兴业高端制造A(011603) - 基金投资策略和运作

三季度以来，市场交易热情保持高位，各个细分板块出现轮动表现，其中国产算力、人形机器人、固态电池、核聚变等主题板块表现强劲。本产品除了维持对高确定性板块的基本配置外，也加大了对国产算力、人形机器人、固态电池等板块的布局，并持续关注可控核聚变等产业变化带来的投资机会。 展望2025年四季度，我们认为市场整体交易热情仍将维持高位，但轮动速度可能加快；同时，当前低位的高股息风格标的也有望得到市场重视。随着国内经济在各项举措、政策支持下，预计四季度经济继续稳中向好，保持高质量发展。“反内卷”仍将是工作重心之一，随着相关工作的进行和市场的自我调整，当前部分行业的无序竞争有望得到一定程度缓解，落后产能有序退出，从而改善相关企业盈利能力。此外，建议关注和重视国家“十五五”战略规划方向，并提前布局相关板块。 我们继续看好国内外算力资本开支共振下硬件需求；看好国内半导体产业链设备材料、零部件等国产化进度；看好国内车企电动智能化领域产品持续迭代并保持领先优势；看好国内外人形机器人量产进度加快；看好固态电池技术突破和量产节奏加速；看好可控核聚变、深海经济等新兴产业的技术持续变革和产业化落地带来的投资机会。 综上，我们持续对中国制造业进一步走向高端化充满信心。

回顾上半年，在经历美国关税政策波动后，市场悲观情绪总体缓解，板块相继轮动，海外算力链、创新药、新消费等表现亮眼，人形机器人、固态电池、军贸、可控核聚变、深海经济等均有阶段机会。 本产品加大了对军工、国内外算力链等板块的布局，对固态电池、可控核聚变、人形机器人等也保持了高度的关注，并进行了适当的增配。产品组合整体兼顾了进攻性和均衡性。

一季度以来，市场情绪得到进一步改善，各个主题均有不错表现，其中人形机器人、低空经济、固态电池等板块反弹明显，深海经济等新主题也有活跃表现。本产品除了维持对高确定性、高景气板块的配置外，也加大了对人形机器人、低空经济等高成长板块的布局，调整了对海外AI数据中心相关硬件的布局。 展望2025年二季度，由于美国关税政策发生较大变化，或将对国内对美出口造成明显影响，市场对出口产业链等有一定悲观预期。考虑到海外政策存在不确定性，市场整体偏向震荡。短期看，内需产业、非美出口等方向更值得重视。 短期维度，我们看好国内电网投资建设加速对相关设备需求，以及国内消费需求相关的汽车、两轮车等需求的拉动。中期维度，我们继续看好国内智能电动车企在动力系统、智能驾驶等领域新一轮技术进步和产品升级；看好国内制造业企业在人形机器人、低空经济等领域的拓展和布局；看好全球算力需求提振、资本开支提升带来的各个环节的增量需求；看好半导体产业链设备材料、零部件领域的国产化持续推进。 综上，我们持续对中国高端制造业持续扩大和升级充满信心。

2024年，市场行情有所波动，但整体出现明显回暖趋势。年初至2月上旬，市场风险偏好下降，市场热情迅速降温；随后市场探底回升，二季度后期春季躁动告一段落；三季度起，海外降息预期发酵之下，人民币汇率阶段升值，宽松的货币政策密集落地，市场热情开始回暖；三季度末，在一系列积极有利的政策支持下，市场维持做多热情，成交量维持较高水平，市场活跃度大幅提升。 全年维度看，银行、电子、非银、通信等行业表现亮眼，红利与科技齐头并进，涨幅居前。国产AI芯片、数据中心、人形机器人、消费电子、低空经济等高成长细分主题均有突出表现。 本产品除了维持对高确定性板块的基本配置外，重点关注高景气、高成长细分板块，加大了对AI数据中心、人形机器人、消费电子等高成长板块的布局。报告期内，产品根据市场变化，动态调整组合中各个细分行业的配置。

