九泰天富改革混合C(009912) - 基金投资策略和运作

(一)基金投资策略1、本基金在报告期内继续在多个行业精选投资机会的同时，重点投资在中国经济改革中脱颖而出的优质科技公司。2、坚持价值投资，以“低价买入看得明白的好公司”作为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是结合公司可持续竞争优势的分析，对影响企业内在价值的关键要素包括较长周期的ROE、净利润率、市场占有率、行业成长空间等进行深度研究，同时利用AI辅助研究，通过DCF模型对股票进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。3、适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。4、我们希望通过长期持有股票获取收益。当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金的换手率会比较低。5、我们倾向于较高仓位持有股票，当然，在市场整体估值水平过高以及我们持有的股票市价明显高于合理估值且没有找到新的低估标的时，我们将降低股票仓位。6、公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。(二)重要的买入与卖出1、基于以上投资策略，本基金在2026年一季度重点买入了以下股票：（1）立讯精密：公司在消费电子领域具备领先的优势，其核心竞争力在于其技术壁垒、垂直整合能力、深度绑定大客户的战略、全球化布局及多元化业务结构，这些要素共同支撑其在消费电子、汽车电子、通信领域的领先地位。公司通过持续技术创新（如AI硬件、汽车线束）、垂直整合降本增效、全球化产能覆盖及多元化业务协同，构建了难以复制的竞争优势。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对存储涨价带来的对整体消费电子行业的悲观预期。（2）中际旭创：中际旭创是光模块全球龙头，在技术、产能、供应链等具有显著领先优势，通过深度绑定北美头部客户，充分受益于AI算力需求爆发。公司硅光能力突出并布局NPO、OCS等下一代光互连技术，将长期受益于AI算力投资，公司的核心竞争力源于其技术壁垒、标准制定能力、信创生态布局及产品全栈兼容性，这些要素共同构筑了公司领先的地位。公司凭借20余年技术积累前瞻布局NPO/OCS等下一代技术，平台型光互连巨头雏形初现。面对AI集群对互连密度与能效的极致追求，公司并不局限于传统可插拔光模块的生产，而是全方位布局NPO、CPO、OCS、CPC等前沿互连技术，部分技术已推出解决方案或样机。同时，公司积极横向拓展光电技术的应用边界，如通过收购君歌电子切入汽车光电、布局数据中心液冷等。多维度的技术储备与多元化的业务布局下，公司正从单一的光模块制造商向综合性的平台型光互连龙头蜕变，打开公司长期成长的天花板。我们以相对合理偏低的价格对公司进行了配置。2、基金在报告期内，基于公司估值性价比，重点卖出了中国移动、金山办公。3、在一季度末末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为87%左右。(三)“好基金+好买点”的基金投资理念 我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。1、所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间长度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。2、所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深300当前(2026年4月8日) PB(LF)为1.44，略低于过去十年平均水平(1.46)，位居最近十年44.12%分位数，当前股票市场整体估值仍处于合理水平。

(一)基金投资策略1、本基金在报告期内为进行更多优质标的的挖掘，适当扩大了优质标的筛选范围，自2025年年底前后起，基金继续在多个行业精选投资机会的同时，将重点投资在中国经济改革中脱颖而出的优质科技公司。2、坚持价值投资，以“低价买入看得明白的好公司”做为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是结合公司可持续竞争优势的分析，对影响企业内在价值的关键要素包括较长周期的ROE、净利润率、市场占有率、行业成长空间等进行深度研究，同时利用AI辅助研究，通过DCF模型对股票进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。3、适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。4、我们希望通过长期持有股票获取收益。当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金的换手率会比较低。5、我们倾向于较高仓位持有股票，当然，在市场整体估值水平过高以及我们持有的股票市价明显高于合理估值且没有找到新的低估标的时，我们将降低股票仓位。6、公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。(二)重要的买入与卖出1、基于以上投资策略，本基金在2025年重点买入了以下股票：（1）海尔智家：公司在冰箱和洗衣机等业务上具有性能领先的优势，卡萨帝品牌更是塑造了高性能高质量的品牌形象。同时，公司的成本优势和规模优势明显，不仅在长期的竞争中打败了日韩的家电企业，更是在海外市场持续拓展。目前，公司冰箱和洗衣机业务均是国内的龙一。更为重要的是，公司是国内极少数很早就走向国际化并在国际化上取得成功的企业，尤其是在收购美国 GE 家电业务后，整合效果良好。公司的海外业务快速发展，目前海外营收占比已经超过一半，在国际化上积累了丰富的经验。公司目前正处于在国际市场利用自身的成本优势和规模优势，进一步持续扩大自身的产品线和品牌影响力的阶段。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对美国关税影响的过度悲观预期。（2）贵州茅台：公司是酱香型白酒的代表，我们认为公司产品拥有口味独特，围桌文化的消费场景下为消费者提供了独特而难以被替代的心理价值。主要得益于特殊的地理环境、保密的生产工艺加上多年份丰富的基酒储备，公司的核心产品难以被竞争对手模仿，近年来随着技术的进步，公司在不断的提升产品生产质量，同时在整体国内消费环境以及消费习惯改变之下，消费者从之前的“喝酒”逐步升级为“喝好酒”再考虑到公司在未来优化渠道结构和提升消费者触达率两方面的空间，我们以相对合理偏低的价格对公司进行了配置。2、基金在2025年，基于公司估值性价比，重点卖出了传音控股、立讯精密。3、在2025年年末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为88%左右。(三)“好基金+好买点”的基金投资理念 我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。1、所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间长度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。2、所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深300当前(2026年3月6日) PB(LF)为1.50，略高于过去十年平均水平(1.45)，位居最近十年63.73%分位数，当前股票市场整体估值基本处于合理水平。

