华夏均衡养老目标三年持有混合发起式（FOF）(014796) - 基金投资策略和运作

2025年1季度，A股呈现“先抑后扬再分化”的三阶段特征。​年初，市场受特朗普关税政策预期波动等影响，成交额一度萎缩至不足万亿，上证指数最低探至3140点，直至1月中旬后市场情绪逐步企稳。春节后，DeepSeek与人形机器人点燃“科技牛”​，TMT板块成交额占比超30%，港股恒生科技指数单月上涨超20%，阿里、腾讯等龙头涨幅靠前。3月初，TMT板块交易拥挤度达历史高位，资金从AI算力、机器人等高位板块撤离，市场进入业绩验证期。煤炭、消费等防御性板块短暂接力但提振有限。​债券市场方面，一季度债市经历剧烈波动。受到经济数据企稳、银行负债缺口扩大、资金利率收紧等多方面因素冲击，30年期国债收益率从1.80%攀升至2.14%，创2020年来最大季度跌幅。3月下旬存单利率量缩价降，央行释放“适时降准”信号，30年国债收益率回落至2.0%附近。报告期内，本基金根据市场环境变化，灵活调整资产配置策略，以应对不同阶段的行情波动，力求在控制风险的同时捕捉结构性机会。在1月中旬市场调整后，本基金积极抓住市场机会，通过ETF的方式增加了港股和小盘成长的配置。2月下旬开始，考虑到TMT板块有所过热，本基金逐步将ETF的持仓风格切换至周期和价值板块，规避了科技板块的调整。3月中下旬开始，随着资金利率逐步放松，本基金逐步提高长久期债券基金的配置，利用股债相关性降低组合整体的波动水平。

回顾2024年市场行情，一季度，A股市场受内外利空影响快速下跌，2月政策利好与外资流入推动500点反弹，呈V型走势，而债券市场延续了上年年末的配置行情，基本面偏弱，央行降准落地，宽货币预期增强，利率债稳步下行，长端国债利率持续下探。二季度，A股市场从“春季躁动”过渡到波动期，政策驱动地产板块上涨，但经济数据偏弱与外部不确定性导致大盘震荡回落；央行多次提示长债利率风险，超长期特别国债发行，长端利率波动加大，债市利率降幅放缓。三季度，A股市场交投情绪低迷，9月24日起宽货币、稳楼市、提内需等政策利好落地，推动股市快速反弹；债市严监管下，7月初和8月上旬10年期国债收益率阶段性上行，经济基本面偏弱，货币政策再度放松，债市情绪由谨慎转向乐观，9月中下旬10年期国债收益率震荡走低至2.00%附近。四季度，A股市场高开后震荡波动，10月中下旬反弹，11至12月整体震荡，年底风格切换为大盘价值占优，防御型策略主导；政策方向明朗，政府债券供给压力消化，政治局会议定调货币政策“适度宽松”，中央经济工作会议补充“适时降准降息”，利率逐步下行，10年期国债收益率震荡下行至1.70%附近。报告期内，本基金根据市场环境变化，灵活调整资产配置策略，以应对不同阶段的行情波动，力求在控制风险的同时捕捉结构性机会。在一季度和三季度权益市场大幅震荡的背景下，本基金采取了以防御为主、灵活调仓的操作策略。一方面，适当调整权益仓位的分布，降低高波动性资产的配置比例，同时增持具备防御属性的低估值板块，以平滑组合波动；另一方面，通过拉长债券组合久期，利用利率债的避险属性对冲权益市场的波动风险，有效提升了组合的防御能力。这一策略在市场剧烈波动期间较好地保护了组合净值，体现了风险管理的重要性。进入四季度，市场风格转向小盘主题行情，热点板块轮动加快。本基金在严格控制风险敞口的前提下，通过ETF小仓位参与市场热点，既避免了直接选股的高波动风险，又在一定程度上分享了主题行情的收益。此外，考虑到年底市场流动性变化及潜在的政策调整风险，本基金在四季度末适度降低了权益仓位，进一步降低了组合波动，提升了风险收益比。