三季度后期，随着国家及地方一系列政策逐步发力，市场对未来经济的改善预期明显提升，风险偏好显著改善，电子、半导体、计算机、新能源等行业出现明显反弹。本产品在配置高确定性、高景气度板块外，也逐步加大配置智能电动汽车、汽车零部件等高成长板块。 展望四季度，在短期大幅反弹后，我们认为市场将进入震荡调整阶段，但各个细分板块可能有所分化。因此，需要进一步聚焦景气细分板块和标的。 我们看好国内智能电动车企进一步崛起和出海机遇，以及配套汽车零部件企业业务拓展；看好国内电网建设加速的投资机遇；看好中国船舶行业全球影响力持续扩张；看好工程机械企业走出国门受益一带一路；看好半导体产业链未来先进制程、先进封装和设备材料零部件领域的国产化持续推进；看好全球AI产业趋势应用端逐步放量和硬件终端创新。 综上，我们持续看好中国高端制造业持续扩大和升级充满信心。

目前组合配置聚焦在AI算力和半导体、机械设备和化工新材料行业，以及部分供给端强约束的上游公司。近期增持了库存已恢复正常水位的半导体设计公司。未来继续重点关注受益于出海和国内宏观政策发力的环节，自下而上寻找机会。 半导体产业链，需求国内外呈现弱复苏特征。存储合约价格Q3继续上行，是历次行业复苏的领先指标。大基金三期成立，未来先进制程、先进封装和设备材料零部件领域的国产化会持续推进。 AIGC引发产业变革的路径可能是曲折和反复的，海外头部公司之间的差距在缩小，巨头下半年继续加大硬件投入。国内大厂的文生视频类SORA应用内测效果超预期。苹果下半年发布AI手机，市场对龙头引领换机充满期待。 综上，我们对这一轮技术创新充满信心，对中国科技和高端制造业的持续升级充满期待。

目前组合配置聚焦在AI算力和半导体设计、机械设备和化工新材料行业，以及部分供给端强约束的上游公司。近期增持了受益于设备更新和海外需求复苏的制造业公司，集中在机械、家电、化工等行业。未来重点关注受益于出海和国内宏观政策发力的环节，自下而上寻找机会。 汽车产业链，市场主要担心零部件企业的超额年降，竞争格局差的环节2024年价格和毛利率下修幅度可能会超过往年，行业难以再现过去两年的系统性机会，重点关注出海积极参与本地化配套的公司和产品周期强的整车厂。 半导体产业链，消费类需求国内外呈现弱复苏特征，向上斜率取决于全球复苏强度。存储合约价格已经连续两个季度大幅反弹且预计要持续到2024年下半年，幅度可观，是历次复苏的领先指标。 AIGC引发产业变革的路径可能是曲折和反复的，近期热度下降，除了OpenAI和Pika等少数热门的初创公司，其他头部应用公司多数流量阶段性增长乏力，离爆款应用还有距离。国内应用追赶进度超预期，kimi等爆款应用陆续出现。苹果下场集中精力发力AI手机，下半年Intel AIPC机型密集发布，有希望拉动新的换机周期。 综上，我们对这一轮技术创新充满信心，对中国科技和高端制造业的持续升级充满期待。

目前组合配置聚焦在汽车智能化和机器人零部件、半导体设计、计算机，以及其他新技术和受益经济复苏的机械和新材料。近期增持了船舶制造产业链和部分数字设计公司，减持了超涨的MR及卫星互联网产业链上游。未来继续在新科技赛道挖掘新的方向，重点关注几条重要赛道价值量重塑过程中动态的机会，积极捕捉新的技术创新和产业变化趋势，分散组合驱动力以控制回撤。 汽车和机器人产业链，市场主要担心零部件企业的超额年降，竞争格局差的环节2024年价格和毛利率下修幅度可能会超过往年，行业难以再现过去两年的系统性机会，更多是局部性的，重点关注出海积极参与本地化配套的公司。特斯拉押注机器人，未来其原中国供应链近水楼台先得月，依靠本土市场卷出来的创新速度和成本控制能力，有希望成为产业导入早期降本的主力军，助力3-5年维度机器人从工业走向家用等更为宽广的消费市场。 半导体产业链，行业呈现W型复苏特征，消费类客户库存已经回到健康水平，工业和汽车库存调整时间偏晚，目前还在库存去化当中，模拟芯片因为TI扩产，见底时间预计是本轮周期最晚的。复苏交易进入胜率较高赔率不确定阶段，向上斜率取决于全球复苏强度。存储合约价格已经连续两个季度反弹且预计要持续到2024年底，幅度可观，是历次复苏的领先指标。AIGC引发产业变革的路径可能是曲折和反复的，近期热度下降，除了OpenAI和Pika等少数热门的初创公司，其他头部应用公司多数流量周环比增长乏力。2024年品牌厂密集推出AIPC和AI手机，本地化小模型的普及，远期有望拉动手机、电脑、IOT和其他边缘设备的算力需求，不排除拉动新的换机周期。 2024年是苹果MR入场元年，如果第二代价格下探到1W，有望带动千万级销量，是下一个爆款，投资机会类似于19-20年的airpods耳机。AR眼镜和AIpin等创新终端，如果有更智能更个性化的AI助理的加持，也有希望成为数千万量级的爆款。 综上，我们对这一轮技术创新充满信心，对中国科技和高端制造业的持续升级充满期待。

