东吴消费成长混合A(012971) - 基金投资策略和运作

2025年3季度，国内房地产及终端消费需求转弱，消费增速较2季度有所放缓，1-8月社会消费品零售总额32.4万亿元，累计同比增长4.6%（数据来源：国家统计局，wind资讯），受益于以旧换新政策，耐用品消费增长依然具备韧性，成为拉动消费增长的重要动能。　　从需求上，受制于基数效应，家电、家居、通信器材等耐用消费品对消费的拉动作用边际减弱，而居民消费意愿与收入预期的裂口并未收敛，我们期待后续更多促消费，扩内需的举措推出，扭转目前内需转弱的现状。　　本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持偏高仓位，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，增加了港股消费龙头配置比例；接下来我们将更多的研究放在消费需求的差异化，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2025年上半年，随着各地稳内需促进消费系列举措相继落地，国内消费需求平稳增长，1-6月社会消费品零售总额24.5万亿元，同比增长5.0%；其中，商品零售额21.8万亿元，同比增长5.1%；餐饮收入2.7万亿元，同比增长4.3%（数据来源：国家统计局、WIND资讯）；消费成为拉动经济增长的重要动能。　　在总量增长的背景下，国内消费结构特征明显。具体来看，基本生活类和部分升级类商品销售增势较好，限额以上单位粮油食品类、体育娱乐用品类、金银珠宝类商品零售额分别增长12.3%、22.2%、11.3%；消费品以旧换新政策持续显效，限额以上单位家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类、家具类商品零售额分别增长30.7%、25.4%、24.1%、22.9%（数据来源：国家统计局、WIND资讯）；成为消费增长的亮点。　　从居民消费力看，上半年整体消费力依然相对偏弱，且二季度有转弱迹象，这可能与就业和收入预期不确定有关，也可能与房地产价格边际走弱有关；在供给整体偏强的背景下，消费品价格总体偏弱，这也对企业经营和盈利带来了持续的考验。总体而言，持续为消费者提供质价比的产品和服务的公司有望获得长期竞争优势。　　投资层面，在总量平稳增长的背景下，消费需求成为影响投资的核心变量之一。整体而言，报告期内，服务消费需求增速快于商品实物消费，其中兴趣消费、情绪消费、内容消费等需求快速增长的细分方向投资收益靠前；而总量商品消费行业则表现相对一般。　　本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金保持偏高仓位，以消费行业龙头为核心配置仓位，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2025年1季度，随着以旧换新政策加力扩围持续显效，叠加春节消费旺季，国内消费持续平稳增长，1-2月社会消费品零售总额同比增长4.0%；其中，服务消费稳定增长，1-2月份服务零售额同比增长4.9%，高于商品零售额1.0个百分点（数据来源：国家统计局）；交通出行、文体休闲、电影观影等消费需求持续释放，成为拉动经济增长的重要动能。从需求上，由于1-2月属于以旧换新政策总结和新年度落实期，家电、汽车、家居等行业终端零售数据较4季度有所回落，但是3月份以来需求持续改善，我们认为随着政策持续扩围，耐用消费品需求有望保持持续增长，成为商品消费的重要支撑。同时，我们期待后续更多促消费，扩内需的举措推出，稳住国内消费持续向好的态势。从长期看，提高居民收入在分配中的比重，增强居民长期收入增长信心，有望是消费长期稳步增长的基石。