国金鑫意医药消费A(009507) - 基金投资策略和运作

2026年上半年，中国经济整体平稳向上，但外部因素的扰动使得市场预期出现剧烈变化，催生市场行情的大幅波动。国内企业资本开支和上市公司ROE分别于2025年一季度和2025年三季度开始出现改善，2026年初市场对国内经济的预期相对平稳。同时，今年是美国中期选举之年，外部环境的整体预期相对乐观，海外资本开支可能延续高增，而在资金需求持续增加的情况下，外部货币政策可能呈现相对宽松的状态。因此，2026年初资本市场进入流动性宽松下的科技行情，商业航天、AI应用等领域持续出现乐观预期。　　然而，伴随着美伊战争的爆发，国际油价出现明显上行，海外资金回流美国，美元开始走强，市场逐渐从降息预期转向加息预期，贵金属、比特币等快速回落，市场风险偏好开始下行，市场在3月份出现明显回调。但全球资本开支从3月份开始持续增加，全球AI的资本开支增速从年初预期的40-50%提升至80-90%，并且伴随资本开支落地，科技行业产品出现涨价，带动国内企业ROE明显提升、盈利快速恢复，国内PPI提前转正。但另一方面，国内传统经济依旧在底部徘徊，2026年二季度消费明显承压，社会消费品零售总额增速向0靠近，传统基建领域的政府性项目投资增速也低于预期。不仅国内，随着油价高企，海外必需消费品价格提升拖累北美消费，超过6.5%的房贷利率也让北美的房地产销售出现萧条状态。因此，全球主要股市普遍在4-6月份呈现K型分化：以AI为主线的科技产业及其相关设备、新材料等企业的盈利快速增长，股价表现较好；传统经济、消费相关产业的盈利以及盈利增速进一步下探，股价持续低迷。　　6月中下旬，韩国股市杠杆出现失控，以存储为代表的的AI行业龙头开始回调，而国内受到海外情绪外溢的影响也开始去杠杆，科技板块随之回调。而与此同时，部分避险资金开始向此前超跌的红利、消费板块涌入。但就基本面来看，目前医药消费仍面临下行压力，股价已对此有所反映，基本面拐点仍需等待。　　从中观层面看，国内制造业的企稳回升尚未有效传导至消费端。尽管CPI在猪价低迷的环境下仍保持为正，但居民人均可支配收入增速未出现明显改善，5月社会消费品零售总额同比增速转负，反映出居民消费意愿偏弱。与此同时，由于AI产业链需求旺盛、价格敏感度低，推动铜、铝、塑料等部分大宗商品和中游材料价格上涨，导致消费品成本端明显抬升，在需求偏弱的背景下成本难以有效传导，进一步挤压消费品企业的利润空间；消费品出口方面同样面临压力。美伊战争爆发后油价高企，推升美国通胀水平，市场对美联储的预期从降息逐渐向加息切换。高油价压缩美国居民在可选消费品上的支出，高通胀导致的高房贷利率进一步抑制美国的房地产销售。此外，AI在硅谷的快速渗透引发科技企业相继推进裁员计划，对整体消费能力亦形成一定的负面影响。因此，消费品出口端需求受到抑制。多重因素叠加下，上半年消费板块整体承压，尚未出现明确的企稳迹象。医药方面，国内创新药BD在2025年经历高峰后，今年整体增速有所放缓，缺乏持续性、标志性的BD案例。但前期的创新药BD为企业带来充足的资金，该资金在今年二季度开始持续投入此前因资金受限而放缓的临床前试验和临床二期研究中，国内CXO企业、临床前研发等环节出现明显的底部改善迹象。随着医药行业创新能力持续提升、全球竞争力逐步增强，医药板块有望逐渐走出低谷。　　从上半年市场情况看，AI产业链的ROE整体向上、业绩持续好转，而医药消费板块的业绩则不温不火，部分消费品公司在经营层面仍面临一定的压力。在此背景下，市场走势呈现极度分化，医药消费板块在上半年的整体表现较弱，相关行业估值已处于历史较低分位，在估值上具备相对较强的吸引力，但基本面尚未完全企稳。除部分在业务上与AI有一定相关性的企业外，大部分医药消费企业普遍经历戴维斯双杀。　　报告期内，本基金维持较高仓位运作。医药方面，本基金主要在CXO、眼科、药房上做了一定布局；消费方面，本基金的行业配置相对较为分散，重点在各细分领域中遴选行业下行期仍能维持净利率与ROE水平、市场份额保持稳定或扩张的龙头标的。选股层面，本基金坚持以业绩为导向，精选估值相对合理的个股，以把握行业企稳复苏过程中的投资机会。

