东吴新产业精选股票C(011470) - 基金投资策略和运作

回顾2025年的中国权益类资产行情，跌宕起伏。只看年末的结果，投资者全年的投资回报率似乎是不错的：以沪深300和上证综指为代表的宽基指数实现了15-20%的收益率；代表成长性资产的创业板和科创板指数实现了45-50%的收益率；万得偏股混合型基金指数实现了33%的收益率。（数据来源：Wind） 　　今年投资的难点在于，全年来看，几个重要事件的冲击，使得市场波动较大，且全年贡献收益较丰厚的投资机会聚焦在有色、通信等几个有限的方向，偏价值风格的方向表现相对较弱。　　具体来看，年初，春节前，投资者可能还比较犹豫，上证指数开年的前两个交易日分别下跌2.66%和1.57%，到1月中旬累计下跌近6%。转机来自春节的DeepSeek时刻，节后市场对于中国权益类资产进行了一轮较为猛烈的重估。接着，剧本又迎来反转，4月7日美国的全球对等关税导致市场大幅波动，当日上证指数下跌7.34%，随后一个阶段，一些优质的、业务涉及海外的公司股价持续承压。然后，在关税谈判几个月的拉扯中，情况逐渐明朗，这其中，股价波荡较大。市场系统性机会出现在7-9月，尤其是受益AI产业趋势的海外算力方向，表现较为亮眼。进入10月后，市场整体进入休整阶段，较为缺乏有持续性的主线，在几个方向间轮动。　　事后总结来看，2025年全年的胜负手大致有两个，一个是受益于AI产业趋势的海外算力，另一个是有色。依靠我们团队在海外算力方向的扎实研究和紧密跟踪以及客观研判，我们在5月估值和股价位置比较低的时候，对该方向进行了大幅加仓。这基本奠定了我们全年收益的基本盘，使我们全年相对于基准，以及在均衡型风格基金中跑出了较为可观的超额收益。有色方面，年内我们以贵金属为抓手，进行长期布局。　　今年除了把握了海外算力和贵金属的投资机会外，我们在创新药上面也实现了较为可观的盈利。虽然创新药指数，以及大部分标的，全年来看波动较大，不少标的回吐了大部分之前的涨幅，但我们基于对个股ALPHA的把握， 年内取得了较为不错的收益表现。　　具体到四季度的操作，我们降低了两个方向的暴露程度，同时增加了对两个方向的关注度：　　1.适度降低消费电子行业配置力度：主要考量是，短期存储涨价或使行业短期较为承压；　　2.适度降低智驾行业配置力度：主要考量是，相关产业链内卷程度较高，且有国补退坡等因素的短期扰动；　　3.适度增加对北美AIDC发电、电源的关注度：主要考量是，在GB系列机柜大规模出货后，北美电力缺口矛盾或可能增大，且国内相关企业已确定性进入北美相关产业链，或有望在2026年开始兑现盈利；　　4.适度增加对锂电产业链的关注度：主要考量是，经过3-4年产业链供需矛盾的市场化调整，产业链有望触底进入一轮新的向上周期阶段。　　整体来讲，我们对2026年的中国权益类资产看法较为积极，尤其是对其中有望受益于全球科技创新的产业方向，尤为关注。我们希望力争通过努力，在新的一年，继续给我们的持有人带来较好的持有体验，感谢大家。

回顾2025年第三季度，经过4月份关税事件的冲击后，中国权益类资产在三季度表现较好。根据万得终端数据，三季度中，沪深300指数上涨17.9%，代表成长类资产的创业板指数上涨50.4%。可以说，在三季度布局中国权益类资产的大部分投资者，收成大概率是不错的。　　实际上，通过我们的梳理研究，我们倾向于认为，中国权益类资产本轮的上行行情或主要受益于三个大级别周期的共振驱动，因此，从幅度和时间维度来讲，或许会超过不少投资者的预期。这三个大级别周期分别是：1.国运周期；2.全球科技创新周期；3.中国资产周期。　　　　基于对中国权益类资产本轮上行周期的理解，报告期内我们维持组合重仓运行。