回顾2024年三季度股票市场行情，大致可以分为以下2个阶段：（1）地产收储政策落地，经济数据尚未显著改善，市场连续下跌（7.1-9.23） 。5月17日央行等多部门提出地产去库存政策后，各地频繁发文支持国企开展收储工作，但实际落地规模尚小，房地产价格未展现出修复态势，市场持续走低。7月1日至7月8日，市场情绪极弱，资金抱团核心红利股。7月9日至7月19日，市场红利板块调整，资金尝试进攻。果链带动科技板块、半导体板块接连表现。7月22日至8月2日，市场处于快速下行阶段，但市场风格层面，小盘股显著占优，资金持续炒作华为、网约车等概念。8月5日至8月27日，前期市场上攻失败，市场风格重新转为大盘价值行情。该阶段四大行持续走高，银行板块对指数形成支撑。8月28日至9月23日，该阶段市场风格再度切换。前期占优的板块、个股先后演绎补跌行情。9月2日至9月11日，银行等板块回落，前期热点催化出的高位连板个股遭受重挫。（2）政策强度超预期后的市场快速修复（9.24-9.30）。 9月24日，央行多条综合性政策直接支持资本市场，为股票市场提供资金，政策强度大超预期。9月26日，中央政治局会议政策再强化，再度点燃市场。该阶段市场快速修复，成交额重回万亿，沪指迅速收复3000点。9月30日，市场情绪继续火热，量能创历史新高。对于债券市场，7-8月，美国劳动力市场显著降温，并触发萨姆规则。作为回应，9月美联储降息50BP开启本轮降息周期，力争追求软着陆。大类资产中避险资产表现不俗，黄金、美债均快速上涨，美债定价了150BP降息空间，美元受降息影响走弱。风险资产整体震荡偏强，其中美股定价较为激进，大宗定价的基本面略弱于95年，与美联储引导的预期较为接近。国内方面，9月24日之前风险偏好回落，9月24日三部门释放稳增长信号后，市场快速反转，风险偏好明显提振，债市调整节奏堪比2022年11月。各类机构中，银行负债结构变弱，但积极维持配债敞口，险资欠配未明显缓解。资管户则在调整中抢跑卖出，基金增量资金已下降1个季度；理财增量资金相对充足，但8月压力测试，9月市场转向，整体需求一般。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金通过配置多元资产分散风险，其中权益类资产包括A股、港股、美股、日股、黄金、原油等，债券资产包括利率债、信用债、美债等。本产品将继续保持在与基准相接近的配置结构，以相对分散和均衡的风格进行配置，力争在同类产品中保持住相对稳定的排名。

全球主要市场股市和资源品在上半年均出现显著涨幅，海外债券类资产价格下跌。伦金、伦铜、布油价格 24H1分别上涨 12.78%、12.00%和 10.12%，日本、美国、德国、欧洲主要股票市场指数涨幅分别为18.28%、14.45%、8.86%和 8.24%。A 股在风格分化的结构性特征下市场赚钱效应偏弱，上半年上证综指和全 A 指数分别下跌了0.3%和 8%。以春节为大致分界线，市场在上半年走出了 V 字型特征，在海外联储鹰派加上国内企业利润复苏有扰动的双重因素约束下市场呈现出在窄幅区间内震荡特征。上半年交易的核心要素仍是海外流动性紧张+居民部门中长期需求迟迟没有修复，二者叠加带来股票市场低迷和债券利率再探新低。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金通过配置多元资产分散风险，其中权益类资产包括A股、港股、美股、日股、黄金、原油等，债券资产包括利率债、信用债、美债等。

回顾2024年一季度市场行情，对于权益市场，1月市场遭遇较大调整，市场风格聚焦在红利风格，去年强势的出口链和小微盘股均有所调整。当经济低位波动，且高增长、高景气的行业相对稀缺时，以景气为锚博取超额收益的难度提升，盈利稳定且抵御市场波动能力较强的红利低波资产成为市场更为关注的品种。出口链的调整或源自前期加仓的部分资金在风险偏好回落下逐步兑现浮盈。随着市场风险偏好萎缩，私募和量化等绝对收益投资者减仓，小微盘股成交量快速走弱，以北证50为例，1月成交占高点下降六成。2月积极因素不断累积驱动市场风险偏好逐步修复，市场大幅反弹，前期调整显著的TMT、高端制造、小盘股等方向显著反弹。经济呈现改善迹象，1月新增社融、信贷均超预期。证监会密集召开系列座谈会，持续释放金融监管新信号，提振投资者信心。货币政策宽松进一步加码，五年期LPR下调25bp。此外A股主要宽基指数PE估值经过1月调整后处于历史极低水平。3月市场缺乏基本面主线，市场持续演绎题材轮动的行情。2月经济数据释放出较多利好信号，投资、消费、出口等均实现较高增速。在内外需求修复的背景下，景气度上行或者有望边际改善的细分方向主要集中在以出行消费和大宗消费为主的消费服务领域、受益于海外补库拉动的出口驱动行业以及受供需和流动性共同驱动价格上行的大宗商品领域。对于债券市场，一季度债市持续走牛，10年期收益率再破近20年低位，收益率曲线继续走陡在资产荒格局持续的背景下，机构开年需求仍然较强，春节后资金面边际转松、基本面数据仍相对不强、降准正式落地、LPR 5年期非对称降息落地幅度超预期、部分股债跷跷板效应等共同作用下，债市表现仍较强，长、短端利率均继续下行，长端向下突破2.4%阻力位再创新低。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金通过配置多元资产分散风险，其中权益类资产包括A股、港股、美股、日股、黄金、原油等，债券资产包括利率债、信用债、美债等。