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持偏高仓位，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，增加了港股消费龙头配置比例；接下来我们将更多的研究放在跟踪消费复苏的结构上，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2024年，随着中央和地方积极推动一系列扩内需促消费政策发力显效，国内消费需求平稳增长，全年实现社会消费品零售总额48.8万亿元，同比增长3.5%；其中，商品零售额43.2万亿元，同比增长3.2%；餐饮收入5.6万亿元，同比增长5.3%（数据来源：国家统计局），总体而言，消费成为拉动经济增长的重要动能。从总量需求看，消费整体受制于对就业及收入前景的担忧，上半年需求偏谨慎；随着设备更新和以旧换新政策在各省落地和推动，家电、家居、汽车等耐用品终端消费同比大幅改善，成为拉动下半年内需的重要力量；总体而言，消费需求平稳增长。从结构上看，服务消费和耐用消费表现相对亮眼。随着居民出游意愿增强，新能源车渗透率的提升大幅扩大了出行半径并降低了出行成本，旅游、交通出行等相关消费具备韧性，增速持续快于整体消费。另外，随着消费刺激政策的持续推进，家电、家居、汽车等耐用消费品的终端需求被激发，成为商品消费增长的重要推动力。总体而言，消费行业的商业模式相对较为稳定，从估值的角度，无论从绝对估值水平还是相对的行业比较，大消费行业整体的估值性价比依然有望具备优势。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持偏高的仓位，以消费行业龙头为核心配置仓位；从长期角度，我们配置了家电、医疗设备、兴趣消费等比较看好的成长性行业，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，加强个股研究的深度，构建投资组合，努力通过投资组合分散风险，力争对抗消费需求的不确定性。

2024年3季度，由于国内有效需求不足，消费增速在去年低基数基础上进一步放缓，1-8月社会消费品零售总额同比增长3.4%(数据来源：国家统计局），旅游出行等服务消费在暑期依然具备一定韧性，成为拉动消费增长的重要动能之一。从需求上，随着以旧换新和设备更新等为内需促消费政策逐步在各省落地，家电、汽车等行业从9月份的终端零售数据看到改善迹象。随着9月底中央政治局确立了促内需、稳增长的政策决心，我们期待后续更多促消费、扩内需的举措推出，扭转目前内需不足的现状。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金提高整体仓位，以消费行业龙头为核心配置仓位，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2024年上半年，随着各地稳内需促进消费系列举措相继落地，国内消费需求平稳增长，1-6月社会消费品零售总额23.6万亿元，同比增长3.7%；其中，商品零售额21.0万亿元，同比增长3.2%；餐饮收入2.6万亿元，同比增长7.9%，成为拉动经济增长的重要动能之一（数据来源：国家统计局）。在总量增长的背景下，国内消费结构特征明显。具体看，春节、五一等假日和周末消费偏强，带动交通运输、旅游、餐饮等出行相关的服务消费具备韧性；食品、饮料等基本生活类商品消费偏强。背后的原因可能是与消费需求的变迁有关，也可能是与居民收入结构和资产负债表的差异有关。报告期内，为应对需求的淡旺季差异，企业普遍采取以价换量的策略来谋求增长，因此，行业普遍感受到价格压力，企业盈利增速普遍慢于收入的增长。结构上，必需消费品和公用事业等价格压力较小，可选消费行业的价格压力相对更大一些。从投资层面，受制于价格调整的压力，企业以价换量的成果需通过财报来验证，消费企业整体盈利的确定性降低，上半年大消费板块投资波动加大。除家电、汽车等受益于出口需求增长，行业表现比较靠前外，其他消费细分行业表现一般。