安信港股通精选混合发起C(013182) - 基金投资策略和运作

2025年一季度，港股市场呈现出先扬后调的复杂态势，港股整体表现颇为亮眼。恒生指数季度内累计上涨15.25%，最高触及24874.39点；恒生科技指数涨幅更是高达20.74%；国企指数也上涨了16.83%。资金面的阶段性宽松、市场风险偏好因部分积极因素的提振，以及国内经济政策预期和新科技、新消费等情绪上的改善等多因素共振，共同推动了市场在一季度前期的上扬，进入3月，受多重利空因素影响，港股出现震荡回调。　　2025年，全球经济格局依旧充满不确定性。美国持续推进关税政策，对经济增长造成多方面压力，高盛集团预测美联储或将在今年7月、9月和11月进行降息，这在一定程度上为全球资本市场包括港股市场的估值重塑提供了契机。但美国的失业率数据和关税预期影响导致美国CPI面临上升压力，从而影响了降息落地，另外，需进一步观察大国之间国际关税政策的博弈对市场的影响。　　国内方面，由于一系列政策组合拳持续发力。消费需求在逐步回暖，消费市场呈现温和复苏态势；房价数据来看，2025年一季度70城整体新房价格和销售数据企稳。　　在操作策略上，鉴于2025年一季度市场风格向成长倾斜，且3月港股回调加剧市场波动，在科技板块，本产品聚焦于兼具AI技术落地能力与业绩兑现能力的公司。

港股市场的波动一直备受投资者关注，其反弹动力有着复杂且多元的构成。从宏观层面来看，港股反弹动力显著来自于资金面的回升。当市场资金供给增加，大量资金流入港股市场，为股价上行提供了直接的动力支撑。同时，投资者风险偏好的修复也至关重要。在市场不确定性逐渐降低、整体经济环境有所改善的情况下，投资者更愿意承担一定风险，积极参与港股投资，从而推动市场回暖。此外，对国内经济政策的预期修复同样不可忽视。国内经济政策的走向直接影响着企业的经营环境和发展前景，当投资者对国内经济政策抱有积极预期时，会增强对港股市场的信心。在货币政策空间有限的特定条件下，港股反弹的持续性成为关键问题。此时，有力的财政政策就显得尤为重要，它能够通过刺激经济增长、优化产业结构等方式，为港股市场的持续反弹提供坚实的经济基础。并且，恢复居民和企业的中长期信心也是不可或缺的一环，只有居民和企业对未来经济发展充满信心，才会加大投资和消费力度，进而促进港股市场的稳定向上。　　在操作层面，本基金全年从之前的因为受益于家电和手机补贴的布局进攻策略消费电子，到成长股加大AI应用收益标的和汽车智能化持仓。

随着2024年三季度结束，港股历次的反弹动力主要是资金面回升、风险偏好修复以及对国内经济政策的预期修复，在货币政策空间有限的条件下，反弹持续性的关键在于有力的财政政策以及恢复居民和企业的中长期信心。当前美国的经济软着陆的概率较大，因此失业率和非农就业数据的跟踪很关键。2024年9月18日的50BP的降息超出了市场25BP预期，全年宏观保持降息100BP的预期，对港股整体是一个重要的利好因素，之前港股一直处于加息周期和外资流出的资金面弱势的环境中。中期来看，中国随着一系列的政策组合拳，经济温和复苏值得期待，影响香港市场定价的分字端盈利水平和分母端流动因子的有望在1至2年之内得到改善。　　在操作层面，本基金三季度操作主要是尽量控制净值波动，加大科技和超跌医药的布局。2024年二季度的4月份反弹明显，5月底至8月底有所回落。8月底整体港股底部特征明显，本基金三季度在医药、科技、消费品布局，但2024年主要是医药上的配置影响了净值的进攻性，恒生科技、恒生消费反弹较为明显。