目前组合配置聚焦在汽车智能化和机器人零部件、半导体设计、计算机，以及其他新技术和受益经济复苏的机械和新材料。近期增持了受益华为回归的数字设计公司，减持了部分超涨的机器人零部件及卫星互联网产业链上游。未来继续在新科技赛道挖掘新的方向，重点关注几条重要赛道价值量重塑过程中动态的机会，积极捕捉新的技术创新和产业变化趋势，分散组合驱动力以控制回撤。 在上半年主机厂内卷的背景下，汽车零部件的降价压力并没有市场一开始预期的那么大，配套主机厂出海积极、智能化增量显著的环节有较强的配置价值。像GPU和AI等高算力芯片、激光雷达、高清摄像头、声学和空气悬架等提升差异化客户体验的零部件，渗透率还较低，主机厂类似安卓手机堆料号内卷式竞争，新品类成本下移和规模上量的节奏不同于油车时代呈现非线性特征。部分创新驱动和成本优势显著的零部件公司，有希望跟随新势力和自主车企实现国内份额大幅提升甚至强势出海，这一轮中国的汽车工业有希望实现真正意义上的弯道超车。更为重要的是，特斯拉押注机器人，未来其原中国供应链近水楼台先得月，有希望成为产业导入早期降本的主力军，助力3-5年维度机器人从工业走向家用等更为宽广的消费市场。近期市场主要担心欧洲发起的汽车行业反补贴调查，预计一年后才有定论，在此之前可能会有抢出口效应。在中国汽车工业整体竞争力提升，不断蚕食欧美日韩份额的趋势下，应对贸易摩擦，汽车产业加速出海做深度本地化是必由之路。 半导体产业链，重点关注库存去化进展，消费类客户库存已经回到健康水平，工业和汽车库存调整时间偏晚，目前还在库存去化当中，模拟芯片因为TI扩产，见底时间预计是本轮周期最晚的。复苏交易进入胜率较高赔率不确定阶段，向上斜率取决于全球复苏强度。存储合约价格近期反弹，是历次复苏的领先指标。 AIGC引发产业变革影响的路径可能是曲折和反复的，近期热度下降，GPT4V版本新鲜度持续了一周，除了OpenAI，其他头部应用公司多数流量周环比增长乏力。Google首推边缘AI手机，移动端小模型的普及，远期有望拉动手机、IOT和其他边缘设备的算力需求，不排除拉动新的换机周期。 其他新技术，如果苹果MR第二代价格下探到1W，有望带动千万级销量，是下一个爆款，投资机会类似于19-20年的airpods耳机。卫星互联网国内大踏步追赶，通信组件有不错的增长机会。近期政策鼓励民间资本进入相关市场，以市场化的手段解决融资和竞争问题。

