创金合信添福平衡养老目标三年持有期混合发起（FOF）A(013735) - 基金投资策略和运作

2024年第三季度，国内市场的债券和股票资产都经历了较大的波动。本季度前半段2个多月时间内，整体上呈现宏观经济复苏较弱，债券利率震荡下行，权益市场在宏观和中观企业盈利双弱的环境中悲观情绪进一步发酵，指数较大幅度回调。随着9月24日及之后的各项政策，市场预期快速扭转，债券利率快速上行，同时权益市场迎来大幅反转。回顾本季度权益市场的表现，上证指数本季度录的12.44%的涨幅，但过程跌宕起伏，涨幅贡献基本集中于最后5个交易日。7、8月以及9月上半月整体较弱：宏观经济较弱且未有边际好转迹象，政策层面市场期待的财政政策进展较为缓慢；中观层面上，房地产销量数据持续下行，价格也再探新低，地产财富效应的缩水进一步挤压居民预期和消费行为，消费数据，尤其是一线城市消费数据很弱；8月份上市公司集中披露中报，顺周期相关板块公司基本上很难在宏观弱势环境中独善其身。同时，8月份是主动权益基金近期赎回压力最大的一个月，负债端压力反作用于市场资产价格。在宏观、中观基本面和情绪共同作用下，权益资产价格进一步承压。但9月底国新办发布会和政治局会议迅速扭转了悲观预期，权益资产大幅反转，连续多日录得较大涨幅并在9月30日成交2.61万亿创下历史新高。本季度投资组合债券基金配置部分变动不大，股票基金的配置维持中性偏保守，整体风格配置偏向大盘价值、大盘质量、大盘成长，并进一步降低小盘风格的配置比例。

2024年上半年整体宏观经济稳步复苏，尤其一季度，在出口、消费结构上都展现出一些亮点，在一季度和二季度分别录得5.3%和4.7%的同比增长率。同时，整体结构上仍然面临一些压力，地产销售疲弱为经济总量带来的负面影响还在持续，新旧经济动能转换过程中需要政策组合拳的配合和支持。一季度，伴随着降息降准政策出台和增量资金的配置需求，债券市场整体走牛。政策对债市影响相对直接，但是权益市场并未因政策明显提升信心，并且在衍生品的连锁影响下波动加大，轮动效应进一步加强。2月初，权益市场大幅波动，在增量资金大额净买入后信心得到一定程度修复，由于反转载荷较强，各细分板块均有较大幅度的上涨，其中，由于OpenAI在春节期间推出文生视频工具Sora，叠加海外大厂业绩超预期和境内Kimi等AI工具访问量大幅提升，催化了TMT板块在反弹中走出一定超额收益。同时电力设备板块基本面上累积了排产环比提升、政策预期等利好因素，股价也前置于基本面有一些表现。价值板块一季度整体上前高后低，提供了一定的绝对收益。质量板块在宏观经济弱复苏的环境中，整体上以较慢变量的形式演绎。二季度，整体宏观经济数据仍处于弱复苏态势，债券利率继续下行，但波动加大。权益市场本季度整体上先高后低，对前期超跌反弹的持续演绎以及对后续企业基本面盈利修复的前置乐观展望支撑权益市场二季度前期继续上行，但随着基本面修复不达预期，股价快速轮动震荡后出现调整，并在“国九条”为代表的一系列政策颁布后，演绎更加极致的风格分化。4-5月份，权益市场整体情绪较好，由于3月制造业PMI以及出口数据较强，制造业出海链条和红利资产成为本季度市场主线；TMT板块在海外人工智能产业发展、消费电子弱复苏和境内国家大基金三期带动下，提供了一些板块阶段性机会；以锂电池为代表的大盘成长板块，季度初受到全球配置资金再平衡的影响股价有所表现，但资金流入并不持续，而板块基本面仍处于过剩产能出清过程中，难言持续性收益机会；质量板块在宏观经济弱复苏的环境中，整体上以较慢变量的形式演绎，并由于边际景气的一些弱化，股价承压。本产品上半年债券基金配置变动不大，为组合提供了一定的稳定收益；权益部分在1月份市场信心较弱时小幅减仓了TMT相关配置，并在市场调整时及时降低了微盘风格暴露，在大盘和小微盘之间做了平衡，并在后续一系列对量化交易的强监管政策出台后清仓了微盘；市场反弹的过程中，成长板块内部从价格反映比较充分的TMT向以锂电池为代表的大盘成长做了小幅切换，并进行了一定程度的仓位管理，取得了一定的收效。当前股票基金的配置维持中性偏保守，整体风格配置偏向大盘价值、大盘质量、大盘成长，适度兼顾大小盘风格的平衡，并小比例调整基金结构适当避险。