长期看，港股市场受到国内经济基本面和预期的经济前景是决定性因素，同时，外资对其他经济体市场的表现敏感，全球流动性、汇率和中美关系也会影响其决策。回顾2024年一季度，5%以上的美债利率抬高了资金的机会成本，削弱了中国市场对于外资的吸引力，2024年二季度对地产政策的预期向好，港股市场4月份至5月份快速震荡上行，政策落地后，5月底至6月底有所回落，在这个过程中，市场发生了一些显著变化:（1)二季度以来虽然地产有明显优化放宽、核心一二线城市调控政策松绑，但2024年上半年企业销售仍延续筑底下降、调整并保持低位运行；（2)能源转型和地缘冲突等因素推动工业金属和贵金属价格上涨;（3)中游电子信息与半导体、家电与照明设备、通用机械设备对出口的拉动作用明显;（4)关于汇率，5-6月份的恒生指数下跌和人民币连续贬值的原因有一定相关性，海外市场因素如日元创出最低水平、美元指数上升带来的人民币贬值压力。从行业表现来看，风格上，红利持续跑赢成长。　　港股全年核心矛盾仍是盈利增长，同时市场预计流动性有望于三季度迎来实质性改善。国内结构性问题的担忧、宏观经济政策组合调整如地产、地方财政收入收缩影响期待未来会明显的缓和。　　在基金的投资运作方面，本基金产品在一季度维持了高仓位运行，加大了“杠铃型”策略的两极化配置。高确定性资产板块里，持续超配石油石化、通信运营商等高股息资产；高成长性资产板块里，集中仓位配置电力、创新药、互联网、造船等；另外会加大配置些恒生科技消费电子品种，比如苹果AI换机可能带来的供应链机会。总之，关注供需格局较好，价格弹性贡献盈利超预期的行业。

随着2024年一季度结束，2023年港股年报基本披露完毕，整体归母净利润同比增速为3.7%，分子端盈利改善趋势明朗。港股自2024年1月底部持续反弹后，短期内进入横盘震荡的行情。近期部分国内经济数据回暖，港股市场盈利预期改善，海外机构上修国内经济前景，港股市场情绪修复。但通胀及地产销售表现仍偏弱，后续经济修复的动能仍有待观察，大盘上涨的空间有限。分母端，海外方面，美国经济韧性较强，通胀粘性再次超市场预期，在偏强的就业数据和通胀抬头隐忧再起的背景下，预期降息时点再度延后。资金面上，主被动外资合力净流出幅度创去年底以来新高，虽然海外资金流出阶段性略微缓和，但长线资金流入暂未明显改变。中美关系上，2024年美国大选年，地缘政治对恒生指数的影响波动加大。宏观策略上，出口策略连续被视为增长的关键驱动力，但随着国际关系的不确定性增加，需要进一步数据观察。港股市场在连续三年下跌后，不排除流动性边际好转时迎来较好的阶段性投资机会。　　在操作层面，本基金前期操作上主要是从防守兼备进攻策略，会适当加大一些低估值高弹性进攻布局。由于之前受政策的影响、汇率波动和海外流出资金压力，恒生指数经历波动，2024年一季度的反弹明显弱于A股基金。本基金在2023年四季度减少了电子、创新药、医疗器械的布局，加大了低估值中药、医疗器械、春节电影、有色金属的防守布局，但2024年一季度主要是低估值的医药上的配置影响了净值的进攻性，但不排除医药在下半年低基数有不错的布局机会，另外会加大配置些恒生科技的部分品种。

2023年港股市场受到美联储货币政策与内外部经济预期变化的影响而震荡下行，全年高股息策略表现占优，下半年恒生科技指数由于电子行业中华为手机、MR等阶段性表现较强，但波动较大。恒生指数整体过去12个月P/E估值为8.22倍，P/B估值为0.87倍。12月末，港股估值仍处在过去三年估值底部位置。行业方面，从P/E角度看，目前估值最高的是医疗保健和可选消费的31.7倍和26.3倍。从历史分位看，大部分行业的估值低于15%的位置。 在操作层面，本基金操作主要是从防守进攻兼备策略转为进攻组合，适当加大一些低估值高弹性进攻布局。由于之前受政策的影响和汇率波动，恒生指数经历波动，本基金三四季度减少了电子、创新药、医疗器械的配置，加大了低估值的中药、春节电影、有色金属铜和铝的布局及中特估的配置。