目前组合配置聚焦在新能源车智能化、半导体设计、计算机，以及少量受益新技术和经济复苏的机械和新材料。近期增持了部分低位的汽车智能化零部件公司，产品创新周期拐点以及库存去化健康、底部算得清的优质半导体设计公司，远期受益人工智能应用的软件公司。未来继续在新科技赛道挖掘新的方向，重点关注几条重要赛道价值量重塑过程中动态的机会，积极捕捉新的技术创新和产业变化趋势，分散组合驱动力以控制回撤。 燃油车降价清库存的压力趋缓，新能源车的销量在二季度表现一定韧性，主机厂价格内卷，但是出海数据亮眼。智能化进程稍有放缓，高配置平价化的下沉趋势延续。像GPU和AI等高算力芯片、激光雷达、高清摄像头、声学和空气悬架等提升差异化客户体验的零部件，渗透率还较低，主机厂类似安卓手机堆料号内卷式竞争，新品类成本下移和规模上量的节奏不同于油车时代呈现非线性特征。部分创新驱动和成本优势显著的零部件公司，有希望跟随新势力和自主车企实现国内份额大幅提升甚至强势出海，这一轮中国的汽车工业有希望实现真正意义上的弯道超车。更为重要的是，特斯拉押注机器人，未来其原中国供应链近水楼台先得月，有希望成为产业导入早期降本的主力军，助力3-5年维度机器人从工业走向家用等更为宽广的消费市场。 半导体产业链，库存周期叠加终端创新的技术周期，约每隔三四年有一次。全球市场从21年底进入下行周期，美股费城半导体指数作为全球半导体行业的风向标，这轮调整幅度仅次于2000年和2008年的金融危机，年初以来大幅反弹已快接近前高。短期看在美国的持续打压下虽然行业面临的发展阻力更大了，但是部分行业像模拟器件，车规级功率器件，碳化硅，高端数字设计等领域，市场容量在扩张，国产供应商的份额还很低，我们持续看好需求复苏后国产替代2.0的历史机遇。 AIGC成为上半年全市场的热点，Chatgpt被意见领袖定义为AI的iPhone时刻。人工智能是下一轮科技变革的主线，将全面拉动上游的半导体、下游软件及互联网传媒等应用领域的创新，我们将持续重点关注相关上下游，尤其算力和B端应用领域AI+的投资机会。

目前组合配置聚焦在计算机、新能源车智能化、半导体设计，以及少量受益经济复苏的的机械和新材料。一季度减持了光伏主材，增持了受益经济复苏和政府开支修复的计算机公司，部分低位的汽车智能化零部件公司，产品创新周期拐点以及库存去化健康、底部算得清的优质半导体设计公司。未来继续在新科技赛道挖掘新的方向，重点关注几条重要赛道价值量重塑过程中动态的机会，积极捕捉新的技术创新和产业变化趋势，分散组合驱动力以控制回撤。 新能源行业，欧洲能源法案，鼓励欧洲本土光伏产业链发展，对中国光伏行业全球扩张的长期前景构成了一定的压制。同时新能源车的销量在燃油车降价清库存的压力下也表现平平。主产业链的标的，都在经历短期供过于求的痛苦阶段，中短期来看，超额收益的机会可能来自汽车智能化、钙钛矿、异质结、电镀铜、4680等新技术的加持下细分子赛道。以智能化为例，像GPU和AI等高算力芯片、激光雷达、高清摄像头、声学和空气悬架等提升差异化客户体验的零部件，渗透率还较低，主机厂类似安卓手机堆料号内卷式竞争，新品类成本下移和规模上量的节奏不同于油车时代呈现非线性特征。部分创新驱动和成本优势显著的零部件公司，有希望跟随新势力和自主车企实现国内份额大幅提升甚至强势出海，这一轮中国的汽车工业有希望实现真正意义上的弯道超车。 半导体产业链，库存周期叠加终端创新的技术周期，约每隔三四年有一次。全球市场从21年底进入下行周期，美股费城半导体指数作为全球半导体行业的风向标，这次调整幅度仅次于2000年和2008年的金融危机，从历史经验推算结合自下而上的产业调研反馈，库存调整预计要持续到23年年中，过往费城半导体指数提前基本面3-6个月见底，如果历史规律继续有效，23年上半年将是增配行业的非常好的机会。短期看在美国的持续打压下虽然行业面临的发展阻力更大了，但是部分行业像模拟器件，车规级功率器件，碳化硅，高端数字设计等领域，市场容量在扩张，国产供应商的份额还很低，我们持续看好需求复苏后国产替代2.0的历史机遇。 基础软件和云计算领域，也在酝酿众多的投资机会。行业信创将成为软件企业做厚壁垒和提升客户粘性，缩小与欧美同行差距的好的契机。操作系统和数据库、办公软件、ERP及其他新兴制造业的信息化领域，中国企业的竞争力在加速提升。 AIGC成为一季度全市场的热点，Chatgpt被意见领袖定义为AI的iPhone时刻。人工智能是下一轮科技变革的主线，将全面拉动上游的半导体、下游软件及互联网传媒等应用领域的创新，我们将持续重点关注相关上下游的投资机会。