在此基础之上，通过对风格大周期的研究，我们倾向于认为未来1-2年仍可能为成长风格占优，因此，作为均衡型风格的组合而言，报告期内我们选择将大部分仓位布局在成长方向上面。　　每一轮股票市场上行周期都有相对应的主线。我们认为市场本轮有两条核心主线：AI和创新药。因此，在成长型方向上面，报告期内我们聚焦于这两个细分的成长方向进行重点布局。　　我们组合的净值在三季度从之前4月份事件冲击中慢慢回升，有一个相对较好的表现。这主要是由于，在关税冲击很多方向的股价大跌后，我们团队内部对于长期比较看好的方向进行了审慎、紧密的跟踪研究，基于此，报告期内我们在股价相对较底部的位置，较大力度加仓了海外算力产业链的核心标的，因此，我们的组合在随后海外算力较大幅度上涨中，较为受益。能够实现上述情况，得益于我们整个团队能够在事件冲击后，客观冷静且务实的投研态度，我们会努力将这一点在未来的组合管理工作中延续下去。　　经历过去近三年的算力基础设施高速建设之后，我们倾向于认为，向后展望，我们可以更加积极地关注AI应用侧的落地。AI应用我们可以将其分成软应用和硬应用。软应用目前一些较好的标的可能主要在港股市场，例如一些互联网平台公司。我们认为，在国内而言，可能更多的机会也存在于硬应用上面，其中，“中军”是AI手机，“弹性”是AI眼镜，同时还有智能驾驶等，中国在这些产业中，有全球非常完整的产业链配套体系，有望较为充分受益于产业趋势的起势。上述硬应用的方向也是当前我们核心积极关注的、觉得在未来一年或许有望继续有所表现的方向。　　除了AI，创新药也是我们积极关注的产业方向，尤其是其中的优秀龙头公司。我们倾向于认为，中国创新药产业崛起的势头越来越明显。且，我们认为，其中部分龙头公司经过几个月的休整，目前处于一个相对较合理的状态位置。　　我们将秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态争取在各个方面提升自己，在今年剩下的时间好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。　　非常感谢各位基金持有人的长期陪伴！我们会继续努力，争取为大家创造长期可持续的回报。

2025年上半年的A股，波澜起伏，年初的两周延续了2024年末的调整势头，沪深300下跌近7%，这不由让投资者回忆起市场2024年初较为剧烈的调整行情，但市场随后就逐步企稳，尤其在春节期间DeepSeek，以及后续宇树机器人等的催化之下，在节后，A股和港股均走出了一段较为流畅的上涨行情，一直持续至3月中旬。上述算是行情上半年第一个波折阶段。　　第二个波折阶段来自于4月3日美国宣布对全球征收不同程度的对等关税，A、H市场均反映较为剧烈，但市场在短期事件冲击后，很快V型修复，这算是行情上半年第二个波折阶段。　　从上面的粗略复盘可见，今年上半年的权益投资面临的挑战是不小的，这期间，对于投资者投资理念框架提出了比较大的考验，对心性定力也是比较大的磨炼。　　风格角度来看，我们从去年四季度就倾向于认为，市场可能会从过去三年价值风格占优的情况逐渐转至成长占优，自那时起至今的市场演绎，验证了我们的判断。我们倾向于认为，这种成长更占优的风格，或许会在未来2年左右时间内有一定持续性。从历史经验来看，风格的判断对于中期2-3年维度的组合构建非常关键，这是我们做中期战略性决策中需要重点考虑的因素。　　在成长风格占优的情况下，市场的演绎情形大体也可以分成两类：基于产业趋势能够兑现业绩的成长风格、主题投资风格。对于我们而言，从市场实际情况看，去年9.24行情后，一直到今年3月中旬，市场以主题投资风格为主，但4月中旬以来，市场再次切换至能够兑现的产业趋势成长风格上来。　　在今年上半年如上所述的市场背景下，我们持续打磨投资框架，不断深入跟踪研究具备中长期成长性的产业趋势，组合在成长方向和稳健类资产方向之间做了一定动态调整，在成长方向内部也做了一定的动态优化。　　