（一）基金投资策略本基金的具体投资策略为：（1）适当扩大优质标的筛选范围：为进行更多优质标的的挖掘，选股范围进一步优化为在更多的行业内围绕改革新动力主题相关进行标的精选。（2）以“低价买入看得明白的好公司”做为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM 估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的 70%。（4）我们希望通过长期持有具有核心竞争力的公司来获取长期回报，当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、本基金在三季度 重点买入了以下公司，进入了前十大股票持仓：（（1）中芯国际：公司是国内唯一一家拥有7nm及以下制程级别的芯片代工厂，属于国内芯片代工领域的稀缺资产。近年来公司始终保持着较高的研发开支以及资本开支，逐步构筑了非常高的竞争门槛。芯片代工行业需要极强的经验积累，公司在这方面具有明显的竞争优势，目前已经跻身全球前三大半导体制造公司。我们认为公司的竞争优势相对国内其他晶圆厂具备可持续性，技术相对国内其他晶圆厂领先2-3年。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对芯片制造市场短期增长的悲观预期。（2）海尔智家：公司在冰箱和洗衣机等业务上具有性能领先的优势，卡萨帝品牌更是塑造了高性能高质量的品牌形象，同时，公司的成本优势和规模优势明显，不仅在长期的竞争中打败了日韩的家电企业，更是在海外市场持续拓展。目前，公司冰箱和洗衣机业务均是国内的龙一。更为重要的是，公司是国内极少数很早就走向国际化并在国际化上取得成功的企业，尤其是在收购美国GE家电业务后，整合效果良好。公司的海外业务快速发展，目前海外营收占比已经超过一半，在国际化上积累了丰富的经验。公司目前正处于在国际市场利用自身的成本优势和规模优势，进一步持续扩大自身的产品线和品牌影响力的阶段。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对美国关税影响的过度悲观预期。2、基金在三季度，无重要卖出股票，金山办公、圣邦股份因股票价格变动退出股票持仓前十。3、在三季度末 ，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为86%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间维度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深 300 当前(2025年9月30日) PB(LF)为 1.47，低于过去十年平均值(1.47)，位居最近十年51%分位数。基于指数当前整体合理的估值水平，我们认为当前是布局权益资产的良好时机。