2024年第一季度，整体宏观经济仍然处于弱复苏态势，伴随着降息降准政策出台和增量资金的配置需求，债券市场整体走牛。政策对债市影响相对直接，但是权益市场并未因政策明显提升信心，并且在衍生品的连锁影响下波动加大，轮动效应进一步加强。2月初，权益市场大幅波动，在增量资金大额净买入后信心得到一定程度修复，由于反转载荷较强，各细分板块均有较大幅度的上涨，其中，由于OpenAI在春节期间推出文生视频工具Sora，叠加海外大厂业绩超预期和境内Kimi等AI工具访问量大幅提升，催化了TMT板块在反弹中走出一定超额收益。同时电力设备板块基本面上累积了排产环比提升、政策预期等利好因素，股价也前置于基本面有一些表现。价值板块一季度整体上前高后低，提供了一定的绝对收益。质量板块在宏观经济弱复苏的环境中，整体上以较慢变量的形式演绎。本产品一季度债券基金配置变动不大，为组合提供了一定的稳定收益；权益部分在1月份市场信心较弱时小幅减仓了TMT相关配置，并在市场调整时及时降低了微盘风格暴露，在大盘和小微盘之间做了平衡；市场反弹的过程中，成长板块内部从价格反映比较充分的TMT向以锂电池为代表的大盘成长做了小幅切换，并进行了一定程度的仓位管理，取得了一定的收效。

2023年权益市场走势前高后低。年初，疫情防控政策的放松和地产政策的托底转向中，市场参与者对经济下行风险的担忧有所缓解，权益市场在第一季度阶段性上涨，随后虽然存在一定程度的分化，但仍然展现出了较强的结构性特征。市场的主要收益来源方向在医药、周期、人工智能、中国特色估值体系概念等方向上进行轮动。第三、第四季度我们观察到中国和全球经济均出现了一定程度的变化。中国国内宏观经济数据有了触底的迹象，但结构仍不稳固。国内市场中经济托底和稳定发展的政策，也给市场带来了阶段性机会，但其长期的持续性还有待观察。海外通胀的担忧逐渐减弱，市场开始对2024年可能的降息以及其对各资产类别的影响进行定价。固定收益方面，2023年债市的运行强于2022年，流动性风险缓和、理财赎回压力减轻，固定收益资产的票息收益和久期收益均相对稳定。债市全年的收益性较好，虽然第三季度因为对地方政府化债、特别国债的预期等事件性变化，债市产生了一定程度的波动，但在第四季度临近年末时，已完成修复。产品在运作过程当中，在权益类资产的投资上以相对收益为基础。产品在前半年在科技成长和大中盘价值方向上均进行了有效配置，从人工智能、国央企价值重估、通胀风险的缓和等方向入手，对市场中的投资机会进行配置选择，取得了良好的收效。在后半年，产品从均衡配置的视角出发，在配置的市值风格上有一定程度的再平衡，对中小市值标的的配置有所加强，也适度通过基金参与了华为产业链等市场关注度较高的主题性投资机会。同时，产品精选在稳定性与收益性上具有较强平衡力、信用风险和回撤可控的债券基金进行配置，获得了风险收益比率上的优势。其中产品在第三、第四季度的一些阶段性运行过程当中，以稳定的票息收益为基础，客观评估产品的利率风险暴露，适当地增配了长久期债券基金，也因此取得了超额收益。管理人在未来的投资规划当中，认为当前市场的不确定性仍未出清。不论是宏观环境还是市场微观结构当中都蕴含风险，在风险逐步出清后，市场才会逐渐地进入到低位且蕴含机会的状态。管理人在产品投资中会更加稳健地选择具有风险性价比的资产。同时，管理人会更合理地在防范风险的前提下兼顾收益弹性，提高优质资产的选择门槛，争取获取高性价比的风险调整后收益。