上半年中，我们几个主要的决策如下：　　1.贵金属和创新药：这两个方向是我们跟踪研究了很长时间、比较熟悉、中长期相对比较看好的方向，过去较长时间重仓布局在其中。今年上半年，这两个方向吸引了大量市场关注，逐渐成为投资者共识，股价表现也十分亮眼。基于对企业的估值定价，以及对市场情绪的理解，我们在这两个方向上做了适度灵活的调整，以力争提升组合中长期波动调整后的投资回报；　　2.成长方向vs.稳健类资产：基于对未来市场环境不确定性提升的判断，报告期内我们适度提升了稳健类资产的比重，我们期待这部分配置一方面给我们中长期提供相对较低风险波动的中等回报；另一方面，有可能应对成长资产受到短期极端冲击非理性调整显著低估的情形；　　3.成长资产内部：我们相对比较看好AI大产业趋势下的细分方向投资机会，例如，海外算力、智驾、果链等。我们基于不同环节产业的变化节奏，以及其中核心企业业绩兑现和估值定价的情况，在细分方向里面做适度的动态调整。尽量使得组合里面，有一些方向当前有所表现，其他方向可能未来会有所表现，这样有望更有利于提升基金持有人的持有体验。　　我们在上半年进一步在实战中完善了投资框架方法论，其中尤为重要的是，我们迭代并形成了突发事件冲击的组合应对方案框架，相信在这个不确定性显著提升的市场中，面对未来或有的外部冲击，我们力争更游刃有余地应对，努力将组合调整地更加理性、优化。　　非常感谢我们的长期投资者，给予我们足够的耐心，陪伴我们成长。我们会，秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态去拓展能力圈、掌握新技能，在今年的下半程好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。

2025年第一季度中，市场波动较大，整体呈现“V”型走势，尤其是春节以后由DeepSeek等项目 驱动的中国资产重估行情，使全球投资者关注到了过去几年调整较为充分、估值处于相对较低位的中国资产。截至3月底，表现相对较好的方向主要有四个：科技、机器人、创新药、贵金属。对于上述四类资产，我们基于对其中长期基本面的积极看法，结合其较低估值水平，在去年底就对科技中的部分互联网头部企业、创新药、贵金属有所布局。春节后，我们享受到了这些资产价格重估上涨的红利。这次的经验再次印证了我们之前的认知。开年以来，一方面上述资产给我们带来相对不错的正贡献，另一方面，我们长期关注的算力相关方向贡献了些负收益。除上述方向外，报告期内我们在智能驾驶方面的布局，也给我们的组合提供了相对不错的正贡献。整体而言，一季度中，虽然市场波动较大，我们的组合配置大体上实现了我们一直追求的攻守兼备的特性。值此撰写一季报之际，由于当前全球风险资产价格波动较大，国内与海外相关的产业链股价调整幅度较大。对于此，我们的想法是：短期而言，我们会努力储备各种情景的预案，基于市场实际情况积极做好应对。中长期而言，我们将持续审慎评估企业价值，致力为组合做好中长期布局。虽然短期市场有所波动，但此时我们对中国具有全球竞争力的权益类资产仍持有信心。

回顾2024年的中国权益市场投资，9月24日是一个较为明显的转折点，随后，我们看到了央行为资本市场创设的首期“5000亿证券、基金、保险互换便利”和“3000亿回购增持再贷款”工具，以及中共中央政治局会议提出的“促进房地产市场止跌回稳”、“努力提振资本市场”、“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”、“加强超常规逆周期调节”等。从以上表述来看，中国权益市场的中长期定位或许有所提升，国家层面对于中国经济发展遇到的短期困难认识充分，且应对解决的决心很大、可用政策工具储备丰富。