嘉实养老目标日期2045五年持有期混合（FOF）(012512) - 基金投资策略和运作

2024年春节前，美欧权益市场普遍收红，新兴市场如日本、印度、越南也延续了去年的涨势，然而A股在公募权益基金平均收益已经连续两年亏损的背景下，一度仍呈现了小型流动性危机，以小微盘股为代表的投资策略明显回撤，一吐过去一年的超额收益。市场止跌于上证2635点，并持续了近2个月几乎无回调的上涨，其中以跌幅较大的算力反弹最为迅猛，市场再次以AI科技+红利的杠铃策略表现占优，特别是供给受限的资源类股票持续强势。债市方面，受益于房地产数据的疲弱，以及长久期资金的配置需求,收益率一度突破前期下限，并且呈现长短端倒挂。　　本基金一季度总体维持权益资产配置比例略低于目标配置仓位，一季度末权益基金配置比例为66%。春节前考虑到国内政策力度弱于预期，且经济没有明显的改善，而海外PMI整体韧性强劲，故在权益部分超配海外低配A股；同时，在观察到流动性危机隐患时，超配红利，低配成长。春节后观察到流动性危机已阶段性解除，故增加了优质权益资产的配置，结构上逐步兑现红利收益，增配成长资产。固收端，因认为经济转型时利率上行风险有限，故采取跟随久期吃票息策略，未做大幅偏离。

2023年，A股权益市场呈现极度的结构化，虽然全A平均收益为正，但股票基金指数连续两年负收益，跌幅仅次于2022年，市场全年整体呈现出绕公募基金重仓股而行的主题投资年，真正有投资机会的仅限于一季度的AI和上半年的中特估行情，其余时间大多为无差别趋势性下杀。与此同时，全球股票主要市场除A股外似乎均录得不错的正收益，包括经济乏力的欧洲市场。我们倾向于认为A股史无前例连续两年的机构熊市，虽一定程度上反应房地产等中长期问题的担忧，但更多的是交易2019年以来连续两年半的机构牛、赛道牛的均值回归。　　本组合在年初定位权益中枢时，判断2023年是走出疫情的第一年，经济或多或少都会呈现不同程度的修复，从年底最终5.2%的GDP增长也可以得到验证，故相较于2022年提升了权益配置的比例，并且在上半年实行了越跌越买的策略；年中医药反腐以来，大幅降低了超配的医药板块，换成了当时回调较多的科技板块，从结果上看使得组合在相对收益上受损严重。下半年，特别是四季度反弹后，考虑到交易结构的拥挤，以及强资本市场和房地产政策下市场的疲弱反应，降低了权益资产的投资比例，年底权益配置比例约为68%。　　债券端，仍以票息打底策略为主，未做信用下沉。

2023年三季度，国内经济基本面虽然各项指标均处于底部区域，但总体并未看到明显起色，主要源于市场关注的房地产投资等重要经济支柱指标仍持续低迷。但值得关注的是，从7月底开始，资本市场和房地产两大领域的重要政策相继出台，市场阶段性的亢奋之后仍对政策的实际效果分歧度很大，以致于权益市场的表现仍显疲态，其中前期回调幅度较大的TMT等成长板块持续回调。债券市场，利率先下后上，也并未对经济复苏过于乐观，其中短端利率已经阶段性调整至政策利率附近。　　报告期内，本基金对权益仓位和结构调整上的操作较之前更为灵活，在政策出来后市场情绪高涨时阶段性降低了仓位，并对红利型资产做了适当减持，增加了超跌的成长板块配置比例。债券上，仍然保持信用不下沉的中短久期票息策略。另外，考虑到汇率因素导致黄金价格阶段性反映的预期过于充分，也略降低了配置比例。　　本基金权益类资产年度目标配置比例为76%,截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为71%。

