杂，国人共同面对了不小挑战，资本市场亦面临明显的复杂环境：海外方面，地缘冲突、大国博弈、通胀高企、美联储加息超预期；国内方面，经济增长动能处于转换阶段、地产和债务问题短期承压、企业投资恢复较慢、消费信心不足。在这样的背景下，资本市场经历了较大幅度的回调和相当长时间的低位盘整，已经比较充分地反映了各方的负面预期。　　但站在当下，无论是基于朴素的价值投资原理，抑或是从投资反身性的角度出发，我们似乎不应绝对悲观。就像在暗夜的大海里航行时需要一座灯塔指引，在变化的宏观环境和资本市场中，同样也需要找到扎实的底层基础，才能建立起信心、信念乃至信仰，这个基础来自三个方面：　　一是中国经济的韧性。中国有着世界上最强大的制造业体系、最完整的产业链、最广阔的内需市场。当下，我们确实面临着经济增长动能转换带来的阵痛，但早在2017年之前，去杠杆就已经开始有序推进，把系统性风险牢牢控制住，而与此同时中国制造正加速腾飞。从高铁到汽车，从激光器到五代机，这些年来，国家一个又一个的摘取了“工业皇冠上的明珠”，在产业升级的道路上不断迈出坚实的步伐。产业升级是大国突破中等收入陷阱的必由之路，我们正走在这条正确的道路上，虽然并不容易，但充满希望。　　二是人民群众的勤劳进取以及企业家精神。中国老百姓的勤劳和进取心，艰苦奋斗的精神，放眼全世界都不常见，这种特质并非特定时期的偶然，而是扎根于千百年来的文化传承。相信大家都能看到风雨无阻的外卖员、起早贪黑的商户等等，都在为了追求更好生活而努力，没有选择躺平。同时，在调研中也经常遇到年过六七旬依然充满雄心壮志的企业家、努力想要证明自己的第二代接班人，以及更多的兢兢业业勤勤恳恳的中层管理者和技术人员。经济发展从来都不只是一个宏大的概念，而是由每一个个体组成，中国人从来不缺少上进心，也特别擅于捕捉机遇。　　三是个体的努力。我始终相信，在正确的方向上努力一定有意义。投资研究、管理产品是基金管理者的本职工作，更是我一直以来热爱的事业。过去三年尽管有诸多不如意，但也发生了很多变化：宏观经济进入高质量发展阶段，高增长行业的稀缺性更加凸显，为此我在充分思考之后适当调整自己的投资思路，从之前的均衡配置行业龙头阶段性向高增长的细分领域倾斜；市场的博弈程度比以往更强，结构分化更加极致，也回避了一些一致预期过高和资金抱团的个股；对于一些不断涌现的新技术方向，我也在不断地学习，跟踪行业前沿的变化、分析思考这些变化带来的影响和机会。

报告期内产品仓位增加了一定成长风格比例，复苏初期阶段增持具备增强自控可控能力的中国制造，审慎关注受益于人工智能革命的互联网传媒计算机等板块；受前期疫情持续时间较长和居民资产负债能力影响，对消费复苏节奏短期保持一定谨慎，中长期多一分耐心。