回顾2023年市场行情，对于权益市场，一季度市场由于疫情管控放松、分子分母改善外资回流，叠加人工智能概念持续发酵，TMT领涨市场，同时国内地产边际复苏、PMI大幅回升，推动经济预期向好，叠加产业层面的催化，中字头齐头并进。二季度，TMT板块来到新高的同时交易拥挤度也攀升至新高，TMT 随后高位震荡；中特估带动大盘稳步上行，石油和基建是这个阶段主力。五月中旬开始，市场逐渐对持续低迷的经济数据脱敏，转而对稳增长政策抱有急切的期盼，随着政策落地，带动地产后周期板块回暖。三季度是市场底部的博弈过程。724政治局会议强化市场信心，连续缩量后出现政策底，证券和房地产带领顺周期行情崛起，同期AI 板块出现了加速下跌。八月中旬，重磅政策未落地，房地产和证券板块相继见顶，伴随着经济数据大面积走弱，市场再度下跌。四季度多项实物经济增速指标转正，国内经济开始边际改善，出口转正、政府投资开支开始增加。工业企业盈利增速进一步加速改善，预期上市公司四季度盈利增速我往进一步回升。预期修复后，权重指数、成长类指数年底开启了反弹趋势。对于债券市场，2023开年，债券市场就进入空头主导的情绪，主要反映的是对稳增长政策和疫后经济复苏的美好预期。春节期间，消费显示出强劲的复苏动能，修复斜率较高。但节后债市并未延续调整，反而出现短暂的修复行情。进入2月下旬，资金面进一步收敛，路透社报道央行窗口指导2月信贷规模不要增长过快，叠加工业生产回暖，地产销售同比走高，十年国债收益率再度上行至2.9%以上。长端利率表现异常平稳，信用债尤其城投债反而偏强，这背后一方面源于基本面预期反复，更主要的在于 “大行配债，小行买债”链条开始演绎。随后两会将今年经济增长目标定在5%左右，政策降温也从预期变为现实。进入二季度，经济同比进入低基数，但环比走弱迹象越来越明显，市场也渐渐感受到经济修复的“后劲”不足。与此同时，内需和外需无法形成共振，消费而非投资驱动的两大特征不断强化，利率表现出对利多更敏感的强势特征。4月下旬开始，基本面、风险偏好等几大因素形成共振，债市行情明显加速。6月开始政策刺激的预期出现，但率先到来的是15日央行降息。随后的一个月内，市场整体处于政策博弈期。7月24日政治局会议召开，会议对经济地产和资本市场等表述积极，利率出现调整。8月15日，时隔两个月，央行再次降息，时点和幅度都超出市场预期，将该轮债市行情推向高潮，十年国债在8月21日下行至2.54%，创下全年最低水平。投资者心态转向谨慎，与此同时，政策组合拳终于进入“真金白银”的落地阶段，一线地产全面放松。9月14日，央行二次降准，但利好并没有持续太久。国庆节日期间消费数据偏强，节后特殊再融资债启动发行，资金面持续偏紧，存单提价，利率进入调整，城投则普遍下沉。进入12月，债市信息多空交织，市场静待关键会议信号。随后中央经济工作会议召开，强调高质量发展，市场没有等到“强刺激”，新旧动能切换的大趋势有所强化。在此背景下，债市卸下了最后的“心理负担”，加上资金面回归平稳，做多情绪再度升温，利率全面下行。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金以成长为主，并辅以医药、汽车进行均衡配置。其中成长方向主要配置了半导体、软件、传媒、通信等。