基于此，A股和港股均在9月24日后迎来了一轮幅度较为可观的修复行情。在经历了 9月末为期一周左右的快速上涨后，四季度中，A股和港股市场整体处于震荡休整中。具体到结构来看，受益于 9 月下旬以后的充沛增量资金，中小市值股票在四季度中的表现整体上要优于偏大市值的股票。在这种较为分化的结构中，四季度我们的组合整体上重点布局于中长期比较看好的各个细分产业方向中估值有望较有性价比的头部公司，因此，我们的组合在四季度相对于可比竞争组基金和市场整体宽基指数超额收益表现，不如9月24日之前。在波动较大的四季度中，我们将精力放在对于产业和公司基本面的研究跟踪上。在过去的四季度中，我们把工作重心放在对未来一年的跨年行情的研判上，经过大量的摸排工作和内外部积极研讨，我们似乎能够看到一些产业方向和公司，它们无论从赔率还是胜率角度都值得我们去积极跟踪关注，也正是基于这一点，我们对未来秉持希望和信心。作为竭力在提升持有人体验和中长期业绩之间相平衡的基金产品，报告期内我们的组合大体可以分成科技和稳健资产两大块。其中，科技资产以 AI 赋能的消费电子终端、智能驾驶，以及AI 算力为主；稳健资产以低估值、股东回报较友好的港股互联网资产，以及一些在竞争格局较为友好的细分产业中、估值合适的龙头公司为主。希望通过这样的配置，力争使我们的组合中长期实现攻守兼备。四季度中，我们组合的主要配置方向变动不大，主要操作是适度增加了智能驾驶方向的配置力度。我们认为 2025 年中高阶智能驾驶的渗透率有望非线性提升，这或许蕴含着更多机会。

回顾2024年第三季度，根据万得终端数据，以沪深300为代表的宽基指数，在7月、8月均呈现出调整走势，月线收阴。市场在9月中旬才出现了几个交易日的弱反弹，直到9月24日，国新办举行的央行、金管总局和证监会新闻发布会推出“首期5000亿证券、基金、保险公司互换便利”和“首期3000亿股票回购、增持再贷款”工具，A股市场被点燃。随后，9月26日，政治局会议提出“促进房地产市场止跌回稳”，之后四个交易日A股市场连续放量大幅上涨。根据万得终端数据，在第三季度大部分时间里，我们处于一个日均成交额仅有6000亿左右的偏弱势市场中。这期间，基于市场风险偏好水平、产业趋势跟踪研究、对具体公司的估值定价的理解，报告期内我们主要进行了如下组合配置调整：1.基于弱势市场中风偏较低的背景，降低了从营收端已经显示出度过了产业周期拐点，但还没有体现大幅利润改善，故而表观估值看上去不那么便宜的半导体设计公司的仓位2.考虑到海外经济周期位置，基于供给端的潜在变化，再结合具体公司的估值定价，降低了原油和铜等资源品的仓位3.基于AI赋能下的科技创新产业趋势，我们提升了以手机为代表的AI终端和算力方向的仓位4.基于中国经济潜在拐点的出现，结合相关公司的稳健经营和合理偏低的估值水平，我们提升了港股互联网的仓位5.考虑到未来数年中国资本市场定位重要性潜在提升的可能性，我们提升了非银方向的仓位6.在上述仓位调整腾挪之外，报告期内我们保持了在贵金属和创新药方向上的重点配置头寸我们的产品净值在7月中旬到9月上旬期间，跟随市场出现了一定的调整，在此过程中，我们团队多次组织大家进行审慎复盘和研讨，对每个重点布局方向基本面的变化情况、市场预期与我们预期的差异、估值定价情况都进行了详细推敲，这使得我们在市场较为低迷的阶段能够坚定信心，若出现问题能够及时纠偏，这为我们致力保持组合的长期稳健运行提供了坚实的支撑力。对于A股市场未来一个季度以及中长期的走势，我们秉持偏积极乐观的态度。我们看到中国央行通过股票资产为抵押品模式，直接为非银机构及A股市场注入流动性，这或许代表着国家管理层对股票市场的定位产生了新的共识，股票市场的作用定位或许有所提升。节奏和配置方向方面，报告期末A股市场经过一个星期左右的暴力普涨，我们倾向于认为前期超跌股普涨修复的第一阶段行情可能接近尾声，后面或许会经历一定的震荡稳固，在市场的后续运行中，我们或有望看到由基本面驱动的分化结构性行情，我们认为基于强劲的产业趋势逻辑的方向，有望在未来走出或许不错的行情表现。非常感谢各位基金持有人的长期陪伴！我们会继续努力，争取为大家创造长期持续的回报。