美联储加息大概率进入尾声，联储当前给出的利率路径指引是年内还有一次加息，明年两次降息。在当前核心通胀仍处于回落趋势之中、劳动力市场供需有改善的经济环境下，美联储调高利率终点的概率并不大。截至9月27日，市场对于降息时点的预期是在2024年6月之后，联储当前也没有紧迫的需求去引导市场推后预期。短端利率加速上行空间不大，随着美国经济在四季度软着陆以及CPI继续回落，可能仍会有波折，但恒生指数底部区域特征明显，不排除美国十年期国债收益率水平有望低于4%，美元指数也有望走弱。　　在国内A股市场二季度调降印花税、收紧IPO和再融资、规范减持、降低融资保证金比例“四箭齐发”的背景下，近期A股市场融资节奏已有所放缓，产业资本流出状况显著好转，违规减持的行为受到了惩治。而对港股而言，香港行政长官李家超表示，近日“促进股票市场流动性专责小组”正不停加开会议，研究提升港股流动性的方法，并会尽快提交建议报告，普遍预期10月短期刺激措施将会推出。　　在操作层面，本基金上半年操作主要是从防守进攻兼备策略转为进攻组合，会适当加大一些成长股进攻布局。由于之前受政策的影响和汇率波动，恒生指数经历波动，随之2023年三季度，本基金增加了三季度业绩向好的电子、创新药、医疗器械的布局。

2023年上半年估值修复转向缓慢的盈利修复时，市场整体维持震荡格局。市场对于美联储7月26日的议息会上恢复加息存在较高预期，但之后是否加息更加依赖于短期数据的变化，预期将呈现较大的波动性。7月6日的ADP就业数据以及7日的非农就业数据，尤其是其中的平均工资增幅，将是美联储用来判断服务业价格粘性的依据。7月12日的CPI，尤其是核心CPI是否在下降趋势中明显反弹，将是直接影响美联储决策的重要因素。国内方面，政策出台情况也是市场的关注重点。　　港股进入布局期，恒生指数的风险溢价接近历史均值+2倍标准差，性价比较高。从历史上来看，每当以中国十年期国债计算的恒生指数风险溢价突破均值+2倍标准差时，往往对应着恒生指数历史性低点。目前来看恒生指数的风险溢价（以中国十年期国债衡量）接近历史上均值+2倍标准差的位置，说明市场已充分计价了相关悲观因素，目前性价比较高。　　在操作层面，本基金上半年操作主要是从3月份防守策略转为攻守兼备，会适当加大一些成长股进攻布局。由于之前受政策影响和汇率波动，恒生指数必然会经历波动。随着2023年中报披露期临近，本基金增加了部分消费医疗、火电、船运持仓，判断未来创新药投资品种结构会有分化。

进入2023年一季度，港股市场2月受美联储货币紧缩预期不断走强，以及地缘政治风险担忧的影响，港股市场显著回落。1月30日至2月27日，恒生指数、国企指数、恒生科技指数跌幅分别约12.1%/14.2%/17.1%。而美国就业及通胀数据超预期带动美联储加息高点预期进一步走高，美元指数上涨3.3%。分行业来看，2月外围风险压制港股市场情绪，前期涨幅较高的成长板块近期跌幅也较大，而防御性板块有相对较好的表现。防御性的通信、必选消费、公用事业，以及受益能源价格仍处高位及能源安全主题的能源板块表现相对较强。　　在操作层面，本基金一季度操作主要是从进攻策略转为防守策略为主。由于之前受政策和疫情的影响，以及外围美股波动加大，恒生指数必然会经历波动，随之年报披露期临近，本基金增加了行业高景气、业绩确定性较强的电信运营商，以及复苏态势持续强劲的消费及基建产业链：春节后至今高频数据显示顺周期板块复苏趋势仍十分强劲，预计基本面复苏仍是贯穿2023年全年的投资主题，本基金适当降低了创新药的投资比例。

2022年对港股而言是极具挑战的一年。在经历了2021年的大幅下挫后，港股在2022年的进一步弱势超出多数投资者的预期，也使得本轮下跌成为近20年来持续时间最长、跌幅仅次于2008年的一轮周期。板块层面，MSCI中国指数几乎所有板块都有所下滑，仅有能源板块在全球大宗商品价格上涨推动下上涨13.8%。　　2023年是全面贯彻落实党的二十大精神、以中国式现代化这一核心概念为指引全面建成社会主义现代化强国的开局之年；是疫情冲击高峰结束、前期“疤痕效应”逐步修复、逆周期政策发力加码与宏观经济企稳回升的关键之年；是微观主体预期回稳、经营扩张、资产负债与现金流量迎来快速边际改善的重要之年。考虑到财政政策要“加力提效”，预期货币政策将更加关注结构性政策实施，整体基调上有所边际放缓。　　在操作层面，本基金是从三季度防守策略开始转进攻为主。由于之前受政策的影响和疫情的压制，以及外围美股波动加大，恒生指数必然会经历波动，但11月份随着疫情政策放松和地产政策的四箭齐发，港股从15000点快速反弹。本基金增加恒生科技、医疗、基建等配置。前期上涨较快导致的技术性调整不构成中期趋势改变，指数快速反弹后有波动，考虑到当前2023年预期净利润增速仍较充分。