2026年有望成为消费行业触底回升的关键之年。在我国以制造业为主的经济周期中，消费行业通常处于后周期位置，滞后于经济数据变化半年左右方可观察到整体消费数据的明显回暖，消费本身难以成为拉动经济复苏的先行因素。2025年总量经济指标显示，实际GDP增长完成预定目标，工业增加值数据企稳回升，生产端与企业盈利已跨越拐点。尽管从信用扩张向通胀传导的进程仍需观察，但消费复苏的方向或已确立。2月份美伊冲突爆发前，部分行业价格信号出现温和回暖迹象，经济内生动能呈现缓慢修复态势；美伊冲突爆发后，输入型通胀使得PPI、CPI及GDP平减指数等重要指标转正的时间节点有所提前，短期内造成价格在供需两端复苏速度的错配，对市场形成一定压制，但从中期看，预计仍将逐步完成名义增速向企业盈利的传导。　　消费方面，从消费高频数据观察，2025年三季度以来部分子行业已出现较为积极的变化：部分重要连锁商场、药店及零售门店的同店数据在连续数年下滑后实现正增长；部分奢侈品品牌及海外中高端美护品牌在大中华区的业绩实现企稳回升；博彩数据持续向好。2026年1-2月，部分消费子行业的微观高频数据更是出现超预期的提速表现，虽有节日因素影响，但消费领域的亮点逐渐增多。以上迹象表明，2026年的消费复苏或值得期待。　　除经济复苏节奏外，企业端的积极变化同样值得关注。过去几年的内卷竞争对企业盈利造成损伤，也推动了行业出清。部分管理突出的企业穿越周期底部，积极寻求破局之道，包括寻找更有差异化的方向、发展更具定价权的业务；通过新技术优化供应链、物流、仓储、渠道、产品各个环节；积极利用企业的核心优势进行扩张，部分企业逐步成为跨国企业，完成海外市场从供应链到销售的完整体系建设。在宏观总量增长放缓的阶段，企业文化与管理能力对企业的长期发展愈发重要。中国并不缺乏优秀的企业与团队，在消费复苏的进程中，竞争优势更为突出的企业，有望迎来更为显著的估值重估。　　医药方面，2025年BD如火如荼，2026年外需仍是驱动医药板块的核心力量之一，优质企业通过BD获得的收入仍具备常态化和确定性的特征。内需方面，医保压力仍存，但今年仍有一批创新药企业进入放量阶段，有望带来显著的业绩提升。消费医疗领域，从高频数据看已出现一定修复迹象，但复苏斜率相对平缓。　　报告期内，以美伊冲突爆发为分界线：在此之前，市场演绎通胀由上游向中游扩散的主线行情，偏科技主题亦表现较好；在此之后，油价的快速上行压制风险偏好，引发流动性担忧和成本提升压力，市场整体下行，波动显著加大。2026年1-2月，部分消费子行业高频数据表现良好，部分具备竞争优势、率先走出行业竞争困境的企业表现较好，但在美伊冲突爆发后出现快速下跌又有所回补。除上述亮点外，消费板块整体表现较为平淡，主要受年报及一季报预期压制；创新药板块则遭遇部分资金对提前炒作无临床数据早期项目的质疑，同时市场存在资金轮动，估值下行；医疗器械板块仍面临业绩压力，消费医疗的恢复较为缓慢，整体表现平淡。　　报告期内，本基金维持较高仓位运作。在板块方面，消费和医药的配置比例接近。消费方面，本基金积极配置提前走出困境、趋势上行的优质企业，以把握年内业绩持续环比修复带来的估值修复机会。同时重视通胀扩散带动企业名义增速修复，重点配置价格信号明确、盈利能力确定性较高的企业；医药方面，本基金阶段性低配估值较高的创新药板块，而经过一个季度的估值调整，于季度末出现催化信号后增配了绩优的创新药企业。本基金保持对CXO板块的配置，同时筛选出预计今年将从价格战中走出并进入环比持续修复阶段的个股进行布局。本基金重视自下而上选股，重点关注在消费复苏阶段中提前走出困境、业绩开始上修的企业，结合当前估值水平进行分析，优选消费和医药行业中具备竞争优势和估值性价比的企业进行配置。