2024年上半年的A股，在一些有场外新增资金流入，以及存量资金腾挪的驱动下，呈现出一些结构性机会的演绎，大体围绕四条主线展开：科技、资源、红利、出海。在我们的框架中，为了方便理解，我们将红利和出海归入到“工业化成熟期”这条主线。整体来看，相对于去年而言，今年以来的股价表现与基本面相关性更高，这对基于基本面做投资决策的投资者可能是更友好的。作为均衡型风格的基金组合 ，我们上半年的投资组合构建主要围绕科技、资源和工业化成熟期三条主线进行：1.科技主线中：我们5月份前在AI算力方面的头寸暴露较多，之后随着算力方向预期和关注度逐渐抬升，基于收益风险匹配程度的考虑，报告期我们将更多仓位切换至消费电子半导体方向。我们相对看好后续AI在端侧的落地赋能。我们倾向于认为，AI这次有望使得消费电子终端产品的交互方式产生颠覆性变化，程度上或许可以类比DOS系统升级到WINDOWS系统，以及数字手机升级到智能手机。基于此，结合当前该产业方向股价和估值均处于历史相对较低的位置，我们认为这或许是未来1-2年比较罕见的、或许能看到戴维斯双击机会的产业方向。2.资源主线中：长期跟踪我们的投资者或许知道，我们长期相对看好包括贵金属、原油、铜在内的资源股。看好的逻辑在之前的季报中有所阐述，在此不赘述。3.工业化成熟期主线中：工业化成熟期主线纳入了诸如红利和出海等细分方向，之所以这么做，是因为：（1）在我们研究了全球主要发达国家过去百年的发展历史后，发现我们国家或许在2018-2019年左右已经从之前近十五年的工业化起飞期进入到工业化成熟期。这个阶段，一些在上个发展阶段竞争激烈的产业逐渐完成了出清，格局得到净化，资本开支强度下降，自由现金流和盈利水平显著提升，这对于投资者回报可能更友好，对应着一部分红利资产；（2）在一个国家进入到工业化成熟阶段后，其有较大概率可能一方面进行产业升级，另一方面由于产业竞争力较强而实现出海去获取全球的价值链，这对应着部分出海资产。我们倾向于认为，未来一段时间，上述三个主线方向或许仍有机会继续演绎，我们可能会通过持续动态比较，在各主线之间进行头寸的动态调整。在各主线方向内部，我们也会努力对组合进行持续优化。非常感谢我们的长期投资者，给予我们足够的耐心，陪伴我们成长。我们会，秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态去拓展能力圈、掌握新技能，在今年的下半程好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。

2024年第一季度中，市场波动较大，整体呈现“V”型走势，且右半边高于左半边。这样的行情比较考验投资者的理念、定力和执行力。回顾过去三个月，大体有三个比较明显的主线接续轮动表现，分别为：低波红利、AI算力、资源股。具体来看，这三个方向有望同时具备中长期较好的收益回报前景逻辑，同时当期的估值水平也比较合适两个条件 。期间，投资者风险偏好相对较低，整体可能倾向聚焦于赔率合适的高确定性方向。整个一季度来看，上述三个核心方向，虽然股价表现互相之间有所轮动，但整体上各方向内的核心头部公司股价运行相对稳健，似乎预示着每个方向都有着自身的中长期较为坚定的投资者，他们的持仓较为稳定，同时，有一批资金相对灵活，游移于几个方向之间操作。