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金降低整体仓位，以消费行业龙头为核心配置仓位，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2024年1季度，随着促进消费系列举措相继落地，叠加春节消费旺季，国内消费持续平稳增长，1-2月社会消费品零售总额同比增长5.5%（数据来源：国家统计局），其中服务消费持续较快增长，交通出行、餐饮、文体休闲等消费需求快速释放，成为拉动经济增长的重要动能。由于居民收入水平仍有待提升，消费结构依然有所分化。其中，商品消费依然弱于服务消费，由于制造业供给增长加快，下游消费行业特别是商品消费普遍存在价格压力，盈利恢复慢于销量的恢复。服务消费价格有所波动，但消费人次依然强劲，服务消费依然保持相对较快增长态势。经历前期需求冲击及库存调整后，消费各行业总体供给格局改善，龙头份额提升明显，且估值相对具备吸引力，有望存在较高的投资型性价比。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持中性仓位，加强消费各行业竞争格局研究和需求跟踪，增加了家电等行业配置比例；接下来我们将更多的研究放在跟踪消费复苏的结构上，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2023年我国经济社会全面恢复常态化运行，一系列扩内需促消费政策落地显效，国内消费市场活力稳步恢复；全年实现社会消费品零售总额47.1万亿元，同比增长7.2%；其中，商品零售41.8万亿元，同比增长5.8%；餐饮收入5.3万亿元，同比增长20.4%；总体而言，消费成为拉动经济增长的重要力量。过去三年，消费企业（特别是规模以上企业）顶住各种压力，艰难维持经营，期待在2023年需求恢复中获益；然而，基于对就业前景及收入预期的不确定性增加，居民压缩当下消费支出，提高储蓄意愿，使得消费需求的恢复弱于预期。整体而言，供给强劲但需求弱于预期，消费行业盈利整体承压，导致消费板块投资收益不佳。但是，全年消费行业结构性机会依旧亮眼。首先，从需求角度，过去3年受限制的出行、社交、服务类消费行业需求集中释放，我们看到大众旅游、餐饮、院线、以及交通出行等行业盈利大幅改善；此外，从供给角度，过去3年行业库存较低、供给格局好的行业，如家电、服装家纺等盈利恢复较为明显。总体而言，消费行业的商业模式较为稳定，对抗经济及外部宏观环境的冲击较强；从估值的角度，无论从绝对估值水平还是相对的行业比较，大消费行业整体的估值性价比有望依然具备优势。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持偏高的仓位，重点配置了抗需求冲击能力强的白酒、家电和医药等行业；从长期增长的角度，我们配置了啤酒、消费医疗、美妆等相对看好的成长性行业，通过行业比较和性价比考量，加强个股研究的深度，构建投资组合，努力通过投资组合分散风险，对抗消费需求的不确定性。

经历1季度消费需求短时间集中释放，以及2季度的回落后，3季度消费略显平淡。亮点主要在于暑期带来的出行、旅游、宴请等消费人次依然强劲，但消费支出依然谨慎，显示居民消费能力依然偏弱。从恢复节奏看，上半年大部分商品类消费受需求较弱及库存因素影响，收入和盈利的改善不太显著；3季度是商品消费淡季，随着4季度旺季到来，商品消费有望摆脱库存干扰，重新进入增长通道。我们已经在家电、汽车等行业看到供需改善向报表盈利传导的趋势。期待从下半年的报表中体现消费复苏的成果。从估值层面，目前消费板块整体估值处于去年3季度低点附近，反应市场对消费复苏的较悲观预期。我们期待从3季报开始上市公司盈利的改善有望破除市场疑虑，夯实消费复苏的基础。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金适当调低仓位，保持必需和可选消费均衡配置；接下来我们将更多的研究放在跟踪消费复苏的结构上，期待从中挖掘高性价比的标的，力争为组合创造可持续的回报。