2025年四季度，中美关系在元首会晤后出现缓和迹象，中美关税政策对我国出口的边际影响减弱。2025年下半年以来，出口表现保持强劲态势，展现出较强韧性。国内方面，地产与基建投资在三季度进一步放缓，整体固定资产开支继续走弱，但以民营企业为代表的中高端制造业与科技产业龙头自2025年以来持续增加资本开支，至四季度已有部分项目陆续落地。受此带动，制造业PMI在12月重回扩张区间，反映出经济结构正在持续优化。此外，尽管全年货币总量未见大幅扩张，但随着民营企业资本开支逐渐活跃，货币流通速度加快，企业盈利状况改善，使得CPI在猪肉价格持续低迷的背景下仍实现环比转正。总体来看，受基数效应及地产、基建领域调整影响，四季度国内经济增速较前三个季度略有放缓，但全年经济增长目标预计能够顺利完成，且经济结构自2025年以来持续优化，新旧动能转换的趋势日益清晰。　　消费方面，CPI企稳主要由于大部分必选消费品的商品价格受成本上涨支撑，社会消费品零售总额增速仍显疲弱。但随着商业活动逐渐活跃，有望逐步从通缩型消费向通胀型消费过渡。海外消费则因资本开支增长和居民收入分化而呈现结构性差异，高收入群体的消费能力持续增强，低收入群体则面临压力，这一趋势使得中国消费出口型企业的表现出现显著分化；医药方面，尽管2025年初创新药企业通过项目授权获得大量资金，并于四季度逐步投入新药研发，但由于短期内缺乏大规模的新增授权，医药板块整体表现低迷。不过，医药企业早期研发方向的订单已出现明显增长。整体来看，尽管基建、地产等传统行业仍面临下行压力，但国内中高端制造业持续回暖，不仅有效推动经济企稳，也进一步优化经济结构，增强经济增长的可持续性。　　报告期内，市场整体呈现震荡格局，以科技为代表的主题板块相对活跃。医药与消费板块在四季度整体表现不佳，主要受三方面因素影响：其一，尽管医药和消费板块在三季度已有一定调整，但部分细分行业的估值仍处于偏高水平；其二，新消费板块基本面支撑减弱，部分新消费品类在渠道变革后短期业绩兑现不及预期，同时消费补贴政策效果逐渐衰减，政策支持重心亦向高端制造领域倾斜；其三，医药板块受到美国对中国创新药企业的授权出台限制措施等海外政策环境变化的影响，市场情绪持续降温。整体来看，医药与消费板块在四季度仍处于市场关注度下降、估值消化的阶段，但随着整体估值和市场预期的回落，医药与消费板块的配置价值正在逐步显现。　　报告期内，本基金维持较高仓位运作。在板块方面，消费和医药的配置比较接近。消费方面，本基金在四季度逐步增加对保险板块的配置，分红险预期收益率对长期存款资金具备较高的吸引力，以及权益市场上涨对保险公司资产端的正面影响，共同推动保险行业基本面的改善。同时，随着CPI环比转正，白酒等低估值的板块有望迎来基本面见底与估值修复；医药方面，本基金适度降低对创新药的配置，保持对CXO的配置，并增加与创新药早期研发相关的耗材企业的配置。本基金更加注重自下而上选股，尤其是从企业环比经营情况和公司估值、市值等方面进行性价比匹配，选取医药消费中环比有所改善、估值相对合理的企业进行配置。