具体到基金的运行操作调整上，一季度我们适度降低了处于周期相对低位筑底过程中的消费电子相关仓位。去年年底，基于对消费电子创新、周期触底恢复、细分赛道头部公司新产品市占率提升创造ALPHA等逻辑，对消费电子方向进行了一定力度的配置。今年开年以后，我们发现市场风险偏好较低，消费电子产业链以及其中的细分产业头部公司的业绩估计可能要到二季度慢慢看出相对较明显的复苏趋势，基于此，我们适度降低了其配置仓位。报告期内我们将从消费电子腾挪出来的仓位顺势配置到年初较大幅下跌的AI算力方向上，这部分仓位在后续市场的反弹中给予了组合一定的收益弹性。从中长期看，我们对于三个方向秉持较为积极的看法：科技、资源股、工业化成熟期受益方向。对于科技方向，我们相对看好以AI为底层驱动的智能驾驶、智能终端、机器人等产业在未来中长期符合时代背景的成长方向。对于资源股方向，我们相对看好受益于供给端瓶颈同时需求端较为稳健的铜和油气资源，以及全球范式格局变化背景下的贵金属。对于工业化成熟期受益方向，我们相对看好在中国进入到工业化成熟期后，各个产业的头部公司降低资本开支、竞争格局优化、加大分红力度，进而有望给投资者创造更明确和丰厚回报的潜在机遇。基于上述想法，我们的组合知行合一，整体上是遵从研究思路进行配置。我们想力争做到组合整体攻守兼备，努力提升基金投资者的持有体验。

以万得偏股混合型基金指数来看，2022-2023年是该指数成立近二十年以来，第一次出现年线连续两连阴，大部分市场参与者体感或许不太好。以年度视角来看，全部A 股上市公司的股价跟业绩增速的相关性不大，小市值、高股息、小部分科技相关细分领域公司表现较优，机构重仓标的表现相对落后。形成这种市场风格背后的一个主要驱动力，或许是因为在没有增量资金的背景下，存量资金在不同板块之间迁移带来的跷跷板效果。在2023年的市场风格中，投资风格聚焦基本面且偏向成长型的投资者会面临一些挑战，相对有些逆风。 身处百年未有之大变局中，我们面对的很多情况可能都是难以从历史直接借鉴的，全年来看，资本市场对于国内和海外宏观经济、政治格局、产业变革等因素都经历了多次预期调整的过程，其表现在二级市场上就是股价的波动。 在刚刚过去的四季度中，我们把工作重心放在对未来一年的跨年行情的研判上，经过大量的摸排工作和内外部积极研讨，我们似乎能够看到一些产业方向和公司，它们无论从赔率还是胜率角度都值得我们去积极跟踪关注，也正是基于这一点，我们对未来秉持希望和信心。 我们基于全球产业周期及中国产业创新升级的角度，认为： 1.AI 作为内核，未来数年有望驱动PC、手机、可穿戴、IOT等终端产品及生态创新，其中或许将孕育较丰富的软硬件投资机会 2. 经过近十年有利于创新的监管体制改革、海外优质人才回国创业积累，大批国内创新药企业逐渐步入开花结果的阶段，未来数年，它们或将研发出真正的FIC 药物，并有望走向全球高价值市场 3. 需求端受益于能源转型、供给端有明确瓶颈的商品或将迎来较好的供需格局 4. 股价经大幅调整后的高端白酒公司，或许已然蕴含着中长期较好的收益风险比我们基于跨年的中长期视角，在四季度对上述比较看好的产业和个股进行了部分布局。

或许对于大部分投资者而言，中国股票市场三季度都是一个挑战忍耐性的时间窗口，其中，市场大概有三分之二的时间呈现出较为低迷的状态。季度开局，投资者喜迎了“五穷、六绝、七翻身”中的红7月，但好景不长，市场在8、9月份均连续下跌，且呈现出以创业板指为代表的成长股指数较为显著跑输以沪深300为代表的价值股指数的情况。整个三季度中，创业板指和沪深300指数分别下跌9.53%和3.98%。导致三季度A股表现较为弱势的原因中，外资短期大幅流出算是一个。