2023年上半年，随着经济社会全面恢复常态化运行，一系列扩内需促消费政策落地显效，国内消费市场活力逐步恢复，1-6月社会消费品零售总额22.8万亿元，同比增长8.2%，成为拉动经济增长重要贡献力量。在总量增长的背景下，国内消费复苏的分化较为明显。具体看，出行和线下社交场景相关的消费恢复较好，春节、五一、端午及周末出行数据持续亮丽，带动交通运输、旅游、宴请等偏线下消费场景的行业基本面率先改善；而消费电子、家电家居、汽车、美护等偏可选的商品类消费行业需求恢复偏慢；背后的原因可能是与过去三年各行业累积的供需矛盾的集中释放有关；也可能是与居民收入结构和资产负债表的差异有关。从消费供给层面，国内品牌多年的本土运营经验和快速完整的供应链体系在过去三年终于大放异彩，快速获取了消费者信任和市场份额，在今年全面常态化运行背景下，国产品牌不仅保持了消费者粘性，国产替代依然加速进行；同时汽车、跨境电商、家电等优势行业出海开始显现成效。从投资层面，受制于去年底消费板块估值率先的恢复，以及上半年大部分商品类消费需求偏弱及库存因素影响，收入和盈利的改善不太显著；估值和盈利不匹配使得大消费板块整体投资性价比不高，相对收益靠后。下半年随着旺季到来，商品消费有望摆脱库存干扰，重新进入增长通道。我们已经在家电、汽车等行业看到供需改善向报表盈利传导的趋势。期待从下半年的报表中体现消费复苏的成果。从估值层面，目前消费板块整体估值处于去年3季度低点附近，反应市场对消费复苏的悲观预期。我们期待下半年上市公司盈利的改善来破除市场疑虑，夯实消费复苏的基础。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持较高仓位，保持必需和可选消费均衡配置；接下来我们将更多的研究放在跟踪消费复苏的结构上，期待从中挖掘高性价比的标的，致力为组合创造可持续的回报。

随着防控政策优化后，消费在1季度进入实质性修复。首先，出行和线下社交数据修复较为亮眼，春节期间国内旅游、电影票房、餐饮社交、商场购物等线下消费场景增速超预期，春节后出行数据抢眼，商务出行、外出就业等数据偏强，整体消费处于稳步复苏通道。从恢复的结构看，受益于出行场景恢复的啤酒、区域白酒、调味品、饮料、商旅酒店、快餐等消费子行业修复的概率有望较高；而汽车、家电、住房等耐用消费品需求的复苏需要更多数据的验证。从估值层面，由于去年底经历快速的估值修复，整体估值处于相对合理区间。消费需求进一步的修复可能需要依赖经济复苏的进一步确认，以及收入预期的抬升。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持较高仓位，保持必需和可选消费均衡配置；接下来我们将更多的研究放在跟踪消费复苏的结构上，期待从中挖掘高性价比的标的，努力为组合创造可持续的回报。

2022年，受大环境因素影响，国内消费受到较大冲击，全年社会消费品零售总额43.97万亿元，同比下降0.2%。继2020年后，社零数据第二次出现下降，显示大环境因素对国内消费需求产生直接的影响。但随着12月防控政策优化，国内消费场景出现修复，消费需求明显改善，特别是春节期间，无论是商品还是服务消费，均呈现较好的增长态势，预示消费市场正朝着正常化恢复。过去3年大环境因素影响反复，不仅对消费需求产生实质性冲击，还提升了居民就业的压力及收入前景的不确定性，这将促使居民压缩当下消费支出，提高储蓄意愿，加大了消费恢复的压力。因此，2022年大消费行业投资围绕大环境因素大幅波动，总体而言，旅游出行、化妆品、白酒等疫后修复空间较大的可选消费表现较好；家电、家居、休闲食品、服装家纺等成本传导不畅，消费场景首先的消费行业表现较弱。总体而言，消费行业的商业模式相对较为稳定，对抗经济及外部宏观环境的冲击相对较强；从估值的角度，无论从绝对估值水平还是相对的行业比较，大消费行业整体的估值性价比有望依然具备优势。本基金专注于寻找消费成长的商业模式，通过自下而上的细致研究，努力获取大消费领域的阿尔法收益。在报告期内，本基金维持偏高的仓位，重点配置了抗需求冲击能力强的白酒、调味品和快递物流等行业；从长期增长的角度，我们配置了啤酒、消费医疗、美妆等看好的成长性行业，通过行业比较和性价比考量，构建投资组合，努力对抗大环境背景下消费需求的不确定性，尽管全年基金业绩没有实现正增长，但对比市场和基准，获取了相对明显的超额收益。