2023年的第三季度中，伴随着部分具有托底作用的经济政策的逐步推出，宏观经济出现了一定程度的触底回升。期间经济的整体走势偏向底部企稳，流动性环境和货币政策预期相对温和。欧美经济目前看也比预想中更为稳健一些，软着陆和稳定修复的预期正在提升。虽然欧美进一步加息的情形不能排除，但抑制性加息导致经济衰退的可能性在减小。在这个过程中，境内权益市场的波动和成交量均有所放大。在政策推出相对密集的阶段，顺周期的资产类别如地产链标的等有一些弹性表现。成长类资产，虽然在全球产业趋势的稳定发展和部分电子生产企业的技术进步带来的情绪支撑下，具有一定的成长确定性。但仍然应为市场对系统性风险的情绪性担忧，产生了一定幅度的调整。固定收益市场在这个过程中伴随托底性经济政策的推出和宏观经济数据中的一些底部改善信号的出现，也经历了一个调整和修复的过程。其中由于市场的拥挤卖出行为，也导致了债券类基金的一些收益损失。产品在投资运作过程当中，在权益资产投资方面适当的进行了一些战术性的配置调整。对具有政策敏感性的资产进行了阶段性配置并获得了一些收益补充。并且，产品适当在底部进行了成长类资产的新增配置，力求把握产业趋势中的确定性成长机会。在固定收益基金的选择和投资中，采取更为稳健的方式，均衡的配置短久期和中长久期基金以平衡利率风险的暴露。

2023年初，受到疫情防控政策放开后的强经济修复预期影响，市场对经济进一步下行风险的担忧有所缓解，权益和固定收益市场的收益性相对好于2022年四季度。权益市场年初走出了阶段性普涨的行情，随后虽然有所分化，但仍展现出较强的结构性收益特征。市场的强势方向在医药、周期、TMT、中国特色估值体系概念等方向上轮动切换。虽然市场整体从指数角度看，上行幅度并不大，但部分细分投资领域，提供了较好的结构性超额收益。固定收益市场方面，2023年上半年，债市的运行相对强于2022年第四季度，在流动性风险趋于缓和的背景下，固定收益资产的票息收益和骑乘收益相对趋于稳定。产品在运作过程当中，在权益类资产的投资上，考虑到市场的实际情况，以相对收益与绝对收益发掘相结合的方式为基础，在科技成长，大中盘价值和周期类资产等方向上均进行了均衡有效的配置，从信创、人工智能算力及应用、境外流动变化、国央企估值与经营质量提升等方向入手，对市场中的投资标的进行了差异化选择，重点配置在各细分方向、细分赛道上有突出选股能力的基金，取得了一定的收效。并且从稳健收益的视角出发，精选在稳定性与收益性上具有较强平衡能力的债券基金进行配置，在相对性价比略强的中短久期市场进行了重点发掘，获得了一定的配置收效。其中，产品在第二季度的运行过程中，以稳定的票息收益为基础，针对弱经济现实的逐步确认，客观审慎地评估产品的利率风险暴露和久期水平，适当地增加了长久期资产的配置，也因此取得了一定的超额收益。产品在未来的投资规划当中，考虑到宏观经济形势可能进一步明朗，以及政策端可能存在因为“精准施策”而带来的结构性变化。在今年的三、四季度可能存在进一步的环境变化和政策演化，在投资中会更加审慎地选择风险收益比更优的资产，并合理地增加风险资产的暴露，力争获取更高的投资性价比。

今年的第一季度股票和固收市场的收益性好于去年的第四季度。权益市场伴随疫情防控政策的放松和经济的初步回暖修复，在一月份走出了阶段性上涨的行情。一月后，权益市场分化，体现出较强的结构性特征。市场的强势方向在周期、科技成长、大盘价值等方向上切换。截止一季度末，科技成长与中国特色估值体系概念方向成为市场中新的主要收益方向。通过对宏观经济运行情况的观测，我们认为目前的经济修复过程体现出“强预期，弱现实”的特征，2022年第四季度以来的政策强转向给予了市场充分的预期空间，但地产开工和销售的恢复待进一步观察，消费品社会库存的去化也有不畅，这些因素成为从中观层面掣肘经济进一步修复的主要原因。因此，权益市场预计仍呈现结构性特征，中小盘成长和大盘价方向值得关注。产品在第一季度的运作过程当中，在权益类资产的配置上以绝对收益的发掘为主，相对收益为辅助，从商品周期、信创、AI应用、国央企估值提升等方向入手，对市场中的投资标的进行差异化选择，重点配置有相对竞争力的细分方向，取得了明显收效。固定收益市场方面，今年第一季度债市的运行强于去年第四季度。在相对偏暖的政策环境下，固定收益资产的收益相对稳定。产品从稳健收益的视角出发，精选在稳定性与收益性上具有较强平衡能力的债券基金进行配置，获得了阶段性的风险收益比率上的优势和良好的配置收效。