2025年三季度，我国通过“一带一路”、人民币国际化、纪念抗战暨反法西斯战争胜利80周年阅兵、上合组织峰会等多边经济合作与外交活动，持续提升中国的国际影响力，也为国内具备竞争优势的商品出口提供了有力支持，强化优质企业的全球竞争力。在国内6-7月出口数据表现较好、高端制造业资本开支逐渐落地的背景下，市场情绪趋于乐观，带动整体市场走强。　　行业与板块的发展上，海外AI算力的投资持续超预期，英伟达新一代芯片陆续推出，AI应用在全球范围内加速落地，产业发展前景日益明朗；国家在国产算力、芯片、半导体、机器人等高端制造领域提供了强有力的政策支持，民营企业在此背景下也加大资本投入，新能源汽车、储能、锂电等行业的固定资产投资稳步增长，盈利能力有所改善；创新药行业BD（商务拓展）较活跃，部分企业在获得授权资金后也逐步投入新药研发。　　整体来看，尽管基建、地产等传统经济的代表行业仍面临下行压力，但国内中高端制造业持续回暖，有效推动经济企稳，同时进一步优化经济结构，逐渐增强经济增长的可持续性。　　报告期内，高端制造业和科技产业成为中国经济转型的旗手。7-8月，国内外AI算力产业链领涨市场。海外AI算力相关企业的中报业绩表现亮眼，叠加市场对2026年海外AI算力资本开支的乐观预期，推升板块估值水平；与此同时，国产算力芯片实现技术突破、芯片制程良率提升，也带动国内AI算力板块显著上涨。在国内外AI技术整体进步的推动下，机器人、消费电子、自动驾驶等AI应用领域也有较好的表现。而在三季度后期，伴随着全球电力需求扩张与储能性价比凸显，锂电板块走出独立行情。相较之下，新消费和医药板块由于二季度市场预期和估值水平已高、三季度行业催化较少，表现较为平淡。此外，在国内资本开支回暖、全球局势扰动以及美元降息预期的共同影响下，工业金属与贵金属在三季度均有较好的表现。　　报告期内，市场行情主要由科技与高端制造板块主导，资金虹吸效应明显，医药、消费等板块承压。医药与新消费板块在三季度整体表现平淡，主要受三方面因素影响：其一，二季度市场预期过高，板块估值已处于相对高位，上行空间受限；其二，新消费板块的基本面支撑减弱，部分新消费品类在渠道变革后的短期业绩兑现不及预期，同时消费补贴政策效果逐渐衰减，国家的政策重心也向高端制造倾斜；其三，医药板块受到美国对中国创新药企业的授权出台限制措施等海外政策环境变化的影响，市场情绪有所降温。整体来看，医药与消费板块在三季度处于市场关注度下降、估值消化与平稳震荡的阶段。　　报告期内，本基金维持较高仓位运作。在板块方面，消费和医药的配置比较接近。消费方面，本基金的配置策略以防御为主，重点布局前期涨幅较低、具备估值安全边际的标的，并在快递、保险等大消费领域进行一定配置，继续关注硬折扣商品、电动两轮车、出口小家电等领域。医药方面，本基金主要降低对创新药的配置，保持对CXO和医疗器械等领域的配置，适当增加对医药流通、麻醉药等前期滞涨领域的配置。本基金更加注重自下而上选股，尤其是从企业环比经营情况和公司估值、市值等方面进行性价比匹配，选取医药消费中环比有所改善、估值相对合理的企业进行配置。

2025年上半年，国内的科技领域表现突出，特别是以DeepSeek为代表的国内算力以及AI产业链发展取得积极进展。年初民营企业座谈会之后，民营企业家的信心得到提振，国内固定资产投资意愿有所增强。市场在二季度初面临中美贸易摩擦的考验，随着中国综合实力的提升，并展现维护自身利益的坚定立场，至二季度中期中美贸易摩擦逐步趋于缓和。得益于大部分外贸企业自2018年中美贸易战之后持续进行海外产能布局，此次中美贸易摩擦对中国出口企业的直接影响相对有限，二季度中国出口数据整体超出预期。尽管基建投资增速放缓且消费补贴政策未进一步加码，国内经济在二季度仍展现出较强韧性，微观层面显现诸多积极迹象：民营企业活跃度提升，资本性支出意愿显著增强；科技企业的收入、订单、利润均实现环比增长；传统消费领域（如家电、汽车、家居家纺等）的补贴虽未进一步增加，但其增长惯性仍在；新兴消费领域（如零食、硬折扣商品、IP潮玩、新兴黄金首饰等）的增长态势良好。整体而言，报告期内，尽管外部环境经历显著波动，但国内经济逐渐企稳，带动市场资金信心与风险偏好边际改善。　　2025年上半年，A股市场呈震荡上行，国内产业政策推进和美国关税政策变化是影响市场走势的关键因素。