具体来看，根据Wind终端数据，单看7月份，外资净流入近500亿元，但整个三季度来看，外资净流出超过800亿，这就意味着，8、9两个月中，外资累计净流出近1300亿，这是一个比较短期比较罕见的大量流出。回头看，诚然，监管层出台了较多的地产行业维稳、地方政府化债、股票市场支持政策，但市场整体的情绪仍较为脆弱。驱动投资者情绪悲观的原因是复杂交织的，不少投资者将长期或有问题短期化集中定价。从我们的角度来看，市场似乎低估了中国政策工具箱的腾挪空间，以及我们面对困难破局时候的制度优势，最重要的是，我们民族吃苦耐劳的韧性。我们认为，站在当前时点，A股市场主要指数或许是显著低估的，基本面和流动性因素有望拐头朝着向好方向发展。在三季度中，我们一方面承认自己无法预知市场短期发展，另一方面，我们对自己长期研究的产业和公司的判断较有信心，我们坦然承受市场短期BETA带来的压力，同时，珍惜市场先生给予的机会，始终致力动态评估各个产业方向和公司的情况，积极基于跨年度的视角，力争将组合调整至更优状态。报告期内，着眼于跨年维度，我们：1. 布局了A股和港股核心指数中的核心低估权重公司，我们认为这些宏观类资产在中国市场企稳的过程中，或许会有较好的表现2. 维持了资源股方面较为重仓的布局，我们相对持续看好以铜和贵金属为代表的资源产业3. 提升了以高端白酒和港股创新药为代表的消费类资产配置力度，我们相对看好高端白酒这个位置展望未来一年的收益表现，同时相对看好创新药行业未来的中长期发展4. 提升了在消费电子、汽车电子、存储等方面的科技产业布局力度，我们相对看好H公司回归+AI驱动的消费电子新周期，以及智能汽车有望带来的产业投资机会5. 维持了在光伏头部公司和充电桩方面的布局。我们认为，光伏中期维度内或将看到产业洗牌出现，有望有利于通过创新引领的头部公司跑出来6. 维持了精细化工平台公司的配置今年的中国股票市场参与难度相对较大，好消息是，风雨过后彩虹是值得期待的。经过审慎评估，我们对新产业精选基金当前的组合配置情况相对比较有信心，作为基金经理，我个人在三季度，尤其是8、9月份，对新产业精选基金累计加仓申购20次，也就是说，基本上，在8、9月份跌幅较大的交易日中，我都进行了加仓申购。希望我们新产业精选基金的持有人，无论面对多么不友好的市场行情，都能认认真真的快乐生活，这才是人类最奢侈的东西。请多一些耐心，我们会很努力，希望新产业精选基金能够回馈持有人，非常感谢大家一直以来的信任和支持。

2023年上半年的A股在存量资金格局下，大体围绕两条主线展开演绎：其一，是以AI为代表的科技创新主线。该方向不仅在A股受到投资者关注，其在海外成熟市场亦是推动核心宽基指数上涨的主要驱动力。该主线涉及到基础设施层偏硬件算力的方向，以及大语言模型和应用等偏软的方向。其二，是基于国内宏观经济复苏的主线，其波动较大。开年的第一阶段，市场对管控放开后的经济复苏预期较为积极，该阶段，该方向在“强预期、弱现实”的背景下，演绎了较为乐观的复苏预期行情；接着，在月度和季度的宏观数据陆续披露后，该方向在“弱预期、弱现实”的背景下，市场修正了此前对经济迅速复苏的乐观预期；在5-6月份产业链主动去库后，在实际需求并非那么差的情况下，库存周期开始逐渐展现正面作用，该方向股价有所企稳。如上所述，在今年上半年宏观经济偏弱的存量资金背景下，市场的亮点大多体现在暂时缺乏当期业绩支撑的偏主题投资方向。长期关注我们的投资者或许会比较理解，我们不太擅长快速做交易轮动和偏主题的投资方式。坦率的说，今年上半年的市场给我们带来了较大的挑战。挑战最大的时候，莫过于全市场，几乎只有一个科技创新的亮点，除此之外，其他方向可能都被当作“提款机”。即使出于行业均衡配置的出发点，配置了一部分到AI方向，但这部分对组合的正贡献几乎全部被其他方向持仓抹掉，甚至还损有不足。