对于权益市场，7月下旬至今，预期大起大落、基本面延续疲态、海外波动加剧，指数呈先升后降型探底。期间政策预期升温加速资金“高切低”，低位顺周期反攻，而科技TMT与汽车产业链回调。8月下旬至9月底，内外经济预期、货币政策分化，外资持续流出，指数底部震荡拉锯。期间上游资源板块涨势较好，半导体活跃，华为产业链表现强势，地产链、新能源、TMT偏弱。对于债券市场，7 月资金面维持平稳偏松，债市受稳增长预期博弈影响先涨后跌。7 月上旬，通胀、进出口数据低于预期，社融、信贷数据表现较好。8 月上旬，政治局会议后“促消费 20 条”等相关政策陆续出台，但政策具体细节和效果仍待观察。9月资金面紧平衡，政策预期升温，债市熊平行情。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金以成长为主，并辅以医药、汽车、中特估进行均衡配置。其中成长方向主要配置了半导体、软件、传媒、通信等，中特估方向配置了建筑、石油石化等。

对于权益市场，1月市场开启一轮上涨，主要有三方面因素边际改善：（1）新冠病毒肺炎更名为新冠病毒感染、实施“乙类乙管”，同时出入境政策大幅优化，对市场情绪产生提振；（2）分子分母均改善，外资回流：（3）美国非农数据反映衰退压力、通胀数据缓解加息预期，外资风险偏好改善，开年以来北上资金大幅回流。2月中旬至3月初，国内地产边际复苏、下游开工复产节奏加速、PMI大幅回升，推动经济预期向好；叠加产业与主题层面的催化，中字头与TMT板块齐头并进，拉动沪指升至3340点。3月6日过后，市场持续下挫，一方面政府工作报告5%的经济增长目标导致宏观预期弱化，另一方面美元流动性波动加大、硅谷银行危机引发全球市场risk-off交易。3月中旬随着市场对美联储的加息预期大幅回缩，以及OpenAI 发布 ChatGPT 插件集、谷歌推出聊天机器人Bard，英伟达推出面向大语言模型和生成式 AI 的云服务产品，人工智能概念持续发酵，TMT领涨市场。4月下旬临近假期又逢业绩密集披露时点，避险情绪升温，全A指数跌破3月中旬的阶段性低点；到五一假日前后，市场企稳回升，上证指数一度突破至3400点之上的年内新高。然而随着高频经济数据的全面走弱，以及4月经济金融数据的超预期下滑，宏观悲观预期再起，5月中上旬各大宽基指数快速回落，创业板指更是跌至去年十月附近的低点。5月下旬，工业增加值、投资、社零等数据表现疲弱，宏观交易的逻辑先向“弱现实、弱预期”方向靠拢，同时海外加息预期反复、债务上限谈判再陷僵局，使得人民币汇率承压跌破7.0、外资大幅净流出破百亿，进一步冲击市场风险偏好，沪指从3300点附近迅速跌破3200点。6月伴随情绪与资产价格触底回暖、稳增长预期升温、降息落地，沪指在3200点附近完成“U”型筑底。对于债券市场，一季度利率经历了先上后下的过程。利率的低点多出现在年初，而利率的高点则多出现在 2 月末到 3 月初。整体处于窄幅波动状态，1 年国债的波动区间在 2.07-2.33%，10 年国债在 2.81-2.93%。3月下旬以来，市场关注到部分行业高频数据走弱，对于经济修复韧性和速度的预期产生摇摆，利率跌破之前的横盘位置开始下行；进入4月份后，这一局面更为明显，4月份经济增长数据相比一季度出现了明显下行，4月末的政治局会议表态总量政策不刺激的态度，进一步加速了利率的下行；5月部分高频数据继续走弱，利率继续下行并短暂突破了2.7%的位置；在前两个月经济数据略显疲弱的状态下，6月13日中央银行宣布降息，导致10年期国债利率创出了年内最低水平（2.60%），随着宽信用及刺激政策的预期升温，利率开始触底反弹。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金以成长为主，并辅以医药、汽车、中特估进行均衡配置。其中成长方向主要配置了半导体、软件、传媒、通信等，中特估方向配置了建筑、石油石化等。

对于权益市场，1月市场开启一轮上涨，主要有三方面因素边际改善：（1）新冠病毒肺炎更名为新冠病毒感染、实施“乙类乙管”，同时出入境政策大幅优化，对市场情绪产生提振作用。（2）分子分母均改善，外资回流。（3）美国非农数据反映衰退压力、通胀数据缓解加息预期，外资风险偏好改善，开年以来北上资金大幅回流。2月中旬至3月初，国内地产边际复苏、下游开工复产节奏加速、PMI大幅回升，推动经济预期向好；叠加产业与主题层面的催化，中字头与TMT板块齐头并进，拉动沪指升至3340点。3月6日过后，市场持续下挫，一方面政府工作报告5%的经济增长目标导致宏观预期弱化，另一方面美元流动性波动加大、硅谷银行危机引发全球市场risk-off交易。3月中旬随着市场对美联储的加息预期大幅回缩，以及OpenAI 发布 ChatGPT 插件集、谷歌推出聊天机器人Bard，英伟达推出面向大语言模型和生成式 AI 的云服务产品，人工智能概念持续发酵，TMT领涨市场。对于债券市场，一季度利率经历了先上后下的过程。利率的低点多出现在年初，而利率的高点则多出现在 2 月末到 3 月初。整体处于窄幅波动状态，1 年国债的波动区间在 2.07-2.33%，10 年国债在 2.81-2.93%。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金以成长为主，并辅以医药、汽车、地产链进行均衡配置。其中成长方向主要配置了半导体、软件、传媒、光伏、军工等，地产链方向配置了地产、建材、家电等。