（一）基金投资策略本基金在报告期内，进一步优化了投资策略。优化后的基金具体投资策略为：（1）适当扩大优质标的筛选范围：为进行更多优质标的的挖掘，选股范围进一步优化为在更多的行业内围绕改革新动力主题相关进行标的精选。（2）以“低价买入看得明白的好公司”做为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM 估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的 70%。（4）我们希望通过长期持有具有核心竞争力的公司来获取长期回报，当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、本基金在报告期内重点买入了以下公司，进入了前十大股票持仓：（1）中微公司：公司是半导体设备领域的龙头企业。公司的刻蚀设备已应用在海外先进的5纳米芯片生产线上，公司的CCP刻蚀设备均实现了批量销售，已有超过300台反应台在国际大型晶圆厂生产线上合格运转。公司的ICP双台机PrimoTwin-Star®，反应台之间刻蚀速度控制的最好精度已达到每分钟 0.2A（0.02纳米，即20皮米）。这一刻蚀精度在氧化硅、氮化硅和多晶硅等薄膜的刻蚀工艺上，均得到了验证。该精度约等于硅原子直径2.5埃的十分之一，是人类头发丝平均直径的350万到500万分之一，说明公司的高端半导体设备已经具备一定核心竞争力。考虑到未来国内晶圆厂将加速进行国产替代，我们以相对合理偏低的价格对公司进行了配置。（2）贵州茅台：公司是酱香型白酒的代表，我们认为公司产品拥有口味独特及成瘾的特性，围桌文化的消费场景下为消费者提供了独特而难以被替代的心理价值。主要得益于特殊的地理环境、保密的生产工艺加上多年份丰富的基酒储备，公司的核心产品难以被竞争对手模仿，近年来随着技术的进步，公司在不断的提升产品生产质量，同时在整体国内消费环境以及消费习惯改变之下，消费者从之前的“喝酒”逐步升级为“喝好酒”再考虑到公司在未来优化渠道结构和提升消费者触达率两方面的空间，我们以相对合理偏低的价格对公司进行了配置。2、基金在报告期内，基于公司估值性价比，重点卖出了以下公司股票：传音控股。3、在报告期末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为 87%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间维度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深300当前(2025年6月30日) PB(LF)为1.39，低于过去十年平均值(1.46)，位居最近十年38.8%分位数。基于指数当前整体较低的估值水平，我们认为当前是布局权益资产的良好时机。

（一）基金投资策略本基金的具体投资策略为：（1）适度聚焦：本基金主要在科创50（000688.SH）以及创业板50（399673.SZ）成分股范围内精选改革新动力主题相关的投资机会，以其他优质标的作为补充。（2）以“低价买入看得明白的好公司”做为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。（4）我们希望通过长期持有具有核心竞争力的公司来获取长期回报，当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、本基金在一季度继续持有了之前的股票，没有重要的新买入股票，股票持仓比重的变化均来自基金规模变化下对个股持仓比例的微调。2、在一季度末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为80%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间维度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。本基金主要投资科创50以及创业板50范围内的优质公司，虽然短期静态估值偏高，但从未来产业发展的角度看，人工智能未来有望成为人类的第四次“工业革命”。国内厂商持续探索AI应用场景，整体落地加速。我们对中国人工智能领域未来的发展充满信心，当前是配置此类资产的良好时机。