2022年上半年影响市场的三大因素：美联储加息、俄乌冲突持续、国内疫情反复。港股在二季度中4月底到6月下旬有所反弹，主要受益于政策利好及国内经济基本面改善，同时互联互通机制开放叠加国内经济基本面稳步复苏。2022年6月24日，证监会发布《关于交易型开放式基金纳入互联互通相关安排的公告》，进一步深化中国内地与中国香港股票市场交易互联互通机制。港股通ETF纳入互联互通后，有望使部分被低估的港股走强。但随后美国6月通胀数据持续超预期，PMI跌破50%引发经济衰退预期。美联储持续加息，全球流动性收紧，影响港股继续走低。7月的“停贷事件”对恒生指数的中资银行、地产板块造成影响。伴随国内经济景气度将继续改善，随着7月-10月底美国最大区间加息逐步落地，港股市场有望边际提振，但以上影响港股市场的因素在三季度都没有出现明显好转。  港股三季度美联储或继续大幅加息，“股债双杀”仍是主旋律。非农数据公布后，美国资本市场呈现“股债双杀”特征，这说明市场担心就业持续扩张会增加通胀韧性，并引发美联储继续紧缩，而后者将对美股盈利及全球经济衰退前景带来负面冲击。  在操作层面，本基金三季度操作主要是防守为主。由于之前受政策的影响和疫情的压制，以及外围美股波动加大，恒生指数必然会经历波动，继续下行，6月28日净值冲高后受到港股市场大跌而回落，但多数企业的长期竞争优势并未被动摇。本基金仓位保持在合同及封闭期要求的最低位置，本期增加了部分运营商、医疗、央企地产等板块的配置，增加了股息率高和防守品种，港股大幅度下跌的时候，以在控制回撤的前提下做出尽可能多的超额收益为目标。

2022年上半年影响市场的三大因素：美联储加息、俄乌冲突持续、国内疫情反复。上述因素影响效果正在逐渐消化，之前是破的过程，后面是立的过程。破而后立，但立的过程中总免不了反复和波折。恒生指数近20年最大回撤发生在2007年10月30日-2008年10月27日——全球金融危机时期，最大回撤65%，其次是1997-1998年亚洲金融危机期间，恒指最大回撤59%。近10年恒指最大回撤发生在2020年3月份新冠疫情期间，最大回撤-38%。最新一次恒指最大回撤发生在2021年1月26日-2022年3月15，最大回撤幅度近41%，接近近20年最大回撤，抹平了2014年沪港通成立以后恒指的所有的涨幅。2008年以来最低点位是18000点附近，此次下跌回到最低点附近，恒生指数的底部区域或已形成，影响行情的因素大概率会消除。  港股在二季度中4月底到6月下旬有所反弹，主要受益于政策利好及国内经济基本面改善。美国6月通胀数据超预期，PMI跌破50%引发经济衰退预期。美联储持续加息，全球流动性收紧，影响港股走低。港股在4月底到6月下旬有所反弹，主要原因是互联互通机制开放叠加国内经济基本面稳步复苏。2022年6月24日，证监会发布《关于交易型开放式基金纳入互联互通相关安排的公告》，进一步深化中国内地与中国香港股票市场交易互联互通机制。港股通ETF纳入互联互通后，有望使部分被低估的港股走强。重大利好伴随国内经济基本面逐渐修复以及海外风险减弱，国内经济景气度将继续改善，随着7月底美国最大区间加息逐步落地，港股市场有望提振。  在操作层面，宽松的流动性依然是市场稳定的重要基石。本基金新建仓位主要持有的互联网公司、汽车和其他港股特色行业在二季度表现不错。由于之前受政策的影响和疫情的压制，以及外围美股波动加大，恒生指数必然会经历波动，6月28日净值冲高后有些回落，但多数企业的长期竞争优势并未被动摇。本基金增加部分创新药、医疗器械、消费行业等配置。虽然港股还会受到一些操作层面波动的影响，且煤炭、石油等高股息的周期行业对净值拉动为负值，但我们认为港股有望在2022年下半年迎来上涨行情。本基金仍然坚持守正出齐，对于新产品建立更多净值的“安全垫”，以在正收益控制回撤的前提下做出尽可能多的超额收益为目标，发现更多好公司。