从市场结构看，科技创新、消费复苏和红利资产构成市场主线。以DeepSeek为代表的AI产业链发展提振市场对于算力基础设施和应用的预期，机器人、创新药板块亦表现活跃，共同推动创新成长板块行情。国内消费补贴政策支撑社零增速回升，并催生细分行业的新模式、新产品，形成新消费产业的趋势投资机会。此外，随着利率中枢下移，追求稳健收益的资金对于红利资产的配置力度不断加大，推动以银行为代表的高股息板块估值水平上行。　　报告期内，本基金维持中高仓位运作。在板块方面，消费和医药的配置比较接近。具体来看，本基金在报告期前期主要配置于受益于国内补贴政策的消费品，以及部分创新药和新消费标的，后期则侧重配置于前期涨幅有限但中报业绩预告显示环比改善的领域，包括：医药方面如CDMO、医疗器械以及超跌个股，消费方面如硬折扣商品、电动两轮车、出口小家电等。报告期内，本基金更加注重自下而上选股，尤其是从企业环比经营情况和公司估值、市值等方面进行性价比匹配，选取医药消费中环比有所改善、估值相对合理的企业进行配置。

2025年一季度，宏观层面和微观层面均发现一些向好的变化。宏观层面，国内房地产市场在去年10月份出台一系列政策之后开始逐渐企稳，一线城市房地产成交量和成交均价均有企稳迹象；伴随着政策端对于民营企业的支持和倾向，以及民营企业家座谈会的召开，民营企业家的信心有所恢复；此外美国在新的总统宣布就职之后的一系列政策操作，让市场对美国经济产生了担忧，资本开始从美元资产抽离，回流到其他各个资产。微观层面，国内在AI大模型及产业链上取得突破，表明中国科技在崛起，企业端今年增加资本性支出（CapEx）的意愿明显上升，整体制造业的活跃度显著提升。　　一季度市场主要以科技为主线有一波显著上涨，包括机器人、国产算力、半导体、创新药等板块均有不错表现；同时，港股在1-2月份表现突出，恒生科技有显著上涨，港股互联网企业、汽车企业和创新药都受到海外回流资金及南下资金的青睐。 3月份，面对海外关税的不确定性、一季报的不确定性等因素影响，市场逐步进入震荡期。从结构上看，市场的阿尔法属性相对去年存在显著提升，自下而上寻找优质标的的价值在提升，权益基金比起行业指数整体表现占优。　　报告期内，本基金保持高仓位运作。在板块方面，消费和医药配置比例相近；消费板块配置以国内鼓励补贴的消费品为主，自下而上选取了部分新兴消费行业，在纺服、零食、家居等行业增加了持仓；医药板块配置一方面增加了创新药，另一方面增加了国产替代明确的医疗器械等品种。在选股方面，更加注重自下而上的选股，在优质医药消费公司中，本基金优先选取2025年预期业绩确定性相对较高、估值相对合理的企业进行配置。

2024年全球经济在疫情后复苏的道路上继续前行，但步伐并不一致，也面临着诸多挑战。地缘政治冲突、通胀压力、主要经济体货币政策调整等因素交织，为全球资本市场带来了较大的不确定性。在此背景下，A股市场也经历了震荡调整，呈现出结构性分化的特征。　　从全球的宏观角度看，美国进入了半年维度的降息，美国大选最终共和党取得了胜利，中美关系维持了紧张的状态，俄乌战争趋向于常态化。国内方面，2024年政府做了一系列改革，地产政策在不断放松，消费补贴政策逐渐实施落地，出口经济也维持较好水平，尤其在9月份政府关键的表态，让市场信心有了明显的恢复。2024年在外部环境存在诸多不稳的情况下，国内的经济环境已经出现了明显的企稳迹象，利率快速下行，企业的财务成本下行，也让企业端的盈利压力逐渐减小。2024年第四季度社会消费品零售总额、固定资产投资增速均有所好转，地产成交活跃度明显上升，一线城市的房价也有企稳迹象，伴随着政策端对于民营企业的支持和倾向，民营企业家的信心也有所恢复。　　除了经济层面，中国在科技产业上也出现了明显提升，部分领域已经达到了全球领先的水平：在军工领域除了三艘航母形成战斗力外，另有六代机的展示，近百颗地轨卫星的发行，政府支持低空行业发展等等。