（一）基金投资策略本基金在2024年末，在更换基金经理后进一步优化了投资策略。优化后的基金具体投资策略为：（1）适度聚焦：本基金主要在科创50（000688.SH）以及创业板50（399673.SZ）成分股范围内精选改革新动力主题相关的投资机会，以其他优质标的作为补充。 （2）以“低价买入看得明白的好公司”做为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。（4）我们希望通过长期持有具有核心竞争力的公司来获取长期回报，当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、基于以上投资策略，本基金在2024年四季度重点新买入了以下股票：（1）立讯精密：公司是国内消费电子代工行业龙头公司。公司不仅在苹果产业链中维持较强的竞争力，同时也参与了行业头部公司的VR、AR、蓝牙耳机等可穿戴设备的代工，公司的核心竞争优势在于规模经济产生的成本优势。目前公司已经完成了全球化布局，除了在国内的广东、江西、江苏、浙江、安徽等地搭建了成熟的产能基地与研发中心外，在越南、印度、墨西哥、德国等国家与地区也搭建了成熟的产能基地与研发中心，主动应对供应链外移风险。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对消费电子市场短期增长的过度悲观预期。（2）北方华创：公司是国内半导体设备龙头企业。对于半导体设备企业来说，产品线的丰富程度直接决定了其在大型晶圆厂招标过程中获取订单的数量。公司常年的高强度研发构筑了较高的行业竞争壁垒，获得了产品性能优势与成本优势，并通过规模优势进一步巩固平台化的优势。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对未来国内晶圆厂扩产的悲观预期。（3）兆易创新：公司是国内内存芯片设计龙头企业，核心竞争力来自于较高的研发效率。未来公司的DDR5产品即将投入市场，2024年新研发HBM产品也会为公司在AI时代打开更大的市场空间。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对存储芯片短期增长的悲观预期。（4）中国移动：作为中国最大的移动通信运营商，公司的竞争优势在于其拥有庞大的客户群体以及领先的品牌优势。公司通过领先的规模优势，在降低运营成本的同时为客户提供更高品质的服务。在5G网络建设和数字化转型方面，规模优势带来新用户获取成本低、边际用户成本低的优势。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对短期业绩过度关注。（5）中芯国际：公司是国内唯一一家拥有7nm及以下制程级别的芯片代工厂，属于国内芯片代工领域的稀缺资产。近年来公司始终保持着较高的研发开支以及资本开支，逐步构筑了非常高的竞争门槛。芯片代工行业需要极强的经验积累，公司在这方面具有明显的竞争优势。我们认为公司的竞争优势持续性很高。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对芯片制造市场短期增长的悲观预期。（6）海光信息：海光信息是目前国内处理器市场的龙头企业。公司的CPU产品性能与国际主流产品相当，在国产服务器CPU领域处于领先地位。公司核心产品DCU采用“类CUDA”通用并行计算架构，使公司产品具备较好的生态兼容性。同时，公司长期保持高强度研发，这也进一步抬升了公司的产品性能优势。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对短期业绩的过度关注。（7）传音控股：公司是非洲手机市场的龙头企业，号称“非洲之王”，市场占有率为全球第四。公司产品凭借差异化功能创新，在非洲市场树立了强大的品牌优势。同时，公司充分利用国内供应链，实现了明显的成本优势。未来随着人工智能在手机端的广泛应用，公司的产品竞争力在海外有望得到近一步加强，盈利能力有望进一步提升。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对海外手机市场增长空间的悲观预期。（8）澜起科技：公司是国内内存接口芯片行业龙头公司。公司产品在性能方面拥有明显的竞争优势，公司牵头制定多款产品的技术标准，体现了其在技术上的强大实力和行业内的领先地位。这种产品性能优势使其在行业内具备较强的议价能力。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对内存接口芯片市场增长空间的过度悲观预期。（9）海康威视：海康威视在全球视频监控市场连续七年全球第一，公司通过规模优势获得明显的成本优势，从而使公司获得了较高的资本回报率。公司的研发投入常年占营收的10%以上，得益于公司在技术研发上的持续高投入，公司构筑了在AI算法、大数据、云计算等领域的竞争壁垒。虽然近年来受国内需求端影响，整体营收增速有所下降，但未来随着AI应用的广泛渗透，公司的安防产品仍然有较大更新需求，市场增长潜力依然巨大。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对安防行业未来增长的过度悲观预期。（10）金山办公：金山办公是国内办公软件领域的领军企业。公司拥有庞大的用户群体，产品月度活跃设备数超过6亿，具备明显的网络效应及其带来的产品性能优势。未来，在AI大模型的助推下，公司产品核心竞争力有望持续提升。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对办公软件付费率提升的悲观预期。2、在年末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为85%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间维度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。本基金主要投资科创50以及创业板50范围内的优质公司，虽然短期静态估值偏高，但从未来产业发展的角度看，人工智能未来有望成为人类的第四次“工业革命”。国内厂商持续探索AI应用场景，整体落地加速。我们对中国人工智能领域未来的发展充满信心，当前是配置此类资产的良好时机。

三季度，市场持续震荡调整，9月中旬下滑到上证2700点左右，后在强力政策扭转下迎来放量急速反抽，上证回到3300点。结构上，非银金融和超跌成长是反抽的领涨板块，前期积累较大涨幅的红利表现略弱。三季度上证3000点以下不断调整的市场对投资者是一种煎熬，年内全A平均股价跌幅超过30%，市场信心和情绪接近冰点。过几年回过头来看，可能当下大概率就是投资潜在回报最好的时候，要讲基本面乐观的理由很难说服人。人性如此，循环往复，这就是价值投资坚守信心的来源。当悲观预期较为一致和演化较为极致时，会反身性影响到社会的方方面面。为打破这种悲观预期带来的负面反馈，政策出台就会顺理成章。市场风险偏好的急剧变化，起初应该是资金博弈的逻辑，后面才会逐步验证经济、改革等基本面的跟随变化。资金博弈容易放大市场的波动，但客观上正是这样的波动才有话题度，引发社会广泛讨论，达到改善预期的作用。政策路径和力度，是否能达到改善经济基本面和社会预期的效果，这是市场的重要分歧。客观来看，“左侧“或者“抢跑”思维在过去两年的实践都比较失望，经济转型大方向与阶段性总量托底之间的平衡是大难题，纵向来看本身就需要探索，体现好的政策效果也离不开外部环境，当下最好边走边看。在政策转向、市场估值仍处于低位、过去几年与境外市场表现反差极大的情况下，整体要战略上对市场表现保持乐观态度，不要悲观。本基金在二季度表现较好后，三季度表现一般，年内相对沪深300及业绩基准超额收益转负，持仓没有跟随市场急剧变化追热点进行大幅动态调整，而相关指数在权重股带领下表现很强。一方面归结为市场的因素，另外也有基金本身的投资理念和框架约束，基金阶段性表现不及预期。