2023年上半年，在去年底防疫政策大幅转向、美联储加息进入后半段的背景下，市场中国经济复苏的预期经历了大幅的转向，从一季度的乐观到二季度的季度悲观，叠加ChatGPT引领的新一代技术革命预期，使得权益市场波动极大，结构也极其分化。市场在春季躁动后呈现的主要特征是，以算力为代表的TMT和其他传统赛道的跷跷板行情，另外中特估价值红利型风格穿插其中，累计相对表现较好。在TMT熄火期间，整个市场表现较为平淡，其他板块虽然有阶段性超额收益，但难有持续性较强的绝对收益行情。债券整体受益于经济基本面疲弱和央行的超预期降息，利率震荡下行。　　报告期内，本基金按照既定投资策略，在稳定战略配置的基础上做灵活有限的战术配置，考虑到疫情放开后，虽然经济基本面恢复有所波折，但整体估值中性偏低，不乏结构性机会，因此整体权益仓位始终保持在中性偏高的仓位。权益结构上，在上半年表现相对亮眼的TMT板块，因在去年底做了布局，但更多集中在硬科技领域，故在一季度AI行情火爆时并没有追高，而是在科技板块回调时做了细分行业的优化；另外，通过挖掘优质基金经理去持有具有中特估表征的产品，取得了较好的效果。债券市场，因考虑到无大机会，故始终保持票息打底策略。　　本基金权益类资产年度目标配置比例为76%,截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为73%。

2023年一季度，除了计算机为代表的TMT持续在市场上吸金，其他板块先扬后抑，特别是以创业板指为代表的大盘成长股倒V型跌回原点，年初表现强势的中小盘效应也出现了明显分化。公募基金的业绩整体呈现出跑输相应基准的状况。债券市场，10年期国债收益率受经济复苏弱预期弱现实的影响呈较窄幅震荡。黄金受益于美联储接近加息尾声，叠加海外银行风险的持续爆发，美债利率的飙升，显著承压。        本基金一季度维持权益资产配置比例在目标基准附近运作，年初考虑到国内经济处于底部周期位置，且估值处于中性偏低区域，其中不乏某些板块已经处于历史底部区间，所以我们对权益市场较为乐观，我们今年整体的想法还是希望用个股的alpha去获得超额收益，所以组合体现出来的结果是主动基金数量要远多于ETF，宽基ETF比例要多于细分ETF。一季度通常都是主题炒作的时间，我们的基金通常表现跟不上市场，去年年底在TMT领域已经有所布局，市场涨起来后也没有追涨新增这部分仓位。我们清楚认识到自己是注重业绩兑现度的投资方法论，所选基金产品也是兼顾估值和个股基本面的基金经理。总体上，本基金坚持风险分散，力争在风险可控的基础上获得稳定的绝对收益。

2022年，全年权益市场起起伏伏，虽然年初我们预测A股不会延续之前三年的牛市，但两波贝塔20%以上幅度的杀跌超出了我们以往投资框架的预期。历史经验，A股在货币宽松、信用未明显收紧，且估值没有泡沫的年份，不会出现如此大幅度的跌幅。虽然美联储年初开始的超预期鹰派加息带来的美元升值，大幅收缩了全球资本市场的流动性，但我们倾向于认为A股全年的大幅波动来源于疫情反复导致的风险偏好。　　我们的投资策略始终是在稳定的权益中枢的基础上做战术上的资产配置摆动，全年权益仓位中枢都相较于2021年有所下降，但考虑到市场估值在经过一季度的下跌后处于底部区间，且疫情难以预测，风险偏好摆动极难把握，故仓位并没有打到极端低位。在权益的风格上，我们从基本面盈利出发，底层所投基金产品大多为注重性价比的投资策略，从相对收益的结果看较为成功。　　债券端，年初判断全年没有明显的收益机会，故一直采取较低久期的票息策略。四季度前由于持续的货币宽松和理财在债券端的持续扩张，使得收益超预期，但四季度后经济复苏预期和理财子的持续赎回带来收益率的明显上行，兑现了我们的预期。　　本基金权益类资产年度目标配置比例为76%,截至本报告期末，本基金的权益类资产未做大幅偏离。

2022年三季度，国内经济基本面继续维持弱势，虽然央行维持货币适度宽松，然而宽货币到宽信用的传导迟迟未见成效，叠加美联储的鹰派措辞和强势加息导致的10年美债利率接近触及4%高位，以及国庆长假部分投资者选择持币过节等多重因素的影响，权益市场中无论是前期滞涨的价值股还是二季度犀利上涨的成长股都受到明显打压。债券市场，在经济基本面疲弱和8月中旬降息的影响下，利率一路下行并突破年内低点，而后随着二十大临近和8月经济数据的公布，利率又开始震荡上行，债券市场交易弱复苏，与权益市场形成一定反差。     报告期内，本基金基本维持了权益配置的比例。在结构上，考虑到以50、300为代表的大盘股跌到估值的绝对低位，且临近四季度经济维稳政策的出台可期，加大了大盘低估值的配置比例。债券上，仍然保持信用不下沉的中短久期票息策略。另外，考虑到美国大概率明年进入衰退，略加大了黄金的配置。