在美国AI快速发展之际，中国成功跟上了步伐，在芯片上华为等企业芯片已经得到终端的认可，制程上7nm等先进制程已经量产，在大模型端，国内的DeepSeek模型已经得到全球的认可，中国在这一轮的科技进步浪潮中始终处于领先的水平。　　2024年，A股市场经历了一段跌宕起伏的过程，整体上呈现出先抑后扬的态势。年初至春节期间，A股经历了快速且幅度较大的下跌阶段，万得全A等权指数区间跌幅最高达到了29.7%。这一时期，市场受到了流动性问题、投资者信心不足以及对经济前景担忧等因素的影响。随着春节长假期间海外AI技术发展的催化作用，节后科技股的表现成为了市场的焦点之一，市场情绪有所恢复，市场开始出现超跌反弹，资金面结构得到显著改善和修复。中央汇金公司宣布扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围，并持续加大增持力度，进一步稳定了市场信心。到了9月底，在一系列政策利好和资金面改善的推动下，市场迎来了强势反弹，三大指数均创下新高，成交量也持续放大。截至年底，上证指数全年累计上涨超过13%，深证成指和创业板指也有不错的涨幅。在这一年中，电子科技硬件族群表现尤为突出，除了IT设备外，其他相关板块普遍跑赢大盘，通信设备和半导体更是获得良好表现。具体到行业层面，银行、非银金融成为涨幅最大的两个行业，全年涨幅均超过了30%；而医药生物、农林牧渔和美容护理等行业则出现了较大幅度的下滑。个股方面，寒武纪以全年387.55%的涨幅位列首位，显示出市场对于芯片半导体领域的高度关注。值得注意的是，尽管全年主要股指全线大涨，但市场内部存在明显的分化现象，即中小盘股票表现相对较弱，市场下跌股票数量较多，显示出了结构性的机会与挑战并存的局面。　　报告期初期，市场于2月份超跌反弹，本基金保持高仓位运作，配置上以消费为主，医药为辅。5-6月PMI连续低于预期，国内消费仍承压，所以本基金降低仓位至较低水平。直到四季度之后，宏观经济企稳，消费开始见底回升，本基金开始提升仓位，在消费方面主要以国家鼓励补贴的消费品种为主，在纺服、零食、家居等行业增加了持仓，而在医药方面一方面增加了具备创新性的创新药，一方面增加国产替代明确的医疗器械等品种的配置。选股方面，本基金在报告期内整体上更加注重自下而上的选股，在优质医药消费公司中，本基金优先选取2025年预期业绩确定性相对较高、估值相对合理的企业进行配置。

宏观经济方面：内部环境层面，报告期内，作为工业生产预测性指标的PMI数据7月至8月连续下滑，9月数据有所回升，供需两侧有所回暖，但制造业景气度仍位于荣枯线下，经济基础仍然需要时间夯实；市场主要指数上涨明显，逐步扭转了严重脱离经济基本面且长期下跌的趋势，新增投资者明显增多。外部经济环境层面，美国8月CPI通胀继续回落，美联储降息通道已经打开，虽然短期会担忧外部需求，亦会担心出口数据的短期波动，但资本回流的窗口也将打开，国内投资环境或将明显改善。从美国经济数据来看，虽然服务型通胀具有韧性，通胀大概率会温和回落，以房租为主的服务型通胀亦是强弩之末，逐步回落或只是时间问题。9月美国就业数据低迷，美联储降息50BP推动美债收益率震荡下行，美元指数走弱，人民币汇率相应升值或会成为未来主基调。　　微观经济方面：近期多项重磅政策密集出台，9月24日，国务院新闻办公室宣布降低存款准备金率、降低房贷利率等一系列货币政策，9月26日中央政治局会议对当前经济形势强调加大财政政策调节力度，提振消费信心。近期出台的政策会快速提高投资者信心，经济层面传导至居民收入端仍需一段时间。同时国庆出游消费市场一改颓势，整体景气度较高，消费意愿有回暖倾向，微观上国庆白酒销售基本面也有一定修复。　　操作方面，基于以上逻辑，再结合近期市场快速反弹的态势，市场或需要一定时间消化最近的快速反弹。因此，本基金在操作上首先避免追高，同时梳理消费及医药的新变化，待时机成熟时再进行相应调仓。本基金仍以保持现有配置思路为主，仓位上也保持灵活适度。