此时，受托责任感使我们倍感压力，但我们的选择只有一个，那就是始终睁大眼睛，不断地忍耐、观察、思考与努力寻找组合更优化的配置策略。截至年中看，组合构建方面，我们坚守了中长期比较看好、估值合理甚至相对较低的方向的优质公司，他们涉及到：1. 消费中的高端白酒+创新药中具备扎实创新能力，并被海外头部合作者认可，有望发展成为biopharma的公司2. 需求结构性稳健成长但供给端受限的铜、贵金属3. 光储充中具备技术创新引领能力和在景气细分行业中具备成本优势、有狼性的公司4. 精细化工核心环节平台型公司5. 军工中长期成长较稳健、前期调整较充分、股价有望随行业边际向好的公司在科技创新方向，我们在二季度对AI方向进行了一些灵活性的配置操作，持股集中在估值较合理、国内算力构建的核心标的，和已有一定业绩支撑且处于新技术赋能排头兵的游戏行业优质公司上面。我们倾向于认为，AI在上半年短期经过两轮的较大行情，后面可能需要考虑具体产品、用户数、付费率、单客价值等数据的兑现，会相对此前要求更加苛刻。展望下半年，我们对于或许会受益于科技创新带来交互方式改变的终端设备方向看法相对积极，未来或许是“云-边缘”的混合解决方案结构，市场此前更多在云端进行了较为充分的演绎，在边缘侧预期相对没那么充分。该方向此前经过长期大幅修整，估值相对合理。作为一个均衡型、定位于构建投资者长期底仓风格组合的基金经理，我们深知，必须学会应对丰富多变的市场环境，这要求我们手中的工具种类要多一些，不但要掌握分析产业和企业中长期发展潜力、竞争格局、企业家团队等基本功，还要拓展能力圈，学会阅读市场、理解市场、识别市场中短期趋势，这些技能，是在我们所处投资者有考核期限约束的市场中，基于不同市场环境都能够给投资者构建出体验良好组合所必要的。非常感谢我们的长期投资者，给予我们足够的耐心，陪伴我们成长。我们会，秉持初心如磐，奋楫笃行，深入严谨做好研究，以积极开放的心态去拓展能力圈、掌握新技能，在今年的下半程好好努力，争取给大家提供更良好的持有体验。

2023年第一季度中，各行业板块分化较大，其中涨幅较大的TMT中的计算机、通信、传媒、电子，相对于涨幅落后的诸如电力设备新能源等板块有20-30个点，甚至更多的领先幅度。这或许是偏存量资金格局市场的一种跷跷板效应体现。基于公开资料，一季度中，公募基金发行量不是很大，在几百亿的量级，偏存量格局。一些增量资金，来自于北向资金流入，开年前三个月，北向资金累计净买入额在1800亿左右。一个比较有意思的现象是，具体细看北向资金的重仓买入标的，其实更多的是一季度表现可能相对差强人意的行业方向，如电力设备新能源和食品饮料中的一些头部公司。结合本季度各板块的涨跌幅表现，我们或许可以估计，这期间板块间呈现出的显著的跷跷板效应，是国内存量资金行业配置调整驱动的。本季度我们基于对不同风格方向和行业比较的研究，对组合持仓进行了一定调整，主要体现在以下几个方面：1. 降低了清洁能源方向的整体比重，将该方向的仓位集中到几个我们长期跟踪研究看好的优质标的上2. 降低了军工方向的比重3. 提升了周期方向的比重，主要集中在优质的铜和贵金属标的上面4. 提升了科技方向的比重，主要分布在AI算力、大模型、场景应用，以及半导体周期复苏方向上面本报告期内，组合针对消费方向的配置比较稳定，主要分布在高端白酒和港股创新药方面。组合在精细化工方向的配置也相对比较稳定。历经一季度猛烈的跷跷板行情后，机构短期大幅度调仓或许告一段落，展望后市，我们倾向于认为，之前被“抽水”的行业板块或许有望会逐步稳定，里面的具体公司有望慢慢走出分化行情。以TMT为代表的新兴产业方向中个股，或许也将由于后续新技术应用落地节奏不同而走出分化行情。在一季度完成调仓后，后续我们的组合可能会回到之前相对稳定的状态，继续致力在每个大类方向中自下而上优选个股。