上半年，市场整体呈现倒“N”型的波动，先在春节前顺势极端下跌，后在大力度救市和宏观产业政策呵护下走出右侧反弹行情，5月中旬后随房地产市场回暖力度有限，内需消费数据走弱，国九条对垃圾股的打压等因素影响，市场重新陷入震荡调整格局。结构上，以银行、公用事业、传统能源板块为代表的红利板块和上证权重股表现较好，以社服、轻工商贸、传媒、医药消费为代表的内需板块表现较弱。全A平均股价跌幅超过20%，大盘股整体表现好于小盘股，整体亏钱效应没有明显改善，投资风格从去年的偏重筹码博弈回到更加关注行业和公司基本面价值。本基金开年后同样经历了不小的净值回撤，在市场反弹过程中，云端到终端的AI产业进展，使得相关重仓股受到市场关注后表现较好，二季度取得较好绝对收益，收复一季度净值损失，相对沪深300及业绩基准超额收益转正，上半年整体符合投资预期。

一季度，市场经历了深“V”型的波动。经济预期、地缘担忧、市场趋势、微观流动性等各方面因素造成了春节前的极端下跌行情，在大力度救市和宏观产业政策呵护下，市场走出右侧反弹行情。结构上，资源、红利、AI表现较好，医药、地产、科创表现较弱，大市值表现优于小市值。近年来市场的持续深跌，叠加国内外资产价格走势差异，使得投资者长期信心遭遇挑战。在经济新旧动能转换，房地产、地方刚性债务风险等担忧挥之不去的环境下，难以推动经济预期大幅转好。当前市场整体估值在历史低位，开年遭遇历史级别的深V波动，长短期的悲观预期得到了充分的释放和反馈。往前看，今年国内政策基调和实际执行与去年或有相当不同，仍应保留乐观期待；监管重要人事变化后，“两强两严”涉及的举措推进较快，有助于改善股票和资金之间的微观供需预期；信托暴雷后高回报固定收益理财产品退出市场，国债收益率历史低位，宏观预期不高，资产荒格局延续，机构再投资压力仍较大；自下而上看，尽管受行业过剩冲击，短期资本表观回报下降，但很多强势产业链龙头企业在全球的竞争力可能仍是上升的，长期回报影响有限，全球配置的外资不会视而不见。所以，市场的确定性好于宏观经济环境的确定性，风险偏好处于修复之中，从市场整体和结构表现来看，仍有修复空间。去年以来在资金存量博弈环境下，博弈思维替代价值成长思维占据主导，“机构熊”延续全年，绕开机构持仓，无人区、少人区获得超额收益。从市场长期投资理念塑造上，这不应该是一种常态，今年或期望钟摆回归的力量，重新回到行业和公司基本面出发审视股票价值，而不是筹码博弈。报告期内，本基金以积极态度看待市场，结合改革创新主题，以行业和公司基本面价值出发构建组合。组合股票仓位保持高水平，除部分个股调整外，投资策略、投资方向未发生大的变化。当前仍看好能源革命、AI科技革命、企业国际化和补短板四大方向。组合大的结构和方向原则上仍将保持相对稳定，组合调整由自下而上的个股层面调整为主，补充新开仓品种以基本面拐点、股价低位为主要特征。