2022年是投资上具有难度的一年。权益和债券市场均呈现出一定的高波动和风险出清的特征。在本产品的投资运作过程当中，我们始终将防风险和增值，作为2022年投资运作的共同的主题目标。在权益资产的投资运作过程当中，秉承价值投资和成长风格相结合的方式，从年初至年底，进行了稳增长板块（地产等）、光伏新能车等新能源产业链板块，以及医药和信息产业板块的投资，结合市场的主要价值方向，在风险可控的前提下，发掘优质的风格基金和行业基金进行配置。产品在权益类资产上的投资，在2022年体现了可控的风险和各主要权益反弹阶段上优质的风险调整后收益。债券投资是产品2022年的补充收益来源。在权益市场进行风险出清的过程当中，债券基金的选择为产品提供了票息和稳定的补充收益。产品在利率和信用为主导的债券基金上进行了稳定的配置，有效地规避了地产债在2022年年中的风险。2022年底，因为理财市场出现的负反馈效应，产品的债券资产受到了一定的影响，损失了少量绝对收益。我们在产品的运作中及时进行了相关资产的调整，降低了低流动性债券资产和债券基金的暴露，并且在之后的债券市场反弹中，积极地配置了优质的中短债品种，获得了一定程序的收益修复。

产品在第三季度的运行过程当中随市场变化进行了几次比较重要的结构调整。在三季度初期，产品增加了权益资产的配置，并且以高端制造、煤炭、汽车产业链等相关方向为主要的配置方向。在三季度末期，组合也随着市场的调整对上述主要配置方向进行了减持。因为权益市场3季度在各个板块都承担了一些压力，前高后低，最终产品的权益部分在三季度上，表现相对弱势，虽然获得了对基准的相对收益，但没有获得绝对收益。随着第三季度地产“断供”等事件不断发酵，对价值板块产生了冲击。组合的价值部分也随之产生了一定程度的回撤。而以光伏为代表的成长板块在基本面景气的支撑下，为组合做出了正向贡献。产品在管理过程当中，对组合的整体风险也进行了较好的把握，将组合整体回撤控制在合理范围之内。展望未来一个季度，权益资产在经过3个季度的下跌后，显现出了一定的性价比，当下虽然市场整体情绪较弱，存在尚未出清风险的可能，但不宜对权益市场长期的表现过于悲观，未来价值和成长方向仍然都可能有投资机会。固定收益市场方面，宏观经济和外部地缘政治环境出现了一些超预期的变化，在第三季度中出现了一些阶段性的长久期与绝对收益机会，组合通过适当配置有相应暴露的基金产品予以了把握，并因此获得了正向的收益贡献。临近三季度末，组合整体的固定收益配置在久期结构和信用暴露上均更偏向于均衡，并且适当增加了基金选择的范围，更看重基金对绝对收益的把握和对利率变化的敏感度。我对未来市场的判断更偏向于审慎稳健，对预期经济拐点的时间判断更为慎重。未来一段时间如果出现经济数据改善的可能性，我将逐步在组合中进行反应，并且对组合采用更加全天候的方式进行管理。