对于权益市场，1季度，受美联储加息、疫情扰动以及地缘政治影响，A股普遍下跌回调，特别是成长板块估值承压大幅下跌。2月中旬公布的1月社融数据超预期，市场对后续经济的预期逐步恢复，以宁组合为代表的成长板块开始反弹。3月中旬金融委召开专题会议，积极出台对市场有利政策，市场开始反弹。同时疫情反复，对经济预期形成压制，更需要加强稳增长政策的力度和密度，稳增长相关板块在反弹中占优。2季度，疫情影响的持续性、深度和广度都超过2020年，经济数据二次探底，政策加码的必要性和紧迫性都在提升。经济滞胀格局延续，滞的风险依然很大，胀的压力回落慢于预期。政府加杠杆有望主导信用扩张，但回升的幅度要视政策力度与地产修复程度而定。3季度后半段，市场快速下跌，反应出对经济预期和联储收紧预期的修正，宏观层面短期难再有系统性风险冲击，反而近期金融经济数据好于市场预期的可能性在上升。从市场信号看，我们认为北上资金的流入和最强势板块储能的快速补跌都预示着市场将很快企稳。结构上，在8月出现了一些高低切的现象。随着市场风险偏好降低，担忧疫情、美股、汇率等因素，市场资金短期流向防御类资产和困境反转类资产，交易的是会后放松预期，但在当前疫情环境下其实这种预期不太支持。而景气行业由于7月交易热度较高，比较拥挤，叠加一些事件性的催化，出现了明显下跌。4季度，10月经济数据边际继续改善，融资需求边际回暖，人民币贬值压力缓解，美联储加息靴子将要落地，风险因素逐渐减退，A股重新回到震荡上行趋势，市场围绕“安全”进行主题投资。随后，经济数据重新面临下行压力，12月政治局会议和中央经济工作会议召开，稳健货币政策开始更有力度，稳增长政策加码概率进一步加大。精准防控疫情更加有力，市场对于未来疫情改善的预期提升，行业方面银行、地产、家电和白酒如期大涨。报告期内，本基金保持中性的权益配置仓位，在结构方面，本基金一季度以稳增长和成长为主，二、三季度逐渐转为以成长为主、稳增长和通胀为辅，四季度在增加安全主题后，调整为成长、消费、稳增长的均衡配置。其中成长方向主要配置了军工、光伏、电动车、医药，稳增长方向主要配置了地产、银行、家居、家电，消费方向主要配置了食品饮料、医药。

对于权益市场，三季度后半段，市场快速下跌，反应出对经济预期和联储收紧预期的修正，宏观层面短期难再有系统性风险冲击，反而近期金融经济数据好于市场预期的可能性在上升。从市场信号看，我们认为北上资金的流入和最强势板块储能的快速补跌都预示着市场将很快企稳。结构上，在8月出现了一些高低切的现象。随着市场风险偏好降低，担忧疫情、美股、汇率等因素，市场资金短期流向防御类资产和困境反转类资产，交易的是会后放松预期，但在当前疫情环境下其实不太支持这种预期。而景气行业由于7月交易热度较高，比较拥挤，叠加一些事件性的催化，出现了明显下跌。新能源短期问题主要是拥挤焦虑，一些基本面远虑这个阶段还很难证实或成立。当前新能源板块的所谓事件利空并未构成逻辑的破坏。从半年报来看，资源品（煤炭/石油/有色金属）和新能源维持同比高增。报告期内，本基金逐渐增加了权益配置仓位，三季度以成长为主、稳增长和抗通胀为辅。其中成长方向主要配置了军工、光伏、电动车。考虑到经济复苏力度的不确定性，我们相对更看好与国内经济总需求关系不大，后续延续高景气的确定性较高的板块，例如军工、光伏等。稳增长方向主要配置了地产、家电，抗通胀方向主要配置了煤炭、农业。