2022年上半年，在美联储超预期加息、俄乌冲突和国内疫情的多重风险因素影响下，股票市场波动巨大，整体股票基金最大回撤幅度超2018年，成长型基金大幅跑输价值型基金。在货币信用框架中，宽松货币政策叠加稳增长背景下的信用扩张可期，股票不应该出现如此大的跌幅，但是多重风险因素使得市场进入危机模式。在疫情明显缓解之后，市场出现了以成长股为代表的赛道股的暴力反弹，其力度也超出了大部分机构的预期，因海外继续加息进入衰退，和国内疫情防控政策稳增长力度的不确定性依然存在。赛道股的暴力反弹使得价值和成长风格的基金收益率轧差大幅缩小，部分重仓新能源的基金当年收益已回正。债券市场，因经济复苏迟迟未见成效，央行不得不采取宽松货币政策，使得债券收益率上半年整体窄幅震荡，呈现一定程度的资产荒。    报告期内，本基金按照既定投资策略，在稳定战略配置的基础上做灵活有限的战术配置，在俄乌冲突爆发后适度降低了仓位，但因整体结构上始终超配高景气成长板块，故上半年回撤较大，但反弹也相对更有力。

一季度，在多重因素的影响下权益市场波动极大，从开年第一天就持续单边下跌。先是两大核心矛盾的发酵，一是美联储鹰派加息何时能转向，二是中国稳增长是否能实际有效，叠加市场微观因素即机构资金在成长板块的过分拥挤，春节前A股出现了大幅回调。2月市场超跌反弹了两周后，3月在俄乌战争的超预期影响下，避险情绪抬升，北上资金的持续抛售给机构重仓白马成长股带来持续压力，净值的大幅回撤又带来了理财及固收+基金的负反馈，使得A股和H股均成为全球主要经济体权益市场中表现最差。3月中上旬金稳会的召开以及一系列的政策底和实质性举措，给市场带来了短暂的暴力反弹，加上月底俄乌局势的缓和，权益市场似乎有所回暖。    报告期内，经过春节前的大幅回调，很多优质赛道成长股已经回到合理估值，因此我们始终保持在中枢仓位附近，利用2月反弹，小幅TAA降仓位，以降低组合的波动性，在3月恐慌式杀跌后进一步调整组合的结构，超配在年报和一季报可以兑现业绩的板块。

2021年A股是跌宕起伏的一年，经历了春节后系统性20%以上的跌幅后，以新能源汽车、光伏等为代表的高景气成长型板块成为市场反转的主力军，景气投资成为股票型基金的胜负手，全年收益极度分化。7月央行全面降准成为全年宏观重要节点，之后经济基本面颓势尽显，货币政策保持宽松，但信贷社融数据持续下滑。全年较为宽松的货币政策，使得整个债市呈震荡态势。年底的中央经济工作会议明确提出了稳增长的方针政策，使得宽信用可期。   报告期内，本基金维持高权益仓位中枢运作，考虑到货币政策的确定性宽松，我们超配了高景气成长板块，并在各板块内部超配性价比相对占优的军工等细分领域。

2021年三季度，随着病毒变异加剧，疫苗作用相对有限。全球主要经济体的防疫战略纷纷走向自由扩散，中国的清零策略更显特别。美国无止境的宽松政策，令通胀水平持续高位，同时透支着美国的国家信用。    A股市场与我们预期完全一致，在整体呈现震荡格局的表象下，结构出现了明显的分化。其中，所谓的核心资产经历了二季度的反弹后，如期继续走向相对收益熊市，并且远未到底。新能源产业链经历二季度的上涨，三季度处于整固期，拱手将市场热点让位于受通胀预期影响的上游资源类行业。便宜的估值水平，叠加双碳大背景，资源品三季度成为夜空中最亮的星。    2021年，本基金权益类资产年度目标配置比例为76%。截至本报告期末，本基金的权益类资产实际配置比例为65%，相对年度目标配置比例为低配，主要原因是考虑到通胀对核心资产估值的压制，以及海外持续放水可能导致的波动风险。报告期内，基金利用7月底市场的深度调整，以及9月市场的震荡下跌，完成了80%以上的建仓。建仓期参考下滑曲线的要求运作，选择具有长期战略价值的资产及管理人进行配置，同时，顺应核心资产熊市特征，三季度我们增配了被动型基金的配置比例，获得了可观的超额收益。