报告期内，医药和消费板块受到宏观背景和市场影响，尤其是医药板块呈现单边下跌态势。　　宏观经济方面：内部环境层面，报告期内，作为工业生产预测性指标的PMI主要围绕荣枯线上下波动。市场主流观点认为经济正处于触底回升的温和通道，市场底部仍需进一步夯实，其中5月至6月的PMI连续低于预期，作为经济短周期的景气度观测指标，预示着目前宏观经济，尤其是制造业和服务业，或又回到底部震荡的区间内。GDP的完成情况方面，2024年第二季度表现不如年初，故自6月以来，A股市场呈现出单边下跌的趋势。外部环境层面，美国CPI回落明显、就业指标表现持续强劲，市场主流观点认为2024年第三季度降息是小概率事件。中美十年期国债收益率利差仍然维持200BP上下波动，区间收窄仍需时日，因此压制人民币汇率的核心因素依然存在。基于以上情况，除了PMI以外，面对外部压力和内部经济的复杂性，报告期内宏观政策保持了一定的克制。　　微观经济方面：消费方面，居民提前还贷的情况持续发生，整体消费意愿有待调整。报告期内，飞天茅台批发价作为标杆指标持续下挫，白酒总体库存未见好转，其他微观消费指标仍需进一步观察，因此A股市场消费类板块也出现了较差的走势。医药方面，整体行业在国民经济中的定位愈发清晰，逐渐向以“服务人民”为核心转向，故无法按个别时段科技股的估值来看待。同时，指引未来几年政策方向的党的二十届三中全会于7月如期而至，因此我们对未来内生经济依然保有一定信心。　　操作方面，本基金除了根据基金合同约定主要配置于医药和消费板块之外，还根据市场表现配置了具有消费属性的新能源板块和股价表现较为突出的银行股，前述配置思路主要是为降低风险、分散医药消费回调时对本基金回撤造成的压力。仓位方面，本基金在PMI回到荣枯线以下时，暂时调低部分仓位，亦是为更好地降低医药、消费受市场冲击带来的负反馈。

一季度回顾：2024年年初A股快速下跌，伴随着资本市场重视度提升、投资预期改善，市场于二月初全面反弹，大盘风格占优。一季度国内经济结构性修复，3月制造业PMI连续回升至荣枯线以上，对修复企业资产负债表也起到了提振作用。央行一季度货币政策例会表示“精准有效实施稳健的货币政策，更加注重做好逆周期调节”，货币政策仍有空间。房地产仍处于去库存阶段，两会对房地产政策的优化和落实有助于经济延续修复态势，国内经济修复态势明显。海外方面，美国通胀和就业数据表明美国经济仍存有韧性，市场年初预期6月-7月美联储降息，目前有部分声音预测全年不会降息，因此降息预期的反复变化对资本市场形成了一定的不确定性扰动，未来仍是左右资本市场和产业链景气环节的主要变量之一。国金鑫意医药消费混合型发起式证券投资基金一季度保持了高仓位，反弹过程中开展了消费为主、医药为辅的配置格局，消费方面，全国糖酒会开幕期间，各方对春节消费数据和节后消费变化进行了较为客观的总结，资本市场也反馈出消费在一季度修复超预期的积极变化。消费板块的配置思路会持续根据微观变化和宏观走向灵活配置；医药方面，以海外生物安全法案为主的诸多消极因素影响，市场对医药领域有一定担忧，医药板块整体一季度的表现并不出彩，对本基金也形成了一定的负反馈。目前医药板块因基本面变化仍处于出清的过程中，投资拐点也要进一步跟踪。　　中央经济工作会议将“扩大国内需求”纳入年度重点工作，明确“要激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环”，为医药消费板块提供政策保障。政府工作十大任务中，将“加快发展新质生产力”排在第一位，后续关注“新质生产力”等方面的政策。医药消费相关板块在出海领域切入较少，本基金仍会深度关注出海相关的投资机会。