权益市场的风险资产情绪在2022年第二季度经历了一个触底回升的过程，由前半段对宏观经济，地缘政治和企业利润的担忧逐步转变为对风险的消化和对景气的确认。宏观经济层面在二季度看到修复的起始点，我们从细分数据上能够看到触底回升的迹象。加之从稳定经济和民生的角度出发，市场的政策底也已经出现,权益类资产得到一定程度的修复。处于良性景气阶段的新兴产业，如风电光伏等，和具有估值提升空间的价值类方向，如稳增长、中游制造业中的一些优质资产，都成为市场在修复过程当中的收益提供者。我们从大类资产配置的研究角度出发，也能关注到经济活动的回暖和市场外部环境中系统性风险的去化对市场情绪回暖的促进作用。2022年上半年债券市场呈现下行趋势，短端利率债表现好于长端，信用债表现强于利率债。上半年，资金价格整体稳定，R007平均值为2.07%，在上海疫情影响下，4月之后资金中枢从2.2%下移至1.8%左右，资金利率在较长时间维持大幅向下偏离央行公开市场操作利率的水平。信用债呈震荡下行的态势，1年AAA城投债收益率由2022年1月4日的2.72%下行至2022年6月30日的2.45%。相比信用债，利率债表现为震荡行情，10年国债呈窄幅区间震荡，其收益率下限为2022年1月24日的2.67%，上限为2022年3月10日的2.85%。货币政策方面，受地产低迷和疫情反复的影响，经济增长疲软，货币政策维持偏宽松的态势，银行间流动性充裕。财政政策方面，提前下达地方债，提升财政支出增速。在宽松的货币政策和财政政策刺激下，2022年1-2月金融数据表现超预期，此外，在海外流动性收紧和地缘政治风险冲击下，股票市场持续快速下跌导致“固收+”产品赎回压力，3月份债券市场持续调整。4-5月长三角疫情对经济形成较大的负面冲击，经济增长压力加大，资金中枢下移且稳定维持在较低水平，短端收益率下行，信用债表现强势，呈现期限利差扩大和信用利差压缩的局面。债券策略方面，投资策略上需保持中性偏防御的状态，保证组合较高的流动性，票息策略优于久期策略，久期维持中性偏低的状态，严格控制信用风险暴露情况，控制组合杠杆总体水平，以稳健的投资风格力争为投资者获取良好的投资回报。在产品的投资管理过程中，有效地把握市场风险和风格的切换，在第一季度配置重心偏向风险防范。权益资产的整体比例偏防御，稳增长类的价值方向配置较多。在二季度后半期起，逐步增加权益配置的比例和风险偏好，与市场节奏匹配适度，也起到了良好的收效。对债券类资产的投资采用平衡稳健的方式进行，从结果上看均衡地捕捉了票息和利差变化带来的收益，债券单元运行稳健且在必要时为整个产品的运行提供的有效的流动性管理。

2022年第一季度是一个股债市场在内外部投资环境变化中，体现出明显差异的时间阶段。外部环境中的地缘政治，通胀，美联储加息等因素，充分影响市场的风险偏好和流动性充裕程度。既对外部的股债市场造成了波动，也对境内的流动性环境和市场情绪产生了一定程度的影响。境内权益市场中的成长风格与价值风格的估值分位差受此影响最为明显，自2021年第三、第四季度以来处于高景气、高预期的成长板块，承受了明显的调整压力，而低估值的传统行业运行相对稳健，也获得了一定程度的估值修复。内部宏观经济环境在2022年第一季度的投资当中也是起到了明显作用的影响因素。2022年第一季度延续2021年第三、第四季度以来的经济运行趋势，在不同的经济运行的关键变量中体现出了压力。同时，来自于政策层面的降准、降息和“稳增长”等政策，着力托底经济，也对股债资产的运行产生影响。在权益资产当中，地产、银行等板块受益于稳增长政策的传导助力，表现相对占优。固定收益市场在年初经济下行与政策层面的阶段性收紧放缓的助力下获得了一定的收益，并在此后进入中等波动幅度的震荡状态。产品组合在投资过程当中，契合市场的阶段性变化规律，在权益市场的结构调整过程中，对权益资产的配置风格进行了平衡，增加了对应低估值、稳增长的传统板块的基金配置，并且适当降低了成长板块的基金配置。使组合的权益资产在风格、行业布局、估值等方面都更为均衡，以适应市场在内外环境变化中产生的风格切换。组合在固定收益资产的投资当中在季度初适时的增加了久期的配置，并且在后续的震荡环境中进行了结构的调整，从而较好的把握了市场年初至今的固定收益投资节奏，对组合起到了一定程度的增强。在未来一个季度当中，无论是外部环境的进一步演变还是内部市场的修复与再平衡，都不会是一个一蹴而就的过程。因此在股债市场的未来一个季度的投资当中，对策略的风险控制与把握会是关注的重点，会寻求适合市场政策环境与风险偏好的赛道方向与基金策略进行分散配置，强调结构的稳定、稳健，不对某一单一方向做过重的暴露。

产品在2021年10月成立。10月是市场调整较为明显且有一定程度的风格变化的阶段。产品在成立之初与市场风格相匹配地进行了成长赛道的初期配置和一定比例的价值风格基金的选择。随着市场稳增长政策和价值风格的表现更趋显性，产品在结构上也进行了相应调整从而反映更具有不确定性的市场流动性环境和风险溢价特征。在固定收益产品的配置上，基金主要追求的是长期的稳健回报。对短期的利率和信用利差有把握，但不以之为长期目标进行配置。在权益资产的配置和选择上，产品通过动态的方式进行建仓，在市场风险的考量和组合的收益结构上进行综合的考虑。对价值和成长方向均有配置，通过均衡的配置结构取得低相关性下的稳健运作效果。