目前组合配置行业由高到低为光伏储能、新能源车智能化、半导体和基础软件，以及少量的机械和新材料。四季度减持了供给格局大幅恶化的储能和中游材料企业，置换了空间相对更高，格局更优的汽车智能化零部件公司，同时增持了价稳量增的海风产业链上游零部件，产品创新周期拐点以及库存去化健康、底部算得清的优质半导体设计公司。未来继续在新能源+科技赛道挖掘新的方向，重点关注几条重要赛道价值量重塑过程中动态的机会，积极捕捉新的技术创新和产业变化趋势，分散组合驱动力以控制回撤。 光伏储能产业链，市场担心硅料产能大幅扩张后，全行业全链条进入相对低产能利用率的常态，硅料环节原本的超额利润不一定能有留存太多到中下游电池和组件环节。储能辅材的新进入者过多，芯片缓解后供给大幅扩张，欧洲天然气价格的趋势性下跌也会让户用储能的装机需求延后。但我们看到随着年底硅料价格的急跌，组件价格又很快回到1.7元以下，国内外地面电站的需求在春节后陆续重启。长期来看，Topcon、异质结和钙钛矿电池，纳电及液流储能等新技术，将拉开进取型企业和守城型企业的技术和成本代差，结构性的机会依然值得挖掘。新能源车产业链，一线新势力增长乏力，特斯拉降价促销短期也拉不动销量，都让市场对新能源车的渗透率继续大幅提升信心不足。展望两到三年，我们更关注智能化和新技术为代表的结构性机会，比如锂电快充、复合铜箔和大圆柱等技术创新。电动化为代表的电池材料产业链面临需求回归中低速增长，同时供给扩张速度过快的问题，但是智能化的创新一定程度上是无止境的，看终局竞争格局清晰的环节也更多，像GPU和AI等高算力芯片、激光雷达、高清摄像头、声学和空气悬架等提升差异化客户体验的零部件，渗透率还较低，主机厂类似安卓手机堆料号内卷式竞争，新品类成本下移和规模上量的节奏不同于油车时代呈现非线性特征。部分创新驱动和成本优势显著的零部件公司，有希望跟随新势力和自主车企实现国内份额大幅提升甚至强势出海，这一轮中国的汽车工业有希望实现真正意义上的弯道超车。 半导体产业链，库存周期叠加终端创新的技术周期，每隔三四年就有一次。全球市场从21年底进入下行周期，美股费城半导体指数作为全球半导体行业的风向标，这次调整幅度仅次于2000年和2008年的金融危机，从历史经验推算结合产业调研反馈，库存调整预计要持续到23年年中，过往费城半导体指数提前基本面3-6个月见底，如果历史规律继续有效，23年一季度是重要观察点，继续下跌将是增配行业的非常好的机会。美国商务部新增三十余家中企进入实体清单，进一步扩大对中国的先进制程和先进算力相关的技术封锁，国产替代进入深水区，短期看虽然行业面临的发展阻力更大了，但是部分行业像模拟器件，车规级功率器件，碳化硅，高端数字设计等领域，市场容量在扩张，国产供应商的份额还很低，我们持续看好国产替代2.0的历史机遇。 基础软件和云计算领域，也在酝酿众多的投资机会。行业信创将成为软件企业做厚壁垒和提升客户粘性，缩小与欧美同行差距的好的契机。操作系统和数据库、办公软件、ERP及其他新兴制造业的信息化领域，中国企业的竞争力在加速提升。