回顾2023年，国内结束了三年疫情，经济逐步转向复苏。由于疤痕效应需要时间消化，一些积极的政策并未通畅地传导到实体经济，经济动能依然较弱，就外部环境而言，贸易摩擦和政策围堵时有发生，对医药领域影响较大，以CXO为主的创新和制造环境，对外部环境的预期更为悲观。　　纵观消费板块，2023年是特殊时期过去之后的第一个完整年份，开年时市场对于消费的预期普遍乐观。但是经历了3年特殊时期后，消费者在疤痕效应影响下，消费信心普遍偏弱，导致了消费的整体表现不及预期，另一方面导致了投资者对于消费行业的投资热情有所减退。　　消费中的代表板块——白酒，其走势恰好是上述情况的缩影，通过调研和数据跟踪，了解到白酒行业2023年面临着库存增加、批价下降、消费结构降级等挑战，因此，白酒板块走势从2022年底至2023年初的高歌猛进，到春节后延续至年末的“跌跌不休”。　　但是从社交价值和品牌溢价角度长期来看，白酒依然或为较好的赛道，也是消费基本盘，特定场合约定俗成的用酒习惯为白酒提供了稳定的用武之地，相关消费行为短期未被打破。与此同时，优质白酒企业有着超过30%的净利率，头部酒企拥有超10%的复合利润增速预期，因此以白酒为代表的消费行业投资价值仍在。　　操作层面，2023年主要聚焦在食品饮料和医药两个板块局部切换，减持了免税板块，增加了医药板块。同时食品饮料持仓主要以白酒为主，包括地产酒、高端酒、全国性次高端等待。医药持仓包括CXO、创新药、减肥药、院内、医疗器械为主。但由于诸多低于预期原因，可操作空间有限。

1、宏观层面：人民币汇率托底的预期已经实现，于7.3企稳。美联储加息马拉松式陡坡快跑的格局基本接近尾声，市场的关注点已经从美联储加息的不确定性转变为对美国经济韧性的不确定性。这是矛盾的一个转化，变量将直接左右美国高利率持续的时间以及汇率转头向上的时间点。因此对美国经济韧性的判断将是判断未来外资是否持续流出或者什么时间流入的一个主要的矛盾点。对国内投资环境的正面影响正在逐步显现。　　2、政策层面：三季度出台了大量的政策。7月政治局会议提出“活跃资本市场”；8月17日，央行发布货币政策执行报告强调稳汇率；8月25日，中国人民银行联合住建部和金融监管局发布优化个人住房贷款中住房套数认定标准；8月27日，证监会发布阶段性收紧IPO节奏、进一步规范股份减持行为；8月31日，人行、金融监管总局宣布调整优化差别化住房信贷政策以及降低存量首套住房贷款利率等等。这一系列政策对市场起到了积极的作用。但由于政策效应的滞后性，市场在当期并没有给予及时的正面反应。未来我们对政策层面仍将保持乐观的态度，配套政策的持续加强仍将延续。　　3、市场层面：三季度整体乏善可陈，没有太多亮点。除了上游部分周期品，如煤炭有一些比较好的表现，其他大部分板块依然持续颓势。消费板块，市场认为双节消费不会有太靓丽的表现，同时认为十一之后的糖酒会可能会像以往一样出一些利空信息或悲观情绪，以及专家的反向引导。所以市场对消费持有一种消极态度，板块表现低迷。但是新的经济数据，包括PPI同比已经连续2个月拐头向上，9月制造业PMI回升至荣枯线以上，基本可以预示着经济在真的恢复回暖。预计后续会有更多的正面数据持续发布。　　4、操作层面：9月基金做了一些微调，逐步加大了医药板块的配置。核心思路是认为国内外形势在未来2个月之内将趋于缓和，很多医药股，尤其是龙头公司跌幅达75%以上，基本上都具有配置价值。所以我们会根据市场的变化逐步增加对医药股的配置比例，作为未来的配置思路之一。消费股的上涨滞后于经济回暖，我们也将持续关注经济前瞻指标，包括通胀、信贷社融、社零、制造业PMI数据。我们将逐步优化对未来消费的预期，进行优化配置。总体方向依然围绕大消费和医药板块进行择优配置，进一步平衡。根据市场预期进行微调，等待市场回暖。