2023年，A股整体先扬后抑。年初市场在疫情放开后，情绪普遍乐观，如期反弹。两会前后，政策层面的基调有所变化，“新班子起来了，不要有大干快上的冲动”。二季度经济和政策均低于年初乐观预期，市场震荡回落一大波。7月政治局会议，提出“活跃资本市场”，对宏观经济、货币和财政政策、房地产和地方政府化债都有积极表述，整体指引比较正面。反弹一小波后遇到房地产龙头企业和信托机构违约暴雷，汇率贬值，外资加速流出，投资者风险偏好下降明显，宽基指数基本上是单边下跌，系统性杀白马和机构重仓股估值。市场结构上，全年基本上延续“机构熊”的态势，以成长思维为理念的机构重仓股普遍表现不佳，消费和新能源是重灾区。对比而言，无人区、少人区的板块受到部分投资者青睐，一边是中证2000及以外的微小市值股票延续走出趋势性行情，另一边是前期机构配置力度较低，现金流稳定，股息偏高的红利板块股票，有小幅绝对收益和较大相对收益。本基金年初就看好全年市场表现，结合改革创新主题，结构上以制造业产业升级为主线，除部分个股调整外，投资策略、投资方向没有发生大的变化。全年基金业绩略低于业绩基准，尽管期间净值遭遇了不小的波动和回撤，投资心态遭遇煎熬，深刻挑战投资理念和框架，考验信心和耐心，但坚信心有希望便是阳光，始终平和对待超出基本面解释的市场波动。复盘总结，自上而下来看，两会前后政策信号与预期有变化，后面头部房地产企业和信托暴雷，没有高度重视或者对市场影响评估出现一定偏差，在策略上没有做出正确应对。自下而上来看，持仓个股行业和公司景气度的变化脱离不了外部大环境的影响，市场业绩预期调低伴随杀估值，个股调整期的止损和波段做得不够果断。

三季度，A股整体延续二季度震荡调整的表现，成交量小幅下降。上半年活跃的AI和中特估也同步走弱，机构重仓股跑不赢大盘，无人区、少人区局部投资活跃，存量博弈甚至减量博弈的演化延续。市场赚钱效应进一步下降，投资风险偏好进一步走低，投资者压力加大。7月下旬政治局会议给出的政策指引较为全面，市场也有热烈解读，后继的降息降准、地方专项债发行加速等货币和财政政策也有配合落地。资本市场融资审核趋严，约束大股东减持，倡导上市公司回购和分红等举措也相继出台。近期大型地产公司和信托公司违约可能导致短期财富市场机构和高净值客户风险偏好下降，资产配置主动或被动调整，对出台的政策利好形成了压制。但长远来看，财富市场高回报固定收益理财产品的退出，对权益市场和优质资产无疑是利好的，逻辑上应该是短空长多。近一段时间，全球各地不稳定因素增多，欧洲俄乌冲突并未结束，美国汽车罢工、“零元购”、众议长罢免，印度打击分裂主义导致印加矛盾，中东巴以冲突激烈爆发等，未来中国稳定的和平发展环境会不会对中国资产有溢价，并不需要经济表现十分强劲？特别是近期外资流出加大，全球配置处于低位，A股表现在全球表现相对较差的当下。本基金当前以积极态度看待市场，组合股票仓位保持较高水平，除部分个股调整外，没有发生大的变化。投资方向上，着眼于中国已经建立优势的产业，也符合未来世界发展的方向的新能源领域，由赛道思维转向个股思维；与海外AI、MR等新领域、新技术革命爆发相关，受益的中国产业链，偏硬件的领域；传统产业中有成长性，历史上证明过自己，全球竞争优势突出，国际化布局的公司；补短板、高技术领域进口替代等。本基金组合大的结构和方向原则上仍将保持相对稳定，组合调整由自下而上的个股层面调整为主，补充新开仓品种以基本面拐点、股价低位为主要特征，高估值赛道股配置力度有限。

2023年上半年，A股整体在2022年10月见底反弹后延续到了2023年一季度末，后陷入震荡回落的态势，成交量先升后降也与市场走势较为匹配。疫情放开后的良好复苏预期支撑了一季度的反弹，但二季度经济复苏力度较弱，再加上地缘环境复杂、赚钱效应差等因素抑制了风险偏好，在全球股票指数多数上涨的情况下，国内市场表现相对低迷。结构上，以AI和中特估为代表的主题投资仍是市场热点，过去两三年机构投资者的心头好，如消费、新能源等继续探底。市场存量博弈演化较为极致，二季度阶段性的强趋势替代了一季度的快切换，无人区、少人区投资较为火热，股价表现与上市公司基本面相背离的特征凸显。背后是博弈思维替代价值成长思维主导市场，有制度层面的原因，也有阶段性经济市场环境层面的原因。本基金贯以积极态度看待市场，重点关注政策的着力方向，看好政府投资意愿强，与制造业产业升级相关的领域。组合股票仓位保持较高水平，除部分个股调整外，结构没有发生大的变化。面对市场的变化，有些主题热点没有积极参与，有些坚守的东西对组合阶段性有所拖累，一方面要对新事物保持观察学习思考，另一方面也受既有投资框架和理念的约束，整体以我为主的打法没有发生改变。